宠物业务与研发驱动新增长(2025-09-12)

投资要点
西南证券研究院分析师：徐卿执业证号：S1250518120001电话：021-68415832分析师：赵磐执业证号：S1250525070003电话：010-57758503相对指数表现数据来源：聚源数据总股本(亿股)10.21流通A 股(亿股)10.216.29-8.9682.20总资产(亿元)93.20每股净资产(元)5.60相关研究
1. 中牧股份（600195）：业绩显著修复，
宠物业务与研发驱动新增长(2025-09-12)
2. 中牧股份（600195）：营收稳步增长，
盈利能力有待修复 (2025-05-06) 事件：公司发布公告，中牧股份拟以现金约7.27亿元收购河北圣雪大成51%和内蒙古圣雪大成72.7272%股权，完成后将实现对内蒙古圣雪大成的实质性控股（测算有效持股约86.64%），显著增强公司化药原料端的自主可控与产业链协同。2026 年1月27日，中牧股份召开第九届董事会2026年第一次临时会议，审议通过了《关于参与公开摘牌收购中核铀业有限责任公司控股子公司股权的议案》。3月2日，公司收到北京产权交易所发来的《受让资格确认通知书》，确认其具备受让资格。 点评：公司有望依托控股河北圣雪大成与内蒙古圣雪大成，实现产业链延伸与资源互补：技术协同与产品矩阵、实现出口增量。圣雪大成为国内重要化学原料药生产企业，全球主要生产硫酸黏菌素、硫酸链霉素，构建省市级技术创新中心与高新技术资质。河北圣雪大成研发中心覆盖微生物育种、发酵/精制工艺、化学合成与分析检测，产品开发包括动保产品、宠物药产品、大健康产品，已建成省市级技术创新中心与博士后基地，有利于与中牧化药/动保主业形成技术与产品层面的协同。协同路径包括1、产业链延伸与资源互补：上游原料药资源整合，提升化药业务供应安全与成本控制能力。2、技术协同与产品矩阵：河北研发平台与中牧化药/动保的产品线对接，助推动保与宠物药等新品开发与升级。3、增强海外竞争力：依托更完整的化药原料药+兽药制剂+疫苗的产品矩阵，显著提升海外客户黏性与议价力。叠加公司既有海外客户与技术服务体系，支撑出口收入与盈利的持续改善。 管理层换届落地，组织优化激发活力。2025 年公司新管理层上任后，迅速推动组织架构和考核机制的调整，效果已在部分业务板块显现。如出口业务成立国际业务发展部。举措旨在提升运营效率和市场反应速度，化药业务与出口业务已出现积极变化，预计将为2026 年利润增长贡献力量。 新增长曲线：出口与宠物业务双轮驱动。面对国内市场的激烈价格战，公司将出海作为重要战略方向。凭借国企背景和在口蹄疫等产品上的优势，公司积极布局海外渠道，寻求中长期成长。25H1公司出口业务已取得增长。在宠物医药领域，公司同样布局深远，产品管线涵盖狂犬病疫苗、猫三联灭活疫苗等3款疫苗。借助母公司资源协同，公司正加速推进宠物疫苗的市场渗透，有望将其打造为新的业绩增长点。 盈利预测与投资建议。我们预计2025~2027 年公司EPS 为0.19、0.31、0.38元，对应动态PE 39、24、20 倍，维持“买入”评级。 风险提示：养殖端突发疫病、下游需求不及预期、研发进度不及预期等风险。指标/年度2024A2025E2026E2027E营业收入（百万元）6,0176,5697,1907,798增长率11.30%9.17%9.46%8.46%归属母公司净利润（百万元）增长率-82.41%171.26%66.43%20.60%每股收益EPS（元）0.070.190.310.38净资产收益率ROE1.29%3.41%5.46%6.31%PE96.6939.4123.6819.63PB1.241.341.291.24数据来源：Wind，西南证券-8%2%12%21%31%41%25/325/525/725/925/1126/126/3中牧股份沪深300公司动态跟踪报告 / 中牧股份（600195）请务必阅读正文后的重要声明部分盈利预测假设1：根据现有生猪与家禽存栏量情况，预计2025-2027 年公司生物制品销量增速为10%/4%/1%，销售均价增速为-1%/4%/4%，对应毛利率分别为35.5%/40%/44%。假设2：公司发展化药板块，产能扩张，结合当前市场对于疫病防治的需求，预计2025-2027 年兽药销量增速为20%/20%/20%，销售均价保持不变，对应毛利率分别为19%/19%/19%。假设3：预计公司原料贸易及饲料板块平稳发展。