1.行业综述

投资要点：
铜：国内库存持续去化，铜价回升，重点关注下周FOMC 会议。本周伦铜/沪铜/美铜涨跌幅分别为+1.53%/+1.16%/+1.10%。库存端，国内库存延续去化，伦铜/纽铜/沪铜库存分别为27.7万吨/70.6 万短吨/7.0 万吨，环比变化-6.69%/+1.66%/-12.89%；国内电解铜社会库存10.9万吨，环比-11.51%。需求方面，电解铜杆周度开工率62.6%，环比降低2.54pct。矿端方面，在强冬季风暴影响下，智利中部的铜矿和港口部分运营受限，或加剧矿端紧张格局。库存方面，国内库存持续去化，库存水平已处于历史低位。短期重点关注下周FOMC 会议对加息预期的指引。中长期看，铜矿资本开支不足，供给端扰动频发，铜矿供需格局或将由紧平衡转向短缺，铜价中长期有望上行。建议关注：紫金矿业、洛阳钼业、江西铜业、中国有色矿业、五矿资源、铜陵有色、金诚信、西部矿业。铝：美伊战争不确定性增加，叠加库存持续去化，铝价反弹。1）氧化铝：库存维持高位，现货价格上行空间或有限。本周氧化铝价格下降0.36%为2770 元/吨，截至本周四，冶金级氧化铝运行产能达8886 万吨/年，周度开工率环比持平为75.04%，本周氧化铝库存增加2.4 万吨至702.8 万吨。短期内，氧化铝供给端仍维持宽松格局，氧化铝现货价格上行空间或有限。2）电解铝：美伊战争不确定性增加，叠加库存持续去化，铝价反弹。本周沪铝上涨0.04%至2.32 万元/吨，伦铝价格上涨0.45%至3160 美元/吨，电解铝毛利7215 元/吨，环比减少1.13%。库存方面，国内和海外库存持续去化。本周伦铝库存27.28 万吨，环比减少2.62%，沪铝库存45.51 万吨，环比减少4.45%，国内现货库存为100.60 万吨，环比减少1.76%。本周美伊互袭持续，霍尔木兹海峡通航不确定性增加，叠加库存持续去化，铝价反弹。中长期看，供给端，国内电解铝运行产能接近天花板，海外在建项目进度缓慢，而需求端维持稳定增长甚至存超预期可能，电解铝今年或出现短缺格局，铝价有望迎来上行周期。建议关注：宏桥控股、天山铝业、云铝股份、中国铝业、电投能源、神火股份、中孚实业、焦作万方。锂：静待旺季需求驱动，锂价下行空间或有限。本周碳酸锂价格下跌4.28%至14.55 万元/吨，锂辉石精矿下跌3.69%至2090 美元/吨。本周碳酸锂期货主力合约2609 下跌3.90%至14.43万元/吨。供给端，本周碳酸锂产量2.39 万吨，环比减少680 吨（-2.77%），SMM 大样本周度库存11.43 万吨，环比减少5341 吨（-4.5%）。本周广期所碳酸锂仓单3.99 万吨，环比减少1.2%。本周锂价延续调整，或主要受供给端宽松预期影响。我们认为当前供紧需强的逻辑未变，锂价下行空间或有限：一方面，碳酸锂仓单在延续回落，库存在延续去化；另一方面，锂电下游排产开始加速上行，需求有望逐步向旺季过渡，锂价有望受益于下游补库。供给端，在前期锂价低迷背景下锂企业资本开支放缓，未来两年预计锂供给弹性减弱，且供给端扰动频发，锂供给端释放容易低于预期。需求端，储能需求维持高增长，高油价下电车需求有望上修，2026 年6 月磷酸铁锂产量50.2 万吨，同比增长76%，环比增长3%，锂电需求维持高增长。供紧需强背景下，碳酸锂格局预计处于紧平衡甚至小幅短缺，锂价进入上行周期，锂板块公司盈利弹性可期。建议关注：1）权益锂产量增长空间大的标的：天华新能、大中矿业、国城矿业、盛新锂能、赣锋锂业等；2）国内锂资源自给率高、资源自主可控的标的：盐湖股份、永兴材料等；3）受益津巴布韦锂矿出口恢复标的：中矿资源、雅化集团、华友钴业。风险提示：下游复产不及预期风险；国内房地产需求不振风险；新能源汽车增速不及预期风险。源引金融活水润泽中华大地第2页/ 共17页源引金融活水润泽中华大地第4页/ 共17页源引金融活水润泽中华大地第5页/ 共17页
1.行业综述
1.1.重要信息国内外宏观：美国至7 月18 日当周初请失业金人数低于预期。7 月23 日，美国至7 月18 日当周初请失业金人数为18.7 万人，预期21.2 万人，前值20.9 万人。重要公告：
1、中矿资源：出售非洲稀土子公司100%股权。7 月20 日，公司发布公告称，公司同
