核心观点：上周，尽管美国通胀全面降温一度带动“宽货币”交易，但美

核心观点：上周，尽管美国通胀全面降温一度带动“宽货币”交易，但美
伊局势的反复和油价上涨、以及AI 产业内部调整和去杠杆成为市场交易的主线，全球主要大类资产表现不佳。上周，众议院通过一项规模约950亿美元的预算调节法案（Reconciliation 3.0），但完整通过的难度较高。展望看，美国财政政策年内进一步宽松的空间有限，下半年整体基调偏紧。一方面，950 亿美元预算法案规模明显小于OBBBA，且资金主要投向国防、边境和产业政策，对居民需求和赤字率的直接影响较小，后续落地规模也有较大概率缩水；另一方面，FY2026 以来，联邦政府总体及初级赤字均低于上年同期，虽然OBBBA 通过减税和退税阶段性改善居民现金流，但退税高峰已过。总体而言，在既有财政刺激逐步退坡、特朗普政府进一步宽松空间有限的背景下，预计下半年财政对美国经济的支撑将弱于上半年。宏观量化经济指数周报20260719：极端台风天气或对7 月出口和物价造成扰动
7 月物价环比有望再度回暖
金融产品周报20260719：ETF 资金持续申购，静等海外市场波动率降低市场行情展望：（2026.7.20-2026.7.24） 观点：ETF 资金持续申购，静等海外市场波动率降低。 模型研判：7 月宏微观模型分数为-3.5 分，说明模型认为wind 全A 指数7 月可能为负收益。历史上该分数出现后，后续一个月wind 全A 指数呈现明显双向波动加剧的特点。 流动性层面：美国多位联储官员近期集中释放鹰派观点，加息预期仍然压制市场情绪；7月16 日，韩国央行三年半首次加息25BP，同步收紧股票杠杆ETF 规则、大幅提高保证金门槛，导致韩国股市快速调整，三星、SK 海力士单日大跌超10%，由于韩国存储龙头权重占韩国指数近50%，强制平仓程序化卖盘超10 亿美元，风险沿全球半导体产业链快速传导至A 股、美股、日股，形成跨市场负反馈循环。 地缘层面：中东地缘冲突持续，霍尔木兹海峡封锁事件持续发酵，区域能源供应链不确定性抬升，布伦特原油较低点已上涨近20%，市场担忧能源价格再度推升全球通胀，进一步巩固各国货币紧缩立场，全球风险偏好系统性下行。 资金层面：本周沪深300ETF 等宽基的申购份额从此前的持续流出变为本周的大幅度流入，说明市场的持续调整引起了大资金的关注，后续市场可能会在大资金的持续买入中逐步企稳。 因此虽然外围市场波动仍然较大，但A 股在资金层面上仍有韧性。后续如果海外市场不进一步发生黑天鹅事件，则短期A股也有望迎来反弹修复。 基金配置建议： 根据我们上述行情研判，我们认为市场短期随时可能有反弹修复，但中期受海外波动影响较大，可能仍然需要一定的时间来逐步企稳。 因此从基金配置的角度，可根据风险偏好选择积极进取型和多元均衡型ETF 组合配置。 风险提示：1）模型基于历史数据测算，未来存在失效风险；2）宏观经济不及预期；3）发生重大预期外的事件。宏观深度报告20260718：通往60 万亿之路：如何看消费弹性？东吴证券研究所
核心观点：从各国“去地产化增长”经验来看，中国消费大概率已处于房
地产下行周期的后半阶段，消费有望先于房价见底回升。但实现2030 年社零60 万亿目标，可能意味着2027-2030 年年均社零增速4.2%以上，决定目标能否实现的关键是耐用品修复以及服务消费、服务价格能否回升。国际经验显示，实际消费复苏主要由耐用品和半耐用品拉动，名义消费复苏则更依赖服务消费和服务相对价格上升。对应到中国，非耐用品和餐饮可充当稳定器，石油消费更多反映油价与能源转型，最大的变量仍是占社零近五分之一的耐用品。我们测算，偿还本轮补贴带来的需求预支可能持续至2027 年9 月前后，平均每月影响社零增速0.4 个百分点。对整体消费来说，2026 年下半年开始会看到基数效应减退带来的读数改善，2027年Q4 开始内生动能的改善可能更明显。 风险提示：（1）国际经验对中国本轮周期的适用性存在风险。（2）出口、就业和油价等消费外变量可能改变社零修复路径。（3）宏观政策力度和节奏变化风险。固收金工固收周报20260719：在基本面数据空窗期和央行政策框架转型的背景下，如何看待债券市场的操作策略？债市窄幅震荡延续，央行再提政策框架转型。债券收益率短期内将维持在箱体区间内震荡，在基本面缓复苏的环境下，利率向下的概率大于向上，但向下的空间不足，或需要央行采取降息等较为明确的总量宽松政策推动。固收周报20260719：转债追求平衡低波，等候拥挤度出清下周转债平价溢价率修复潜力最大的高评级、中低价前十名分别为：上银转债、齐翔转2、华阳转债、温氏转债、新乳转债、南航转债、兴业转债、青农转债、能化转债、盛虹转债。固收点评20260718：绿色债券周度数据跟踪（20260713-20260717）一级市场发行情况：本周银行间市场及交易所市场共新发行绿色债券32只，合计发行规模约620.77 亿元，较上周增加513.06 亿元。二级市场成交情况：本周绿色债券周成交额合计578.23 亿元，较上周减少20.52 亿元。固收点评20260718：二级资本债周度数据跟踪（20260713-20260717）一级市场发行情况：本周银行间市场及交易所市场无新发行二级资本债。二级市场成交情况：本周二级资本债周成交量合计约1865.54 亿元，较上周增加49.98 亿元，固收点评20260717：江农转债：磷化工循环一体化国内综合农药领军企我们预计江农转债上市首日价格在116.63~129.47 元之间，我们预计中签率为0.0049%。行业公用事业行业跟踪周报：2026 年1-6 月份全社会用电量同增5.3%，第四监管周期输配电价核定公开投资建议：电改深化电力重估，红利配置价值显著。1）绿电：消纳+电价+补贴三大压制因素逐步缓解，新能源全面入市，市场化引领新能源高质量发展。建议关注【龙源电力H】【中闽能源】【三峡能源】，重点推荐【龙净环保】。2）火电：定位转型，挖掘可靠性价值与灵活性价值。建议关注东吴证券研究所【华能国际H】【华电国际H】。3）水电：量价齐升、低成本受益市场化。度电成本所有电源中最低，现金流优异分红能力强，折旧期满盈利持续释放。重点推荐【长江电力】。4）核电：成长确定、远期盈利&分红提升。2022 至2025 年已连续四年核准10 台+，成长再提速。在建机组投运+资本开支逐步见顶。公司ROE 看齐成熟项目有望翻倍，分红同步提升。重点推荐【中国核电】【中国广核】，建议关注【中广核电力H】。 风险提示：需求不及预期、电价煤价波动风险、流域来水不及预期等电力设备行业深度报告：汇添富机器人主题ETF：具身智能终极载体，奇点已至中证机器人指数（指数代码：H30590.CSI，以下简称“中证机器人”）反映机器人产业相关上市公司证券的整体表现。 中证机器人指数完整布局机器人产业链，重点配置上游核心硬件，同时覆盖中游系统集成、下游应用等多元方向。指数上游硬件权重占比为64.93%，中游系统集成权重占比为30.13%，两者合计权重达95.06%；其中执行器、伺服电机和设备权重分别为18.99%、14.66%和11.33%，对机器人核心零部件国产替代、硬件升级及产业化进程具备较高敏感度。 指数近三年表现整体优于国证机器人产业、国证机器人龙头等同类指数。截至2026 年7 月3 日，中证机器人指数近三年累计收益率为36.91%，年化收益率为11.00%，夏普比率为0.34，最大回撤为-38.70%，整体兼具较高收益弹性和较优风险收益表现。 汇添富中证机器人交易型开放式指数证券投资基金（代码：159213，以下简称“汇添富中证机器人ETF”）上市于2025 年4 月21 日，管理人为汇添富基金管理股份有限公司，追踪指数为中证机器人指数。 风险提示：宏观经济下行；股市波动率上升；金融监管力度抬升超预期。该基金属于股票型基金，预期风险收益水平较高；历史表现不代表未来。原油月报：6 月OPEC 国家复产200 万桶/日，美国原油产量上行n【相关上市公司】中国海油/中国海洋石油、中国石油/中国石油股份、中国石化/中国石油化工股份、中海油服/中海油田服务、海油工程、海油发展、石化油服/中石化油服、中油工程、石化机械。 n【风险提示】1）地缘政治因素对油价出现大幅度干扰。