2030 年西电东送能力超4.2 亿千瓦

投资要点
西南证券研究院分析师：韩晨执业证号：S1250520100002电话：021-58351923分析师：巢语欢执业证号：S1250524090002电话：021-58351923相对指数表现数据来源：聚源数据总股本(亿股)3.70流通A 股(亿股)3.705.97-12.3243.70总资产(亿元)142.82每股净资产(元)9.84相关研究 推荐逻辑：1、公司电、水价有望向上调整，直接增厚公司业绩。2、公司是湖南省最大的地方区域电网公司，公司现有电源结构中新能源占比提升空间较大，公司加快新能源分布式光伏建设，购电成本将大幅降低，供电主业盈利能力有望提升。3、公司提前布局智能电网运维和光伏运维，从业务模式上看，无人机巡检和光伏面板清洗并非单一的设备替代，而是以“设备+运维服务+数据平台”为核心的持续性运维投入，公司提前切入蓝海市场，提升空间巨大。 郴州市国资委控股上市企业，公司是湖南省最大的地方区域电网公司。公司主营供电、供水两大主业，负责郴州两区四县的电力供应和郴州市城区、桂阳县城、郴资桂沿线乡镇供水。公司上市21 年来，从一个单纯供电的地方电网企业，发展成为集供电、供水、污水处理、水电开发、工业气体、新能源和综合能源六大板块于一体的大型国有企业和上市公司，公司最终实际控制人为郴州市国资委和，是湖南省最大的地方区域电网公司。 加大新能源装机建设，驱动电源结构转型。公司电源主要结构一是向外网购电；二是购网内水电；三是购网内新能源电，再通过自有供电网络将电力销售给终端用电户，电源结构中约30%的供电量来自于当地水电，近10%的供电量来自于光伏，近年来由于来水偏弱，公司外购电价成本增加，导致供电盈利能力波动较大，公司大力发展新能源，根据测算，分布式光伏发电成本在0.16-0.30元/千瓦时，大幅低于湖南省工商业代购电价格，公司增加新能源电源供应，外购电成本有望大幅降低。 打造“电力+低空经济”新场景，有望开拓新兴业务。公司依托区域电网运营与配电资产优势，通过全资子公司郴电科技，将低空经济技术深度融入核心业务，率先实现运维模式革新。在电网巡检领域，公司部署的无人机巡检系统较传统人工效率提升5 倍以上，缺陷识别准确率达93%以上，同时将业务边界延伸至光伏运维领域，开启无人机清洁光伏面板及增值服务。2030 年无人机巡检市场规模有望突破480 亿元，2024 年中国太阳能电池板自动清洗设备市场规模达到48.7 亿元，公司提前布局有望快速切入蓝海市场，抢占市场份额。 盈利预测与投资建议。公司为湖南最大的地方区域电网，有稳定的供电供水市场，随着供电、供水价格有望提升，自发新能源占比提升，购电成本下降，业绩有望实现增长。另外除供电供水主业以外，公司在无人机电网运维，光伏面板清洗等新兴领域提前布局，有望快速抢占市场份额。预计公司25-27年归母净利润分别为0.8 亿元/1.5 亿元/2.0 亿元，对应EPS 分别为0.21/0.41/0.54 元。给予公司2027 年30 倍PE，对应目标价16.20元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济大幅波动风险，行业竞争加剧风险，用电增速不及预期风险。指标/年度2024A2025E2026E2027E营业收入（百万元）4291.524442.684640.354871.40增长率9.47%3.52%4.45%4.98%归属母公司净利润（百万元）-36.2776.92150.19200.63增长率41.21%312.05%95.26%33.59%每股收益EPS（元）-0.100.210.410.54净资产收益率ROE1.55%3.04%5.14%7.27%PE-120.556.829.121.8PB1.131.091.040.96数据来源：Wind，西南证券-6%17%39%62%84%107%25/125/325/525/725/925/1126/1郴电国际沪深300请务必阅读正文后的重要声明部分请务必阅读正文后的重要声明部分图 目 录图1：公司股权结构图（截至2025 年三季报） ..................................................................................................................................... 1图2：25 年前三季度公司实现营业收入30.8 亿元（同比-7.2%） ..................................................................................................... 3图3：25 年前三季度公司实现归母净利0.8 亿元（同比+33.9%） .................................................................................................... 3图4：25 年上半年公司供电业务收入达16.5 亿元 ................................................................................................................................. 