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事件
10 月 30日公司公告，筹划以发行股份方式购买控股子公司中
环领先除上市公司所持股权外的剩余全部或部分少数股权，本次
交易预计构成重大资产重组、不构成重组上市，公司股票自11月
2 日开市起停牌，预计不超过10个交易日内披露方案。
点评
中环领先半导体材料业务全球领先，收购少数股权强化控制、
增厚归母利润。中环领先是公司半导体材料业务的运营主体，为全
球少数具备全尺寸、 多平台产品布局的半导体硅片厂商之一。2026
年前三季度中环领先面向存储和逻辑领域的硅片产品持续快速放
量，市场份额位居国内第一梯队；功率、图像传感器（CIS） 、区熔
硅片等特色工艺产品聚焦高附加值细分市场，市场份额保持绝对
领先地位。目前公司对中环领先持股比例 32.72%，预计本次收购
将显著提升公司对中环领先的权益比例、强化公司对半导体材料
业务的管控与战略投入能力，同时直接增厚上市公司归母净利润。
半导体硅片行业高景气，26Q3 中环领先经营拐点已现。AI及
算力需求扩张带动逻辑、存储芯片需求上行，叠加新能源汽车、光
伏储能、工控领域需求回暖，拉动功率、模拟芯片需求增长，半导
体行业结构性复苏， 高端规格产品结构性供不应求， 价格进入修复
上行周期。行业量价齐升、国产替代加速推进的背景下，中环领先
有望充分受益硅片涨价与国产替代的双重红利。1-9月中环领先实
现营收49亿元、同增15%，整体盈亏平衡，其中Q3实现营收18.6
亿元、同增23%，净利润0.8亿元，单季度实现经营性盈利。中环
领先积极推进产能扩张，待五大基地新建及升级产能达产后，公司
12 英寸、8 英寸硅片产能将分别达到 210、140 万片/月，进一步
提升重点客户的配套服务能力。
光伏+半导体双主线有望加强底层技术协同、平滑业绩波动。
半导体与光伏硅片底层原理、 材料体系与工艺制程相通，收购少数
股权可加强技术协同，提升公司硅片材料竞争力。此外，光伏经营
承压背景下，半导体材料业务可增厚公司利润、平滑业绩波动。
盈利预测、估值与评级
上调公司2026-2028年归母净利润预测至-57、24、44 亿元。
公司收购中环领先少数股权强化半导体业务控制、增厚归母利润，
光伏+半导体双主线打开成长空间，上调为“买入”评级。
风险提示
交易方案存不确定性；半导体材料扩产进度不及预期。
公司基本情况（人民币）
项目 2024 2025 2026E 2027E 2028E
营业收入(百万元) 28,419 29,050 34,128 49,198 59,243
营业收入增长率 -51.95% 2.22% 17.48% 44.15% 20.42%
归母净利润(百万元) -9,818 -9,264 -5,739 2,386 4,392
归母净利润增长率 -387.42% -5.65% -38.05% N/A 84.09%
摊薄每股收益(元) -2.428 -2.291 -1.420 0.590 1.086
每股经营性现金流净额 0.70 0.28 1.85 2.07 4.26
ROE(归属母公司)(摊薄) -31.77% -42.17% -35.37% 13.33% 20.94%
P/E -3.65 -3.74 -6.48 15.59 8.47
P/B 1.16 1.58 2.29 2.08 1.77
来源：公司年报、
国金证券研究所
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人民币(元) 成交金额(百万元)
成交金额 TCL中环 沪深300
公司点评
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附录：三张报表预测摘要
损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元）
2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E
主营业务收入 59,146 28,419 29,050 34,128 49,198 59,243 货币资金 10,020 12,817 11,889 12,158 10,764 12,628
增长率 -52.0% 2.2% 17.5% 44.2% 20.4% 应收款项 8,485 6,934 7,958 9,295 14,066 17,420
主营业务成本 -47,171 -30,999 -30,898 -35,893 -41,753 -48,999 存货 8,164 6,324 5,867 5,947 7,378 8,860
%销售收入 79.8% 109.1% 106.4% 105.2% 84.9% 82.7% 其他流动资产 7,959 6,211 5,921 3,692 3,998 4,212
毛利 11,976 -2,581 -1,847 -1,765 7,445 10,245 流动资产 34,627 32,286 31,636 31,092 36,207 43,120
