华源证券

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证券研究报告
晨会
市场数据
指数名称
收盘价
涨跌幅
年初至今
上证指数
3,832.26
0.72%
-4.75%
创业板指
3,343.96
3.06%
1.50%
沪深300
4,588.20
0.85%
-2.75%
中证1000
7,075.51
2.53%
-8.75%
科创50
1,635.96
2.99%
16.57%
北证50
1,083.27
3.26%
-26.13%
资料来源：聚源，华源证券研究所，截至2026年07月31日
华源晨会精粹20260802
投资要点：

宏观经济PMI 三大项转弱，逆周期调节或温和加力——兼评7 月PMI 数据：2026
年7 月官方制造业PMI49.2%，预期50.1%，前值50.3%；官方非制造业PMI49.0%，
预期50.0%，前值50.2%。制造业：受传统生产淡季与地缘冲突反复等扰动，制造
业PMI 降至荣枯线下，供需分项均转弱。价格分项延续下行，或进一步确认PPI 环
比放缓趋势。不同类型企业景气度均下滑。7 月大、中、小型企业PMI 分别分别较
前值下行了1.2、0.8、0.8 个百分点；表征民企景气度的BCI 指数回升了1.4 个百分
点至50.1%。往后看，7 月政治局会议强调要加快财政支出和债券资金使用进度，有
力推进“两重”、“两新”、“六张网”等建设，有望加快形成实物工作量，推动
基建投资增速筑底回升。服务业新订单指数下滑较多。三大分项PMI 均下行，逆周
期调节或温和加力。总体来看，权益市场风险偏好有望修复，债券流动性环境亦较
友好。
风险提示：国内政策不及预期，地缘政治反复超预期，美国经济超预期衰退。

固定收益制造业PMI 超季节性回落，供需同步转弱——2026 年7 月PMI 点评：总
量景气度明显回落，本轮制造业PMI 回落幅度明显高于通常的季节性变化，内生需
求不足或仍是经济主要约束，经济基本面偏弱对债市构成利多，债券收益率曲线有
望适度走平，超长债机会突出。制造业PMI 有所回落，供需均转弱。非制造业PMI
有所回落，服务业和建筑业均转弱。债券收益率曲线有望适度走平，超长债机会突
出。当前，中短债收益率处于历史低位，债券收益率曲线陡峭，超长债机会突出。7
月制造业PMI 超季节性回落，供需均转弱，且需求下降速度快于生产，企业景气度
普遍回落，下半年政策利率可能下调。我们预计三季度10Y 国债收益率跌破1.70%，
30Y 国债收益率走向2.0%。我们建议重点关注20Y 及以上国债和地方债之大机会，
资金或填平价值洼地。
风险提示：财政大幅发力，导致债市调整；股市可能大幅走强，对债市情绪有冲击；
地缘局势超预期恶化，原油价格再次走强等。

金融工程Score_v4style 因子今年相对中证全指超额34.65%——深度学习因子周
报：中证全指上：近一周，score_v3fast 因子表现较好超额收益为2.99% ，
score_v4style 因子其次为2.80%，score_v2 因子近期表现相对较弱。沪深300 上：
近一周，score_v3fast 因子表现较好，超额收益为0.36%。中证500 上：近一周，
score_v3fast因子表现较好，超额收益为4.47%。中证1000上：近一周，score_v4style
因子表现较好，超额收益为4.66%。指增组合表现：近一周，沪深300、中证500
和中证1000 指增组合超额收益分别为-0.98%、-0.75%和-2.32%。今年以来，沪
深300、中证500 和中证1000 指增组合超额收益分别为0.84%、10.55%和7.40%。
风险提示。1）量化模型基于历史数据分析，未来或存在失效风险，建议投资者紧密
2026 年08 月02 日

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跟踪模型表现。2）极端市场环境可能对模型效果造成剧烈冲击，导致收益亏损。

固定收益信贷或负增长，社融增量预计较低——2026 年7 月金融数据预测：依据
过往信贷投放规律及行业观察等，我们预测2026 年7 月新增贷款-3500 亿元，社融
增量1.17 万亿元；7 月末，M2 达356.2 万亿，YoY+7.9%，M1（新口径）YoY+3.9%，
社融增速7.4%。7 月预计新增贷款-3500 亿，同比多减，且增量结构偏差。我们预
计7 月住户短贷-4000 亿，个贷中长期-1500 亿，均同比多减。我们预计7 月对公
短贷-3000 亿，对公中长期-3500 亿，票据融资+7000 亿。信贷需求较弱，叠加信
贷不良风险不低，2026 年新增贷款或同比明显少增。7 月M2 增速或环比略微回落。
我们预计2026 年7 月末新口径M1 增速3.9%，较上月末略微回落。我们预测7 月
份社融增量1.17 万亿（2025 年7 月社融增量1.13 万亿），同比接近。8 月下半月
超长债收益率或创年内新低。
风险提示：出口或超预期；经济超预期复苏；理财委外、银行自营投资基金的监管
及税收政策变动风险。

北交所3D 打印成为中国外贸“新名片”，关注北交所3D 打印相关标的——北交所
消费服务产业跟踪第七十四期：2026 年我国3D 打印行业市场规模预计将达862 亿
元，3D 打印机出口量有望达800 万台。据海关统计，2026 年上半年，我国工业机
器人、3D 打印机等人工智能相关产品出口表现亮眼，成为中国外贸的“新名片”。
2026 年上半年，我国累计出口3D 打印机362 万台，同比增长90.2%；出口总额达
96.11 亿元，同比增长109.3%。全球消费级方面，在人工智能和打印机功能性提升
的双引擎推动下，2025 年按GMV 计的市场规模达60 亿美元，预计到2030 年将增
长至272 亿美元。3D 打印在商业航天、医疗、汽车等领域应用持续拓展。我们梳理
了北交所和3D 打印相关的公司，有已上市公司三协电机（已深度绑定3D 打印龙头
拓竹科技）、天工股份（不断向3D 打印（线材）等领域深入拓展）、拟上市公司先
临三维（主要产品包括工业3D 扫描仪和齿科3D 扫描仪）等。本周北交所消费服务
股股价涨跌幅中值+8.41%。
风险提示：宏观经济环境变动风险、市场竞争风险、资料统计误差风险。