4图5：25 年上半年公司供电业务收入占比达84.1% ............................................................................................................................... 4图6：公司各业务毛利率情况 ....................................................................................................................................................................... 4图7：25 年前三季度公司销售净利率达3.6% .......................................................................................................................................... 4图8：25 年前三季度公司期间费用率同比下降1.7pp ........................................................................................................................... 4图9：我国分布式光伏系统初始投资成本结构与度电成本分析（2025–2027）............................................................................ 6图10：25 年-26 年2 月湖南省工商业代理购电价格 ............................................................................................................................. 7图11：24 年郴州市GDP 同比增长5.9% .................................................................................................................................................... 7图12：24 年郴州市全社会用电量同比增长1.5% ................................................................................................................................... 7图13：2015-2025 年国家电网和南方电网投资额 ................................................................................................................................... 9图14：2025 年国网、南网电网总投资同比增长28.8% ........................................................................................................................ 9图15：2018 年-2025 年11 月中国光伏装机容量持续高增长............................................................................................................10图16：1m2 光伏组件的输出功率与积尘量的关系 ................................................................................................................................10图17：1m2 光伏组件表面有、无积尘时的输出功率曲线...................................................................................................................10表 目 录表1：公司主要控股参股公司情况（截至25 年中报） ........................................................................................................................ 2表2：分布式光伏的特征和应用场景.......................................................................................................................................................... 