1、总体上看，基建投资的形势可概括为“总量承压、结构分化”的特征。

投资要点
分析师：罗志恒执业编号：S0300520110001电话：010-83755580研究助理：盛中明电话：近期报告《【粤开宏观】下半年财政政策如何发力？》2026-07-18《【粤开宏观】理性看待二季度经济增速回落：亮点与隐忧并存》2026-07-15《【粤开宏观】企业出海需谋定而后动，从“卖产品”迈向“建生态”》2026-07-14《【粤开宏观】中国出口持续高增的动力与两个隐忧》2026-07-14《【粤开宏观】呼唤“耐心政策”提振消费，厘清财政自给率的表象与真相》2026-07-12
摘要
基建投资是短期扩内需稳增长的重要方式，也是长期优化供给结构、降低经济社会运行成本的内在要求。基建投资在城镇化快速推进以及房地产繁荣时期高速增长，伴随人口总量达峰、城镇化进程放缓以及房地产进入调整阶段，基建投资增速逐步下行。2026 年1-6 月，基建投资（国家统计局口径）累计同比增速为-2.4%，较去年同期增速下降11.3 个百分点，引发各方关注。本文从基建投资的行业结构和资金来源两个维度出发，分析本轮基建投资低迷的成因，并研判下半年基建投资走势。
1、总体上看，基建投资的形势可概括为“总量承压、结构分化”的特征。
其一，总量承压即基建投资增速在2022-2024 年较高增速的基础上开始连续两年下行，这源于三大因素：财政紧平衡形势、财政支出结构优化（从投资于物到投资于人，相应基建投资增速下行、人力资本投资上行）、高质量高效益项目储备边际放缓。2022-2024 年基建投资增速分别为11.5%、8.2%和9.2%；2025 年为-1.5%，今年1-6 月份明显低于去年同期。近年来财政支出结构逐步优化，更多从“投资于物”转向“投资于人”，2025 年卫生健康支出、教育支出、社保与就业、住房保障四大类与民生相关的财政支出占财政总支出比重为41%，较2013 年上升5.9 个百分点；农林水、交通运输、城乡社区、节能环保四大类与基建直接相关的支出占比为21.6%，较2013 年下降5 个百分点。2026 年1-5 月，社会保障和就业支出、卫生健康支出分别同比增长6.7%和5.7%；与之相对，城乡社区支出同比下降5%，农林水支出同比下降13.2%，交通运输支出同比下降0.7%。其二，结构分化，即基建投资内部细分行业也出现明显的“K 型分化”，上半年基建投资低迷主要受到道路运输、水利管理和公共设施管理三大细分行业的拖累，但铁路运输、水上运输、航空运输等非道路运输业和电信广播电视等新基建投资增速较高。拖累较大的三个行业投资占基建比重超50%，合计将1-5 月整体基建投资增速向下拉动了2.7 个百分点（细分行业公布数据目前仅公布到1-5 月）。其中，道路运输主要包括高速公路、普通公路和城市轨道交通；公共设施管理业主要涉及市政设施（污水排放、路灯等）、城市公园、游览景区建设；水利管理业主要涉及水资源调配工程、防洪工程等，这些设施建设的主体主要是地方政府，受地方财力影响较大。与之相对的中央政府作为投资主体的行业和新基建等增速较高：1-5 月水上运输和航空运输投资累计同比分别增长23.3%和21.7%，铁路运输投资增速也较为平稳（5.1%），电信、广播电视和卫星传输服务投资同比增长16.8%。
2、从资金来源看，2026 年上半年基建投资增速回落，与财政资金更加注重
投资效益、投放节奏相对偏缓有关。近年来财政资金对基建投资的拉动作用明显增强，其投放节奏已成为影响基建投资短期波动的重要因素。而当前对基建投资拖累较大的道路运输、水利管理和公共设施管理业，也正是对财政资金依赖度相对更高的基建行业。宏观深度请务必阅读最后特别声明与免责条款www.ykzq.com
3、一般公共预算中的基建相关支出进度和政府性基金预算中的新增专项债发
