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投资逻辑：
粤苏月度电价剑指基准，年度长协电价上涨进一步明确
从江苏浙江等省过去几年的电价签订来看，每年年末月度电价与次年年度交易电价基本一致， 因此我们通过跟踪
月度电价来推演年度长协结果。10 月广东、 江苏价格修复趋势进一步强化，广东月度交易电价自5 月起连续超过年度
长协水平，10 月升至0.457 元/千瓦时， 较年度长协大幅上涨8.5 分/千瓦时， 环比增长5.4 分。江苏月度交易电价自
6 月起连续超过年度长协水平，10 月升至0.395 元/千瓦时，较年度长协上涨5.1 分/千瓦时，环比增长5 分。江苏广
东月度电价临近本省燃煤标杆基准价，涨势明显。从更前置的角度来看，可以关注现货电价对月度长协的指引，年初
至今多省现货电价整体较前期低位有所修复。安徽近一周现货均价为0.3889 元/千瓦时， 较年初提升3.7 分/千瓦时。
此外，我们仍要强调的是，过去几年由于现货及月度电价持续低于年度长协，导致用户侧对年度长协电价签订意愿持
续偏低，甚至出现返利情况。但展望 2027 年，形势有望逆转，预计将会看到年度长协的需求大幅提升，这亦提升年
度长协电价的签订结果。对于各个电力板块，收入端均有望走出通缩，利润端也将迎来反转。
市场风格均衡下息差有望回归，关注传统红利水电及红利拓展的核电
长江电力当前的股息率水平约为3.6%，中国10 年期国债收益率约为1.69%，即期息差约为1.93 个百分点。从过
往年份来看，长江电力息差水平维持在60-140bp，但在2024 年8 月后，长江电力的股息率水平不再跟随十年期国债
收益率的向下而向下，整体息差扩大，形成当前近200bp 的差值；即便从资金池息差的角度来看，亦有 50bp 回落的
空间。 更进一步的， 伴随国内低利率环境维持和资金池的债券到期置换， 资金池息差未来仍有更大空间。在此背景下，
我们认为传统的稳定型红利资产也将在股息率要求下降的过程中得到估值端的体现，包括水电、核电、煤炭、垃圾焚
烧等。值得重视的是，2026 年起核电已进入装机投产高峰，展望明年电价修复、装机投产，核电亦有望成为“利与红
利”品种。
底部利润仍具备 4%股息，关注新型红利火电
我们认为红利资产配置有望从强调利润稳定增长的“利与红利”， 逐步转向兼具高股息与业绩弹性的“红与红利”，
火电板块是其中的优选方向。其核心逻辑在于业绩困境反转、电力供需边际改善及资本开支回落。尽管2026 年煤价
上涨导致火电盈利承压，但全国性火电公司上半年度电利润仍维持约2-4 分/千瓦时，板块整体股息率仍在4%以上，
体现出较强的底部盈利韧性。展望明年，预计电量电价侧将修复今年由于煤价上涨带来的成本传导，容量电价侧考虑
用电负荷新高及调节性需求提升， 亦有望向上。与此同时， 火电资本开支高峰已经过去，2026 年上半年自由现金流仍
达到 347 亿元，随着多家公司明确分红比例或绝对分红金额承诺， 预计明年盈利修复将进一步增强分红能力和盈利稳
定性，推动板块估值中枢回升，我们认为火电将成为“红与红利”的核心。
相关标的：先全国再区域、持续评估电价弹性
全国性公司以及电价上涨弹性较大的区域公司：
国电电力、
宝新能源、华润电力、
华能国际、
华电国际、广西能
源等。伴随年底电价逐步签订落地，部分区域高弹性地方火电。水电：
川投能源、
国投电力、长江电力；核电：中国
核电、
中国广核。
风险提示
煤价波动幅度超预期；绿电装机及消纳情况不及预期；电力体制改革政策出台不及预期。
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内容目录
一、现货及月度电价抬升强化跨年电价修复预期，1-8 月新增风光占比68% .............................. 4
（一）现货及月度电价均有明显抬升，跨年电价修复预期强化 ..................................... 4
（二）1-8 月新增装机221.5GW，风光占比68% .................................................. 6
二、电力煤炭高频数据跟踪 ....................................................................... 9
三、板块估值及交易情况 ........................................................................ 12
四、风险提示 .................................................................................. 14
图表目录
图表 1： 广东月度电价今年5 月起连续超过年度电价 ................................................ 4
图表 2： 江苏月度电价今年6 月起连续超过年度电价 ................................................ 4
图表 3： 2026 年6 月代购电价见底开始回升 ........................................................ 5
图表 4： 广东燃煤现货电价近期明显上升（元/兆瓦时） ............................................. 5
图表 5： 山西日前市场电价近期震荡上行（元/兆瓦时） ............................................. 5
图表 6： 江苏日前现货电价9 月以来抬升（元/兆瓦时） ............................................. 6