2）宏观经济增速严重下滑，导致需求端严重不振。3）新能源加大替代传统石油需求的风险。4）OPEC+联盟修改石油供应计划的风险。5）美国对页岩油生产环保、融资等政策调整的风险。6）全球2050 净零排放政策调整的风险。非银金融行业深度报告：证券行业竞争格局展望：头部集中大势明确，尾部出清加速分化证券行业未来竞争格局展望：集中化与差异化并行：当前券商并购持续推进，存量资源不断向优质券商集聚。同时头部与尾部券商盈利能力差距持续拉大，将进一步加剧行业存量出清。参考美、日成熟市场分层发展经验，国内证券行业将形成三层稳态格局：①头部券商依托雄厚资本布局重资本、跨境业务，打造全能型航母券商；②区域中型券商立足本地或深耕细分赛道，走精品化路线；③尾部券商盈利承压，或将被并购或收缩至基础通道业务。 投资建议：对标美、日成熟市场发展历程，国内证券行业长期预计将延续头部集中、强者恒强的演化趋势，叠加政策持续推动一流投行建设背景下并购整合常态化，高壁垒业务资源持续向龙头聚拢，头部大型券商业绩稳定性与长期成长空间显著占优。推荐中信证券、国泰海通、华泰证券、中金公司。 风险提示：1）宏观经济不及预期；2）政策趋紧抑制行业创新；3）市场竞争加剧风险。东吴证券研究所燃气Ⅱ行业跟踪周报：亚洲现货及中国进口到岸价格延续上涨；关注资源价值首华燃气+长协成本优势新奥股份、新奥能源、九丰能源投资建议：地缘冲突导致气价上涨，重申资源端投资机会；城燃公司终端价格继续理顺、单位盈利修复。1）城燃顺价持续推进。重点推荐：【新奥能源】（26 年股息率7.1%）；【华润燃气】（26 年股息率6.5%）【昆仑能源】（26 年股息率5.5%）【中国燃气】（26 年股息率8.2%）【蓝天燃气】（26 年股息率7.9%）【佛燃能源】（26 年股息率5.4%）；建议关注：【深圳燃气】【港华智慧能源】。2）关注具备优质长协资源、灵活调度、成本优势长期凸显的企业。重点推荐：重视商业航天特燃特气价值长期提升【九丰能源】（26 年股息率1.8%）【新奥股份】（26 年股息率5.8%）【佛燃能源】（26 股息率5.4%）；建议关注：【深圳燃气】。3）地缘冲突，能源自主可控。重点推荐具备气源生产能力的【首华燃气】；建议关注【新天然气】【蓝焰控股】。（估值日期2026/7/17）。 风险提示：经济增速不及预期、极端天气、国际局势变化、经营风险。智能汽车主线周报：小鹏MONA L03 上市，看好智能化当前时点智能汽车板块投资建议：继续坚定看好2026 年L4 RoboX 主线！B 端软件标的>C 端硬件标的。H 股优选【小鹏汽车+地平线机器人+小马智行/文远知行+曹操/黑芝麻智能】；A 股优选【千里科技+德赛西威+经纬恒润】 下游应用维度相关标的：Robotaxi 视角：1）一体化模式：特斯拉/小鹏汽车；2）技术提供商+运营分成模式：地平线/百度/小马智行/文远知行/千里科技等；3）网约车/出租车的转型：滴滴/曹操出行/如祺出行/大众交通/锦江在线。Robovan 视角：德赛西威+九识智能/新石器等。其他无人车视角：矿卡（希迪智驾等）/港口（经纬恒润等）/环卫车（盈峰环境等）/巴士（文远知行等） 上游供应链维度相关标的：1）B 端无人车代工（北汽蓝谷/广汽集团/江铃汽车/同力股份）；2）核心上游供应商：检测服务（中国汽研/中汽股份等）/芯片（地平线机器人+黑芝麻智能）/域控制器（德赛西威/经纬恒润/均胜电子/华阳集团/科博达等）/传感器（禾赛/速腾聚创）/线控底盘（伯特利/耐世特/浙江世宝）/车灯（星宇股份）/玻璃（福耀玻璃）等 风险提示：贸易战升级进一步超出预期，全球经济复苏力度低于预期，L3-L4 智能化技术创新低于预期，全球新能源渗透率低于预期，地缘政治不确定性风险增大。商贸零售行业跟踪周报：6 月社零增速超预期，大促带动可选回暖，关注促消费政策后续催化投资建议：6 月数据显示剔除政策基数与价格扰动后消费温和修复，大促与线下客流边际改善。建议关注：①景气度较高的消费出海赛道；②数据边际改善、金价企稳的黄金珠宝零售板块。推荐安克创新、小商品城、潮宏基、周大生等。消费电子行业点评报告：端侧AI 周跟踪：7 款手机端侧AI 服务完成备案，端侧智能化驱动消费电子价值重估本周端侧AI 产业迎来多项积极进展，手机端侧生成式AI 服务完成集中备案，AI 终端商业化落地进程加速。随着主流手机厂商持续推进AI 能力布局，端侧智能体有望推动手机、PC、AI 眼镜等终端进入新一轮软硬件协同升级周期。我们认为，前期消费电子板块悲观预期已逐步释放，市场关注点有望回归AI 创新及硬件升级带来的增量机会，建议关注算力、存储、散热、结构件等高价值量零部件环节。风险提示：技术创新不及预期、终端需求不足及宏观环境变化风险。东吴证券研究所电力设备行业跟踪周报：消费税不改储能锂电高景气，电网设备稳健投资策略：锂电：消费税市场此前有一定预期，加征幅度有限，且对出口免征，对产业端影响有限，我们判断今年需求增长35%+，27 年预计仍有25%+，其中增量主要来自海外动力和储能，储能电池预计26 年出货1100gwh，同比+70%+，27 年预计近40%增长至1500gwh，整体行业需求持续向上。排产端，7 月预估环增5%+，后续逐月提升。价格方面，碳酸锂短期震荡，产业链龙头Q2 盈利水平预计依旧亮眼，铜箔、隔膜、铝箔等二轮涨价近期有望落地，估值已回调至27 年12-14xPE，Q3 旺季行情确定，首推宁德时代、亿纬锂能等，重点看好恩捷股份、佛塑科技、璞泰来、鼎胜新材、科达利、富临精工、天赐材料、湖南裕能等价格弹性和优质材料龙头标的，关注诺德股份、嘉元科技等，同时继续碳酸锂价格弹性，看好优质龙头赣锋锂业、盛新锂能、大中矿业、国城矿业、永兴材料、中矿资源等。新技术方面看好钠电和固态新方向。储能：东南亚和中东因缺电户储需求特别旺盛，澳洲需求延续，欧洲需求明显复苏，后续看英国温暖家园计划，户储新一轮增长期明确，工商储在欧洲、东南亚等新兴市场大幅增长，预计未来几年50%+增长，大储方面，欧洲和新兴市场需求翻倍以上增长，美国数据中心储能持续推动，中国储能114 号文后各地储能政策明确需求可期，虽有成本压力大储需求旺盛，我们预计全球储能装机26 年60%以上增长，27-29 年复合20-40%增长，看好户储工商储和大储龙头。人形机器人：Tesla Gen3 即将推出，开始量产，27 年推向市场，2030 年依然预期100 万台；人形公司产品、订单、资本端等进展提速，26 年是量产过渡期，27 年量纲很关键，看好T 链核心供应商。AIDC&缺电出海：海外算力升级对AIDC 要求持续提升，高压、直流、高功率趋势明显，SST 有加速趋势，国内相关公司迎来出海新机遇，继续看好有技术和海外渠道优势的龙头，北美缺电是大趋势，继续看好AIDC&SST、变压器等；工控：26 年Q1 订单超预期，4-6 月普遍40%+增长，锂电加速向好，AI 相关行业3C、半导体、机床等增长强劲，传统行业如注塑、纺织、物流等回暖较好，同时布局机器人第二增长曲线，强推工控龙头。风电：欧洲能源安全下海风景气度高，26 年国内海风招标很少，预计继续下滑，相对看好海风，26 年陆风招标下滑预计装机也下降，28 年有望恢复增长，今年风机毛利率逐步修复。非银金融行业跟踪周报：保险/券商H1 利润高增，均受益于投资收益改行业排序及重点公司推荐：非银金融目前平均估值仍然较低，具有安全边际，攻守兼备。1）保险行业受益于经济复苏、利率上行。储蓄类产品销售占比大幅提升，我们预计负债端将持续改善，长期仍看好健康险和养老险发展空间。2）证券行业转型有望带来新的业务增长点。受益于市场回暖、政策环境友好，券商经纪业务、投行业务、资本中介业务等均受益。行业推荐排序为保险>证券>其他多元金融，重点推荐中国平安、中国太保、中国人寿、新华保险、中国人保、国泰海通、同花顺等。 风险提示：1）宏观经济不及预期；2）政策趋紧抑制行业创新；3）市场竞争加剧风险。汽车零部件&机器人&缺电主线周报：WAIC 大会智元发布五款新品，PowerCell 获ECL 数据中心订单零部件本周复盘总结：本周SW 汽零指数-9.48%（2026年初至今-20.69%），在SW 汽车中排名第5；以2010 年-2026.07.17 数据为基准，最新交易日东吴证券研究所SW 汽零PE(TTM)处于历史的52.30%分位；PB(LF)处于历史的36.91%分位。 