行进度均低于序时进度，主要有三个方面的原因。一是今年二季度基建项目存在阶段性衔接空档，项目储备是财政资金投放的基础。成熟项目已在一季度加速靠前落地，专项债等财政资金靠前投放，带动基建投资保持较高增速；二季度一定程度上是建设项目落地的“真空期”，部分新增重大项目仍处于可行性论证、审批立项等前期阶段，尚未形成大规模开工建设需求，导致财政资金拨付和使用进度有所放缓。二是当前重大项目建设更加注重质量和资金效益，项目审核更加审慎，因此部分项目开工时间有所延后，进而影响财政资金投放节奏。这突出体现在专项债项目管理方面。2026 年专项债“自审自发”试点扩围至14 个地区，增强了地方项目建设的自主性。但同时也进一步压实了地方政府的主体责任，各地对项目收益、建设条件的审核论证更加审慎。部分项目从储备到正式开工的周期有所延长，财政资金相应推迟拨付和使用。三是上半年地方政府阶段性统筹推进多项重点任务，推进重大项目建设的精力有所分散。2026 年上半年，地方政府重点关注债务风险化解、全国统一大市场建设、促进公平竞争等多项重点任务。在此背景下，部分地区重大项目开工、建设以及资金拨付节奏相对平缓。
4、展望下半年，随着重大项目逐步进入建设实施阶段、基建相关财政资金加
快投放，叠加去年的低基数，基建投资增速有望明显回升。从项目端看，综合立体交通网、现代物流网、能源保障网、水网等重点工程项目，在完成准备工作后，将在下半年逐步转入建设实施阶段。此外，为保障实现全年经济社会发展目标，地方政府工作重心预计将向稳增长和扩大有效投资倾斜，重大项目建设进度有望加快。从资金端看，2026 年基建相关财政资金全年额度较为充足。上半年投放进度偏慢，意味着下半年资金投放空间较大，从而对基建投资形成有力支撑。风险提示：数据口径差异、数据可得性都可能导致数据分析准确度有待提高；财政资金实际投放进度不及预期。宏观深度请务必阅读最后特别声明与免责条款www.ykzq.com目 录（一）基建投资的口径辨析 ............................................................................................................................................. 4（二）基建投资的行业结构及各行业对2026 年1-5 月的基建投资增速的拉动 ........................................................ 5二、从基建资金来源看：基建项目推进偏缓影响财政资金投放节奏，是1-5 月基建投资低迷的主因 .......................... 7（一）基建投资的资金来源结构 ..................................................................................................................................... 7（二）财政资金对基建投资的边际影响增强，1-5 月基建投资低迷与之密切相关 ................................................... 8（三）地方城投对基建的支撑作用趋弱是长期趋势，但并不能解释2026 年1-5 月基建投资的短期回落 .......... 10三、下半年基建项目建设和财政资金投放节奏有望加快，基建投资或将明显回升 ....................................................... 11图表目录宏观深度请务必阅读最后特别声明与免责条款www.ykzq.com
一、从基建行业结构看：近期基建投资形势主要由道路运输、
水利建设和公共设施拖累（一）基建投资的口径辨析基础设施建设投资一般存在两种口径（图表1）。第一是国家统计局的基建核算口径，从2026 年起，该口径涉及四个行业门类：1）电力、热力、燃气及水生产和供应业的全部投资，即水电热燃气等公用事业；2）交通运输、仓储和邮政业中剔除仓储业后的投资，主要涉及道路、铁路、水路、航空、管道运输以及装卸搬运、邮政等领域，即交通运输等行业；3）水利、环境和公共设施管理业中剔除土地管理业后的投资，主要涉及水利、市政设施等领域，即市政建设等行业；4）信息传输、软件和信息技术服务业中的两个行业大类，电信广播电视和卫星传输服务业、互联网和相关服务业，这两个行业合并称为信息传输业，即新基建典型代表性行业。第二是市场分析中常用的基建口径。