6表3：公司投资的光伏项目概况（不完全统计） ................................................................................................................................... 8表4：国家电网“十五五”投资重点与对应系统升级方向.................................................................................................................. 9表5：分业务收入及毛利率 .........................................................................................................................................................................11表6：可比公司估值（2026/01/30） ........................................................................................................................................................12附表：财务预测与估值 .................................................................................................................................................................................13请务必阅读正文后的重要声明部分1 深耕郴州供电供水网络，多元化战略布局1.1 省内最大的地方区域电网公司公司是湖南省最大的地方区域电网公司。2000 年12 月，公司由原郴州市电力公司作为主发起人，联合宜章、临武、汝城、永兴四家地方电力企业和联合国国际小水电中心共同发起成立。公司主营供电、供水两大主业，负责郴州两区四县的电力供应和郴州市城区、桂阳县城、郴资桂沿线乡镇供水。公司上市21 年来，从一个单纯供电的地方电网企业，发展成为集供电、供水、污水处理、水电开发、工业气体、新能源和综合能源六大板块于一体的大型国有企业和上市公司。郴州市国资委为公司实控人。郴州市发展投资集团有限公司为公司第一大股东，持股占比16.13%，郴州市国资控股集团有限公司持有郴州市发展投资集团100%股权，公司最终实际控制人为郴州市国资委。图1：公司股权结构图（截至2025 年三季报）数据来源：Wind，西南证券整理1.2 传统供电供水市场稳定，多元化经营战略布局公司投资布局广泛，板块主要涵盖电力供应、城市供水、水电开发、污水处理、工业气体、新能源和综合能源、科技制造、工程服务板块。在供电领域，主要的子公司是临沧郴电水电投资有限公司；新能源业务主要的子公司是湖南郴电新能源发展有限公司；在水电开发领域，主要的子公司是湖南郴电国际水电投资有限责任公司，以及参股公司中国水电建设集团圣达水电有限公司、四川圣达水电开发有限公司；在城市供水领域，主要负责的子公司是郴州市自来水有限责任公司；在污水处理领域，主要负责的子公司是湖南郴电格瑞环保科技有限公司和湖南郴电（安仁）水务有限责任公司。请务必阅读正文后的重要声明部分表1：公司主要控股参股公司情况（截至25 年中报）公司名称公司类型主要业务湖南郴电国际水电投资有限责任公司子公司投资与资产管理湖南汇银国际投资有限责任公司子公司其他资本市场服务郴州万国大酒店有限责任公司子公司房地产开发经营、物业管理临沧郴电水电投资有限公司子公司水力发电郴州市自来水有限责任公司子公司自来水生产和供应湖南郴电格瑞环保科技有限公司子公司污水处理及其再生利用湖南郴电恒泰电力工程有限责任公司子公司电力工程安装湖南郴电（安仁）水务有限责任公司子公司污水处理及其再生利用湖南郴电（永兴）综合能源服务有限公司子公司综合能源服务湖南郴电新能源发展有限公司子公司新能源湖南郴电裕隆工程设计有限责任公司子公司专业技术服务业湖南郴电恒源市政工程有限责任公司子公司市政工程施工中国水电建设集团圣达水电有限公司参股公司水力发电四川圣达水电开发有限公司参股公司水力发电数据来源：公司公告，西南证券整理供电业务：公司供电主业拥有特许经营权，有相对稳定的供电市场，供电市场包括郴州市四县两区及郴州市城区70%的供电区域，是湖南最大的地方区域电网，承担着为郴州数百万用户提供稳定、可靠电力的重任。公司电源主要结构一是向外网购电；二是购网内水电；三是购网内新能源电，再通过自有供电网络将电力销售给终端用电户，电源结构中约30%的供电量来自于当地水电，近10%的供电量来自于光伏。2024 年，郴电国际累计售电量56.4亿千瓦时，同比增长8.3%；1H25 公司累计售电量27.3 亿千瓦时，同比增长4.8%。供水业务：郴州市政府授予公司全资子公司郴州市自来水有限责任公司特许经营权，明确其为郴州市城区及周边乡镇群的唯一供水主体，目前公司自来水水源主要来自东江湖，东江湖水量充沛，水质优良，达到国家一级饮用水标准，是国内稀有的优质饮用水资源。污水处理业务：污水处理项目是与政府相关的BOT/PPP 项目，其收益相对稳定。