机器人本周复盘总结：本周万得机器人指数-12.21%（2026 年初至今-15.33%），较SW 汽零超额收益为-2.73%；最新交易日万得机器人PE(TTM)处于2025 年以来的57.53%分位，PB(LF)处于2025 年以来的38.98%分位。 我们构建的缺电指数本周表现：1）国内：本周-17.60%，近一月-21.67%，2026 年初至今+9.87%，板块本周较申万汽零超额收益为-8.12%；2）国外：本周-7.82%，近一月-16.01%，2026 年初至今+33.03%。国内缺电链指数池，各细分方向本周排名：【柴发&燃发】-13.79%、【燃气轮机】-16.01%、【SOFC】-22.97%。 风险提示：地缘政治不确定性风险增大；全球经济复苏力度低于预期；新兴产业进度低于预期。医药生物行业跟踪周报：全球ADC 龙头进入商业化，重点推荐科伦博泰生物、百利天恒等本周、年初至今A 股生物医药指数涨跌幅分别为1.90%、-6.69%，相对沪深300 的超额分别为9.02 个百分点、-4.51 个百分点；本周、年初至今恒生生物科技指数涨跌幅分别为0.29%、-4.38%，相对于恒生科技指数的超额分别为2.58 个百分点、11.24 个百分点。本周A 股涨幅居前哈药股份（+74.18%）、常山药业（+44.69%）、陇神戎发（+35.72%），跌幅居前*ST 香雪（-30.52%）、华康洁净（-27.95%）、欧林生物（-23.57%）。本周H 股涨幅居前维立志博-B（+33.21%）、中生北控生物科技（+32.30%）、昭衍新药（+30.33%），跌幅居前东阳光药（-24.12%）、梅斯健康（-22.78%）、歌礼制药-B（-22.50%）。 全球ADC 龙头进入商业化，重点推荐科伦博泰生物、百利天恒等：ADC 商业化浪潮开启，2025 年已上市ADC 销售额达到165 亿美元、同比增长27%，国内企业进入全球竞争阶段。Enhertu、Kadcyla、Padcev、Polivy 等多个产品进入20 亿—50 亿美元大单品梯队，适应症亦由HER2 乳腺癌和血液瘤持续拓展至肺癌、胃癌、尿路上皮癌、妇科肿瘤等大瘤种，并加速向一线及围手术期前移。国产ADC 中，我们重点关注科伦博泰生物和百利天恒：科伦博泰生物的芦康沙妥珠单抗已构建覆盖肺癌、乳腺癌、妇科、消化道及男科肿瘤的全球III 期矩阵，默沙东全球开发能力有望推动海外数据、申报及里程碑密集兑现；百利天恒的iza-bren 凭借EGFR×HER3 双抗ADC 差异化设计及国内多项关键III期阳性结果，正由BMS 推进一线TNBC、EGFR 突变NSCLC 及尿路上皮癌等全球注册研究。两家公司均已从“临床价值验证”迈向“海外商业化及现金流兑现”，是创新药出海主线中确定性和弹性兼具的核心标的。默沙东口服PCSK9 与瑞马唑仑首仿同日获批上市，pelacarsen 迎来PhaseⅢ期临床试验：7 月16 日，默沙东宣布口服PCSK9 抑制剂Enlicitide（MK-0616，商品名：Lipfendra）获得FDA 批准上市，用于高胆固醇血症（包括杂合子型家族性高胆固醇血症）患者降低低密度脂蛋白胆固醇（LDL-C）水平。该药物于本月初在国内申报上市。7 月16 日，国家药监局（NMPA）官网显示，苑东生物的注射用苯磺酸瑞马唑仑仿制药获批上市。大化工周报：供给端存在约束，期待化工行业需求旺季来临【本周观点】双碳政策及 “十五五” 碳达峰实施方案持续对炼化、煤化工、氯碱等高耗能行业形成供给约束，倒逼行业低效产能加速出清。叠加国际油价整体下行，炼化、化纤等传统化工板块盈利修复预期增强，且下游季节性备货旺季临近。另外，AI 配套新材料等新兴赛道景气度高，多重因素共同支撑化工行业整体需求。 【本周重要事件】 2026 年7 月14日，万华化学匈牙利宝思德MDI（40 万吨）/TDI（25 万吨）装置例行停东吴证券研究所产检修约35 天，对经营无影响。 2026 年7 月16 日，荣盛石化与沙特基础工业公司（ SABIC ）签项目开发协议（关联交易），SABIC 拟持荣盛新材料30%–50%股权，前期开发成本分摊上限2 亿美元。另外，荣盛石化控股子公司浙石化投资炼化一体化改造提升工程，预计总投资约196亿元。 2026 年7 月17 日，滨化股份新建7 万吨/年卤化丁基橡胶项目，投资18.22 亿元（一期，2 年建设期）。 【本周相关标的】 1）涨幅前五：中国石油（+11.0%）、星湖科技（+8.9%）、中泰化学（+7.4%）、亚钾国际（+7.4%）、川恒股份（+7.2%）； 2）跌幅前五：宝丽迪（-16.2%）、江苏博云（-13.5%）、富淼科技（-12.9%）、万凯新材（-9.5%）、东方盛虹（-9.2%）。 【相关上市公司】中国海油/中国海洋石油、中国石油/中国石油股份、中国石化/中国石油化工股份、恒力石化、荣盛石化、恒逸石化、东方盛虹、桐昆股份、新凤鸣、万华化学、宝丰能源、卫星化学、华鲁恒升、新和成、安迪苏、扬农化工、江山股份、国光股份、兴发集团、云天化、川恒股份、新安股份、东岳硅材、博源化工、华峰化学、新乡化纤、泰和新材。 【风险提示】1）项目实施进度不及预期；2）宏观经济增速下滑，导致需求复苏弱于预期；3）地缘风险演化导致原材料价格波动；4）行业产能发生重大变化；5）统计口径及计算误差。原油周报：美国继续袭击伊朗，霍尔木兹海峡通行量下降【本周观点】美伊局势仍紧张，7 月16 日，美国对伊朗发动新一轮打击，地缘风险加剧。伊朗密令胡塞武装，若美国袭击伊朗电力网络，胡塞武装就封锁曼德海峡，中东局势可能进一步恶化，霍尔木兹海峡航运通行也减少。后续继续关注美伊冲突的下一步演变及霍尔木兹海峡实际通行状况。【本周重要事件】 2026 年7 月15 日，全球最大炼油企业中国石化宣布开展集团重大内部架构重组，通过搭建全新专业化业务板块、优化人员配置提振经营利润，以此应对国内油气、石化产品需求偏弱的行业现状。2026 年7 月17 日，2026 世界人工智能大会暨人工智能全球治理高级别会议（WAIC）在上海举行，中国海油多项成果亮相。“海上油田生产智能注采联动场景”“古生物及岩石薄片智能识别专识数据集”分别入选“百大央企人工智能战略性高价值场景”和“百大央企行业高质量数据集”，“优智钻完井场景”等入选人工智能高价值场景案例集。 2026 年7 月18日，来自2026 世界人工智能大会（WAIC）消息，由中国石油昆仑数智联合阿里云共同打造的工业Agent 已投入炼化产线使用。作为国内首个进入炼化生产系统、零人工干预的工业智能体，其已在常减压装置产线连续稳定运行超过60 天。 【本周相关标的】 1）涨幅前三：中国石油（+11.0%）、中国石油股份（+6.2%）、海油发展（+6.0%）； 2）下跌股票：石化油服（-2.9%）。 【相关上市公司】中国海油/中国海洋石油、中国石油/中国石油股份、中国石化/中国石油化工股份、中海油服/中海油田服务、海油工程、海油发展、石化油服/中石化油服、中油工程、石化机械。【风险提示】1）地缘政治因素对油价出现大幅度的干扰。2）宏观经济增速严重下滑，导致需求端严重不振。3）新能源加大替代传统石油需求的风险。4）OPEC+联盟修改石油供应计划的风险。机械设备行业跟踪周报：坚定看好短期回调较大的半导体设备板块；推荐低估值高景气的船舶板块风险提示：下游固定资产投资不及市场预期；行业周期性波动风险；地缘政治及汇率风险。电池行业点评报告：消费税影响有限，排产旺盛趋势不改东吴证券研究所事件：26 年9 月1 日起，对锂原电池、锂离子蓄电池按2%税率征消费税；27 年9 月1 日起，对上述电池产品按4%税率征消费税。26 年9 月1 日至28 年12 月31 日，对钠离子电池、固态电池、燃料电池免征消费税。此外公司自产自用的应税电池产品、用于连续生产应税电池产品及出口电池，毋需缴纳消费税。 消费税此前已有预期影响可控、可顺利向下游传导、龙头电池厂竞争力提升。5 月产业链已有反馈，市场已有预期。按消费税可能征2/4%测算，储能电池当前0.36 元/wh，分别对应成本提升约0.007/0.014 元/wh，等价于碳酸锂涨1.2-2.4 万元/吨，当前碳酸锂价格较高点回落，对下游影响可控。