投资要点
传统主业聚焦国内外知名企业，经营业绩稳健：公司成立于1998 年6 月23 日，主营业务为包装产品的研发、生产及销售，金属包装业务具备从产品工艺设计、模具开发、CTP 制版、平整剪切、涂布印刷、产品制造到设备研制等全产业链的生产、技术与服务能力；塑料包装业务同时具有注塑和吹塑的量化生产能力，是国内包装领域为数不多的拥有完整业务链的技术服务型企业。公司市场定位较为明确，在金属包装领域坚持走高端路线，形成了长期稳定的高端客户群体，主要客户立邦、阿克苏、佐敦、嘉宝莉、艾仕得等均为国际国内大型化工涂料企业。公司塑料包装业务主要客户有壳牌、美孚、胜牌、大联石油化工、汉高等多家国内外知名企业。食品包装方面，公司自2014 年以来已经陆续向彩印铁、瓶盖、食用油等客户供货，相关客户主要包括
奥瑞金、娃哈哈、美佳渔业、迈大、旺旺等。公司产品种类齐全，客户结构优质，从公司2015 年12 月31 日上市之后披露的财报显示，公司营收从2016 年的10.07 亿元增长至2024 年的24.49 亿元，且期间公司归母净利润均为正。2026 年1 月20 日，根据公司发布的2025 年度业绩预告，2025 年公司预计实现归属于上市公司股东的净利润10,680 万元~11,800 万元，比上年同期增长50.98%~66.82%。我们认为，公司传统主业稳定发展，客户结构优质，经营业绩稳健，是公司发展稳定的基本盘。积极布局半导体业务, 聚焦半导体设备及核心配套，第二成长曲线逐阶开启：近几年公司依托于传统业务稳健的现金流支持，也在积极寻找布局新的业务方向。公司长期聚焦高成长性科技赛道，通过创投基金提前完成早期布局，直接及间接参投项目覆盖新能源汽车、人工智能、半导体等领域，已成功投出
宇树科技、优讯芯片、强一半导体、鑫华半导体、
固德电材等上市及拟上市企业。通过前期持续跟踪和研判，公司最终选定半导体产业作为核心转型方向，并于2025 年正式启动战略落地。未来，公司将聚焦半导体设备及核心配套环节，通过“自主设立+股权收购+战略协同”模式构建完整布局，助力高端制造转型与新质生产力拓展。具体布局如下：一是自主培育核心业务，设立控股子公司苏州致源真空科技，聚焦半导体分子泵研发、生产及销售；二是股权收购强化细分赛道，收购无锡暖芯半导体51%股权实现控股，其专注半导体温控设备，承诺2025-2027 年三年平均净利润不低于1000 万元；三是战略协同完善生态，与上海寰鼎集成电路达成合作，已签控股意向性协议，正式协议磋商中。其主营半导体设备及耗材研发、销售与技术服务，可推动公司多元化布局，打造第二增长曲线。人才层面，已构建国际化专业团队，核心负责人张健博士具备深厚产业经验与人脉，独立董事陈伟教授提供前沿学术指导，搭配台胞顾问团队、新加坡技术支持团队，筑牢业务发展人才根基。上海寰鼎集成电路成立于2001 年，专注于提供高性能的SiC 工艺设备，并依托母公司的产业布局为半导体、光电器件、PCB 设备及其耗材的分销和技术服务，客户群体已遍布国内多家半导体厂及封装测试厂。我们认为，通过与上海寰鼎集成电路的合作，公司已经初步完机械| 金属制品Ⅲ买入(首次)股价(2026-02-04)12.99 元交易数据4,353.943,258.67总股本（百万股）335.18流通股本（百万股）250.86
12 个月价格区间
13.70/7.58一年股价表现升幅%1M3M12M相对收益2.8518.5337.74绝对收益4.3419.560.84分析师熊军SAC 执业证书编号：S0910525050001分析师王臣复SAC 执业证书编号：S0910523020006公司快报/金属制品Ⅲhttp://www.huajinsc.cn/成了市场销售渠道的布局。同时，设立控股子公司苏州致源真空科技、收购无锡暖芯半导体51%股权实现控股等，是公司在产品供应端的实际落地。通过上述几个方面的布局落地，公司半导体业务转型正在逐步实现，作为第二成长曲线的半导体业务成长预计将逐阶开启，前景可期。