意控股子公司香港中矿稀土、全资子公司赞比亚国际工程将其分别持有的非洲雄狮矿业99%股权、1%股权，分别转让给Sino Great Chemical Company Limited 和HUANG YAOCHI，买卖双方已签署《股权转让协议》，本次交易总对价为1,950 万美元，预计公司合并报表确认归属于母公司的净利润984 万美元（以实际交割时为准）。本次交易完成后，公司不再持有非洲雄狮矿业股权，不再将其纳入合并范围。非洲雄狮矿业的主要资产为其持有的编号为38647-HQ-LML 的大型采矿许可证100%权益。矿权区内累计探获的稀土氧化物矿石资源量278 万吨，TREO（总稀土氧化物）平均品位2.76%，累计探获伴生的磷灰石型磷矿石资源量2,182 万吨，P2O5 平均品位7.06%。源引金融活水润泽中华大地第6页/ 共17页1.2.市场表现有色板块整体表现：板块表现方面：本周上证指数上涨1.33%，申万有色板块上涨4.89%，跑赢上证指数3.56pct，位居申万板块第1 名。细分板块方面，黄金/铜/铝涨跌幅居前，铝材/新材料/钨板块涨跌幅居后。个股方面，本周涨跌幅前五的股票是：盛达资源、山金国际、招金矿业、赤峰黄金、西部矿业；涨跌幅后五的股票是：铜冠铜箔、永茂泰、ST 万邦、东阳光、华锋股份。
图表1：申万有色板块上涨4.89%，跑赢上证指数3.56pct
代码指数本周指数周涨幅（%）月涨幅（%）年涨幅（%）000001.SH上证指数3,814.201.33-6.84-3.90801050.SI有色(申万)7,620.544.89-9.18-9.37
图表2：本周有色板块涨跌幅位居申万板块第1 名
图表3：有色板块周度涨跌幅
图表4：有色板块涨跌幅前十
图表5：有色板块涨跌幅后十
源引金融活水润泽中华大地第7页/ 共17页1.3.估值变化PE_TTM 估值：本周申万有色板块PE_TTM 为19.58 倍，本周变动1.05 倍，同期万得全A PE_TTM 为21.94 倍，申万有色与万得全A 比值为89%。PB_LF 估值：本周申万有色板块PB_LF 为2.93 倍，本周变动0.16 倍，同期万得全APB_LF 为1.77 倍，申万有色与万得全A 比值为165%。
图表6：申万有色板块PE、PB 估值水平
指数PE TTMPB LF本周估值本周变动本月变动本年变动本周估值本周变动本月变动本年变动有色（申万）19.581.05-2.04-8.882.930.16-0.33-0.58万得全A21.940.10-2.10-0.381.770.01-0.16-0.07有色/万得全A89%0.950.06-8.50165%0.15-0.17-0.51
2.工业金属
图表7：工业金属价格、库存及盈利变动
品种单位价格/库存本周变动本月变动年初至今伦铜价格美元/吨136151.53%1.88%9.23%沪铜价格元/吨1047501.16%1.41%6.63%纽铜价格美元/磅6.341.10%1.48%11.34%伦铜库存276775-6.69%-15.93%85.16%沪铜库存69610-12.89%-48.72%-52.11%纽铜库存短吨7063281.66%6.00%41.82%散单冶炼费美元/吨-15711.09%26%249.87%副产硫酸均价元/吨-2.01%-2.73%83.30%冶炼毛利元/吨-3957亏损扩大亏损扩大亏损扩大伦铝价格美元/吨0.45%1.61%5.76%沪铝价格元/吨232200.04%2.81%2.11%伦铝库存万吨-2.62%-10.18%-46.70%沪铝库存万吨-4.45%-11.27%250.56%现货库存万吨-1.76%-13.65%52.42%氧化铝元/吨-0.36%-1.60%3.17%预焙阳极元/吨0.00%1.19%4.58%铝企毛利元/吨-1.13%11.73%5.14%伦铅价格美元/吨1.58%0.85%-5.28%沪铅价格元/吨15760-0.47%-1.81%-8.80%伦铅库存448850-0.71%50.94%85.53%沪铅库存65180-5.19%-4.16%132.75%伦锌价格美元/吨1.77%1.33%15.76%沪锌价格元/吨247700.83%2.17%6.33%伦锌库存105800-5.30%-11.70%-1.70%沪锌库存150567-0.81%-2.69%115.73%源引金融活水润泽中华大地第8页/ 共17页伦锡价格美元/吨534502.10%4.19%31.00%沪锡价格元/吨4118900.81%5.80%26.20%伦锡库存-6.71%-17.38%30.72%沪锡库存-2.62%-27.81%-31.25%伦镍价格美元/吨174203.32%6.22%4.78%沪镍价格元/吨1327301.41%5.03%-0.46%伦镍库存267342-2.53%-2.59%4.76%沪镍库存110092-0.08%10.04%147.65%镍铁（10-15%）元/镍点0.00%-0.87%23.24%国内镍铁企业盈利元/吨15245-2.74%2.15%120.56%印尼镍铁企业盈利元/吨36419-0.70%-0.31%46.21%2.1.铜本周伦铜上涨1.53%，沪铜上涨1.16%，纽铜上涨1.10%；伦铜库存下跌6.69%，沪铜库存下跌12.89%，纽铜库存上涨1.66%。冶炼费-157.3 美元/吨；硫酸价格下跌2.01%，铜冶炼毛利为-3957 元/吨，亏损扩大。
图表8：铜价格走势（美元/吨-元/吨）