当前下游需求旺盛，龙头公司满产满销，预计消费税可顺利向下游传导，电池厂单位净利不受影响；二三线电池厂预计逐步出清，头部企业充分受益。 钠电26-28 年免征消费税，我们预计可享受一定成本优势，预计26 年钠电出货5-10GWh，27 年有望达20GWh，成本有望由当前0.4 元/Wh 降至0.3 元/Wh，27-28 年产业化加速落地。 行业需求持续高增、碳酸锂价格回落支撑储能需求、27 年行业维持25%+增长。7 月排产环比+5%，同比增60%+，远好于此前市场预期，后续金九银十旺季将至，我们预计排产逐月增长。且碳酸锂价格回落至15-16 万元/吨，储能盈利水平明显提升，下游需求旺盛，考虑全球大储户储需求高增+海外电动车销量超预期+国内单车带电量提升，我们预计26 年全球锂电需求增长35%+，27 年预计增长25%+。 投资建议：电池：继续强推格局和盈利稳定龙头，推荐宁德时代、亿纬锂能、蔚蓝锂芯、鹏辉能源、比亚迪、中创新航、欣旺达。锂电材料：重点推荐具备涨价弹性和优质格局的结构件、隔膜、铜箔、铝箔等环节，推荐科达利、恩捷股份、璞泰来、鼎胜新材、佛塑科技、尚太科技、湖南裕能、天赐材料、诺德股份、富临精工、华友钴业、星源材质、嘉元科技、信德新材、天奈科技等，关注德福科技、多氟多、万润新能、龙蟠科技、海科新源、石大胜华等。碳酸锂：看好26-27 年供给紧平衡及价格高位运行，推荐赣锋锂业、国城矿业、盛新锂能、大中矿业、中矿资源、永兴材料、天齐锂业、雅化集团、藏格矿业等。新技术：看好钠电、固态等方向产业化推进，推荐厦钨新能、当升科技、纳科诺尔，关注宏工科技等。 风险提示：下游需求不及预期、新技术进展不及预期、原材料价格波动风险。专用设备行业点评报告：长鑫战配名单梳理：设备厂商深度绑定，产业链共振夯实扩产逻辑投资建议：长鑫战配落地强化产业链协同效应，存储敞口较高的前道设备厂商有望受益：重点推荐北方华创、中微公司、拓荆科技、微导纳米、迈为股份；建议关注屹唐股份等；同时建议关注上游核心材料环节标的：安集科技、奕斯伟材料等。建议持续关注长鑫后续产能扩张、先进制程推进、设备材料国产化导入以及下游客户拓展进度，产业链相关公司的订单兑现和业绩释放有望成为后续核心催化。 风险提示：下游扩产速度不及预期，技术研发不及预期。推荐个股及其他点评中国财险（02328.HK）：2026 年中报前瞻点评：财险龙头行稳致远，预计26H1 承保盈利与投资收益均向好盈利预测与投资评级：我们继续看好公司凭借稳固龙头优势和强大精细化管理能力，继续保持稳定的长期盈利表现，我们维持此前盈利预测，预计公司2026-2028 年归母净利润分别为428/490/534 亿元。当前市值对应东吴证券研究所2026E PB 0.9x，以2025 年分红计算的股息率为5.4%，维持“买入”评级。 风险提示：1）行业保费增速低于预期；2）自然灾害等不确定因素。特步国际（01368.HK）：2026Q2 流水点评：主品牌流水波动，索康尼深化高端化战略盈利预测与投资评级：26Q2 主品牌和索康尼流水表现低于全年指引增速，但主品牌及索康尼有序推进改革，暂维持预计26-28 年归母净利润12.4/14.1/15.9 亿元、对应PE 为7/6/6X，维持“买入”评级。 风险提示：国内消费信心恢复不及预期，竞争加剧，主品牌DTC 进展不及预期。安踏体育（02020.HK）：2026Q2 流水点评：增长稳健，H1 各品牌达成指引增速盈利预测与投资评级：26Q2 集团经营稳健符合预期，各品牌矩阵持续发挥优势，全年指引维持不变、收入双位数增长能见度较高。我们维持2026-2028 年归母净利润预测值 156.0/157.1/174.8 亿元，分别同比+14.8%/+0.7%/+11.3%，对应PE 分别为 12/11/10X，维持“买入”评级。风险提示：国内消费环境改善不及预期、竞争加剧。中国人保（601319）：2026 年中报前瞻点评：预计承保盈利与投资收益均向好，看好“行业头雁”长期优势盈利预测与投资评级：我们看好公司作为财险行业龙头具有的品牌效应和费用管控优势，在精细化管理下有望持续优化业务结构、推动降本增效。我们维持此前盈利预测不变，预计公司2026-2028 年归母净利润分别为507/555/609 亿元。当前A、H 市值对应2026E PEV 0.7x、0.5x，PB0.9x、0.6x，维持“买入”评级。 风险提示：1）行业保费增速低于预期；2）自然灾害等不确定因素。易控智驾（07687.HK）：无人矿卡龙头，充分受益全球矿区无人化渗透盈利预测和评级：我们预计公司2026-2028 年营业总收入分别为18.26亿元/24.07 亿元/31.50 亿元，同比增加27.2%/31.8%/30.9%；归母净利润分别为-2.49 亿元/0.79 亿元/4.62 亿元；2026/2027/2028 年EPS 分别为-1.68/0.53/3.13 元，对应2027/2028 年PE 分别为141.42/24.19 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。  风险提示：公司产品及解决方案研发不适应行业变化的风险；客户拓展不及预期的风险；公司商业化落地不及预期的风险。同花顺（300033）：2026 年半年报业绩预增点评：归母净利高增，AI 落地加速打开成长空间盈利预测与投资评级：基于资本市场活跃度持续向好，利好公司C 端各项业务收入增长，我们维持此前盈利预测，预计2026-2028 年公司归母净利润分别为47/60/73 亿元，分别同比+47%/+27%/+22%，对应PE 分别为34/27/22 倍，维持“买入”评级。 风险提示：业务发展不及预期，AI 技术及应用发展不及预期。固德电材（301680）：深耕动力电池热失控领域，铜铝复合材料打开第二成长曲线盈利预测与投资评级：固德电材聚焦电力能源产业链，提供电学和热学材料和解决方案的供应商，公司业务多元布局抗周期能力强，主业稳定增长，第二增长曲线铜铝复合材料开始稳定贡献增量，并且有AI 数据中心细分赛道新增长极布局。我们预计2026-2028 年公司归母净利润2.4/3.7/5.5 亿元，同比分别+34.5%/+54.4%/+48.4%，对应PE 30x/20x/13x，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：下游需求波动、市场竞争加东吴证券研究所剧、中美贸易政策变化、原材料价格波动风险等。当升科技（300073）：2026H1 业绩预告点评：单位净利维持稳定，利润符合市场预期盈利预测与投资评级：26H1 业绩符合我们预期，因此我们维持原预期，预计公司2026-2028 年归母净利润 11.3/14.5/17.5 亿元，同比+79%/+27%/+21%，对应PE 为18x/14x/12x，维持“买入”评级。 风险提示：产能释放不及预期，需求不及预期。摩尔线程-U（688795）：全功能GPU 领军企业，自研MUSA 统一架构搭建全栈体系摩尔线程是国内少数具备全功能GPU 自主研发能力的厂商，专注于通用GPU 芯片设计及系统级算力解决方案。公司围绕自研MUSA 统一架构，构建“芯片+软件+平台”全栈体系，产品覆盖AI 计算、图形渲染及视频编解码等核心场景，并实现云端智算、专业图形、桌面图形及端侧SoC的跨场景部署。目前，公司产品已在智算中心、数字孪生及云渲染等领域实现落地，AI 智算业务成为主要增长来源。天孚通信（300394）：2026 年半年度业绩预告点评： 业绩超市场预期，产能弹性随物料缓解持续释放业绩超市场预期，二季度环比改善显著。二季度归母净利润预计中值为7.22 亿元，环比增长46.7%，单季盈利环比大幅改善，业绩弹性充分显现。增长核心驱动力为全球AI 算力与数据中心扩张带来高速光器件持续放量，虽上游200G EML 芯片等供给紧缺短期制约产能爬坡，叠加汇兑形成财务费用侵蚀利润，但公司高复用的通用技术平台和产品高度垂直整合优势有效对冲负面扰动，叠加股权激励归属带来税前抵扣增厚当期收益，供需基本面支撑公司全年业绩持续上行。 