目前，公司投资建设运营的污水处理业务主要有安仁县松山、安平、金紫仙、灵官、龙海等5个乡镇污水处理及配套管网工程建设PPP 项目。下阶段，公司将联合安仁县政府部门对现有污水处理厂开展设施设备更新改造工作，对老旧、自动化程度低的设施设备进行更换，打造覆盖全县污水处理厂、厂外泵站的智慧水务平台，集中收集各项数据，强化联动运行。工业气体业务：自2005 年以来，公司先后在江苏、河北、内蒙古、江西等地投资了工业气体项目，是公司利润的重要增长点。公司主要围绕大中型钢铁、冶金企业生产、运输和销售高纯度工业用氧气、氮气、氩气等气体。水电开发：自2009 年开始公司在湖南、云南、四川等水电资源丰富的地区开展水电站投资和建设，大部分项目都已进入成熟运营期，为公司创造持续稳定的收益。水电行业受天气影响业绩波动较大，为最大限度弥补发电量，公司积极谋划永州湘江水电站生态流量电站投资建设，对忙糯河、仟信河水电站进行技改大修，进一步提升发电产能。请务必阅读正文后的重要声明部分新能源开发业务：近年来，公司抢抓政策机遇，组织开展新能源项目建设大会战，大力推进新能源开发建设。截至目前公司已投资建成光伏项目约110MW。同时，公司子公司湖南郴电国际水电投资有限责任公司主动拓展海外市场，与合作方签订赞比亚光伏项目战略合作协议。在风电领域，与华骏新能源公司签订了框架合作协议，迈出了公司风电投资的第一步。1.3 财务分析：盈利能力修复，降本增效效果显著盈利能力修复，业绩企稳回升。25年前三季度公司实现营收30.8 亿元，同比下滑7.2%；实现归母净利润0.81 亿元，同比提升33.9%；扣非归母净利润0.6 亿元，同比提升303.9%。图2：25 年前三季度公司实现营业收入30.8 亿元（同比-7.2%）图3：25 年前三季度公司实现归母净利0.8 亿元（同比+33.9%）数据来源：Wind，西南证券整理数据来源：Wind，西南证券整理分业务看，25 年上半年公司供电业务实现收入16.5 亿元，同比增长21.9%，占总收入的84.1%，售电量27.3 亿千瓦时，同比增长4.8%；供电业务是公司主要的利润来源，25年上半年供电业务毛利率达5.4%，同比24年同期提升3.2pp，较2024全年毛利率下滑3.4pp，近年来公司供电业务盈利能力减弱，主要系（1）来水偏弱，水电上网电量同比减少，25 年上半年郴州区域内降雨量严重偏少，小水电上网电量同比减少；（2）购电成本增加，购省网工商业电量优惠幅度同比减少及代理购电均价上涨，购电成本同比增加，供电核心主业盈利支撑作用减弱。工业气体业务方面，25 年上半年公司工业气体销售业务实现收入1.2 亿元，同比下滑71.1%，毛利率达33.5%，同比24 年同期下滑5.6pp，盈利能力波动较大，主要系（1）近两年钢铁行业国家产业政策的调整、环保要求的提升以及安全生产标准的加强等增加了公司的运营成本和不确定性；（2）25 年上半年液态气体（液氧、液氩）市场波动性显著增强，对公司投资的工业气体项目的经营形势产生了一定的影响。供水业务方面，得益于郴州市政府授予公司全资子公司郴州市自来水有限责任公司特许经营权，明确其为郴州市城区及周边乡镇群的唯一供水主体，公司供水业务收入增长稳健，25 年上半年公司供水业务实现收入1.9 亿元，同比增长6.8%，毛利率达19.1%，同比24年同期提升1.7pp，较24 年全年提升4.42pp。请务必阅读正文后的重要声明部分图4：25 年上半年公司供电业务收入达16.5 亿元图5：25 年上半年公司供电业务收入占比达84.1%数据来源：Wind，西南证券整理数据来源：Wind，西南证券整理图6：公司各业务毛利率情况数据来源：Wind，西南证券整理费用端整体较稳健，25 年前三季度公司降本增效能力突出。25 年前三季度公司销售毛利率达9.3%，较24 年同期下降4.9pp，销售净利率达3.6%，较24 年同期提升0.1pp，25年前三季度公司期间费用率为10.8%，较24 年同期下降1.7pp，其中销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为0.4%/4.9%/5.5%，较24 年同期分别+0.1pp/-0.4pp/-1.4pp。图7：25 年前三季度公司销售净利率达3.6%图8：25 年前三季度公司期间费用率同比下降1.7pp数据来源：Wind，西南证券整理数据来源：Wind，西南证券整理请务必阅读正文后的重要声明部分2 供电、供水价格有望提升，电源结构转型，驱动成本优化2.1 投资成本逐渐传导，供电、供水价格有望提升公司主营供电、供水两大主业，负责郴州两区四县的电力供应和郴州市城区、桂阳县城、郴资桂沿线乡镇供水。目前公司自来水水源主要来自东江湖，东江湖水量充沛，水质优良，达到国家一级饮用水标准，是国内稀有的优质饮用水资源。公司接手郴州区域供水业务后，投资建设东江引水工程。工程从东江湖库区取水，取水总规模100 万吨/日，一期工程40 万吨/日，二期20 万吨/日，远期规划100 万吨/日。从库区取水经净化后，以重力自流方式通过输水管道向郴州市城区、资兴市、桂阳县供水。东江引水工程和管网投资折旧等供水刚性成本较高等因素在一定程度上影响公司供水业务盈利能力。在城市供水领域，主要负责的子公司是郴州市自来水有限责任公司，该子公司常年亏损，2024 年亏损约1.14 亿元，投资成本并没有顺畅传导至供水价格。随着自来水行业发展空间的拓宽、政策法规的完善、合理定价机制的形成以及市场化进程的推进，为公司立足水务行业并做大做强的发展规划带来了机遇。