金属新材料国内库存持续去化，铜铝价格回升——有色金属大宗金属周报：铜：
国内库存持续去化，铜价回升，重点关注下周非农数据。宏观方面，本周美联储7
月议息会议维持利率不变，重点关注下周美国非农数据。铝：美伊战争不确定性增
加，叠加库存持续去化，铝价反弹。锂：静待旺季需求驱动，锂价下行空间或有限。
本周广期所碳酸锂仓单2.5 万吨，环比减少37.2%。本周锂价延续调整，或主要受
供给端宽松预期影响。我们认为当前供紧需强的逻辑未变，锂价下行空间或有限。
风险提示：下游复产不及预期风险；国内房地产需求不振风险；新能源汽车增速不
及预期风险。

公用环保GIL 或迎来投资机遇核电年内首批核准8 台——大能源行业2026 年第
30 周周报：电网：土地成为电网发展重要制约，GIL 有望迎来投资机遇。随着双碳
战略的稳步推进，我国电力系统迎来快速发展，但土地资源成为电网发展的重要制
约。GIL 相比传统架空线路，GIL 具有占地面积小、不受环境影响等显著优势，特别
是在城市核心区、跨江隧道、工业园区等土地资源紧张或环境要求高的场景下具备

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很强的应用性。目前多个GIL 跨江项目密集开展，后续人口密集区跨江线路有望大
规模采用GIL 路线。关注GIL 设备供应商投资机会。电力：核电年内首批核准8 台，
新技术新厂址成为亮点。7 月31 日，国务院常务会议决定核准辽宁庄河一期工程等
四个核电项目，合计8 台机组。核电装机增长持续推进，电价政策出台或才是估值
关键。未来核电或将转变为电价预期稳定+装机成长的稳健红利资产，重申核电投资
价值。
风险提示：用电量不及预期、弃电率超预期、电网投资力度不及预期。

金属新材料7 月FOMC 维持利率不变但分歧扩大，加息阴影仍在积聚——贵金属双
周报：近两周黄金白银维持宽幅震荡走势，我们认为主要原因包括：美联储维持联
邦基金利率目标区间不变，三张反对票揭露内部分歧加剧。中东局势进一步升温，
美国完成大规模打击、伊朗称袭击美军基地。世界黄金协会最新报告大幅下修26Q1
全球央行购金数据，并预计全年数据将同比下降。中期维度，市场核心交易逻辑已
锚定“通胀粘性韧性超预期→美联储高利率维持周期拉长→年内加息预期反复升温”
的定价链条，黄金定价中枢仍由美债实际利率与美元指数主导，行情整体或将延续
偏弱震荡格局。当前美伊沟通渠道仍未完全关闭但双方军事行动烈度持续升温，伊
朗革命卫队表示只要美国威胁和干涉地区海上活动持续霍尔木兹海峡就不会重新开
放，地缘冲突的反复性持续扰动全球原油供应预期，能源价格的上行风险或将进一
步巩固通胀粘性，反向支撑美联储的紧缩政策立场。与此同时，美元指数与美债收
益率同步上行形成双重压制，叠加黄金避险属性阶段性让位于利率定价逻辑，黄金
价格的上行空间或将持续受到制约。
风险提示：中东冲突不确定性风险；通胀超预期持续风险；经济失速下行风险；美
联储超预期加息风险。

商业航天科技反弹与朱雀三回收或在即，关注商业航天布局机会——商业航天周
报：云巨头再加速，“AI 投入能否兑现”疑虑或阶段性缓释。微软、亚马逊公布财
报，我们认为：本次业绩的核心是Azure/AWS 增速再加速、积压订单与AI 相关收
入同步抬升，或在一定程度上打消了市场对“算力开支能否转化为云与AI 变现”的
担忧。对A 股映射上，有望阶段性修复光模块/CPO、液冷、高速连接等算力硬件链
风险偏好，但兑现节奏或仍取决于后续订单与业绩验证。朱雀三回收或在即，民营
火箭梯队完整后续催化不断。7 月10 日长征十号乙在海南商业航天发射场首飞告捷，
火箭一二级分离约6 分钟后，一子级垂直返回、由海上回收平台通过"网系捕获"方式
成功回收。参照遥一节奏，我们预计遥二可能在8 月中旬前择机复飞。我们认为：
一旦遥二一子级实现垂直软着陆，民营火箭将从“成功入轨”跨越至“回收复用”
闭环，估值逻辑或由“概念想象”切换至“可复用火箭产业化验证”；窗口临近放
大事件博弈属性，需对气象延期与技术结果预留容错；在此基础上，我国民营火箭
后续催化不断，建设梯队完整，看好产业中长线趋势。
风险提示。商业航天需求不及预期，前沿技术落地不及预期，市场竞争风险。

北交所北证50 指数9 月将迎样本股调整，中报窗口期聚焦低估值高增长标的——
北交所周观察第八十七期：受整体市场影响2026 年7 月北证50/北证专精特新指数
分别下跌13%/18%，但跑赢双创。9 月北证50 指数成份股将迎来调整，关注指数

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成份股预期变动。本周北证50 指数反弹5%。当前正值中报业绩窗口期，叠加多家
上市公司落地回购与增持计划夯实底部信心，北交所三个月持有期公募产品稳步推
进或打开增量资金想象空间，尽管常态化IPO 供给仍存在资金分流压力，但我们认
为板块底部支撑力度持续增强。展望下周，北交所有望延续震荡修复行情，市场博
弈重心逐步转向半年报基本面验证；上市公司增持&回购持续提供底部支撑，需要持
续关注成交额能否进一步扩容巩固反弹趋势，同时留意解禁等阶段性扰动，重点把
握“稀缺性+低估值+拓外延”投资主线。
风险提示：宏观经济环境变动风险、市场竞争风险、资料统计误差风险