包括三大行业门类的全部投资：电力、热力、燃气及水生产和供应业，交通运输、仓储和邮政业，水利、环境和公共设施管理业。因此，两种基建口径的区别主要在两方面：一是市场分析口径包含仓储业和土地管理业投资，而国家统计局口径将其剔除；二是国家统计局口径纳入了信息传输业投资，而市场分析口径未涵盖。由于上述差异行业占整体基建投资的比重相对有限，两种口径反映的基建投资运行趋势总体一致（图表2）。2026 年1-6 月，国家统计局口径和市场分析常用口径下的基建投资累计同比增速均为-2.4%，均较2025 年同期回落11.3 个百分点。考虑到国家统计局基建口径涉及部分细分行业的调整，相关数据可得性有限；而市场分析常用口径的数据序列更加完整，因此本文后续分析仍主要考察市场分析常用口径下的基建投资。截至7 月19 日，由于基建投资的细分行业数据大部分仅更新到1-5 月，所以后续细分测算主要是基于2026 年1-5 月数据。
图表1：不同口径的基建投资所覆盖的行业范围及基建细分行业数据可得性情况
行业门类行业大类行业中类市场分析常用口径统计局口径（2026年开始）统计局口径（2026年之前）电力、热力生产和供应业√√√燃气生产和供应业√√√水的生产和供应业√√√铁路运输业√√√√道路运输业√√√√水上运输业√√√√航空运输业√√√√管道运输业√√√√多式联运和运输代理业√√√×装卸搬运√√√×通用仓储等6类仓储业√×邮政业√√√×水利管理业√√√√生态保护和环境治理业√√√√公共设施管理业√√√√土地管理业√×电信、广播电视和卫星传输服务√√√互联网和相关服务√√×软件和信息技术服务业国民经济行业分类（基建相关）月度数据可得性（投资增速及推算绝对值）各行业门类整体投资数据均可得电力、热力、燃气及水生产和供应业交通运输、仓储和邮政业水利、环境和公共设施管理信息传输、软件和信息技术服务业装卸搬运和仓储业基建投资核算覆盖行业宏观深度请务必阅读最后特别声明与免责条款www.ykzq.com
图表2：两种口径的基建投资增速表现基本一致
（二）基建投资的行业结构及各行业对2026 年1-5 月的基建投资增速的拉动综合国家统计局公开数据，我们测算2025 年基建投资的行业结构大致为：水利、环境和公共设施管理业是投资规模最大的基建行业门类，占总基建投资的37.3%。该门类主要包括三个行业大类：一是公共设施管理业，是基建投资规模最大的单一细分领域，其投资占总基建比重达27.2%，主要包括市政设施（污水排放、路灯等）、城市公园、游览景区建设等。二是水利管理业，占总基建投资的6.7%，主要涉及水资源调配工程、防洪工程等建设；三是生态保护和环境治理业，占比3.1%，主要涉及各类污染治理和生态修复等项目。交通运输、仓储和邮政业占总基建投资的34.8%。其中，道路运输业是交通基建的主体，道路运输投资占总基建投资的18.6%，主要包括高速公路、普通公路和城市轨道交通等建设项目。铁路、水运、航空、管道运输以及邮政业等非道路运输领域合计占总基建投资的16.1%，主要涉及铁路干线、港口航道、机场、油气管网及邮政物流基础设施等建设。电力、热力、燃气及水生产和供应业占总基建投资的27.9%。其中，电力和热力生产供应业是该行业门类的主体，其投资占总基建投资的21.7%，主要包括火电、水电、核电、风电、光伏发电以及特高压输电、电网升级改造等项目；燃气生产和供应业占比1.7%，主要涉及天然气管网和储气设施建设；水生产和供应业占比4.1%，主要包括自来水厂、供水管网以及城乡供水工程等建设。进一步测算可发现，2026 年1-5 月基建投资增速明显回落，主要由道路运输、公共设施管理和水利管理行业拖累，这三个行业合计将基建投资累计同比增速向下拉动约2.7个百分点。道路运输业方面，该行业2026 年1-5 月投资累计同比增速为-5.7%，较2025 年同期（-0.4%）回落5.3 个百分点，对整体基建投资增速形成约1.1 个百分点的负向拉动。公共设施管理方面，2026 年1-5 月投资累计同比增速为-3.2%，较2025 年同期（3.8%）回落7.0 个百分点，对整体基建投资增速形成约0.9 个百分点的负向拉动。