前沿新品持续落地，1.6T、CPO、NPO 打开增量空间。公司前沿光互连新产品同步推进，构建中长期增长第二曲线。1.6T 光引擎已完成研发落地，匹配海外云厂商新一代算力集群迭代需求，同时公司具备硅光引擎平台的能力，可根据客户需求定制开发；CPO 配套FAU、ELS 产品，厂区、设备、产线人员已完成前置产能储备，满足客户持续提产需求。同时公司具备完整NPO 配套研发能力，同步对接多家客户开展定制开发。 海内外多基地同步扩产，产能弹性将随物料缓解持续释放。公司苏州、江西、泰国三地同步推进产能建设，苏州近18 万平新总部研发超级工厂已于2026 年4 月开工，江西5 万平生产基地厂房即将启动建设；海外泰国工厂A 栋无源产线已完成客户验证并量产，B 栋有源厂房2025 年交付且有源产品通过客户认证。公司判断下半年如200G EML 的物料紧缺情况将逐步缓解，泰国有源产线产能也将逐月爬坡。 H 股上市助力全球化，深化海外客户绑定。赴港上市具备战略价值，全方位支撑公司全球化业务扩张。国际化资本平台利于吸纳海外产业人才，持续强化新一代光互连技术预研能力，长期拓宽公司全球成长天花板。 盈利预测：考虑公司新产品业务的持续突破和物料供应紧张的缓解，我们上修公司2026-2028 年的归母净利预测为36.4/48.6/65.6 亿元（前值为32.4/42.1/57.4 亿元），当前市值对应2026-2028 年PE 为63/47/35 倍。公司在1.6T 和CPO/NPO 等布局领先卡位优秀，有望核心受益行业需求释放，维持“买入”评级。 风险提示：客户需求释放不及预期，客户技术路线及供应格局发生变化。长高电气（002452）：主业再聚焦，成长启新程盈利预测与投资评级：公司国网招标份额稳健增长，组合电器产品向高压东吴证券研究所突破，有望受益于特高压建设增长。公司计划26 年出售持有的富特科技（301607.SZ）5.01%的股权并计入投资收益，经我们测算投资收益约4.2亿元，我们预计公司2026-2028 年归母净利润分别为7.5/5.1/6.2 亿元，同比+118%/-32%/+22%，对应PE 分别为9/13/11 倍。考虑到公司输变电设备业务不断扩展，“十五五”期间有望加速增长，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：国网中标不及预期、新产品拓展不及预期、原材料价格上涨、竞争加剧。中国太平（00966.HK）：2026 年中报业绩预增点评：归母净利润同比增长85%-95%，主要受投资回报提升带动盈利预测与投资评级：结合公司上半年业绩预增情况，我们上调此前盈利预期，预计2026-2028 年归母净利润分别为201/211/226 亿港元（前值为159/180/205 亿港元）。当前市值对应2026E PEV 0.3x、PB 0.6x，以2025年度分红计算的股息率为6.5%，维持“买入”评级。 风险提示：长端利率趋势性下行，权益市场波动，新单保费承压。东吴证券研究所晨会纪要宏观策略海外周报20260720：下半年美国财政基调趋紧——海外周报20260720
核心观点：上周，尽管美国通胀全面降温一度带动“宽货币”交易，
但美伊局势的反复和油价上涨、以及AI 产业内部调整和去杠杆成为市场交易的主线，全球主要大类资产表现不佳。上周，众议院通过一项规模约950 亿美元的预算调节法案（Reconciliation 3.0），但完整通过的难度较高。展望看，美国财政政策年内进一步宽松的空间有限，下半年整体基调偏紧。一方面，950 亿美元预算法案规模明显小于OBBBA，且资金主要投向国防、边境和产业政策，对居民需求和赤字率的直接影响较小，后续落地规模也有较大概率缩水；另一方面，FY2026 以来，联邦政府总体及初级赤字均低于上年同期，虽然OBBBA 通过减税和退税阶段性改善居民现金流，但退税高峰已过。总体而言，在既有财政刺激逐步退坡、特朗普政府进一步宽松空间有限的背景下，预计下半年财政对美国经济的支撑将弱于上半年。 大类资产：上周，尽管美国通胀全面降温一度带动“宽货币”交易，但美伊局势的反复和油价上涨、以及AI 产业内部调整和去杠杆成为市场交易的主线，全球主要大类资产表现不佳。全周来看，原油大涨近16%，全球主要股指普跌，而恒生指数受益于资金轮动、英国富时100指数受益于国内政局平稳而上涨；油价上涨推高通胀前景不确定性，使得通胀降温带来的宽货币交易未能持续，金、银延续大跌，黄金一度跌至4000 美元/盎司以下。 海外经济：上周美国公布的6 月通胀数据全面不及预期走弱，零售销售增长符合预期、保持稳健；地产方面，成屋待定销售环比逊于预期，新屋开工则好于预期，美国地产部门仍在底部震荡。受此影响，彭博美国经济意外指数小幅回暖，增长指数上修，通胀指数大幅下行。欧元区方面，彭博欧元区经济意外指数保持高位。 美国财政：上周美国众议院预算委员会投票通过了一项规模约950 亿美元的预算调节法案（Reconciliation 3.0），包括600亿美元的国防资金、130 亿美元情报资金、120 亿美元农业援助以及100 亿美元与SAVE America Act 相关的选举管理资金。从程序上看，Reconciliation 3.0 的落地面临“伯德规则（Byrd Rule）”限制；从法案本身来看，共和党内部对于新增支出存在分歧。综合来看，Reconciliation 3.0 方案完整通过的难度较高，更可能通过缩减规模、剥离争议条款后形成折中版本，其中国防和农业相关资金落地概率高于选举相关条款。 展望看，美国财政政策年内进一步宽松的空间有限，下半年整体基调偏紧。一方面，950 亿美元预算法案规模明显小于OBBBA，且资金主要投向国防、边境和产业政策，对居民需求和赤字率的直接影响较小，后续落地规模也可能缩水。另一方面，FY2026以来，联邦政府总体及初级赤字均低于上年同期，反映支出扩张较为克制，关税也曾发挥紧财政作用。虽然OBBBA 通过减税和退税阶段性改善居民现金流，但退税高峰已过，相关支持正在减弱。总体而言，在既有财政刺激逐步退坡、特朗普政府进一步宽松空间有限的背景下，预计下半年财政对美国经济的支撑将弱于上半年。 风险提示：特朗普政策超预期；美联储降息幅度过大引发通胀反弹甚至失控；美联储维持高利率水平时间过长，引发金融系统流动性危机。（证券分析师：芦哲 证券分析师：张佳炜 证券分析师：韦祎宏观量化经济指数周报20260719：极端台风天气或对7 月出口和物价造成扰动东吴证券研究所晨会纪要观点 周度ECI 指数：从周度数据来看，截至2026 年7 月19 日，本周ECI 供给指数为50.09%，较上周环比持平；ECI 需求指数为49.91%，较上周回落0.02 个百分点。从分项来看，ECI 投资指数为49.93%，较上周回落0.01 个百分点；ECI 消费指数为49.75%，较上周回升0.01个百分点；ECI 出口指数为50.14%，较上周回落0.05 个百分点。 月度ECI 指数：从7 月前三个周的高频数据来看，ECI 供给指数为50.09%，较6 月回升0.01 个百分点；ECI 需求指数为49.92%，较6 月回落0.01 个百分点。从分项来看，ECI 投资指数为49.93%，较6 月回升0.01 个百分点；ECI 消费指数为49.74%，较6 月回落0.01 个百分点；ECI 出口指数为50.18%，较6 月回落0.04 个百分点。 经济高频数据：  生产：下游行业开工率低于去年同期。近期美伊冲突局势再度恶化，原油价格也重新回到80 美元/桶以上，或对企业生产成本造成扰动。本周下游行业开工率多数边际回落，且较去年同期仍明显偏低，其中半钢胎开工率和PTA 开工率较去年同期分别回落15.33个百分点和27.53 个百分点，后续仍需关注原油价格回升对工业生产造成的机构性扰动。  消费：乘用车零售环比有所走弱。7 月1-12 日，全国乘用车零售录得44.3 万辆，较上月同期下降1%，整体仍处于偏低景气度。此外，7 月16 日财政部等三部门发布公告将于2026年9 月1 日起对锂原电池、锂离子蓄电池等此前免征消费税的电池产品分步恢复征收消费税，但考虑到市场此前已有相关预期且调整后对单车成本影响不大，因此无需过分担心对于终端需求造成的影响。 