投资建议：我们预计公司2025 年~2027 年分别实现营收25.37 亿元、27.81 亿元、30.33 亿元，分别实现归母净利润1.14 亿元、1.43 亿元、1.85 亿元，对应PE 分别为38.1 倍、30.5 倍、23.5 倍，考虑到公司战略布局清晰，目前正处于各项目逐步落地阶段，未来成长空间有望持续打开，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：市场竞争加剧风险、并购失败风险、宏观不景气风险、业务转型不及预期风险。财务数据与估值会计年度2023A2024A2025E2026E2027E营业收入(百万元)2,4112,4492,5372,7813,033YoY(%)6.51.63.69.69.1归母净利润(百万元)YoY(%)-22.1739.061.724.929.7毛利率(%)14.415.416.417.919.2EPS(摊薄/元)0.030.210.340.430.55ROE(%)0.53.75.96.88.1P/E(倍)516.461.638.130.523.5P/B(倍)2.72.42.32.12.0净利率(%)0.32.94.55.16.1数据来源：聚源、华金证券研究所公司快报/金属制品Ⅲhttp://www.huajinsc.cn/
一、盈利预测及业务拆分
1、考虑到公司传统主业包装产品业务稳健、客户质地优质，我们预计2025 年~2027 年公
司该业务营收增速分别为3.00%、3.00%、3.00%，预计该业务毛利率分别为15.50%、15.50%、15.50%；
2、公司积极布局半导体业务，且相关项目逐步落地，我们认为，通过与上海寰鼎集成电路
的合作，公司已经初步完成了市场销售渠道的布局。同时，设立控股子公司苏州致源真空科技、收购无锡暖芯半导体51%股权实现控股等，是公司在产品供应端的实际落地。我们预计2026 年~2027 年公司该业务营收分别为1.50 亿元、3.00 亿元，业务毛利率分别为40.00%、40.00%；
3、我们预计2025 年~2027 年公司其他业务营收增速分别为30.00%、30.00%、30.00%，
其他业务毛利率分别为50.00%、50.00%、50.00%。表1：
华源控股业绩拆分（百万元）2025E2026E2027E包装产品2,380.032,398.162,470.102,544.202,620.53同比（%）0.76%3.00%3.00%3.00%毛利率（%）13.95%14.60%15.50%15.50%15.50%半导体业务150.00300.00同比（%）100.00%毛利率（%）40.00%40.00%其他业务30.7551.1066.4386.36112.27同比（%）66.19%30.00%30.00%30.00%毛利率（%）46.88%52.94%50.00%50.00%50.00%营收合计2,410.782,449.262,536.532,780.573,032.80同比（%）1.60%3.56%9.62%9.07%毛利率（%）14.37%15.40%16.40%17.89%19.20%二、估值分析我们选取
宝钢包装、
昇兴股份、
裕同科技、
京仪装备作为可比公司，其中：宝钢包装是国内快速消费品金属包装的龙头企业，国内金属包装领域的领导者和行业标准制定者之一；昇兴股份是一家集金属包装产品生产、饮料灌装、协同营销服务、设备研发制造、供应链服务及工业服务于一身的多功能复合型集团化上市企业；裕同科技专注消费电子、酒、个人护理、食品、医疗保健和烟草等六大核心领域包装的同时，注重业务多元化，开发包括宠物用品、消费电子零部件、新材料等产品，以及环保替塑、印前媒体、零售卖场物料、文创产品、注塑、光刻印刷等定制化业务；京仪装备是一家集研发、生产和销售为一体的高端装备制造企业，主要产品包括半导体专用温控设备(Chiller)、晶圆传片设备(Sorter/EFEM)、半导体专用工艺废气处理设备(LocalScrubber)等专用设备，现已广泛应用于半导体、LED、LCD 等领域。华源控股2025 年对应估值低于可比公司估值均值，2026 年~2027 年对应估值略高于可比公司均值。考虑到公司战略布公司快报/金属制品Ⅲhttp://www.huajinsc.cn/局清晰，目前正处于各项目逐步落地阶段，未来成长空间有望持续打开，首次覆盖，给予“买入”评级。