公司正大力推动水价调整。全面梳理水价调整程序，在市委、市政府及相关市直部门的大力支持下，推动水价调整进入实施阶段，全面疏导供水投入产出机制。公司供电主业拥有特许经营权，有相对稳定的供电市场，供电市场包括郴州市四县两区及郴州市城区70%的供电区域，是湖南最大的地方区域电网，承担着为郴州数百万用户提供稳定、可靠电力的重任。2024 年，公司合计售电约56.4 亿度电，售电平均价格0.696 元/度。2024 年，郴州市全社会用电量147.13 亿千瓦时，增长1.5%，其中工业用电量95.1 亿千瓦时，下降1.2%。公司供电区域占据70%郴州市城区，公司供电以民用电为主，由于工业民用交叉补贴的电价政策，公司实际供电均价长期低于合理价格。公司正全力争取国家第四监管周期输配电价政策支持，实现电网投资成本有效传导；做好分时电价、居民电价、与国网上下网电量互抵等政策争取，维护公司经营利益。我们认为，在“十五五”期间，随着电力市场化机制的推行及《水利工程供水价格管理办法》中完善水利工程水价形成机制、深化水利工程供水价格改革的逐渐推进，公司的电价及水价有望逐渐上升，从而直接增厚公司业绩。2.2 自发自用分布式光伏经济性大于工商业购电分布式光伏是一种安装在用户端附近（如屋顶、厂房、农业大棚、停车场等），所发电能就地消纳为主，多余电量可并入电网的小型光伏发电系统，与集中式光伏电站（通常指在荒漠、戈壁建设的大型地面电站，发电直接全部并入高压电网）形成鲜明对比。这种发电模式秉持因地制宜、清洁高效、分散布局、就近利用的原则，充分利用当地丰富的太阳能资源，成为新能源发电方式的重要组成部分。请务必阅读正文后的重要声明部分表2：分布式光伏的特征和应用场景主要内容核心特征就近安装，就近消纳接入配电网规模较小投资主体多元主要应用场景户用光伏：城乡居民住宅的屋顶工商业光伏：工厂、商场、物流园区、数据中心等工商业建筑的屋顶或闲置场地公共机构光伏：学校、医院、政府大楼等“光伏+”模式：光伏+农业大棚（农光互补）、光伏+停车场（车棚光伏）、光伏+建筑立面（BIPV）等数据来源：西南证券整理分布式光伏是我国“双碳”目标下新型电力系统建设中的重要支撑，是我国满足快速增长用电需求的关键方式。自2021 年底以来，其累计装机年平均增长率高达49%，显著高于集中式光伏与风电。截止2025 年9 月底，分布式光伏累计装机容量已超过5 亿千瓦，占光伏总装机比例45%，占新能源装机比例30%。同时，分布式光伏因靠近用户端，可直接贡献于工业、建筑、交通等重点领域的绿电利用，是推动能源消费绿色化低碳化、提高终端用能清洁电气化的有力抓手。分布式光伏发电成本显著低于工商业购电成本。分布式光伏自发自用部分电量的经济性，将直接影响分布式光伏项目的投资回报率，目前，根据不同场景和装机规模，我国分布式光伏系统初始全投资成本约在2.3–3.0 元/瓦区间，根据中国光伏协会及落基山研究所预测，假设初始分布式光伏全投资成本为2.59 元/瓦，根据不同地区的日照条件，分布式光伏平准化度电成本在0.16–0.30 元/千瓦时区间，显著低于湖南省工商业电价采购成本。考虑到郴州地区地处湖南、江西和广东三省的交界处，拥有丰富的太阳能、风能资源，采用自用新能源电量后，公司购电成本有望大幅降低。图9：我国分布式光伏系统初始投资成本结构与度电成本分析（2025–2027）数据来源：中国光伏行业协会，落基山研究所，西南证券整理请务必阅读正文后的重要声明部分图10：25 年-26 年2 月湖南省工商业代理购电价格数据来源：中创慧联，西南证券整理2.3 加快发展新能源，降低购电成本公司供电业务盈利能力下降，寻求电源结构转型。公司电力供区涵盖郴州市城区和周边6 县区，是湖南最大的地方区域电网，公司近年来供电业务增长放缓，盈利能力减弱，一为受宏观经济影响，供区内工商业企业开工及产能不足，且有多家大型工业企业因环保整治关停，导致上半年供电量下降，二为购省网工商业电量优惠幅度同比减少及代理购电均价上涨，购电成本同比增加。24 年郴州市全社会用电量同比增长1.5%，达147.1 亿千瓦时，同比增加2.2 亿千瓦时，公司电源主要结构一是向外网购电；二是购网内水电；三是购网内新能源电，再通过自有供电网络将电力销售给终端用电户，由于当地水电电量占比30%，来水情况具有周期波动性，当小水电上网电量同比减少时，公司需向省内电网代理购电，近年来代理购电成本增加导致公司盈利能力波动较大。图11：24 年郴州市GDP 同比增长5.9%图12：24 年郴州市全社会用电量同比增长1.5%数据来源：Wind，西南证券整理数据来源：Wind，西南证券整理请务必阅读正文后的重要声明部分发展自有新能源电源，驱动采购成本优化。随着郴州市新能源产业的发展，公司全资子公司湖南郴电新能源发展有限公司（以下简称“郴电新能源”）大力开拓新能源业务，创新能源开发利用模式，加快构建适应新能源的新型电力系统，深化新能源领域市场改革。为实现自身业务增长需要，郴电新能源拟投资建设郴州大汉家居建材机电城（简称“郴州大汉机电城”）等分布式光伏项目，增加公司电源供应，降低外购电成本，夯实地方电网基础，构建坚强的地方电网体系。截止2025 年12 月公司已建成宜章公有产权场地分布式光伏项目等46 个，总装机规模约110MW，2025 年6 月12 日，公司分别与赞比亚能源池资源有限公司、赞比亚卡富埃峡区域培训中心达成赞比亚CHOMA 地区50MW 光伏项目、赞比亚纳马伦杜太阳能公园10MW光伏项目战略合作意向。同时，公司积极拓展风电领域，与郴州华骏新能源公司签订合作框架协议，在集中式风电领域迈出了第一步。