水利管理业方面，2026 年1-5 月投资累计同比增速为-8.3%，较2025 年同期（26.6%）回落34.9 个百分点，-5.00.05.010.015.02024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-012025-022025-032025-042025-052025-062025-072025-082025-092025-102025-112025-122026-012026-022026-032026-042026-052026-06%基建投资增速（统计局口径）基建投资增速（市场分析常用口径，三大行业门类）宏观深度请务必阅读最后特别声明与免责条款www.ykzq.com是各主要基建行业中增速回落最为明显的领域。不过，由于水利管理业占整体基建投资的比重相对较低，因此对整体基建投资增速的拖累约为0.7 个百分点。与上述领域形成鲜明对比的是，非道路运输业仍保持较快增长，对整体基建投资增速形成约3.4 个百分点的正向拉动；信息传输相关的新基建投资增速也保持较高水平。2026 年1-5 月水上运输业和航空运输业投资累计同比分别增长23.3%和21.7%，铁路运输投资增速也较为平稳（5.1%），共同支撑了交通基础设施投资。同期，电信、广播电视和卫星传输服务业投资增长16.8%，继续保持较快增长。以上数据对比表明，当前基建投资内部细分行业也呈现明显的“K 型分化”局面：一是道路运输、公共设施管理等传统基建受地方财力约束较大，投资增长承压。当前地方财政收支压力突出，地方财力更多用于“三保”、付息等刚性支出和存量债务化解，用于基建项目的资金相对有限，导致道路、市政公共设施等领域的投资偏弱。二是铁路、水路、航空等非道路运输项目建设更多由中央层面统筹推进，其投资保持较强韧性。这类项目更多承担国家重大战略和跨区域互联互通建设任务，资金安排和组织实施更多由中央层面统筹推进，受地方财政约束影响相对较小，投资整体保持较快增长。三是人工智能和数字经济的快速发展，带动信息传输相关的新型基础设施建设保持高速增长。5G 网络、算力中心、数据中心等数字基础设施建设需求持续释放，叠加政策支持和运营商持续加大资本投入，推动电信、广播电视和卫星传输服务业投资持续扩张。
图表3：2025 年基建投资的行业结构（估算）
注：1.2017 年以后，国家统计局不再公布各行业的投资绝对值；2025 年的各行业投资绝对值根据2017年的绝对值和2017 年以后的投资增速推算得到。2.由于各行业投资规模为推算值，所以某一行业门类下的各行业大类占比合计值与该行业门类整体投资占基建投资的比例略有差异。基建行业（市场分析常用口径）2025年投资规模占比（估算）水利、环境和公共设施管理37.3%其中：公共设施管理（污水排放、路灯等市政设施；城市公园、游览景区等）27.2%水利管理6.7%生态保护和环境治理3.1%交通运输、仓储和邮政34.8%其中：道路运输18.6%非道路运输（铁路、水上、航空、管道运输等）16.1%电力、热力、燃气及水的生产和供应27.9%其中：电力、热力的生产和供应21.7%燃气生产和供应1.7%水的生产和供应4.1%宏观深度请务必阅读最后特别声明与免责条款www.ykzq.com
图表4：各基建行业对2026 年1-5 月整体基建增速的拉动作用
二、从基建资金来源看：基建项目推进偏缓影响财政资金投放节奏，是1-5 月基建投资低迷的主因（一）基建投资的资金来源结构按投资主体划分，基建投资的资金来源可大致分为三类：一是财政预算资金，即各级政府通过一般公共预算、政府性基金预算（含专项债等）直接投入基建领域的资金；二是各类国企筹集的资金，即国有企业以自有资金或从金融市场融资（银行贷款、债券融资等）投入基建领域的资金。三是民间基建投资，即各类非国有单位投资于基建领域的资金。结合上文提到的基建行业主要行业范围（交通运输、公共设施等），可大致判断参与基建投资的国企主要是地方城投平台。考虑到基建投资领域的外资占比较小，我们可将各类国企投向基建领域的资金近似等同于：总基建投资中扣除预算资金和民间投资后的部分。结合国家统计局公布的分行业固定资产投资资金来源数据，我们估算了2015-2024年基建投资资金来源结构（由于数据可得性原因，未考虑信息传输类基建），可见：第一，基建投资中民间投资参与程度整体不高，且呈下降趋势。