传媒腾讯控股(00700.HK)点评：业绩稳健，关注混元模型迭代及AI 产品推进：我
们预计公司2026Q2 实现营业收入2025 亿元，同比+9.77%。增值服务979 亿元，
同比+7.1%，其中游戏业务647 亿元，同比+9.36%，社交网络331 亿元，同比+3%；
营销服务业务422 亿元，同比+18%；金融科技和企业服务603 亿元，同比+8.5%。
预计公司2026Q2 NON-IFRS 归母净利润658 亿元，同比+4.40%，NON-IFRS 归
母净利率32.5%。我们认为公司长期的生态壁垒深厚，目前在进入新一轮AI 投资周
期叙事中，混元系列模型或初步证明了公司在模型能力上未明显落后于国内主要参
与方，Work Buddy、微信AI Agent 正在逐步证明公司To B 及To C 的AI 产品正在
逐步跑通。AI 属于公司长期战略投入，虽短期未直接产生明显增量收入，但在核心
盈利业务的稳健增长不受AI 投入影响的情况下，参考市场对阿里巴巴的估值框架，
我们认为在当前阶段至少应将主业部分的盈利（不扣除AI 投入形成的折旧摊销）单
独进行估值。
风险提示：AI 投入回收比例不及预期风险；游戏表现或上线节奏不及预期风险；宏
观经济不确定性对支付业务产生影响风险；广告收入不及预期风险。

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报告列表
【宏观经济】PMI 三大项转弱，逆周期调节或温和加力——兼评7 月PMI 数据（2026/08/01）
【固定收益】制造业PMI 超季节性回落，供需同步转弱——2026 年7 月PMI 点评（2026/08/01）
【金融工程】Score_v4style 因子今年相对中证全指超额34.65%——深度学习因子周报
（2026/08/02）
【固定收益】信贷或负增长，社融增量预计较低——2026 年7 月金融数据预测（2026/08/02）
【北交所】3D 打印成为中国外贸“新名片”，关注北交所3D 打印相关标的——北交所消费服务
产业跟踪第七十四期（2026/08/02）
【金属新材料】国内库存持续去化，铜铝价格回升——有色金属大宗金属周报（2026/08/02）
【公用环保】GIL 或迎来投资机遇核电年内首批核准8 台——大能源行业2026 年第30 周周报
（2026/08/02）
【金属新材料】7 月FOMC 维持利率不变但分歧扩大，加息阴影仍在积聚——贵金属双周报
（2026/08/01）
【商业航天】科技反弹与朱雀三回收或在即，关注商业航天布局机会——商业航天周报
（2026/08/01）
【北交所】北证50 指数9 月将迎样本股调整，中报窗口期聚焦低估值高增长标的——北交所周
观察第八十七期（2026/08/01）
【传媒】腾讯控股(00700.HK)——业绩稳健，关注混元模型迭代及AI 产品推进（2026/08/02）

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报告摘要
【宏观经济】宏观点评报告：PMI 三大项转弱，逆周期调节或温和加力——兼评7
月PMI 数据（2026/08/01）
陈策证书编号：S1350526050003 孙苏雨证书编号：S1350526010003
事件：2026 年7 月官方制造业PMI49.2%，预期50.1%，前值50.3%；官方非制造业PMI49.0%，预期50.0%，
前值50.2%。
制造业：受传统生产淡季与地缘冲突反复等扰动，制造业PMI 降至荣枯线下，供需分项均转弱。7 月制造业
PMI 为49.2%、环比下行1.1 个百分点，弱于一致预期和季节性规律。PMI 生产指数环比下滑了1.5 个百分
点至49.9%，内外需均转弱且内需下滑幅度较大。分行业来看，通用设备、计算机通信电子设备等行业产需
景气度较高，非金属矿物制品、黑色金属冶炼及压延加工、汽车等行业低于临界点。
价格分项延续下行，或进一步确认PPI 环比放缓趋势。7 月PMI 原材料购进价格、出厂价格分别下行了1.0、
0.4 个百分点至53.2%、47.8%，“出厂价格-原材料购进价格”的剪刀差收窄至-5.4%，指向中下游盈利仍
受挤压但边际有所改善。结合高频指标来看，7 月PPI 环比或延续放缓。
不同类型企业景气度均下滑。7 月大、中、小型企业PMI 分别分别较前值下行了1.2、0.8、0.8 个百分点；
表征民企景气度的BCI 指数回升了1.4 个百分点至50.1%。当期PMI 走弱、前瞻BCI 修复的数据分化，或表
征民企短期经营承压但中长期预期向好的趋势。
建筑业PMI 承压但有望低位回升。7 月建筑业PMI 和新订单PMI 分别环比下滑了2.0、6.2 个百分点，或受
专项债发行放缓和高温多雨天气影响。往后看，7 月政治局会议强调要加快财政支出和债券资金使用进度，
有力推进“两重”、“两新”、“六张网”等建设，有望加快形成实物工作量，推动基建投资增速筑底回
升。
服务业新订单指数下滑较多。7 月服务业PMI 放缓至49.3%，表征预期的服务业新订单则明显下滑了3.2 个
百分点至45.2%。分行业来看，暑期文旅消费提振航空运输、住宿、文化体育娱乐等服务业，主要拖累在于
批发、货币金融服务等。从领先指标“商品房库销比”来看，二手房价同比或延续回升但斜率偏缓。
三大分项PMI 均下行，逆周期调节或温和加力。7 月制造业、建筑业、服务业PMI 均收缩，且代表预期的指
标回落较多，有待政策加力稳固经济内生动能。7 月政治局会议指出“要高度重视经济运行中的困难挑战”，
重提“加大逆周期调节力度”，指向稳增长权重边际提升，充分发挥存量政策效能、及时谋划出台增量政
策。总体来看，权益市场风险偏好有望修复，债券流动性环境亦较友好。
风险提示：国内政策不及预期，地缘政治反复超预期，美国经济超预期衰退。
【固定收益】固收点评报告：制造业PMI 超季节性回落，供需同步转弱——2026
年7 月PMI 点评（2026/08/01）
廖志明证书编号：S1350524100002
总量景气度明显回落，本轮制造业PMI 回落幅度明显高于通常的季节性变化，内生需求不足或仍是经济主