地产：新房销售降幅有所收窄。本周（7 月11 日-7 月17 日）30大中城市商品房成交面积延续季节性回落特征，录得121.55 万平方米，但截至7 月18 日，7 月30 大中城市商品房成交面积录得340.71万平方米，同比下降0.4%，较6 月份的-6.7%明显收窄。二手房方面，截至7 月18 日二手房成交面积同比增长4.6%，较6 月份的13.3%有所收窄。  出口：关注台风对于7 月出口造成的扰动。进入7 月份，受台风等极端天气影响，我国监测港口货物吞吐量显著回落，7 月6 日-7 月12 日监测港口完成货物吞吐量录得21395.7 万吨，环比下降18.5%。但台风的影响更多的是阶段性扰动，支撑出口增长的AI 需求仍强，韩国7 月前10 日半导体出口增速延续录得193%的高速增长。 物价：7 月物价环比有望再度回暖。国内方面，受台风等极端天气影响，7 月以来食品价格有所回暖，7 月18 日当周猪肉和28 种重点监测蔬菜平均批发价分别环比回升0.44 元/公斤和0.08 元/公斤；国际方面，美伊冲突局势再度恶化，布伦特原油价格本周大幅走高，周收于88.10 美元/桶，环比回升12.09 美元/桶。  整体来看，7 月份出口和物价或部分受到台风等极端天气的扰动，而消费和投资端则尚未出现明显的边际变化。往后面，一方面需进一步关注本轮地产销售复苏的持续性，另一方面需关注政策性金融工具的推进情况。 风险提示：美国货币政策仍有不确定性；政策出台力度低于市场预期；房地产改善的持续性待观察。（证券分析师：芦哲 证券分析师：李昌萌）金融产品周报20260719：ETF 资金持续申购，静等海外市场波动率降低基金数据统计：（2026.7.13-2026.7.17） 权益类ETF 基金规模变化统计：基金规模变化排名前三名的权益类ETF 类型分别为：规模指数ETF（557.03 亿元），策略指数ETF（53.31 亿元），跨境策略指数ETF（21.63 亿元），基金规模变化排名后三名的权益类ETF 类型分别为：主题指数ETF（-1224.1 亿元），跨境主题指数ETF（-107.69 亿元），跨境规模指数ETF（-48.36 亿元）。 权益类ETF 跟踪指数基金规模东吴证券研究所晨会纪要变化：规模变化排名前三名的指数分别为：沪深300（280.59 亿元），中证1000（193.59 亿元），上证指数（90.35 亿元）。变化排名后三名的指数分别为：半导体材料设备（-209.31 亿元），科创芯片（-145.25亿元），科创半导体材料设备（-96.33 亿元）。 权益类ETF 跟踪指数基金份额变化：份额变化排名前三名的指数分别为：中证A500（129.57亿份），科创50（113.19 亿份），沪深300（98.01 亿份）。变化排名后三名的指数分别为：恒生科技（-27.67 亿份），中证医疗（-24.43 亿份），卫星通信（-14.9 亿份）。 市场行情展望：（2026.7.20-2026.7.24）观点：ETF 资金持续申购，静等海外市场波动率降低。 模型研判：7 月宏微观模型分数为-3.5 分，说明模型认为wind 全A 指数7 月可能为负收益。历史上该分数出现后，后续一个月wind 全A 指数呈现明显双向波动加剧的特点。 流动性层面：美国多位联储官员近期集中释放鹰派观点，加息预期仍然压制市场情绪；7 月16 日，韩国央行三年半首次加息25BP，同步收紧股票杠杆ETF 规则、大幅提高保证金门槛，导致韩国股市快速调整，三星、SK 海力士单日大跌超10%，由于韩国存储龙头权重占韩国指数近50%，强制平仓程序化卖盘超10亿美元，风险沿全球半导体产业链快速传导至A 股、美股、日股，形成跨市场负反馈循环。 地缘层面：中东地缘冲突持续，霍尔木兹海峡封锁事件持续发酵，区域能源供应链不确定性抬升，布伦特原油较低点已上涨近20%，市场担忧能源价格再度推升全球通胀，进一步巩固各国货币紧缩立场，全球风险偏好系统性下行。 资金层面：本周沪深300ETF 等宽基的申购份额从此前的持续流出变为本周的大幅度流入，说明市场的持续调整引起了大资金的关注，后续市场可能会在大资金的持续买入中逐步企稳。 因此虽然外围市场波动仍然较大，但A 股在资金层面上仍有韧性。后续如果海外市场不进一步发生黑天鹅事件，则短期A 股也有望迎来反弹修复。 基金配置建议： 根据我们上述行情研判，我们认为市场短期随时可能有反弹修复，但中期受海外波动影响较大，可能仍然需要一定的时间来逐步企稳。 因此从基金配置的角度，可根据风险偏好选择积极进取型和多元均衡型ETF 组合配置。 风险提示：1）模型基于历史数据测算，未来存在失效风险；2）宏观经济不及预期；3）发生重大预期外的事件。（证券分析师：芦哲 证券分析师：唐遥衎）宏观深度报告20260718：通往60 万亿之路：如何看消费弹性？
核心观点：从各国“去地产化增长”经验来看，中国消费大概率已处
于房地产下行周期的后半阶段，消费有望先于房价见底回升。但实现2030 年社零60 万亿目标，可能意味着2027-2030 年年均社零增速4.2%以上，决定目标能否实现的关键是耐用品修复以及服务消费、服务价格能否回升。国际经验显示，实际消费复苏主要由耐用品和半耐用品拉动，名义消费复苏则更依赖服务消费和服务相对价格上升。对应到中国，非耐用品和餐饮可充当稳定器，石油消费更多反映油价与能源转型，最大的变量仍是占社零近五分之一的耐用品。我们测算，消化本轮补贴带来的需求预支可能持续至2027 年9 月前后，平均每月影响社零增速0.4 个百分点。对整体消费来说，2026 年下半年开始会看到基数效应减退带来的读数改善，2027 年Q4 开始内生动能的改善可能更明显。 一、通往60 万亿之路 7 月13 日，国务院印发关于《扩大消费“十五五”规划》的批复 ，《规划》中提出2030 年社零规模达到60 万亿元，对应2026-2030 年复合增速需要约3.7%，2027-2030 年需要约4.2%。 耐用品是其中关键。2024 年2 月至2026 年5 月，非耐用品（不含石油）、半耐用品、耐用品（不含金银珠宝）、餐饮和石油平均增速分别为6.2%、4.4%、1.1%、3.8%和-3.4%；非耐用品已高东吴证券研究所晨会纪要于目标增速，半耐用品和餐饮大致达标，耐用品则构成最明显的缺口。服务消费和服务价格能否回升也能起到重要作用。除了餐饮之外的服务消费不计入社零，因此服务消费增速不直接影响60 万亿目标能否实现。但消费之间是有联动性的，如果服务消费能够提速，也能提高其他品类增速。对此可以参考2025 年5 月，“以旧换新”只补贴了耐用品消费，但是其他所有消费都达到了阶段性的高点（除石油外），如非耐用品同比（不含石油）9.3%、餐饮5.9%、半耐用品10.2%，说明消费分项之间存在需求、收入和信心联动。 二、各国“去地产化增长”的消费启示 消费通常早于房价见底，说明房地产下行后半程对消费的边际影响会减弱。深度衰退样本中，消费平均在T+10 见底，房价在T+22 见底；在能够识别消费下跌的38 个样本中，33 个样本的消费拐点领先房价，占86.8%。据此，如果中国房价未来几年陆续企稳，消费更可能在2026-2027 年率先见底，但这一判断强调的是时序关系，并不意味着地产财富效应已经消失。 实际消费与名义消费的修复动力并不相同，前者靠耐用品回升，后者更依赖服务及其价格。房地产下行期，实际总消费最大降幅约3.3%，耐用品和半耐用品分别下降14.6%和4.4%，非耐用品与服务均仅下降1.4%；到T+40，耐用品和半耐用品较T 点分别上升57.7%和46.3%，显著高于总消费的19.9%。但在名义消费中位数口径下，总消费在T+4 至T+11 停滞，T+12 才重新增长；耐用品最大跌幅达19.5%，到T+40 仍落后总消费22.4%，服务消费指数却高出总消费8.8%。 三、中国消费：非耐用品和服务是稳定器 非耐用品和餐饮最近的短期回落主要受高基数影响，中期增速仍相对稳定。2023 年以来，非耐用品（不含石油）平均增长约6%，2026 年5 月虽降至3.2%，但上年同期为9.3%，两年平均增速仍在6%附近。2024 年以来餐饮平均增长约3.8%，2026 年5月降至0.6%，上年同期为5.9%，两年平均变化也不大。