表3：公司投资的光伏项目概况（不完全统计）项目名称规划装机容量（kWp）项目总投资（万元）郴州大汉机电城分布式光伏项目18980宜章县乡镇市场9 个分布式光伏项目5312.161892.01宜章公有产权场地第一批7 个分布式光伏项目10913.863745.64宜章公有产权场地第二批9 个分布式光伏项目8881.53028.77数据来源：公司公告，西南证券整理3 打造“电力+低空经济”新场景，开辟第二增长曲线3.1 配电网建设加快，电力智能化升级成必然趋势4 万亿投资驱动新型电力系统变革。国家电网宣布“十五五”时期固定资产投资预计达到4 万亿元，较“十四五”投资增长40%，年均投资额约8000 亿元，创下历史新高。2025年，中国两大电网公司(国家电网和南方电网)的投资计划总额突破了8250 亿元，相比2024年显著增长。其中，国家电网首次突破6500 亿元，同比增长约8%-10%，南方电网投资1750亿元，创历史新高。国家电网4 万亿元投资并非均匀铺开，“十五五”期间，国家电网将初步建成主干电网、配电网和智能微电网协同的新型电网平台；加快推进城市、农村、边远地区配网建设，探索末端保供型、离网型微电网模式；夯实数智基础设施，实施“人工智能+”专项行动，强化电网数字赋能。此外，国家电网将提升系统调节能力，优化抽蓄站点布局，支持新型储能规模化发展，提高新能源运行支撑和并网消纳水平。请务必阅读正文后的重要声明部分图13：2015-2025 年国家电网和南方电网投资额图14：2025 年国网、南网电网总投资同比增长28.8%数据来源：中国能源报，北极星发电网，中国电力企业联合会，西南证券整理数据来源：Wind，西南证券整理电网数字化配套迎来投资风口。随着主干电网和配电网建设加快，电力运维的智能化升级是行业必然趋势，传统人工巡检模式早已难以适配当前电力网络的发展需求。我国电力线路广泛分布于各种复杂的地理环境之中，包括崇山峻岭、茂密丛林以及广袤的水域，巡检人员往往需要徒步跋涉，穿梭于山地、丘陵等复杂地形，人工巡检效率低下，不仅难以满足电网快速发展的需求，还可能导致潜在隐患无法及时被发现，相较传统人工巡检，无人机巡检在复杂地形、长距离线路及高频巡检场景下具备显著的效率与安全优势，可有效降低人工成本、减少巡检盲区，并提升隐患识别的及时性与准确性，符合电网运维“少人化、标准化、数字化”的发展方向。电网数字化配套投资有望给数字孪生电网、无人机巡检、智能调度系统等领域带来持续的资金投入。表4：国家电网“十五五”投资重点与对应系统升级方向投资领域投资规模预估占比关键建设内容预期成效特高压骨干网架40%新建跨区直流通道，改造存量线路
2030 年西电东送能力超4.2 亿千瓦
智能配电网30%配电自动化升级、分布式能源接入分布式新能源接纳能力达9 亿千瓦系统调节能力20%抽水蓄能、电化学储能、需求响应新能源利用率稳定在95%以上数字化基础设施10%智能传感、平台建设、5G 融合故障隔离时间缩短至分钟级数据来源：国家电网，中投产业研究院，西南证券2030 年无人机巡检市场规模有望突破480 亿元。无人机凭借高效、安全、全覆盖的优势，成为电力运维升级的核心载体。国家发改委、能源局明确将无人机巡检纳入电力行业推广模式，2024 年电力领域无人机巡检覆盖率已达45%，预计2030 年将提升至85%以上，行业级无人机巡检市场规模预计2030 年将突破480 亿元。从业务属性看，无人机巡检并非单一的设备替代，而是以“设备+运维服务+数据平台”为核心的持续性运维投入。随着区域电网规模扩大、配网精细化管理要求提升以及巡检频次增加，该业务具备稳定放量基础，且具备较强稳定性，受电网投资周期波动影响相对较小，具备一定的逆周期属性。公司依托区域电网运营与配电资产优势，积极推进无人机巡检在输配电线路运维中的应用。公司通过全资子公司郴电科技，将低空经济技术深度融入核心业务，率先实现运维模式革新。在电网巡检领域，公司部署的无人机巡检系统较传统人工效率提升5 倍以上，缺陷识别准确率达93%以上，可精准识别绝缘子破损、导线断股等典型问题，不仅大幅降低了高山、密林等复杂区域的巡检安全风险，更将自身电网运维成本降低约20%。请务必阅读正文后的重要声明部分3.2 国内光伏装机突破1TW，催生光伏运维刚性需求截至2025 年11 月中国光伏容量达116119 万千瓦，装机总量已突破1TW 级别，随着中国光伏装机规模持续全球领先，光伏运维市场的空间不断扩大，新增装机持续高增长，为后端运维需求奠定了体量基础。图15：2018 年-2025 年11 月中国光伏装机容量持续高增长数据来源：Wind，西南证券整理发电效率下降催生刚性需求。通过实验发现，光伏组件（实验均以晶体硅光伏组件为例分析）表面积尘量会对光伏组件的输出功率产生影响，光伏组件的输出功率随积尘量的增大而减小。当积尘量达到100g/m2 时，1m2 光伏组件的输出功率相对于积尘量为30g/m2 时光伏组件的输出功率降低了15.2%；对于1m2 光伏组件而言，表面清洁的光伏组件与表面积尘的光伏组件在1 天内08:00~17:00 期间的输出功率对比如图17 所示，由图可知，光伏组件表面有积尘时比无积尘时的输出功率最大下降了23.9%。在此背景下，光伏板清洗已从可选服务演变为电站资产保值增值的核心手段，《智能光伏产业创新发展行动计划》明确要求支撑新型电力系统，开发智能清洗机器人、智能巡检无人机等智能运维产品。