图表 7： 上海日前现货电价维持高位震荡（元/兆瓦时） ............................................. 6
图表 8： 安徽日前现货电价9 月以来显著修复（元/兆瓦时） ......................................... 6
图表 9： 2026 年1-8 月全国发电设备总装机容量达4103GW ........................................... 7
图表 10： 2026 年8 月末火电装机占比已降至38.7% ................................................. 7
图表 11： 2026 年1-8 月新增火电装机约58.7GW .................................................... 7
图表 12： 2026 年1-8 月新增水电装机约7.5GW ..................................................... 7
图表 13： 2026 年8 月新增火电装机约8.4GW ....................................................... 7
图表 14： 2026 年1-8 月新增风电装机约53.3GW .................................................... 8
图表 15： 2026 年1-8 月新增光伏装机约97.2GW .................................................... 8
图表 16： 2026 年8 月新增风电装机约6.2GW ....................................................... 8
图表 17： 2026 年8 月新增光伏装机约11.0GW ...................................................... 8
图表 18： 2026 年1-8 月新增核电装机约4.8GW ..................................................... 9
图表 19： 内贸煤价格近期大幅上涨后维持高点 ..................................................... 9
图表 20： 北方港口煤炭库自低位存略有回升 ....................................................... 9
图表 21： 二十五省电厂日耗再度向上 ............................................................ 10
图表 22： 坑口煤价近期快速上涨后保持平稳 ...................................................... 10
图表 23： 国内外煤价价差收窄 .................................................................. 10
图表 24： 溪洛渡入库流量同比下降 .............................................................. 11
图表 25： 三峡入库流量同比下降 ................................................................ 11
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图表 26： 锦屏一级入库流量有所上升 ............................................................ 11
图表 27： 官地入库流量同比下降 ................................................................ 11
图表 28： 猴子岩入库流量同比增长 .............................................................. 11
图表 29： 瀑布沟入库流量波动上升 .............................................................. 11
图表 30： 龙滩入库流量近期有所回落 ............................................................ 12
图表 31： 水布垭入库流量波动上升 .............................................................. 12
图表 32： 全国LNG 出厂价格指数略有下降 ........................................................ 12
图表 33： 国内外天然气价格表现分化 ............................................................ 12
图表 34： 公用事业板块PE 近十年分位数57.39% ................................................... 13
图表 35： 公用事业板块PB 近十年分位数33.52% ................................................... 13
图表 36： 煤炭板块PE 近十年分位数91.12% ....................................................... 13