由于这两类消费不可储存或使用周期短，前期提振不会像耐用品一样形成明显的需求消化期；若没有额外冲击，我们预计其增速可分别维持在约6%和3.8%。 广义服务消费强于餐饮，但服务价格中枢偏低仍制约名义消费扩张。2025 年服务零售额增长5.5%，高于餐饮收入的3.2%，2026年1-5 月两者分别增长5.4%和3.1%，增速差均为2.3 个百分点。与此同时，服务CPI 月度同比均值由2015-2019 年的2.28%降至2021-2026年的0.79%。需求偏弱压低服务价格，服务相对价格偏低又会减慢服务业发展和劳动收入份额提升，进而影响消费率，因此需要有针对性的服务消费刺激打破这一负反馈。 四、耐用品和石油是社零承压的主要来源 4.1 石油：能源转型背景下，不能代表居民消费需求强弱石油消费会影响社零读数，但其变化更多由油价和能源替代决定，不能直接等同于居民需求走弱。2025 年限额以上石油零售额为2.25 万亿元，占社零的4.5%，计入限额以下部分后占比可能为5%-6%。该分项自2024 年8 月转负，2025 年累计下降5.7%，2026 年1-5 月再降5.8%。2026 年5 月新能源汽车新车销量占比已达56.9%，新增车辆快速电动化将继续压低汽柴油销量中枢，未来石油名义零售额的正负更可能取决于国际油价。 4.2 耐用品消费：怎么看需求前置的影响幅度和持续时间 耐用品占社零近五分之一，其恢复路径同时受地产、汽车税收、基数效应和补贴需求前置影响。 （1）房地产的直接冲击小于新房销售降幅，地产后周期消费降幅是新房销售面积的十分之一，原因是预售到交付存在时滞，且二手房装修、存量翻新和更新替换稀释了新增住房减少的影响，但房价下跌仍会经由财富效应和预期间接压制消费。 （2）部分财税优惠退坡也会影响今明年耐用品需求。新能源车购置税由2025 年免征改为2026-2027 年减半征收，对2026 年东吴证券研究所晨会纪要需求有一定影响；2027 年起部分车型车船税优惠退出，则影响2027年需求。 （3）影响最大的是补贴预支需求。一方面，从历史来看，此前两次耐用品与半耐用品增速分化分别持续29 个月和26 个月，据此本轮可能在2027 年9 月至2028 年3 月完成收敛，且更可能由耐用品增速回升实现。另一方面，我们根据增速测算，“以旧换新”带来的耐用品超额销售约为3283 亿元。剔除基数效应后，2025 年7 月至2026年5 月估算已消化1376 亿元，月均约125 亿元，尚余1907 亿元；若按这一速度延续，还需约15.3 个月，大约持续至2027 年9 月，每月影响耐用品增速约2 个百分点、社零增速约0.4 个百分点。 风险提示：（1）国际经验对中国本轮周期的适用性存在风险。（2）出口、就业和油价等消费外变量可能改变社零修复路径。（3）宏观政策力度和节奏变化风险。（证券分析师：芦哲 证券分析师：占烁）固收金工固收周报20260719：在基本面数据空窗期和央行政策框架转型的背景下，如何看待债券市场的操作策略？观点 在基本面数据空窗期和央行政策框架转型的背景下，如何看待债券市场的操作策略？本周（2026.7.13-2026.7.17），10 年期国债活跃券260010 收益率从上周五的1.73%持平于本周五的1.73%。周度复盘：周一（7.13），早盘受资金价格略有抬升，以及本周缴税的影响，中短端情绪谨慎，利率略有抬升。午后利率出现明显上行，或与股市跌幅扩大，引发“固收+”基金赎回担忧有关。尾盘《扩大消费“十五五”规划》发布，由于是长期规划，对债市短线影响有限，全天10 年期国债活跃券260010 收益率上行0.5bp。周二（7.14），早盘2026 年6 月进出口数据公布，出口高增符合预期，债券市场反应有限。午后利率逐步下行修复，与股市修复下基金赎回担忧缓解有关。尾盘央行公告周三将通过6 个月期买断式逆回购净投放5000 亿元流动性，支持缴税大月的资金平稳，全天10 年期国债活跃券260010 收益率下行
0. 5bp。周三（7.15），早盘2026 年6 月经济数据公布，维持此前的弱
修复态势，利率震荡下行。随后30 年期国债发行对债市构成扰动，午后发行结果较好，同时2026 年6 月金融数据公布偏弱，但此前预期已经计入，利率保持窄幅震荡，全天10 年期国债活跃券260010 收益率上行0.2bp。周四（7.16），早盘央行大额净投放但资金仍显紧张，利率上行。但市场普遍预期在税期结束后，资金利率将回归均衡，因此利率转而下行修复。日内增量信息有限，全天10 年期国债活跃券260010 收益率上行0.2bp。周五（7.17），早盘收益率波动不大，随着股市转弱，债市转为偏强震荡。午后股市跌幅扩大，债市买盘力量增强，带动收益率进一步下行，全天10 年期国债活跃券260010 收益率下行0.4bp。周度思考：本周债券收益率延续窄幅震荡，加之即将进入半个月左右的基本面数据“空窗期”，我们预计短期内利率较难出现向上或向下突破。政策上，本周召开的国新办新闻发布会上，央行各领导介绍2026 年上半年货币政策执行和金融统计数据情况。我们认为有以下两点信息值得关注：第一，对于货币政策框架转型进行了进一步的解读。首先，央行的政策工具箱越来越丰富，搭配使用后会形成有时回笼有时投放的局面，很难通过单一工具的操作判断整体的政策态度。“价”是目标，“量”是手段，DR001 这一短期资金利率更值得关注。其次，央行强调目前隔夜逆回购工具看重的不是利率，而是对超短期流动性的调节能力，明确了现阶段7 天期逆回购利率是政策利东吴证券研究所晨会纪要率，但同时也提及将研究逐步增加隔夜逆回购的操作频率。“目前”和“现阶段”等词或暗指当前推出的隔夜逆回购是1.0 版本，2.0 版本的利率公开版将择机出现，但需要一段时间的过渡。第二，央行表达了贷款增速的关注，随着房地产市场等传统经济的退潮和科技等新兴经济的来袭，直接融资正在逐步替代间接融资，建议将贷款和债券加在一起观察。在经济数据的公布上也有类似的操作，国家统计局从2026年6 月起，公布社会消费商品和服务零售总额这个指标，应对从零售消费向服务消费的转型。综上，债券收益率短期内将维持在箱体区间内震荡，在基本面缓复苏的环境下，利率向下的概率大于向上，但向下的空间不足，或需要央行采取降息等较为明确的总量宽松政策推动。 美国2026 年6 月CPI，PPI，7 月密歇根大学消费者预期，现状，信心指数初值以及最新失业救济金等一系列数据公布，后市美债收益率如何变化？本周（7.13-7.17）海外市场由单一地缘冲击逐步演化为“能源供给风险、通胀路径与AI 资本开支回报”三条叙事交错，油价独强而风险资产普遍承压。当地时间7 月13 日至17 日，WTI 和布伦特原油分别累计上涨11.94%和12.95%，标普500、道指和纳指分别下跌1.19%、2.04%和2.18%，现货黄金下跌2.14%，美元指数小幅下跌0.28%，10 年期美债收益率全周回落约3.7BP。周中美国CPI、PPI 先后降温，一度推动美债和科技股修复，但美伊冲突持续升级、霍尔木兹海峡通行量下降，叠加Kimi K3 引发市场对AI 资本开支回报和芯片需求持续性的重新审视，周后段科技股再次明显调整。我们认为，短期海外市场仍处于供给冲击向滞胀预期传导的阶段，当前油价上涨既包含实际航运受阻，也包含风险溢价抬升；后续若海峡通行持续受限，高油价对通胀、消费和货币政策的约束或逐步成为定价核心。与此同时，AI 产业逻辑并未简单转弱：台积电业绩及资本开支指引仍显示算力需求较强，但Kimi K3 带来的效率突破又强化了市场对传统算力扩张模式的质疑，AI 交易或从全面强调资本开支，转向更加关注模型效率、商业化能力和投入产出比。我们在延续上周观点的基础上，结合增量数据，思考如下：（1）通胀与需求双降，美国利率拐点信号增强，加息预期进一步降温。数据显示，美国6 月CPI 同比大幅下降至3.5%，核心CPI 小幅回落至2.6%，均低于市场一致预期。CPI 及核心CPI 同比均为自今年1 月以来首次下降。美国6 月PPI 同比下滑至5.5%，核心PPI 同比小幅上升至4.7%，PPI 同比为自今年1月以来首次下降。美国6 月CPI 及PPI 环比数据均录得负值。