图表9：铜冶炼加工费（美元/吨）
图表10：LME 铜库存（吨）
图表11：上期所库存（吨）
源引金融活水润泽中华大地第9页/ 共17页
图表12：副产硫酸价格走势（元/吨）
图表13：铜冶炼毛利（元/吨）
2.2.铝本周伦铝上涨0.45%，沪铝上涨0.04%；库存方面，伦铝库存下跌2.62%、沪铝库存下跌4.45%，现货库存下跌1.76%；原料方面，本周氧化铝价格下跌0.36%，阳极价格持平，铝企毛利下跌1.13%至7215 元/吨。
图表14：铝价格走势（美元/吨-元/吨）
图表15：氧化铝价格走势（元/吨）
图表16：伦铝库存（万吨）
图表17：沪铝库存（万吨）
源引金融活水润泽中华大地第10页/ 共17页
图表18：预焙阳极价格走势（元/吨）
图表19：电解铝行业毛利（元/吨）
2.3.铅锌本周伦铅价格上涨1.58%、沪铅下跌0.47%；库存方面，伦铅库存下跌0.71%，沪铅下跌5.19%。本周伦锌价格上涨1.77%，沪锌价格上涨0.83%；库存方面，伦锌下跌5.30%，沪锌下跌0.81%。
图表20：铅价格走势（美元/吨-元/吨）
图表21：铅期货库存（吨）
源引金融活水润泽中华大地第11页/ 共17页
图表22：锌价格走势（美元/吨-元/吨）
图表23：锌期货库存（吨）
2.4.锡镍本周伦锡价格上涨2.10%，沪锡价格上涨0.81%；库存方面，伦锡库存下跌6.71%，沪锡库存下跌2.62%；本周伦镍价格上涨3.32%，沪镍价格上涨1.41%；伦镍库存下跌2.53%，沪镍库存下跌0.08%；镍铁价格持平；国内镍铁企业盈利为15245 元/吨，盈利缩窄，印尼镍铁企业盈利下跌0.70%至36419 元/吨。
图表24：锡价格走势（美元/吨-元/吨）
图表25：期货锡库存（吨）
图表26：镍价格走势（美元/吨-元/吨）
图表27：期货镍库存（吨）
源引金融活水润泽中华大地第12页/ 共17页
图表28：镍铁价格走势（元/镍点）
图表29：印尼&中国镍铁企业毛利（元/吨）
3.能源金属
图表30：能源金属价格走势及盈利&价差变化（数据截至2026 年7 月24 日）
单位价格本周变动本月变动年初至今锂辉石美元/吨-3.69%-7.52%35.01%锂云母元/吨-5.10%-9.51%20.78%碳酸锂元/吨145500-4.28%-7.03%22.78%氢氧化锂元/吨133500-3.96%-7.13%21.03%碳酸锂毛利-锂辉石元/吨-27174亏损扩大亏损缩窄转亏碳酸锂毛利-锂云母元/吨-23443亏损扩大亏损缩窄转亏MB 钴美元/磅26.30.00%-0.28%6.06%金属钴万元/吨33.70-8.67%-11.08%-31.22%硫酸钴万元/吨8.25-2.31%-3.40%-13.48%四钴万元/吨31.750.00%-4.94%-15.67%国内冶炼厂毛利万元/吨-2.76-725.74%289.38%-127.30%刚果原料钴企毛利万元/吨14.32-18.26%-22.54%-52.65%镍锰硫酸锰万元/吨0.620.00%0.00%1.64%硫酸镍万元/吨3.350.00%0.00%22.94%硫酸镍相对金属镍溢价万元/吨1.62-10.22%-28.24%-232.14%硫酸镍相对镍铁溢价万元/吨3.490.00%2.95%21.94%稀土永磁轻稀土矿万元/吨6.14-0.97%2.16%25.05%中重稀土矿万元/吨25.30-1.17%2.02%19.34%氧化镨钕万元/吨75.75-1.11%2.02%24.90%氧化镝万元/吨141.00-1.05%-0.35%5.22%氧化铽万元/吨677.50-1.45%4.63%13.39%钕铁硼万元/吨25.70-0.77%-0.39%7.08%氧化镨钕盈利万元/吨9.63-1.72%1.41%24.24%钕铁硼盈利万元/吨-0.27114.01%-176.42%-108.83%3.1.锂源引金融活水润泽中华大地第13页/ 共17页本周锂辉石价格下跌3.69%至2090 美元/吨，锂云母价格下跌5.10%至4185 元/吨，碳酸锂价格下跌4.28%至145500 元/吨，氢氧化锂价格下跌3.96%至133500 元/吨，以锂辉石为原料的冶炼毛利为-27174 元/吨，以锂云母为原料的冶炼毛利为-23443 元/吨。
图表31：锂辉石价格走势(美元/吨)
图表32：锂云母价格走势(元/吨)
图表33：碳酸锂价格走势(元/吨)
图表34：氢氧化锂价格走势(元/吨)
图表35：以锂辉石为原料的冶炼毛利走势(元/吨)
图表36：以锂云母为原料的冶炼毛利走势(元/吨)