图表 37： 煤炭板块PB 近十年分位数97.68% ....................................................... 13
图表 38： 公用事业板块成交量/额占比有所回落 ................................................... 13
图表 39： 煤炭板块成交量/额占比近期有所回落 ................................................... 14
图表 40： 煤炭与公用事业涨幅位居前列 .......................................................... 14
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一、现货及月度电价抬升强化跨年电价修复预期，1-8 月新增风光占比 68%
（一）现货及月度电价均有明显抬升，跨年电价修复预期强化
从江苏浙江等省过去几年的电价签订来看， 每年年末月度电价与次年年度交易电价基本一
致， 因此我们通过跟踪月度电价来推演年度长协结果。10 月广东、 江苏价格修复趋势进一
步强化， 广东月度交易电价自5 月起连续超过年度长协水平，10 月升至0.457 元/千瓦时，
较年度长协大幅上涨 8.5 分/千瓦时，环比增长 5.4 分。江苏月度交易电价自6 月起连续
超过年度长协水平，10 月升至0.395 元/千瓦时， 较年度长协上涨5.1 分/千瓦时， 环比增
长 5 分。江苏广东月度电价临近本省燃煤标杆基准价，涨势明显。从更前置的角度来看，
可以关注现货电价对月度长协的指引，年初至今多省现货电价整体较前期低位有所修复。
安徽近一周现货均价为 0.3889 元/千瓦时，较年初提升 3.7 分/千瓦时。此外，我们仍要
强调的是， 过去几年由于现货及月度电价持续低于年度长协， 导致用户侧对年度长协电价
签订意愿持续偏低，甚至出现返利情况。但展望 2027 年，形势有望逆转，预计将会看到
年度长协的需求大幅提升，这亦提升年度长协电价的签订结果。对于各个电力板块，收入
端均有望走出通缩，利润端也将迎来反转。
图表1：广东月度电价今年5 月起连续超过年度电价
来源：广东电力交易中心，
国金证券研究所
图表2：江苏月度电价今年6 月起连续超过年度电价
来源：江苏电力交易中心，国金证券研究所
546
401
373
457
554
466
392 372
300
360
420
480
540
600
2023/1
2023/2
2023/3
2023/4
2023/5
2023/6
2023/7
2023/8
2023/9
2023/10
2023/11
2023/12
2024/1
2024/2
2024/3
2024/4
2024/5
2024/6
2024/7
2024/8
2024/9
2024/10
2024/11
2024/12
2025/1
2025/2
2025/3
2025/4
2025/5
2025/6
2025/7
2025/8
2025/9
2025/10
2025/11
2025/12
2026/1
2026/2
2026/3
2026/4
2026/5
2026/6
2026/7
2026/8
2026/9
2026/10
广东月度电价（元/兆瓦时） 广东年度电价（元/兆瓦时）
469
421
340
395
467 453
412
344
250
310
370
430
490
550
2023/1
2023/2
2023/3
2023/4
2023/5
2023/6
2023/7
2023/8
2023/9
2023/10
2023/11
2023/12
2024/1
2024/2
2024/3
2024/4
2024/5
2024/6
2024/7
2024/8
2024/9
2024/10
2024/11
2024/12
2025/1
2025/2
2025/3
2025/4
2025/5
2025/6
2025/7
2025/8
2025/9
2025/10
2025/11
2025/12
2026/1
2026/2
2026/3
2026/4
2026/5
2026/6
2026/7
2026/8
2026/9
2026/10
江苏月度电价（元/兆瓦时） 江苏年度电价（元/兆瓦时）
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图表3：2026 年6 月代购电价见底开始回升
来源：国家电网，南方电网，国金证券研究所 备注：剔除新疆及内蒙古东部
年初至今多省现货电价整体较前期低位有所修复，广东、山西近期现货电价上行明显。广
东作为用电负荷中心之一， 燃煤现货电价在前期冲高回落后近期再度明显上升， 截至9 月
21 日为0.552 元/千瓦时， 同比+0.3168 元/千瓦时 （幅度+134.2%） ， 周环比+0.1132 元/千
瓦时（幅度+25.7%），9 月以来现货均价为 0.4215 元/千瓦时，环比增长 8.8%。山西日前
市场电价 8 月末至 9 月初回落后震荡走强，截至9 月 24 日出清算术均价为0.4506 元/千
瓦时， 同比+0.0455 元/千瓦时 （幅度+11.2%） ， 周环比+0.1907 元/千瓦时 （幅度+73.4%），
9 月以来现货均价为 0.3437 元/千瓦时，环比增长 11.2%。在煤价仍处高位的背景下，部
分区域现货电价中枢抬升，对火电成本传导形成一定支撑。
图表4：广东燃煤现货电价近期明显上升（元/兆瓦时） 图表5：山西日前市场电价近期震荡上行（元/兆瓦时）
来源：广东电力交易中心，国金证券研究所 来源：山西电力交易中心，国金证券研究所
江苏、上海现货电价整体表现相对坚挺。江苏日前现货成交均价9 月以来整体抬升，截至