%销售收入 20.2% n.a n.a n.a 15.1% 17.3% %总资产 27.7% 25.7% 26.8% 27.6% 30.3% 33.5%
营业税金及附加 -278 -256 -211 -307 -394 -415 长期投资 4,050 2,135 1,770 1,591 1,591 1,591
%销售收入 0.5% 0.9% 0.7% 0.9% 0.8% 0.7% 固定资产 67,247 69,448 64,188 62,029 63,161 64,752
销售费用 -427 -576 -563 -546 -640 -652 %总资产 53.8% 55.3% 54.4% 55.1% 52.9% 50.4%
%销售收入 0.7% 2.0% 1.9% 1.6% 1.3% 1.1% 无形资产 7,303 8,684 8,167 8,410 8,694 8,963
管理费用 -1,432 -1,685 -1,427 -1,365 -1,574 -1,659 非流动资产 90,436 93,311 86,361 81,536 83,279 85,450
%销售收入 2.4% 5.9% 4.9% 4.0% 3.2% 2.8% %总资产 72.3% 74.3% 73.2% 72.4% 69.7% 66.5%
研发费用 -2,125 -749 -826 -819 -1,033 -1,185 资产总计 125,063 125,598 117,997 112,627 119,486 128,570
%销售收入 3.6% 2.6% 2.8% 2.4% 2.1% 2.0% 短期借款 4,711 7,486 11,494 10,000 13,856 14,839
息税前利润（EBIT） 7,713 -5,846 -4,874 -4,802 3,805 6,335 应付款项 15,726 18,272 17,692 21,028 23,628 27,719
%销售收入 13.0% n.a n.a n.a 7.7% 10.7% 其他流动负债 1,886 1,766 1,443 3,423 1,864 2,309
财务费用 -904 -1,159 -1,578 -1,379 -1,271 -1,345 流动负债 22,324 27,524 30,629 34,451 39,347 44,867
%销售收入 1.5% 4.1% 5.4% 4.0% 2.6% 2.3% 长期贷款 35,482 43,303 42,356 42,356 42,356 42,356
资产减值损失 -2,980 -4,390 -3,969 -1,458 -108 -35 其他长期负债 7,020 8,300 5,754 2,861 3,086 3,240
公允价值变动收益 -450 133 37 140 40 40 负债 64,826 79,127 78,738 79,667 84,789 90,462
投资收益 751 -238 -20 450 10 10 普通股股东权益 41,484 30,907 21,968 16,228 17,898 20,973
%税前利润 16.5% n.a n.a -6.4% 0.4% 0.2% 其中：股本 4,043 4,043 4,043 4,043 4,043 4,043
营业利润 4,565 -11,139 -10,136 -6,699 2,725 5,254 未分配利润 16,338 5,419 -3,845 -9,584 -7,914 -4,840
营业利润率 7.7% n.a n.a n.a 5.5% 8.9% 少数股东权益 18,753 15,563 17,291 16,731 16,798 17,135
营业外收支 -21 184 -48 -300 0 0 负债股东权益合计 125,063 125,598 117,997 112,627 119,486 128,570
税前利润 4,544 -10,955 -10,184 -6,999 2,725 5,254
利润率 7.7% n.a n.a n.a 5.5% 8.9% 比率分析
所得税 -645 149 301 700 -273 -525 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E
所得税率 14.2% n.a n.a n.a 10.0% 10.0% 每股指标
净利润 3,899 -10,806 -9,883 -6,299 2,453 4,729 每股收益 0.845 -2.428 -2.291 -1.420 0.590 1.086
少数股东损益 483 -988 -619 -560 67 337 每股净资产 10.260 7.644 5.433 4.014 4.427 5.187
归属于母公司的净利润 3,416 -9,818 -9,264 -5,739 2,386 4,392 每股经营现金净流 1.281 0.702 0.283 1.845 2.069 4.256