源引金融活水润泽中华大地第14页/ 共17页3.2.钴本周海外MB 钴价持平为26.25 美元/磅，国内电钴价格下跌8.67%为33.70 万元/吨，国内外价差8.81 万元/吨(国外-国内)。硫酸钴下跌2.31%为8.25 万元/吨，硫酸钴相对金属钴溢价6.54 万元/吨，四钴价格持平为31.75 万元/吨，四钴相对金属钴溢价9.21 万元/吨。国内冶炼厂毛利下跌725.74%为-2.76 万元/吨；刚果原料钴企毛利下跌18.26%为14.32 万元/吨。
图表37：MB 钴价格走势（美元/磅）
图表38：金属钴价格走势（万元/吨）
图表39：硫酸钴价格走势（万元/吨）
图表40：四氧化三钴价格走势（万元/吨）
源引金融活水润泽中华大地第15页/ 共17页
图表41：国内钴冶炼厂毛利（万元/吨）
图表42：拥有刚果金原料的钴企毛利（万元/吨）
源引金融活水润泽中华大地第16页/ 共17页
4.风险提示
1）下游复产不及预期风险；2）国内房地产需求不振风险；3）新能源汽车增速不及预期风险。源引金融活水润泽中华大地第17页/ 共17页本报告署名分析师在此声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，本报告表述的所有观点均准确反映了本人对标的证券和发行人的个人看法。本人以勤勉的职业态度，专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观的出具此报告，本人所得报酬的任何部分不曾与、不与，也不将会与本报告中的具体投资意见或观点有直接或间接联系。一般声明华源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告是机密文件，仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司客户。本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测等只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特殊需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告所载的意见、评估及推测仅反映本公司于发布本报告当日的观点和判断，在不同时期，本公司可发出与本报告所载意见、评估及推测不一致的报告。本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。本公司不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告的版权归本公司所有，属于非公开资料。本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式修改、复制或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华源证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。本公司销售人员、交易人员以及其他专业人员可能会依据不同的假设和标准，采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论或交易观点，本公司没有就此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。信息披露声明在法律许可的情况下，本公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司将会在知晓范围内依法合规的履行信息披露义务。因此，投资者应当考虑到本公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。证券的投资评级：以报告日后的6 个月内，证券相对于同期市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：买入：相对同期市场基准指数涨跌幅在20％以上；增持：相对同期市场基准指数涨跌幅在5％～20％之间；中性：相对同期市场基准指数涨跌幅在－5％～＋5％之间；减持：相对同期市场基准指数涨跌幅低于-5％及以下。无：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。行业的投资评级：以报告日后的6 个月内，行业股票指数相对于同期市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：看好：行业股票指数超越同期市场基准指数；中性：行业股票指数与同期市场基准指数基本持平；看淡：行业股票指数弱于同期市场基准指数。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。本报告采用的基准指数：A 股市场基准为沪深300 指数，香港市场基准为恒生中国企业指数（HSCEI），美国市场基准为标普500 指数或者纳斯达克指数。