9 月 23 日为0.4274 元/千瓦时，同比+0.0903 元/千瓦时（幅度+26.8%）；9 月以来均价约
0.3858 元/千瓦时，较8 月均价+14.0%。上海日前现货成交均价整体维持高位窄幅震荡，
截至 9 月 22 日为 0.4370 元/千瓦时；9 月以来均价约 0.4318 元/千瓦时，较 8 月均价-
4.3%。安徽日前现货电价 7-8 月多次快速下探，9 月以来显著回升，截至 9 月 24 日为
0.3884 元/兆瓦时；9 月以来均价约0.3569 元/千瓦时，较8 月均价+106.9%。
0.422
0.410
0.368
0.427
0.402
0.366
0.421
0.398
0.352
0.419
0.396
0.348
0.405 0.396
0.327
0.394 0.390
0.338
0.390 0.385
0.342
0.396 0.388
0.352
0.398
0.377
0.351
0.25
0.29
0.33
0.37
0.41
0.45
2024年代理购电价均值（元/千瓦时） 2025年代理购电价均值（元/千瓦时） 2026年代理购电价均值（元/千瓦时）
1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月
0
160
320
480
640
800
1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月
日前现货成交电价:平均电价:燃煤:广东
2023 2024 2025 2026
0
200
400
600
800
1000
1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月
出清算术均价:电力:日前市场:山西
2023 2024 2025 2026
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图表6：江苏日前现货电价9 月以来抬升（元/兆瓦时） 图表7：上海日前现货电价维持高位震荡（元/兆瓦时）
来源：江苏电力交易中心，国金证券研究所 来源：
上海电力交易中心，国金证券研究所
图表8：安徽日前现货电价9 月以来显著修复（元/兆瓦时）
来源：安徽电力交易中心，国金证券研究所
（二）1-8 月新增装机 221.5GW，风光占比 68%
截至2026 年8 月末全国发电设备装机达4103GW，同比增长11.1%，较2025 年末增长5.4%。
从结构看，伴随新能源发电的不断发展，截至2026 年 8 月末，我国装机格局分电源可拆
分为：火电、水电、风电、光伏、核电装机分别占38.2%、11.1%、16.5%、31.1%、1.6%。
2026 年 1-8 月我国新增装机221.5GW，其中风光新增装机150.5GW，占全口径新增装机的
68%。
0
100
200
300
400
500
日前现货成交电价:平均电价:江苏
0
140
280
420
560
700
2026/3
2026/3
2026/3
2026/4
2026/4
2026/5
2026/5
2026/6
2026/6
2026/7
2026/7
2026/8
2026/8
2026/9
日前现货成交电价:平均电价:上海
0
100
200
300
400
500
日前现货成交电价:平均电价:安徽
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图表9：2026 年1-8 月全国发电设备总装机容量达4103GW 图表10：2026 年8 月末火电装机占比已降至38.7%
来源：iFinD，国金证券研究所
具体来看，1-8 月火电累计新增装机约58.7GW，其中8 月火电新增装机约8.4GW（2025 年
同期为7.9GW，2024 年同期为4.2GW）；水电开发相对充分， 近年来新增装机相对有限，1-
8 月水电累计新增装机约7.5GW，其中8 月水电新增装机约0.7GW（2025 年同期为1.0GW，
2024 年同期为0.8GW）。
图表11：2026 年1-8 月新增火电装机约58.7GW 图表12：2026 年1-8 月新增水电装机约7.5GW
来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所
图表13：2026 年8 月新增火电装机约8.4GW
来源：iFinD，国金证券研究所
2377 2564
2920
3349
3891 3694
4103
7.9% 7.9%
13.9%14.7%
16.2%
18.1%
11.1%
0%
4%
8%
12%
16%
20%
0
900
1800
2700
3600
4500
全国发电设备总装机容量/GW（左轴） 增速/%（右轴）
54.6% 52.0% 47.6% 43.1% 39.6% 40.5% 38.7%
16.4% 16.1% 14.4% 13.0% 11.5% 12.0% 11.1%
0%
20%
40%
60%
80%
100%
火电占比/% 水电占比/% 风电占比/%
光伏发电占比/% 核电占比/%
20.0 24.0 28.0 32.4 38.4
50.3
58.7
0
20
40
60
80
100
火电装机容量累计新增/GW
2022 2023 2024 2025 2026
1.2 1.4 2.5 4.1
6.0 6.8 7.5
0
5
10
15
20
25
水电装机容量累计新增/GW
2022 2023 2024 2025 2026
20.0
4.1 4.0 4.4 6.0
11.9
8.4
0
5
10
15
20
25
1-2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月
火电装机容量累计新增/GW
2022 2023 2024 2025 2026