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源引金融活水润泽中华大地
要约束，经济基本面偏弱对债市构成利多，债券收益率曲线有望适度走平，超长债机会突出。7 月制造业
PMI 较上月-1.1pct 至49.2%；非制造业商务活动指数较上月-1.2pct 至49.0%；综合PMI 产出指数为49.3%，
较上月-1.3pct，三项指标均跌破荣枯线，7 月经济活动由环比扩张转为收缩，经济增长压力边际增加。制
造业PMI 回到收缩区间，经济K 型分化或仍是后续债市定价主线之一，下半年政策利率存在下调的可能。
制造业PMI 有所回落，供需均转弱。制造业PMI 回落至荣枯线以下，库存指数有所上升，价格指数有所回
落，各类型企业PMI 均位于收缩区间。从历史规律看，21 年至25 年各年7 月制造业PMI 平均较上月-0.38pct，
今年7 月制造业PMI 回落幅度超过一般季节性波动，经济修复动能或有所减弱。需求下降速度快于生产。7
月生产指数（49.9%）和新订单指数（48.5%）分别较上月-1.5pct/-2.7pct。7 月采购量指数-2.0pct 至49.4%，
在手订单指数-1.3pct 至45.8%，企业或通过减少采购、消化存量订单谨慎管理库存，而不是主动扩大生产。
价格指数连续4 个月回落。7 月主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为53.2%和47.8%，分别较上
月-1.0pct 和-0.4pct。上游成本指数仍在扩张区间，但扩张速度回落；下游出厂价格指数连续两个月位于
荣枯线以下，或表明价格传导仍不顺畅，通胀上行风险或下降。企业景气度普遍回落、小型企业压力相对
更突出。7 月大型企业、中型企业和小型企业PMI 分别为49.5%、49.7%和47.4%，分别较上月-1.2pct、-0.8pct
和-0.8pct。外需较内需更有韧性，但仍边际降温。7 月新出口订单指数为49.6%，较上月-0.5pct。7 月进
口指数为47.5%，较上月-2.1pct。
非制造业PMI 有所回落，服务业和建筑业均转弱。服务业商务活动指数回落至荣枯线以下。7 月服务业商务
活动指数为49.3%，较上月-1.1pct。分行业来看，在暑期消费带动下，居民休闲娱乐和旅游出行有所增加，
航空运输、住宿、文化体育娱乐等行业商务活动指数较上月明显回升，相关企业业务总量增长较快。建筑
业商务活动指数亦有所回落。7 月建筑业商务活动指数为47.0%，较上月-2.0pct。非制造业7 月新订单、
新出口订单、在手订单指数均较上月回落，其中新订单大幅回落3.6pct 至44.4%，销售价格自23 年10 月
以来持续位于荣枯线以下，7 月较上月下降0.5pct 至47.9%，服务业和建筑业价格或持续承压，利润端仍
待改善。
债券收益率曲线有望适度走平，超长债机会突出。当前，中短债收益率处于历史低位，债券收益率曲线陡
峭，超长债机会突出。7 月制造业PMI 超季节性回落，供需均转弱，且需求下降速度快于生产，企业景气度
普遍回落，下半年政策利率可能下调。我们预计三季度10Y 国债收益率跌破1.70%，30Y 国债收益率走向2.0%。
我们建议重点关注20Y 及以上国债和地方债之大机会，资金或填平价值洼地。
风险提示：财政大幅发力，导致债市调整；股市可能大幅走强，对债市情绪有冲击；地缘局势超预期恶化，
原油价格再次走强等。
【金融工程】金工定期报告：Score_v4style 因子今年相对中证全指超额34.65%
——深度学习因子周报（2026/08/02）
杨怡玲证书编号：S1350525090004 陶文启证书编号：S1350525100001
中证全指上：
近一周，score_v3fast 因子表现较好超额收益为2.99%，score_v4style 因子其次为2.80%，score_v2 因子
近期表现相对较弱。

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源引金融活水润泽中华大地
今年以来，score_v4style 因子表现较好，超额收益为34.65%，score_v3fast 因子其次为30.44%。除
score_v0、score_v2 外，其余因子今年以来均获得正超额。
沪深300 上：
近一周，score_v3fast 因子表现较好，超额收益为0.36%。
今年以来，score_v4style 因子表现最好，超额收益为26.39%，score_v2 因子其次为15.55%。所有因子今
年以来均获得正超额。
中证500 上：
近一周，score_v3fast 因子表现较好，超额收益为4.47%。
今年以来，score_v4style 因子表现最好，超额收益为24.98%，score_v4 因子其次为23.33%。所有因子今
年以来均获得正超额。
中证1000 上：
近一周，score_v4style 因子表现较好，超额收益为4.66%。
今年以来，score_v4style 因子表现最好，超额收益为37.05%，score_v4 因子其次为17.44%。
指增组合表现：
近一周，沪深300、中证500 和中证1000 指增组合超额收益分别为-0.98%、-0.75%和-2.32%。
今年以来，沪深300、中证500 和中证1000 指增组合超额收益分别为0.84%、10.55%和7.40%。
风险提示。1）量化模型基于历史数据分析，未来或存在失效风险，建议投资者紧密跟踪模型表现。2）极
端市场环境可能对模型效果造成剧烈冲击，导致收益亏损。
【固定收益】信贷或负增长，社融增量预计较低——2026 年7 月金融数据预测
（2026/08/02）
廖志明证书编号：S1350524100002
核心预判：依据过往信贷投放规律及行业观察等，我们预测2026 年7 月新增贷款-3500 亿元，社融增量1.17
万亿元；7 月末，M2 达356.2 万亿，YoY+7.9%，M1（新口径）YoY+3.9%，社融增速7.4%。
7 月预计新增贷款-3500 亿，同比多减，且增量结构偏差。由于银行普遍重视季末时点贷款余额，季末月经
常利用票据贴现及超短贷冲信贷规模，叠加信贷需求偏弱，这容易导致季初月贷款负增长。实体经济融资
需求持续较弱，贷款利率管控可能促使优质企业发债来置换贷款，加剧信贷增长放缓。近年房价下跌及定
期存款利率与按揭贷款利率相差较大可能提升按揭早偿压力；内需偏弱，消费信贷需求较弱。我们预计7
月住户短贷-4000 亿，个贷中长期-1500 亿，均同比多减。我们预计7 月对公短贷-3000 亿，对公中长期-3500
亿，票据融资+7000 亿。信贷需求较弱，叠加信贷不良风险不低，2026 年新增贷款或同比明显少增。
7 月M2 增速或环比略微回落。央行自2025 年初起启用新口径M1，是在先前M1 的基础上，进一步纳入个人