净利率 5.8% n.a n.a n.a 4.8% 7.4% 每股股利 0.260 0.000 0.000 0.000 0.177 0.326
回报率
现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 8.23% -31.77% -42.17% -35.37% 13.33% 20.94%
2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 总资产收益率 2.73% -7.82% -7.85% -5.10% 2.00% 3.42%
净利润 3,899 -10,806 -9,883 -6,299 2,453 4,729 投入资本收益率 6.53% -5.86% -5.04% -5.02% 3.73% 5.93%
少数股东损益 483 -988 -619 -560 67 337 增长率
非现金支出 9,737 12,438 12,857 10,245 10,065 11,564 主营业务收入增长率 -11.74% -51.95% 2.22% 17.48% 44.15% 20.42%
非经营收益 1,281 1,301 1,002 1,001 1,316 1,392 EBIT 增长率 1.68% -175.79% -16.63% -1.47% -179.22% 66.50%
营运资金变动 -9,735 -94 -2,832 2,512 -5,470 -479 净利润增长率 -49.90% -387.42% -5.65% -38.05% N/A 84.09%
经营活动现金净流 5,181 2,839 1,144 7,460 8,363 17,206 总资产增长率 14.60% 0.43% -6.05% -4.55% 6.09% 7.60%
资本开支 -12,035 -6,894 -5,228 -5,166 -11,200 -13,200 资产管理能力
投资 -825 -1,471 -1,767 1,319 40 40 应收账款周转天数 28.5 65.5 70.2 80.0 85.0 88.0
其他 1,764 1,244 490 450 10 10 存货周转天数 56.5 85.3 72.0 72.0 75.0 75.0
投资活动现金净流 -11,096 -7,122 -6,505 -3,397 -11,150 -13,150 应付账款周转天数 90.2 137.4 141.3 140.0 140.0 140.0
股权募资 2,227 0 2,600 0 0 0 固定资产周转天数 331.3 696.4 677.5 575.5 403.9 342.1
债权募资 6,630 10,230 1,452 -1,563 3,856 984 偿债能力
其他 -4,151 -2,628 -1,901 -1,359 -2,082 -2,760 净负债/股东权益 43.65% 76.42% 103.79% 121.31% 130.36% 116.38%
筹资活动现金净流 4,706 7,602 2,151 -2,922 1,774 -1,776 EBIT 利息保障倍数 8.5 -5.0 -3.1 -3.5 3.0 4.7
现金净流量 -1,208 3,310 -3,182 1,141 -1,013 2,280 资产负债率 51.83% 63.00% 66.73% 70.74% 70.96% 70.36%
来源：公司年报、国金证券研究所
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市场中相关报告评级比率分析
日期 一周内 一月内 二月内 三月内 六月内
买入 1 2 3 4 5
增持 1 1 3 4 0
中性 0 0 0 0 0
减持 0 0 0 0 0
评分 1.50 1.33 1.50 1.50 1.00
来源：聚源数据
市场中相关报告评级比率分析说明：
市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持”得
2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计算得
出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。
最终评分与平均投资建议对照：
1.00 =买入； 1.01~2.0=增持 ； 2.01~3.0=中性
3.01~4.0=减持
投资评级的说明：
买入：预期未来 6－12个月内上涨幅度在 15%以上；
增持：预期未来 6－12个月内上涨幅度在 5%－15%；
中性：预期未来 6－12个月内变动幅度在 -5%－5%；
减持：预期未来 6－12个月内下跌幅度在 5%以上。
公司点评
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