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风光装机受上年 136 号文抢装影响，2026 年 1-5 月新增量大幅下降，6 月后风电新增提
升：1-8 月风光新增装机合计达150.5GW（2025 年同期为288.5GW）。其中风电8 月新增装
机约6.2GW（2025 年同期为4.2GW），1-8 月累计新增装机约53.3GW（2025 年同期为57.8GW）；
光伏8 月新增装机约11.0GW（2025 年同期为7.4GW），1-8 月累计新增装机约97.2GW（2025
年同期为230.6GW）。核电方面，1 月
中国核电福建漳州1.2GW、4 月中广核惠州核电1.2GW、
中广核苍南核电 1.21GW、8 月中广核惠州核电 1.2GW、9 月中国核电海南昌江核电 1.2GW
投产，核电投产高峰来临。
图表14：2026 年1-8 月新增风电装机约53.3GW 图表15：2026 年1-8 月新增光伏装机约97.2GW
来源：iFinD，国金证券研究所
图表16：2026 年8 月新增风电装机约6.2GW 图表17：2026 年8 月新增光伏装机约11.0GW
来源：iFinD，国金证券研究所
11.0 15.8 21.3 25.1
38.6
47.1 53.3
0
25
50
75
100
125
1-2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月
风电装机容量累计新增/GW
2022 2023 2024 2025 2026
32.5 41.4 50.9 59.6 72.1 86.2 97.2
0
70
140
210
280
350
1-2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月
光伏装机容量累计新增/GW
2022 2023 2024 2025 2026
11.0
4.7 5.5 3.8
13.6
8.5 6.2
0
10
20
30
40
50
1-2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月
风电装机容量当月新增/GW
2022 2023 2024 2025 2026
32.5
8.9 9.5 8.7 12.5 14.1 11.0
0
20
40
60
80
100
光伏装机容量当月新增/GW
2022 2023 2024 2025 2026
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图表18：2026 年1-8 月新增核电装机约4.8GW
来源：iFinD，国金证券研究所
二、电力煤炭高频数据跟踪
现货煤价年初以来整体抬升，6 月中旬冲高后有所回落，7 月到 8 月中旬逐步回升，近期
价格大幅上涨后维持高点。截止 9 月 24 日秦皇岛港 5500 大卡现货煤价为 986 元/吨，同
比上涨282 元/吨（幅度+40.1%） ，周环比上涨11 元/吨（幅度+1.1%）。3 月以来伴随供暖
季结束、气温回升，4-5 月电厂日耗维持季节性低位；受水文及温度影响，本周二十五省
电厂日耗上涨后回落， 截止9 月23 日为578.3 万吨， 同比+52.2 万吨 （幅度+9.9%） ， 周环
比+48.2 万吨（幅度+9.1%）。综合影响下，近期港口煤炭库自低位存略有回升，截止9 月
21 日，北方港口库存为3197.6 万吨，同比+223.4 万吨（幅度+7.9%） ，周环比+42.9 万吨
（幅度+1.4%）。
图表19：内贸煤价格近期大幅上涨后维持高点 图表20：北方港口煤炭库自低位存略有回升
来源：中国煤炭市场网，国金证券研究所 来源：中国煤炭市场网，国金证券研究所
1.2 1.2
3.6 3.6 3.6 3.6
4.8
0
1
2
3
4
5
1-2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月
核电装机容量累计新增/GW
2022 2023 2024 2025 2026
986
500
660
820
980
1140
1300
1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月
平仓价:动力煤:山西优混(5500):秦皇岛(元/吨)
2023 2024 2025 2026
2000
2500
3000
3500
4000
4500
1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月12月
煤炭:库存:分区域:北方(万吨)
2022 2023 2024 2025 2026
行业周报
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图表21：二十五省电厂日耗再度向上
来源：CCTD，国金证券研究所
近期坑口煤价有所上涨， 国内外煤价整体企稳， 进口煤价格优势仍不明显。 山东滕州5500
大卡坑口煤价自7 月末以来明显上涨， 截止9 月24 日为955 元/吨， 较秦皇岛港口价格低
31 元/吨， 上年同期价差为34 元/吨， 价差周环比缩小3 元/吨。 海外煤价方面， 近期海外
煤价企稳，价格优势仍不明显，截止9 月24 日山西优混动力煤5500 大卡库提价1030.00
元/吨，同比+285 元/吨（幅度+38.3%） ，周环比+10 元/吨（幅度+1.0%） ；澳煤5500 大卡
库提价为 1028.03 元/吨，同比+269.10 元/吨（幅度+35.5%） ，周环比持平；印尼煤 5500
大卡库提价为1052.72 元/吨，同比+319.90 元/吨（幅度+43.7%） ，周环比-4.57 元/吨。
图表22：坑口煤价近期快速上涨后保持平稳 图表23：国内外煤价价差收窄
来源：中国煤炭市场网，国金证券研究所 来源：中国煤炭市场网，国金证券研究所