此外，《能源重点领域大规模设备更新实施方案》提出到2027 年实现能源重点领域设备投资规模较2023年增长25%以上，重点推动光伏领域设备更新和技术改造，为清洗设备市场提供了明确的政策支撑。图16：1m2光伏组件的输出功率与积尘量的关系图17：1m2光伏组件表面有、无积尘时的输出功率曲线数据来源：《积尘对光伏电站发电量的影响及清洁方式分析》，西南证券整理数据来源：《积尘对光伏电站发电量的影响及清洁方式分析》，西南证券整理请务必阅读正文后的重要声明部分无人机光伏面板清洗具备成本和效率优势。传统人工清洗效率低、成本高且存在安全隐患，固定式喷淋设备造价高，屋顶电站更望尘莫及，相较于人工清洗，根据各地数据，无人机清洁在规模化作业中更具成本优势，约为人工清洗成本的70%-75%。且能适配沙漠、高原等极端环境，在效率提升方面具备显著优势。根据博研咨询，2024年中国太阳能电池板自动清洗设备市场规模达到48.7亿元，较2023年的36.2 亿元同比增长34.5%，反映出下游光伏电站对高效、低人工依赖的清洁解决方案的高度认可。该增长动力主要来源于西北地区大型集中式光伏电站的规模化投运，以及东部沿海地区分布式屋顶光伏对轻量化、模块化清洁机器人的需求上升。公司将业务边界延伸至光伏运维领域，开启无人机清洁光伏面板及增值服务。公司通过为同行提供标准化清洁服务，有望快速抢占市场份额，从“自我运维”转向“行业服务”，打开全新盈利空间。
4 盈利预测与估值
4.1 盈利预测关键假设：电力销售业务：公司供电主业拥有特许经营权，有相对稳定的供电市场，供电市场包括郴州市四县两区及郴州市城区70%的供电区域，是湖南最大的地方区域电网。因此我们假设公司该业务板块在25-27 年保持4.5%/5.6%/6.1%的增速，考虑到公司布局新能源建设，加大自发新能源比例，优化购电成本，因此我们假设25-27 年毛利率为9.7%/12.8%/15.7%；工业气体销售业务：考虑工业气体作为钢铁、化工、电子、新能源、医疗等行业的基础生产要素，具备显著的刚需属性，其需求与工业生产高度相关但波动幅度相对有限。因此我们假设该业务25-27 年-5%/-5%/-5%的收入增速，假设25-27 年毛利率为36.7%/38%/39%。自来水销售业务：公司全资子公司郴州市自来水有限责任公司拥有特许经营权，为郴州市城区及周边乡镇群的唯一供水主体，东江引水工程竣工投运后，供水能力达60 万吨/日，因此我们假设该业务保持5%的收入增速，假设25-27 年毛利率为19%/21%/21.5%。基于以上假设，我们预测公司2025-2027 年分业务收入如下表：表5：分业务收入及毛利率单位：百万元2024A2025E2026E2027E电力销售收入增速4.6%4.5%5.6%6.1%毛利率8.8%9.7%12.8%15.7%工业气体销售收入增速103.1%-5.0%-5.0%-5.0%毛利率36.7%36.7%38.0%39.0%自来水销售收入增速0.1%5.0%5.0%5.0%毛利率14.7%19.0%21.0%21.5%请务必阅读正文后的重要声明部分单位：百万元2024A2025E2026E2027E其他业务收入增速-65.7%15.0%20.0%20.0%毛利率87.3%87.3%87.3%87.3%合计收入增速9.5%3.5%4.4%5.0%毛利率12.8%13.7%16.3%18.6%数据来源：Wind，西南证券4.2 相对估值我们选取行业内2 家可比公司，两家可比公司均为区域性电网公司，2026 年可比公司平均PE 为27 倍。公司为湖南最大的地方区域电网，有稳定的供电供水市场，随着自发新能源占比提升，公司未来购电成本有望下降，业绩有望增长。另外除供电供水主业以外，公司在无人机电网运维，光伏面板清洗等新兴领域提前布局，有望快速抢占市场份额。给予公司2027 年30 倍PE，对应目标价16.20 元，首次覆盖，给予“买入”评级。表6：可比公司估值（2026/01/30）证券代码公司股价（元）EPS（元）PE（倍）24A25E26E27E24A25E26E27E600452.SH涪陵电力12.420.330.350.400.4237.6435.4931.0529.57600101.SH明星电力10.030.380.340.380.4026.3929.5026.3925.08平均值32.0232.4928.7227.32600969.SH郴电国际11.81-0.100.210.410.54-118.156.2428.8021.87数据来源：Wind，西南证券整理
5 风险提示
宏观经济大幅波动风险：宏观经济波动可能企业的应收账款增加，对公司回款及现金流造成风险。行业竞争加剧风险：随着市场参与者逐渐增多，市场可能面临竞争加剧的风险，会对公司的市占率、盈利能力等因素产生影响。用电增速不及预期风险：用电量增速不及预期，供需失衡可能导致售电量增速不及预期。