基于以上假设，我们预测公司2025-2027 年分业务收入成本如下表：表1：分业务收入及毛利率业务情况2024A2025E2026E2027E合计收入（百万元）6017.196568.747189.917797.92yoy11.30%9.17%9.46%8.46%成本（百万元）5032.865492.595889.396320.90毛利率16.36%16.38%18.09%18.94%生物制品收入（百万元）1,014.581105.891194.361254.08yoy0.52%9.00%8.00%5.00%成本（百万元）637.79713.30716.62702.29毛利率37.14%35.50%40.00%44.00%饲料收入（百万元）1,100.231155.241213.001249.39yoy7.23%5.00%5.00%3.00%成本（百万元）861.68毛利率21.68%18%22%22%兽药收入（百万元）1,691.902030.282436.342923.60yoy33.90%20.00%20.00%20.00%成本（百万元）1,377.011644.531973.432368.12毛利率18.61%19.00%19.00%19.00%贸易收入（百万元）2,183.832249.342316.832339.99yoy4.81%3.00%3.00%1.00%成本（百万元）2,150.352181.862247.322269.79毛利率1.53%3.00%3.00%3.00%其它收入（百万元）26.6527.9829.3830.85yoy12.16%5.00%5.00%5.00%成本（百万元）6.035.605.886.17毛利率77.37%80.00%80.00%80.00%数据来源：Wind，西南证券公司动态跟踪报告 / 中牧股份（600195）请务必阅读正文后的重要声明部分附表：财务预测与估值利润表（百万元）2024A2025E2026E2027E现金流量表（百万元）2024A2025E2026E2027E营业收入6,0176,5697,1907,798净利润营业成本5,0335,4935,8896,321折旧与摊销营业税金及附加财务费用销售费用资产减值损失管理费用经营营运资本变动-291-134-57财务费用其他-62-186-183-169资产减值损失-1经营活动现金流净额-250投资收益资本支出-447-190-194-191公允价值变动损益其他其他经营损益投资活动现金流净额-424-11-17-31营业利润短期借款-104其他非经营损益长期借款-238利润总额股权融资所得税支付股利-180-97-126-148净利润其他-1少数股东损益-9-18-39-45筹资活动现金流净额-496-98-126-148归属母公司股东净利润现金流量净额-497-359-121资产负债表（百万元）2024A2025E2026E2027E财务分析指标2024A2025E2026E2027E货币资金1,091成长能力应收和预付款项1,3221,4381,5601,701销售收入增长率11.30%9.17%9.46%8.46%存货1,2231,2971,324营业利润增长率-76.88%137.73%67.88%26.89%其他流动资产净利润增长率-82.41%171.26%66.43%20.60%长期股权投资EBITDA 增长率-28.05%-26.06%56.85%27.66%投资性房地产获利能力固定资产和在建工程3,5203,7013,8634,006毛利率16.36%16.38%18.09%18.94%无形资产和开发支出三费率13.02%13.23%12.78%12.37%其他非流动资产净利率1.02%2.65%3.90%4.37%资产总计8,8449,0249,2849,627ROE1.29%3.41%5.46%6.31%短期借款ROA0.69%1.95%3.07%3.60%应付和预收款项ROIC0.38%2.63%3.79%4.43%长期借款EBITDA/销售收入6.16%4.17%5.98%7.04%其他负债营运能力负债合计2,3452,4032,4882,618总资产周转率0.680.740.790.82股本1,0211,0211,0211,021固定资产周转率1.921.942.022.10资本公积应收账款周转率6.146.086.346.14留存收益3,8693,9994,2134,471存货周转率4.965.094.674.82归属母公司股东权益5,5055,6455,8596,117销售商品提供劳务收到现金/营业收入少数股东权益资本结构股东权益合计6,4996,6216,7967,009资产负债率26.51%26.63%26.80%27.20%负债和股东权益合计8,8449,0249,2849,627带息债务/总负债43.44%42.12%40.67%38.65%流动比率2.162.082.032.00业绩和估值指标2024A2025E2026E2027E速动比率1.521.261.231.23EBITDA股利支付率33.13%33.13%33.13%33.13%PE每股指标PB每股收益0.070.190.310.38PS每股净资产5.395.535.745.99EV/EBITDA每股经营现金0.41-0.250.020.19股息率0.34%0.84%1.40%1.69%每股股利0.020.060.100.13数据来源：Wind，西南证券公司动态跟踪报告 / 中牧股份（600195）请务必阅读正文后的重要声明部分