2026 年进入主汛期后水文条件明显改善， 在去年同期来水偏枯的低基数下， 水电发电量有
望增长。根据各省水文网站数据，9 月24 日金沙江下游溪洛渡电站入库流量为3200 立方
米/秒，同比-57.3%、周环比-13.5%；长江上游三峡电站来水有所上升，9 月24 日三峡电
站入库流量为 14200 立方米/秒，同比-54.2%、周环比+22.4%。雅砻江入汛后来水快速抬
升，锦屏一级电站9 月23 日入库流量为1790 立方米/秒，同比+18.9%、周环比-7.3%；官
地电站 9 月 23 日入库流量为 1250 立方米/秒，同比-37.4%、周环比-31.7%。大渡河来水
表现有所分化，猴子岩电站9 月24 日入库流量为1730 立方米/秒，同比+24.9%、周环比-
3.9%； 瀑布沟电站来水波动上升，9 月24 日为1920 立方米/秒， 同比-3.7%、 周环比+19.3%。
红水河龙滩电站来水近期有所回落，最新9 月24 日为643 立方米/秒，同比-26.7%、周环
比-1.4%。清江水布垭电站近期波动上升，最新 9 月 24 日入库流量为 616.55 立方米/秒，
同比+39.2%、周环比+1179%。
300
400
500
600
700
800
1/1 2/1 3/1 4/1 5/1 6/1 7/1 8/1 9/1 10/1 11/1 12/1
二十五省电厂日耗/万吨
2022 2023 2024 2025 2026
500
600
700
800
900
1000
坑口煤价&港口煤价（元/吨）
平仓价:动力煤:山西优混(5500):秦皇岛
坑口价(含税):动力煤(Q5500):山东:滕州
600
700
800
900
1000
1100
国内外煤价对比（元/吨）
库提价(含税):动力煤:澳洲5500:
广州港
库提价(含税):动力煤:山西优混(5500):
广州港
库提价(含税):动力煤:印尼5500:
广州港
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图表24：溪洛渡入库流量同比下降 图表25：三峡入库流量同比下降
来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所
图表26：锦屏一级入库流量有所上升 图表27：官地入库流量同比下降
来源：四川省水文水资源勘测中心，国金证券研究所 来源：四川省水文水资源勘测中心，国金证券研究所
图表28：猴子岩入库流量同比增长 图表29：瀑布沟入库流量波动上升
来源：四川省水文水资源勘测中心，国金证券研究所 来源：四川省水文水资源勘测中心，国金证券研究所
0
2000
4000
6000
8000
10000
1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月
溪洛渡日度入库流量/立方米/秒
2022 2023 2024 2025 2026
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40000
50000
1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月
三峡入库流量（立方米/秒）
2022 2023 2024 2025 2026
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3000
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1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月12月
锦屏一级入库流量（立方米/秒）
2023 2024 2025 2026
0
800
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2400
3200
4000
1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月12月
官地日度入库流量/立方米/秒
2023 2024 2025 2026
0
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3000
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1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月
猴子岩日度入库流量/立方米/秒
2023 2024 2025 2026
0
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3600
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1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月
瀑布沟日度入库流量/立方米/秒
2023 2024 2025 2026
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图表30：龙滩入库流量近期有所回落 图表31：水布垭入库流量波动上升
来源：贵州省南北盘江红水河航道管理局，国金证券研究所 来源：湖北省水文水资源中心，国金证券研究所
海外气价整体有所上涨， 国内LNG 现货价格小幅下降。2022 年俄乌冲突爆发后， 欧洲天然
气供应链持续受扰，TTF 气价一度飙升至历史高位，全球气价共振上行，国内LNG 价格亦
同步抬升。进入 2026 年后，中东地缘风险阶段性加剧，霍尔木兹海峡通行风险扰动，进
一步扰动全球油气运输与供需预期，推动国际天然气价格波动加大。本周来看，欧洲TTF