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活期存款、非银行支付机构客户备付金。我们预计2026 年7 月末新口径M1 增速3.9%，较上月末略微回落。
由于同比基数回归正常，且内需偏弱，下半年M1 增速可能延续小幅下行。我们预计7 月末M2 增速7.9%，
增速较上月末略微回落。信贷需求偏弱，叠加债券收益率下行，下半年银行资产扩张动力可能减弱，进而
使得M2 增速回落。
7 月社融增量或同比接近，社融增速保持低位。我们预测7 月份社融增量1.17 万亿（2025 年7 月社融增量
1.13 万亿），同比接近。我们预计7 月对实体经济人民币贷款增量-5000 亿，未贴现银行承兑汇票-1500 亿，
企业债券净融资3800 亿，政府债券净融资1.2 万亿。我们预计7 月社融增量同比接近，7 月末社融增速7.4%，
与上月末持平。社融增速于2025 年7 月阶段性见顶，未来半年季度社融增速或继续回落，2026 年末社融增
速或降至7.2%左右。我们预测2026 年社融增量33.5 万亿左右，同比少增2 万亿左右，主要是由于贷款增
量同比大幅少增。
8 月下半月超长债收益率或创年内新低。本轮PPI 同比可能于6 月见顶，下半年PPI 同比预计将显著回落，
通胀担忧可能消退。当前，中短债收益率处于历史低位，信用利差低，债券收益率曲线陡峭，超长债机会
仍较突出。9 月份超长债发行将接近尾声，我们预判9 月前后超长债或有大行情。经济K 型分化，内需承压，
融资需求持续偏弱，下半年政策利率可能下调。三季度理财规模可能季节性明显增长。我们预计三季度10Y
国债收益率跌破1.70%，30Y 国债收益率走向2.0%。8 月下半月没有30Y 国债发行安排，30Y 国债收益率可
能创年内新低。我们建议重点关注20Y 及以上国债和地方债之大机会，资金或填平价值洼地，中短债机会
有限。
风险提示：出口或超预期；经济超预期复苏；理财委外、银行自营投资基金的监管及税收政策变动风险。
【北交所】3D 打印成为中国外贸“新名片”，关注北交所3D 打印相关标的——北
交所消费服务产业跟踪第七十四期（2026/08/02）
赵昊证书编号：S1350524110004 王宇璇证书编号：S1350525050003
2026 年我国3D 打印行业市场规模预计将达862 亿元，3D 打印机出口量有望达800 万台。商务部外贸司副
司长在2026 年7 月28 日举行的国新办发布会上表示，据海关统计，2026 年上半年，我国工业机器人、3D
打印机等人工智能相关产品出口表现亮眼，成为中国外贸的“新名片”。具体来看，2026 年上半年，我国
累计出口3D 打印机362 万台，同比增长90.2%；出口总额达96.11 亿元，同比增长109.3%。据3D 打印资
源库估算，2026 年我国3D 打印机出口量有望达到800 万台。全球3D 打印市场已初具规模，2025 年市场规
模为242 亿美元、同比增长10.9%，预计2026 年将达264 亿美元；我国3D 打印行业市场规模2024 年已达
530 亿元、2025 年达700 亿元（同比增长约30%），预计2026 年将达862 亿元。国内3D 打印应用以工业级
为主，2024 年工业级3D 打印产值占国内整体应用的65-70%，细分领域中航空航天占比最高。全球消费级
方面，在人工智能和打印机功能性提升的双引擎推动下，2025 年按GMV 计的市场规模达60 亿美元，预计到
2030 年将增长至272 亿美元。3D 打印在商业航天、医疗、汽车等领域应用持续拓展。我们梳理了北交所和
3D 打印相关的公司，有已上市公司三协电机（已深度绑定3D 打印龙头拓竹科技）、天工股份（不断向3D
打印（线材）等领域深入拓展）、拟上市公司先临三维（主要产品包括工业3D 扫描仪和齿科3D 扫描仪）
等。
总量：北交所消费服务股股价涨跌幅中值+8.41%。本周（2026 年7 月27 日至7 月31 日），北交所消费服