2024 年，民间基建投资占总基建投资的比例约22%，较2015 年下降了约6 个百分点。第二，长期以来，各类国企（主要是地方城投）是基建投资的主要载体。我们估算得到，2015-2024 年，基建投资中由各类国企筹集的资金占基建投资规模的比例维持在60%左右。第三，财政预算资金占基建投资的比例在2020 年后抬升至20%以上。2019 年之前，基建投资中直接来自财政预算的资金比例只有15%左右；但从2020 年开始，该比例有所抬升，2024 年达到约21%。3.40.10.050.02-0.1-0.7-0.9-1.1-2.0-1.00.01.02.03.04.0非道路运输生态保护和环境治理燃气生产和供应电力、热力的生产和供应水的生产和供应水利管理公共设施管理道路运输百分点宏观深度请务必阅读最后特别声明与免责条款www.ykzq.com
图表5：基建投资的资金来源结构
注：1.由于数据可得性原因，本图中所指基建投资不含信息传输类基建；基建投资的民间投资和预算内资金分别通过三大行业门类的民间投资和预算内资金汇总得到；2.估算各类国企筹集的基建资金=总基建投资规模-基建民间投资-来自预算内的基建资金（二）财政资金对基建投资的边际影响增强，1-5 月基建投资低迷与之密切相关尽管从资金来源的绝对规模看，直接来自财政预算资金仅占基建投资的20%左右；但近年来财政资金对基建投资的拉动作用明显增强，其投放节奏已成为影响基建投资短期波动的重要因素。2026 年1-5 月基建投资增速明显回落，与基建相关财政资金投放进度偏慢密切相关。其一，从趋势看，基建投资对财政预算内资金的直接依赖程度在近年来已显著提高，预算资金对基建投资表现的影响也随之增强。占比上，2024 年财政预算资金占基建投资的比例约21%，较2015 年（约15%左右）提高了约6 个百分点；增速上，2020-2024 年，来自财政预算的基建资金年均增速达到14.8%（以2019 年为计算基期），较2016-2019年间7.8%的平均增速提高了7 个百分点。
图表6：直接来自财政预算的基建投资资金在不同时期的平均增速
其二，从基建分行业投资表现看，对财政资金依赖度更高的基建行业，正是对1-5月整体基建拖累最明显的行业。如前所述，2026 年1-5 月，拉动基建投资向下的主要是道路运输、公共设施和水利建设行业，合计将整体基建投资增速向下拉动了2.7 个百分点。这些行业对财政资金的依赖程度也相对更高：根据公开数据估算，2024 年，水利投0%20%40%60%80%100%基建投资-民间投资基建投资-政府预算内资金基建投资-各类国企筹集的资金7.8%14.8%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%2016-2019年2020-2024年宏观深度请务必阅读最后特别声明与免责条款www.ykzq.com资对财政预算内资金的依赖度接近50%；公共设施管理业的财政资金依赖度为26.7%，道路运输投资的财政依赖度为23.4%，均高于基建整体的财政依赖度水平。而对财政资金依赖度相对更低的行业则呈现不同表现：非道路运输业投资对财政资金的依赖度仅11.8%，其对1-5 月整体基建投资为正向拉动（+3.4 个百分点）；以电力热力燃气和水的生产供应业的财政依赖度更低（7.4%），对整体基建未见明显拖累。
图表7：2024 年不同基建行业投资中来自预算内资金的比例（不同行业的财政依赖度）
其三，财政支出和发行数据表明2026 年1-5 月基建相关财政资金实际投放进度相对偏缓，这与项目储备以及财政支出结构调整有关。基建相关的预算财政资金主要有两类：一是一般公共预算中的四类基建支出，即节能环保、城乡社区事务、农林水事务、交通运输四项支出；二是纳入政府性基金预算管理的专项债资金。这两类基建相关的财政资金在2026 年1-5 月的支出（发行）进度低于序时进度。2026年1-5 月，一般公共预算中的四类基建支出合计2.06 万亿元，全年预算计划支出额约6.4万亿元，支出进度为32.5%，低于41.7%（即5/12）的序时进度。专项债方面，1-5 月发行1.5 万亿元，全年新增额度4.4 万亿元，发行进度为34.0%，同样低于序时进度。