周环比下降、美国NYMEX、 国内LNG 价格周环比上涨。 截止9 月 23 日欧洲TTF 现货价格为
74.15 欧元/兆瓦时，同比+129.7%，周环比-4.7%；截止9 月25 日美国NYMEX 天然气期货
价格为3.21 美元/百万英热，同比+8.8%，周环比+10.7%；截止9 月24 日中国LNG 现货价
格为6176 元/吨，同比+53.7%，周环比下降16 元/吨。
图表32：全国 LNG 出厂价格指数略有下降 图表33：国内外天然气价格表现分化
来源：上海石油天然气交易中心，国金证券研究所 来源：CME，ICE，国金证券研究所
三、板块估值及交易情况
估值水平上，公用事业板块市盈率（剔除负值）为 20.02，近十年估值分位数为 57.39%，
煤炭板块市盈率（剔除负值）为17.08，近十年估值分位数为91.12%；公用事业板块市净
率为1.70，近十年估值分位数为33.52%，煤炭板块市净率为1.78，近十年估值分位数为
97.68%。在交易量上，2026 年2 月在算电融合催化下， 公用事业板块成交占比一度明显抬
升，5 月中旬至6 月初再度走高，7 月下旬短期快速回升后近期有所回落，9 月 24 日公用
事业板块成交量占比 3.92%，成交额占比 1.62%；煤炭板块来看，成交活跃度亦自6 月初
高位回落，7 月下旬短期回升后近期呈现波动态势，9 月24 日成交量占比1.32%、成交额
占比0.59%。年初至今SW 一级行业中，煤炭、公用事业板块分别上涨21.57%、0.40%，分
0
1600
3200
4800
6400
8000
1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月
龙滩日度入库流量/立方米/秒
2023 2024 2025 2026
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1000
2000
3000
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5000
1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月
水布垭日度入库流量/立方米/秒
2022 2023 2024 2025 2026
0
2000
4000
6000
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1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月
出厂价格指数:LNG:全国(元/吨)
2022 2023 2024 2025 2026
0
2000
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0
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20
30
40
50
美国:期货收盘价(连续):天然气:NYMEX(美元/百万英热单位)
欧洲:期货收盘价(连续):天然气:TTF:ICE(美元/百万英热单位)
中国:现货价:液化天然气(元/吨)(右轴)
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别位列第三、第八名。
图表34：公用事业板块PE 近十年分位数57.39% 图表35：公用事业板块 PB 近十年分位数33.52%
来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所
图表36：煤炭板块PE 近十年分位数91.12% 图表37：煤炭板块PB 近十年分位数97.68%
来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所
图表38：公用事业板块成交量/额占比有所回落
来源：iFinD，国金证券研究所
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图表39：煤炭板块成交量/额占比近期有所回落
来源：iFinD，国金证券研究所
图表40：煤炭与公用事业涨幅位居前列
来源：iFinD，国金证券研究所
四、风险提示
煤价波动幅度超预期：若进口煤价格、国际能源价格扰动导致煤价超预期上涨，火电度电
燃料成本可能重新抬升， 压缩电量端和容量电价带来的盈利改善空间， 并影响火电自由现
金流转正、资产负债率下降及分红能力提升的持续性。
绿电装机及消纳情况不及预期：新能源全面入市后，绿电盈利对利用小时、市场化交易电
价和消纳水平更加敏感。 若风光装机继续高增但电网外送、 调节电源及负荷增长不及预期，
弃风弃光率可能抬升， 大发时段电价折价扩大， 导致绿电电量增长难以转化为收入和利润
增长。
电力体制改革政策出台不及预期：若电力市场化改革推进节奏慢于预期，或机制电价、容
量补偿、辅助服务收益、系统运行费用分摊等细则落地不及预期，相关资产盈利稳定性和
现金流改善可能弱于判断，影响公用事业化重估逻辑兑现。
21.57%
0.40%
-45%
-30%
-15%
0%
15%
30%
45%
2026年初至今板块涨跌幅
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行业投资评级的说明：
买入：预期未来 3－6 个月内该行业上涨幅度超过大盘在 15%以上；
增持：预期未来 3－6 个月内该行业上涨幅度超过大盘在 5%－15%；
中性：预期未来 3－6 个月内该行业变动幅度相对大盘在 -5%－5%；
减持：预期未来 3－6 个月内该行业下跌幅度超过大盘在 5%以上。
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特别声明：
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