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务产业企业中94%上涨，市值涨跌幅中值为+8.41%，视声智能（+28.44%）、骑士乳业（+22.79%）、恒太照
明（+18.57%）、太湖雪（+16.18%）、路斯股份（+16.18%）位列涨跌幅前五。北证50、沪深300、科创50、
创业板指周度涨跌幅分别为+5.00%、-1.31%、-8.46%、-3.93%。本周67 家企业市盈率中值由25.4X 升至28.6X，
总市值由1108.77 亿元升至1184.31 亿元，市值中值由11.67 亿元升至12.66 亿元.
行业：泛消费产业市盈率TTM 中值由33.3X 升至38.6X。泛消费PETTM 中值由33.3X 升至38.6X，视声智能
（+28.44%）、恒太照明（+18.57%）、太湖雪（+16.18%）市值涨跌幅居前。食饮和农业PETTM 中值由23.3X
升至28.6X，骑士乳业（+22.79%）、路斯股份（+16.18%）、朱老六（+15.83%）市值涨跌幅居前。医疗器
械和生物制品PETTM 中值由20.2X 升至22.1X，无锡晶海（+9.36%）、锦好医疗（+8.35%）、中科美菱（+7.47%）
市值涨跌幅居前。专业技术服务PETTM 中值由19.9X 升至20.1X，美登科技（+15.55%）、中设咨询（+14.26%）、
国义招标（+10.92%）市值涨跌幅居前。
公告：太湖雪发布半年度报告，归母净利润同比增长42.52%。公司发布2026 年半年度报告，上半年实现营
业收入3.25 亿元、同比增长15.67%，归母净利润2705.75 万元、同比增长42.52%，线上渠道收入同比增
长32.46%（其中直播电商大增74.76%）成为核心增长引擎，并连续7 年（2019—2025 年）蝉联中国蚕丝被
专营品牌全国销量第一。
风险提示：宏观经济环境变动风险、市场竞争风险、资料统计误差风险。
【金属新材料】国内库存持续去化，铜铝价格回升——有色金属大宗金属周报
（2026/08/02）
田源证书编号：S1350524030001 张明磊证书编号：S1350525010001 田庆争证书编号：
S1350524050001 郑嘉伟证书编号：S1350523120001 项祈瑞证书编号：S1350524040002 陈轩
证书编号：S1350525120001
铜：国内库存持续去化，铜价回升，重点关注下周非农数据。本周伦铜/沪铜/美铜涨跌幅分别为
+1.34%/+0.68%/+2.65%。库存端，国内库存延续去化，伦铜/纽铜/沪铜库存分别为25.0 万吨/71.6 万短吨
/6.9 万吨，环比变化-9.73%/+1.39%/-0.40%；7 月国内电解铜产量112.7 万吨，环比下滑1.59%，产量超预
期下滑。库存方面，国内库存持续去化，库存水平已处于历史低位。宏观方面，本周美联储7 月议息会议
维持利率不变，重点关注下周美国非农数据。中长期看，铜矿资本开支不足，供给端扰动频发，铜矿供需
格局或将由紧平衡转向短缺，铜价中长期有望上行。建议关注：紫金矿业、洛阳钼业、江西铜业、中国有
色矿业、五矿资源、铜陵有色、金诚信、西部矿业。
铝：美伊战争不确定性增加，叠加库存持续去化，铝价反弹。1）氧化铝：库存维持高位，现货价格上行空
间或有限。本周氧化铝价格下降0.54%为2755 元/吨，截至本周四，冶金级氧化铝运行产能达8843 万吨/
年，周度开工率环比下降0.36pct 为74.68%。短期内，氧化铝供给端仍维持宽松格局，累库或仍将持续，
氧化铝现货价格上行空间或有限。2）电解铝：美伊战争不确定性增加，叠加库存持续去化，铝价反弹。本
周沪铝上涨1.92%至2.37 万元/吨，伦铝价格上涨0.59%至3179 美元/吨，电解铝毛利7714 元/吨，环比增
加6.92%。库存方面，国内和海外库存持续去化。本周伦铝库存26.44 万吨，环比减少3.07%，沪铝库存44.87
万吨，环比减少1.40%，国内现货库存为95.30 万吨，环比减少5.27%。美伊冲突走势仍存不确定性，霍尔
木兹海峡通航情况尚不明朗，叠加库存持续去化，铝价反弹。中长期看，供给端，国内电解铝运行产能接

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近天花板，海外在建项目进度缓慢，而需求端维持稳定增长甚至存超预期可能，电解铝今年或出现短缺格
局，铝价有望迎来上行周期。建议关注：宏桥控股、天山铝业、云铝股份、中国铝业、电投能源、神火股
份、中孚实业、焦作万方。
锂：静待旺季需求驱动，锂价下行空间或有限。本周碳酸锂价格下跌1.72%至14.30 万元/吨，锂辉石精矿
价格持平为2090 美元/吨。本周碳酸锂期货主力合约2609 下跌4.52%至13.78 万元/吨。供给端，本周碳酸
锂产量2.28 万吨，环比减少1027 吨（-4.30%），SMM 大样本周度库存10.79 万吨，环比减少6449 吨（-5.6%）。
本周广期所碳酸锂仓单2.5 万吨，环比减少37.2%。本周锂价延续调整，或主要受供给端宽松预期影响。我
们认为当前供紧需强的逻辑未变，锂价下行空间或有限：一方面，碳酸锂仓单在延续回落，库存在延续去
化；另一方面，锂电下游排产开始加速上行，需求有望逐步向旺季过渡，锂价有望受益于下游补库。供给
端，在前期锂价低迷背景下锂企业资本开支放缓，未来两年预计锂供给弹性减弱，且供给端扰动频发，锂
供给端释放容易低于预期。需求端，储能需求维持高增长，高油价下电车需求有望上修，2026 年7 月磷酸
铁锂产量53.8 万吨，同比增长85%，环比增长7%，锂电需求维持高增长。供紧需强背景下，碳酸锂格局预
计处于紧平衡甚至小幅短缺，锂价进入上行周期，锂板块公司盈利弹性可期。建议关注：1）权益锂产量增
长空间大的标的：天华新能、大中矿业、国城矿业、盛新锂能、赣锋锂业等；2）国内锂资源自给率高、资
源自主可控的标的：盐湖股份、永兴材料等；3）受益津巴布韦锂矿出口恢复标的：中矿资源、雅化集团、
华友钴业。
风险提示：下游复产不及预期风险；国内房地产需求不振风险；新能源汽车增速不及预期风险。
【公用环保】GIL 或迎来投资机遇核电年内首批核准8 台——大能源行业2026 年
第30 周周报（2026/08/02）
查浩证书编号：S1350524060004 刘晓宁证书编号：S1350523120003 戴映炘证书编号：
S1350524080002 蔡思证书编号：S1350524070005 邓思平证书编号：S1350524070003
电网：土地成为电网发展重要制约GIL 有望迎来投资机遇
随着双碳战略的稳步推进，我国电力系统迎来快速发展，但土地资源成为电网发展的重要制约。传统架空
电力线路由于采用空气绝缘，安全距离较大，占据土地资源。国家部委也提出要全力破解廊道制约因素。
GIL 相比传统架空线路，GIL 具有占地面积小、不受环境影响等显著优势，特别是在城市核心区、跨江隧道、
工业园区等土地资源紧张或环境要求高的场景下具备很强的应用性。
目前多个GIL 跨江项目密集开展，后续人口密集区跨江线路有望大规模采用GIL 路线。（1）浙江环网：预
计管廊长度4.9 公里，GIL 总长30 公里；（2）甘肃—浙江直流：管廊长度3.5 公里，采用双回六相总长
21 公里GIL；（3）蒙电入沪：过江段管廊长度12.2 公里、陆上段1.83 公里，4 回线路总长约60 公里。其
中甘肃—浙江直流项目最具代表性：该项目为±800 千伏直流项目，目前无相应产品，因此将占用已有500
千伏线路走廊，并将原有线路改为GIL，或证明在长江中下游段线路走廊已经非常紧张。
投资分析意见：随着电网大发展，人口密集区、跨江等场景下架空线占地面积较大的劣势突出，GIL 凭借大
容量、高可靠性等优势，有望成为主流输电形式之一，关注GIL 设备供应商投资机会。建议关注：平高电
气、中国西电、安靠智电、长高电气、思源电气等。