图表8：2026 年1-5 月，基建相关的财政资金的支出（发行）进度低于序时进度
基建相关财政资金投放节奏偏慢，主要与项目推进节奏和地方政府的阶段性工作重点有关：第一，今年上半年尤其是第二季度，在一定程度上是建设项目落地的“真空期”，成熟项目在一季度加速靠前落地，新项目尚未形成有效接续。2026 年一季度，专项债等财7.4%11.8%23.4%26.7%49.3%0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% 50.0% 60.0%电力、热力、燃气及水的生产和供应非道路运输道路运输公共设施管理水利管理32.5%34.0%41.7%41.7%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%45.0%一般公共预算中的四类基建支出合计政府性基金预算的专项债实际支出（发行）进度序时进度宏观深度请务必阅读最后特别声明与免责条款www.ykzq.com政资金靠前投放、基建投资也呈现较高增速；这主要是因为一季度落地建设的项目多为前期储备较为成熟的项目，资金到位后能够较快形成实物工作量。而进入二季度后，不少新增重大项目仍处于规划衔接、可行性论证、审批立项等前期准备阶段，尚未大规模进入建设实施环节；同时，部分前期项目在经过一季度的靠前建设后，建设强度有所回落，导致项目建设和资金需求释放出现阶段性放缓，进而影响了财政资金支出进度和基建投资增长。二是当前重大项目建设更加注重质量和资金效益，项目审核更加审慎，相对延缓了项目建设进程。这突出体现在专项债项目管理方面。2026 年专项债项目“自审自发”试点进一步扩围至14 个地区。试点地区可在国家确定的投向领域范围内自主审核专项债项目，无需逐个项目报送国家发展改革委和财政部审核，有利于提高项目决策效率和增强地方自主性。但与此同时，随着项目审核权限下放，地方政府在项目筛选、风险把控和资金绩效管理方面承担了更大的主体责任，对项目收益、建设条件、资金来源以及后续运营情况的审核论证更加审慎。受此影响，部分项目从储备到正式开工建设的周期有所延长，在一定程度上影响了上半年资金投放和项目实施进度。三是上半年地方政府阶段性统筹推进多项重点任务，基础设施建设推进节奏相对平缓。2026 年上半年，地方政府在推动经济发展的同时，还在重点推进债务风险化解、全国统一大市场建设、促进公平竞争等多项重点任务。在此背景下，部分地区重大项目开工、建设和资金拨付节奏相对平缓，导致基建投资增速有所放缓。当然还有个重要原因是近年来财政支出结构逐步优化，更多从“投资于物”转向“投资于人”，这也导致基建投资增速有所下行。近年来卫生健康支出、教育支出、社保与就业、住房保障等与人相关的财政支出增速高于总体增速、占比持续提高，农林水、城乡社区等与物相关的财政支出低于总体增速、占比持续下降。2025 年卫生健康支出、教育支出、社保与就业、住房保障四大类支出占财政支出比重为41%，较2013 年上升5.9 个百分点；2025 年农林水、交通运输、城乡社区、节能环保四大类支出占比为21.6%，较2013 年下降5 个百分点。2026 年1-5 月，社会保障和就业支出、卫生健康支出分别同比增长6.7%和5.7%；而与之相对，城乡社区支出同比下降5%，农林水支出同比下降13.2%，交通运输支出同比下降0.7%。（三）地方城投对基建的支撑作用趋弱是长期趋势，但并不能解释
2026 年1-5 月基建投资的短期回落
值得注意的是，地方城投是基建领域的主要参与方，但城投端因素并非2026 年1-5月基建投资低迷的主因。一方面，城投对基建投资的支撑力度持续减弱是近几年持续存在的趋势，并非2026年新出现的边际冲击。从占比看，主要由城投构成的各类国企所筹集资金占基建投资规模的比例在2019 年达到阶段性高点63%；此后逐步回落，2024 年降至58%，较2019 年下降了5 个百分点。从增速看，2020-2024 年各类国企（主要是城投）筹集的基建资金年均增速仅为6.1%（以2019 年为基期），较2016-2019 年间11.4%的平均增速（以2015 年为基期）大幅回落5.3 个百分点。这一变化与地方政府隐性债务治理和城投平台转型密切相关：化债政策推进下城投融资约束趋严，城投平台聚焦存量债务置换与风险化解，对新增项目建设的支撑能力相应减弱。这一过程从2020 年前后就已开始，属于中长期结构性变化。宏观深度请务必阅读最后特别声明与免责条款www.ykzq.com