表2：可比公司估值上市公司市值（亿元）归母净利润（亿元）PE2025E2026E2027E2025E2026E2027E宝钢包装1.982.863.8038.526.620.1昇兴股份3.264.555.6220.214.411.7裕同科技16.3718.6221.0516.914.813.1京仪装备2.133.404.9694.559.340.7均值42.528.821.4华源控股1.141.431.8538.130.523.5公司快报/金属制品Ⅲhttp://www.huajinsc.cn/财务报表预测和估值数据汇总资产负债表(百万元)利润表(百万元)会计年度2023A2024A2025E2026E2027E会计年度2023A2024A2025E2026E2027E流动资产营业收入现金营业成本应收票据及应收账款营业税金及附加预付账款营业费用存货管理费用其他流动资产研发费用非流动资产财务费用长期投资资产减值损失-63-20-21-23-25固定资产公允价值变动收益无形资产投资净收益-1-2-1-2-1其他非流动资产营业利润资产总计营业外收入流动负债营业外支出短期借款利润总额应付票据及应付账款所得税其他流动负债税后利润非流动负债少数股东损益-0-2-1-2-4长期借款归属母公司净利润其他非流动负债EBITDA负债合计少数股东权益主要财务比率股本会计年度2023A2024A2025E2026E2027E资本公积成长能力留存收益营业收入(%)6.51.63.69.69.1归属母公司股东权益营业利润(%)120.3894.243.019.434.8负债和股东权益归属于母公司净利润(%)-22.1739.061.724.929.7获利能力现金流量表(百万元)毛利率(%)14.415.416.417.919.2会计年度2023A2024A2025E2026E2027E净利率(%)0.32.94.55.16.1经营活动现金流ROE(%)0.53.75.96.88.1净利润ROIC(%)0.93.35.05.76.8折旧摊销偿债能力财务费用资产负债率(%)39.734.434.731.731.6投资损失流动比率1.72.12.12.32.4营运资金变动-72-36-90-39-94速动比率1.01.31.31.51.5其他经营现金流-0-0-0营运能力投资活动现金流-100-42-41-92-82总资产周转率0.90.90.90.91.0筹资活动现金流-147-93-42-59应收账款周转率4.64.74.74.74.7应付账款周转率6.36.96.96.96.9每股指标（元）估值比率每股收益(最新摊薄)0.030.210.340.430.55P/E516.461.638.130.523.5每股经营现金流(最新摊薄)0.460.610.390.640.65P/B2.72.42.32.12.0每股净资产(最新摊薄)4.755.495.736.136.65EV/EBITDA37.419.317.314.912.3公司快报/金属制品Ⅲhttp://www.huajinsc.cn/公司投资评级：买入— 未来6-12 个月内相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%；增持— 未来6-12 个月内相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%至15%之间；中性— 未来6-12 个月内相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%至5%之间；减持— 未来6-12 个月内相对同期相关证券市场代表性指数跌幅在5%至15%之间；卖出— 未来6-12 个月内相对同期相关证券市场代表性指数跌幅大于15%。领先大市— 未来6-12 个月内相对同期相关证券市场代表性指数领先10%以上；同步大市— 未来6-12 个月内相对同期相关证券市场代表性指数涨跌幅介于-10%至10%；落后大市— 未来6-12 个月内相对同期相关证券市场代表性指数落后10%以上。基准指数说明：A 股市场以沪深300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准，美股市场以标普500 指数为基准。