请务必阅读正文后的重要声明部分附表：财务预测与估值利润表（百万元）2024A2025E2026E2027E现金流量表（百万元）2024A2025E2026E2027E营业收入4291.524442.684640.354871.40净利润60.07121.93216.96330.28营业成本3740.443833.293883.163963.51折旧与摊销532.86677.16678.60679.32营业税金及附加37.7339.0640.8042.83财务费用298.33190.93191.27162.95销售费用14.4814.9915.6616.44资产减值损失-24.930.000.000.00管理费用233.87242.11252.88265.47经营营运资本变动384.17-368.12-44.29-36.50财务费用298.33190.93191.27162.95其他10.70-176.14-26.21-33.82资产减值损失-24.930.000.000.00经营活动现金流净额1261.19445.751016.331102.23投资收益55.8970.0070.0070.00资本支出199.570.000.000.00公允价值变动损益0.070.070.070.07其他-153.9059.8173.4968.93其他经营损益0.000.000.000.00投资活动现金流净额45.6759.8173.4968.93营业利润152.13192.36326.65490.27短期借款235.251033.33-646.67-735.75其他非经营损益-24.14-18.18-16.70-18.44长期借款-108.99-200.00-150.00-150.00利润总额127.98174.18309.95471.83股权融资8.320.000.000.00所得税67.9252.2592.98141.55支付股利0.002.87-3.04-6.93净利润60.07121.93216.96330.28其他-962.66-754.27-191.27-162.95少数股东损益96.3445.0166.78129.65筹资活动现金流净额-828.0881.93-990.98-1055.63归属母公司股东净利润-36.2776.92150.19200.63现金流量净额478.77587.4898.84115.53资产负债表（百万元）2024A2025E2026E2027E财务分析指标2024A2025E2026E2027E货币资金1633.862221.342320.172435.70成长能力应收和预付款项919.171090.991114.011157.20销售收入增长率9.47%3.52%4.45%4.98%存货59.4969.2968.1669.29营业利润增长率1546.41%26.44%69.81%50.09%其他流动资产80.1992.2896.0799.57净利润增长率266.53%102.98%77.95%52.23%长期股权投资1593.781593.781593.781593.78EBITDA 增长率47.86%7.84%12.83%11.37%投资性房地产0.000.000.000.00获利能力固定资产和在建工程9682.649021.438358.787695.41毛利率12.84%13.72%16.32%18.64%无形资产和开发支出428.80413.28397.76382.23三费率12.74%10.08%9.91%9.13%其他非流动资产108.79108.36107.94107.51净利率1.40%2.74%4.68%6.78%资产总计14506.7114610.7514056.6713540.69ROE1.55%3.04%5.14%7.27%短期借款436.001469.33822.6786.92ROA0.41%0.83%1.54%2.44%应付和预收款项1002.281005.151022.111049.67ROIC2.01%2.66%3.72%4.98%长期借款6472.356272.356122.355972.35EBITDA/销售收入22.91%23.87%25.79%27.35%其他负债2713.301856.351868.051886.91营运能力负债合计10623.9410603.189835.188995.86总资产周转率0.290.310.320.35股本370.05370.05370.05370.05固定资产周转率0.440.480.540.61资本公积2566.882566.882566.882566.88应收账款周转率5.845.795.785.79留存收益607.28687.07834.211027.91存货周转率55.0456.2653.7054.77归属母公司股东权益3554.783634.573781.713975.42销售商品提供劳务收到现金/营业收入110.56%———少数股东权益327.99373.00439.77569.42资本结构股东权益合计3882.774007.574221.494544.84资产负债率73.23%72.57%69.97%66.44%负债和股东权益合计14506.7114610.7514056.6713540.69带息债务/总负债65.03%73.01%70.61%67.36%流动比率0.841.031.311.82业绩和估值指标2024A2025E2026E2027E速动比率0.821.011.281.79EBITDA983.311060.441196.521332.53股利支付率0.00%-3.73%2.03%3.45%PE-120.4856.8229.1021.78每股指标PB1.131.091.040.96每股收益-0.100.210.410.54PS1.020.980.940.90每股净资产10.4910.8311.4112.28EV/EBITDA10.289.227.435.92每股经营现金3.411.202.752.98股息率0.00%—0.07%0.16%每股股利0.00-0.010.010.02数据来源：Wind，西南证券请务必阅读正文后的重要声明部分