图表9：由各类国企筹集的基建投资资金在不同时期的平均增速
另一方面，2026 年城投融资环境未见进一步收紧。根据企业预警通汇总的数据，2024年城投债净融资开始显著下降，2025 年1-5 月净融资为-804 亿元；2026 年1-5 月，城投债净融资为-429 亿元，虽仍处于净偿还状态，但较2025 年同期净流出规模有所收窄。因此，城投端的变化主要可以解释的是基建投资增速的中枢下移，对2026 年1-5 月基建增速的回落解释力偏弱。
图表10：近年1-5 月城投债券净融资额
三、下半年基建项目建设和财政资金投放节奏有望加快，基建投资或将明显回升根据前文分析，2026 年1-5 月基建投资增速明显回落，主要与项目建设进程影响下的财政资金投放节奏偏慢有关。展望下半年，随着重大项目逐步进入建设实施阶段、基建相关财政资金加快投放，基建投资增速有望明显回升。从项目端看，一方面，今年上半年处于前期准备阶段的部分重大项目，有望在下半年陆续进入开工建设和投资实施阶段。特别是综合立体交通网、现代物流网、能源保障网、水网等重点项目，在完成前期准备工作后，将逐步转入建设实施阶段。另一方面，为保障实现全年经济社会发展目标，地方政府工作重心预计将向稳增长和扩大有效投资倾斜，重大项目建设、资金拨付和工程实施进度均有望加快。从资金端看，2026 年基建相关财政资金全年额度较为充足，下半年支出和发行进度有望明显提速，从而对基建投资形成更有力支撑。11.4%6.1%5.0%6.0%7.0%8.0%9.0%10.0%11.0%12.0%2016-2019年2020-2024年7,5078,110-804-429-2,000-1,0001,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,000亿元宏观深度请务必阅读最后特别声明与免责条款www.ykzq.com一方面，2026 年6-12 月，一般公共预算中的基建相关支出同比增速或将超过7%，将较1-5 月-6.3%的增速大幅回升。一般公共预算支出的预算支出完成度较高，所以2026年全年四项基建支出的预算计划支出额（6.4 万亿元）大概率可以完成，涉及节能环保、城乡社区事务、农林水事务、交通运输四个领域。1-5 月这四项基建支出规模为2.06 万亿元，同比增速只有-6.3%；但这也意味着6-12 月这四项基建支出规模将达到约4.4 万亿，将较2025 年6-12 月同比增长7.8%。另一方面，新增专项债发行进度有望在6-12 月逐步加快。2026 年新增专项债额度为4.4 万亿元，与2025 年持平。2026 年1-5 月已发行约1.5 万亿元，则6-12 月发行规模将达到约2.9 万亿元。同时，随着新增项目陆续完成前期准备并进入实施阶段，专项债发行和资金使用节奏均有望加快。综合来看，随着项目建设进度加快以及基建相关财政资金投放节奏改善，下半年制约基建投资增长的因素有望逐步缓解。同时，城投债净融资收缩幅度较2025 年已明显收敛，对基建资金来源的边际约束总体保持稳定。因此，2026 年下半年基建投资增速有望较上半年明显改善，并继续发挥稳定固定资产投资和经济增长的重要作用。
图表11：2026 年不同时间段，一般公共预算中基建相关支出的同比增速
-6.3%7.8%-8.0%-6.0%-4.0%-2.0%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%2026年1-5月2026年6-12月（预估）宏观深度请务必阅读最后特别声明与免责条款www.ykzq.com分析师简介罗志恒，2020 年11 月加入粤开证券，现任副总裁，兼首席经济学家、研究院院长，证书编号：S0300520110001。