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电力：核电年内首批核准8 台新技术新厂址成为亮点
7 月31 日，国务院常务会议决定核准辽宁庄河一期工程等四个核电项目，合计8 台机组。分主体来看，本
次中国核电获得4 台机组（金七门和庄河），中国广核获得2 台机组（太平岭核电），国家电投获得2 台
机组（莱阳核电），分析而言：1）新技术路线出现——“华龙一号2.0”，预计该技术具备更高的安全性
和经济性。2）新厂址出现——“辽宁庄河核电”，对于中国核电而言，继金七门后，公司又一新厂址纳入
核准目录，有望进一步打开公司核电增长空间。
核电装机增长持续推进，电价政策出台或才是估值关键。2025 年核电机组参与市场化比例较高，高比例市
场化电量给项目盈利带来较大不确定性，也成为当前影响核电企业估值的重要因素。今年年初辽宁省发改
委发布《2026 年辽宁省核电机组参与电力市场化交易有关事项的通知》，明确建立核电可持续发展价格结
算机制，在场外建立差价结算机制，同时确定2026 年机制电量比例约70%，机制电价为0.3798 元/千瓦时，
该政策的出台保障大比例电量按照核准价执行，有望保障核电盈利稳定，提高企业估值。展望未来，我们
预计该政策有望进一步拓展至全国，未来核电或将转变为电价预期稳定+装机成长的稳健红利资产，重申核
电投资价值。
投资分析意见：1）低估值绿电运营商：推荐龙源电力（H）、大唐新能源、中广核新能源、新天绿色能源；
2）具备成长性的火电运营商：推荐华润电力、华能国际、国电电力、中国电力等；3）水电：推荐长江电
力、川投能源、国投电力、华能水电、桂冠电力；4）绿醇公司：推荐嘉泽新能、关注电投绿能等；5）算
电协同：推荐韶能股份、新筑股份、涪陵电力；关注协合新能源、豫能控股、金开新能、甘肃能源、协鑫
能科、晶科科技、信义能源；6）资产整合方向：建议关注电投水电、电投产融、黔源电力等。
风险提示：用电量不及预期、弃电率超预期、电网投资力度不及预期。
【金属新材料】7 月FOMC 维持利率不变但分歧扩大，加息阴影仍在积聚——贵金
属双周报（2026/08/01）
田源证书编号：S1350524030001 张明磊证书编号：S1350525010001 田庆争证书编号：
S1350524050001 郑嘉伟证书编号：S1350523120001 方皓证书编号：S1350525110003
贵金属板块：黄金白银维持宽幅震荡。近两周，伦敦现货黄金上涨0.78%至4026.60 美元/盎司，上期所黄
金上涨1.67%至888.30 元/克，沪金持仓量上涨3.21%至29.22 万手；伦敦现货白银上涨4.40%至57.73 美
元/盎司，上期所白银上涨5.49%至14264 元/千克，沪银持仓量下跌4.26%至49.64 万手；伦敦现货钯上涨
3.01%至1277 美元/盎司，伦敦现货铂上涨3.45%至1626 美元/盎司。
近两周黄金白银维持宽幅震荡走势，我们认为主要原因包括：
美联储维持联邦基金利率目标区间不变，三张反对票揭露内部分歧加剧。本周FOMC 会议将联邦基金利率目
标区间维持在3.50%至3.75%，但9 票赞成、3 票反对的表决结果显示委员会内部对现有利率水平的分歧正
在扩大，3 位反对的委员均主张加息25 个基点。凯文·沃什在发布会上重申美联储不存在高于2%的“软性
通胀目标”，委员会仍将推动通胀回到2%，若通胀在预测期内持续偏高加息“完全可能”成为政策方案的
一部分。沃什没有回答9 月是否会加息，也没有列出采取行动所需满足的具体数据条件，意味着其不准备
提前向市场承诺明确路线，这种沟通方式将降低政策路径的可预测性。

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中东局势进一步升温，美国完成大规模打击、伊朗称袭击美军基地。上周，美国加强军事部署计划扩大对
伊朗打击能力，伊朗则持续袭击驻海湾地区美军目标，并警告若美国攻击伊朗民用基础设施将报复地区能
源和经济设施。本周中东局势围绕伊朗与美国及其盟友的军事对抗进一步升温，美国中央司令部宣布完成
针对伊朗的大规模打击行动，伊朗则表示曾袭击驻中东美军基地，并表示只要美国威胁和干涉地区海上活
动持续，霍尔木兹海峡就不会重新开放。
世界黄金协会最新报告大幅下修26Q1 全球央行购金数据，并预计全年数据将同比下降。据世界黄金协会《全
球黄金需求趋势：2026 年二季度》，央行26Q1 购金量经过重大数据修正后由244 吨下调至57 吨，创逾15
年来最低的一季度水平；26Q2 购金量为289 吨。世界黄金协会预计投资需求仍将是下半年黄金需求增长的
主要动力，并将日益受到场外交易活动和亚洲买盘的支撑；全球央行有望再度实现强劲年度购金表现，但
全年需求量可能低于2025 年；高金价预计将继续压制金饰需求量；金矿产量和回收金供应量的增长空间预
计均较为有限。
中期维度，市场核心交易逻辑已锚定“通胀粘性韧性超预期→美联储高利率维持周期拉长→年内加息预期
反复升温”的定价链条，黄金定价中枢仍由美债实际利率与美元指数主导，行情整体或将延续偏弱震荡格
局。当前美伊沟通渠道仍未完全关闭但双方军事行动烈度持续升温，伊朗革命卫队表示只要美国威胁和干
涉地区海上活动持续霍尔木兹海峡就不会重新开放，地缘冲突的反复性持续扰动全球原油供应预期，能源
价格的上行风险或将进一步巩固通胀粘性，反向支撑美联储的紧缩政策立场。与此同时，美元指数与美债
收益率同步上行形成双重压制，叠加黄金避险属性阶段性让位于利率定价逻辑，黄金价格的上行空间或将
持续受到制约。
未来两周关注的核心事件包括：1）中东冲突局势发展及霍尔木兹海峡通航情况；2）8 月3 日公布的美国制
造业PMI；3）8 月7 日公布的美国非农数据；4）8 月12 日公布的美国CPI。
长期来看，黄金的上涨逻辑并未削弱，反而在全球宏观与地缘格局变化下进一步强化。1）美国财政赤字约
束、债务扩张、贸易保护主义升温及大国博弈加剧正在削弱美元信用锚的稳定性，推动全球储备资产向多
元化重配，黄金正逐步演化为对冲主权信用风险、地缘分裂风险和全球货币体系重构风险的重要资产。2）
尽管节奏出现短期波动，但全球央行持续购金仍为金价提供坚实底部支撑，中国央行延续增持亦进一步验
证官方部门的长期配置需求。3）美国经济周期后段面临高利率、信用收缩与增长放缓的多重约束，未来无
论美联储是因经济放缓而降息还是因通胀黏性而被迫维持更长时间的高利率，黄金都具备较强的长期配置
价值：前者利好实际利率下行，后者则强化避险与抗信用风险需求。整体看，黄金中长期仍处于有利窗口，
价格中枢有望在全球宏观与地缘格局重塑过程中继续上移。
我们维持贵金属行业“看好”评级，建议关注个股组合：紫金黄金国际、赤峰黄金、万国黄金集团、招金
黄金、山东黄金、山金国际、盛达资源、招金矿业、湖南黄金、中金黄金。
风险提示：中东冲突不确定性风险；通胀超预期持续风险；经济失速下行风险；美联储超预期加息风险。
【商业航天】科技反弹与朱雀三回收或在即，关注商业航天布局机会——商业航天
周报（2026/08/01）
李宏涛证书编号：S1350526030001

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1.投资要点
1.1.云巨头再加速，“AI 投入能否兑现”疑虑或阶段性缓释。当地时间7 月29 日，微软公布截至6 月30
日的FY2026Q4 业绩：公司营收约900 亿美元、同比约+18%；IntelligentCloud 营收393 亿美元、同比约+32%；
Azure 及其他云服务收入同比+43%；FY2026 全年Azure 收入首次突破1000 亿美元；MicrosoftCloud 单季收
入593 亿美元、同比+27%；商业剩余履约义务（RPO）达6780 亿美元、同比+84%；Microsoft365Copilot 付
费席位超过3000 万。当地时间7 月30 日盘后，亚马逊公布2026 财年第二季度财务业绩：该季度实现总净
销售额2,006.06 亿美元，较上年同期的1,677.02 亿美元同比增长20%。营业利润达274.61 亿美元，较上
年同期的191.71 亿美元大幅增长43%。净利润达626.47 亿美元，较上年同期的181.64 亿美元同比大增约
245%；折合稀释每股收益（EPS）为5.75 美元，相比上年同期的1.68 美元大增约242%。AWS 云服务当季净
销售额为422.32 亿美元，同比增长37%（创下近18 个季度以来最高增速），实现营业利润166.21 亿美元，
较上年同期的101.60 亿美元大增64%。我们认为：本次业绩的核心是Azure/AWS 增速再加速、积压订单与
AI 相关收入同步抬升，或在一定程度上打消了市场对“算力开支能否转化为云与AI 变现”的担忧。对A 股
映射上，有望阶段性修复光模块/CPO、液冷、高速连接等算力硬件链风险偏好，但兑现节奏或仍取决于后
续订单与业绩验证。
1.2.朱雀三回收或在即，民营火箭梯队完整后续催化不断。7 月10 日长征十号乙在海南商业航天发射场首
飞告捷，火箭一二级分离约6 分钟后，一子级垂直返回、由海上回收平台通过"网系捕获"方式成功回收。
系全球首次海上网系回收成功。民营方面，7 月24 日力箭一号遥十五在东风商业航天创新试验区发射。蓝
箭航天朱雀三号遥二已于6 月29 日完成静态点火，各项关键地面验证工作已全部完成。参照遥一节奏（2025
年10 月20 日静态点火、12 月3 日发射，间隔44 天），我们预计遥二可能在8 月中旬前择机复飞。据空宇
天际公众号，朱雀三号遥二发射窗口锁定2026 年8 月1X（具体精确点火时间将在发射前由官方统一通知）。
朱雀三号一子级设计复用可达20 次。近地轨道运力一次性、航区回收、返场回收运力分别为21.3、18.3、
12.5 吨，具备一箭多星部署能力。总设计师张晓东表示视回收情况争取四季度首次复用飞行。中科宇航联
合中科院力学所建立重点实验室，力鸿二号计划在2026 年内完成首飞并实现百公里级回收验证。星河动力
旗下的智神星一号中大型可重复使用液体运载火箭计划于今年8 月中下旬实施首飞。在此基础上，执宇航
天、先登航天先后完成火箭发动机关键部件的试车工作。我们认为：一旦遥二一子级实现垂直软着陆，民
营火箭将从“成功入轨”跨越至“回收复用”闭环，估值逻辑或由“概念想象”切换至“可复用火箭产业
化验证”；窗口临近放大事件博弈属性，需对气象延期与技术结果预留容错；在此基础上，我国民营火箭
后续催化不断，建设梯队完整，看好产业中长线趋势。
1.3.星舰V3 完成亚轨道测试，国产资本化与