在先前公布的成屋销售环比折年数与消费信用贷同时降温的背景下，CPI 同比的显著回落进一步削弱美联储加息预期。PPI 下降则说明当前通胀压力不仅来自消费端回落，产业链成本端也出现改善。综合来看，美国当前已出现“通胀回落+需求降温”的组合信号，CPI、PPI 同步走弱，叠加房地产和居民信贷活动降温，表明高利率环境正在持续发挥紧缩作用。此前市场担忧的通胀二次反弹风险明显缓解，美联储再次加息的政策基础已大幅削弱，未来利率方向更可能由“维持高位”逐步转向“寻求降息窗口”。（2）就业与消费数据同步改善，美国经济韧性延续，软着陆预期进一步增强。数据显示，美国7 月11 日当周首次申请失业金人数下降至20.8 万人，7 月4 日当周持续申请失业金人数下降至180.5 万人，均与市场一致预期的小幅上升不符。失业金数据继续显示美国就业市场裁员压力有限，就业韧性仍存。美国密歇根大学公布最新一期消费者指数初值，数据显示，7 月密歇根大学消费者信心，现状，预期指数初值分别为54.4，54.9，54，均较6 月大幅上升且超过市场一致预期。消费者信心改善意味着居民对未来消费和收入增长的担忧有所下降。整体来看，美国经济呈现“增长放缓但需求东吴证券研究所晨会纪要仍有支撑”的特征，降低了短期衰退风险，同时也削弱了美联储快速降息的必要性。（3）纽约联储主席Williams 释放中性偏鸽信号。FOMC永久票委、纽约联储主席John Williams 于7 月15 日发表讲话，整体基调偏中性略偏鸽：认可通胀仍高，但认为通胀压力已见顶，当前货币政策位置合适，无需急于调整利率。Williams 认为当前通胀水平仍明显高于2%的政策目标，但随着关税影响消退、住房通胀回落、能源价格趋稳以及工资压力缓解，通胀未来有望继续下降；在就业市场逐步降温背景下，当前限制性利率水平已足以推动通胀回归目标，货币政策应保持耐心。截至7 月18 日，Fedwatch 预期短期内加息概率小幅回落。2026 年9 月和12 月加息至3.75%–4.00%区间甚至更高的概率下降至57.8%和78.9%；至2027 年3 月有50.5%的概率利率会进一步至4.00%-4.25%区间甚至更高。 风险提示: 大宗商品价格波动风险；宏观政策变动风险。（证券分析师：李勇 证券分析师：陈伯铭 证券分析师：徐沐阳固收周报20260719：转债追求平衡低波，等候拥挤度出清本周（7.13-7.17）转债周内反弹持续性不足，正股调整正在逐步向转债定价传导。债市整体震荡、正股波动显著放大的环境下，平衡型转债仍是兼顾控回撤和向上弹性的优先方向 海外方面，市场由单一地缘冲击逐步演化为“能源供给风险、通胀路径与AI 资本开支回报”三条叙事交错，油价独强而风险资产普遍承压。当地时间7 月13 日至17 日，WTI 和布伦特原油分别累计上涨15.51%和15.90%，标普500、道指和纳指分别下跌1.55%、0.93%和2.90%，现货黄金下跌2.53%，美元指数小幅下跌0.24%，10 年期美债收益率全周回落约1.4BP。周中美国CPI、PPI 先后降温，一度推动美债和科技股修复，但美伊冲突持续升级、霍尔木兹海峡通行量下降，叠加Kimi K3 引发市场对AI 资本开支回报和芯片需求持续性的重新审视，周后段科技股再次明显调整。 国内方面，权益市场与海外科技资产基本同构，但成长板块调整幅度更大，高拥挤、高波动方向进入集中重定价阶段。以7 月10 日收盘至7 月17 日收盘计算，上证指数、深证成指和创业板指本周分别下跌约5.81%、8.90%和10.78%。周二市场曾在海外通胀降温及算力硬件带动下快速反弹，上证指数、深证成指和创业板指分别上涨1.36%、2.77%和3.43%；但随后市场连续走弱，周五创业板指下跌7.15%，科创及半导体方向调整更加明显。资金层面，7 月13 日股票型ETF 出现较大规模净流入，但两融余额连续回落；周五多只宽基ETF 再度显著放量，显示稳定市场流动性的力量开始出现，但尚不足以确认风险偏好已经形成趋势性拐点。 转债方面，市场相对权益体现出一定抗跌性，但周内反弹持续性不足，正股调整正在逐步向转债定价传导。中证转债指数周一至周五分别下跌1.19%、上涨1.16%、下跌0.28%、下跌0.45%和下跌0.76%，按日收益连乘计算，全周累计下跌约1.53%。指数呈现“周初下跌、周二修复、随后连续回落”的路径，且成交额在周二反弹时升至738.48 亿元，此后逐步回落至600亿元附近，反映修复更多体现为短期交易，而非风险偏好的趋势性反转。国内债市方面，经济数据对利率债扰动有限，中长债支撑逻辑尚未动摇，但税期及资金面波动仍对短期交易形成约束。 策略层面，当前交易端，短期超跌修复机会或仍存在，但应优先围绕基本面有支撑、筹码压力相对有限的核心资产展开，不宜追逐仅由主题情绪驱动的高弹性品种；配置端，在债市整体震荡、正股波动显著放大的环境下，平衡型转债仍是兼顾控回撤和向上弹性的优先方向。后续右侧信号建议重点观察三方面：一是霍尔木兹海峡实际通行状况及油价是否东吴证券研究所晨会纪要停止加速上行；二是海外半导体和AI 资产去杠杆是否趋缓；三是国内宽基指数、成交结构及高波动板块能否实现缩量企稳。 下周转债平价溢价率修复潜力最大的高评级、中低价前十名分别为：上银转债、齐翔转2、华阳转债、温氏转债、新乳转债、南航转债、兴业转债、青农转债、能化转债、盛虹转债。 风险提示：（1）正股退市和信用违约风险；（2）流动性环境收紧风险；（3）权益市场超跌风险；（4）地缘政治危机影响；（5）行业政策调控超预期。（证券分析师：李勇 证券分析师：陈伯铭）固收点评20260718：绿色债券周度数据跟踪（20260713-20260717）观点 一级市场发行情况： 本周（20260713-20260717）银行间市场及交易所市场共新发行绿色债券32 只，合计发行规模约620.77 亿元，较上周增加513.06 亿元。发行年限为5 年以下中短期为主；发行人性质为央企子公司、地方国有企业、港澳台企业、其他企业、部委企业、中央国有企业、中外合资企业、大型民企和中央金融企业；主体评级以AAA 和AA+级为主；发行人地域为四川省、上海市、北京市、广东省、浙江省、河北省、山东省、安徽省、江苏省和天津市；发行债券种类为中期票据、企业ABS、商业银行普通债、其他金融机构债、政府支持机构债、一般公司债、超短期融资券、交易商协会ABN 和中国农业发展银行债。 二级市场成交情况： 本周（20260713-20260717）绿色债券周成交额合计578.23 亿元，较上周减少20.52 亿元。分债券种类来看，成交量前三为非金公司信用债、金融机构债和利率债，分别为291.33 亿元、189.96 亿元和67.60 亿元；分发行期限来看，3Y 以下绿色债券成交量最高，占比约81.83 %，市场热度持续；分发行主体行业来看，成交量前三的行业为金融、公用事业、交运设备，分别为 216 亿元、132 亿元和 23 亿元；分发行主体地域来看，成交量前三为北京市、广东省、湖北省，分别为167 亿元、95 亿元和43 亿元。 估值偏离度前三十位个券情况： 本周（20260713-20260717）绿色债券周成交均价估值偏离幅度整体不大，溢价成交幅度大于折价成交，溢价成交比例大于折价成交。 折价个券方面，折价率前三的个券为25 濮资G1（-0.8938 %）、 25 水能G3（-0.8172 %）、26 平安租赁MTN001(绿色)（-0.4432 %），其余折价率均在-0.44%以内。主体行业以公用事业、交通运输、建筑为主，中债隐含评级以AAA、AA(2)、 AA+评级为主，地域分布以广东省、湖北省、北京市居多。 溢价个券方面，溢价率前三的个券为25 鄂东G1（1.4947 %）、26 大禹G1（0.8233 %）、25 濮阳G1（0.6612 %），其余溢价率均在0.58%以内。主体行业以交运设备、房地产、能源为主，中债隐含评级以 AA+、AAA、AA 评级为主，地域分布以北京市、天津市、云南省居多。 风险提示： Choice 信息更新延迟；数据披露不全。（证券分析师：李勇 证券分析师：徐津晶）固收点评20260718：二级资本债周度数据跟踪（20260713-20260717）观点 一级市场发行情况： 本周（20260713-20260717）银行间市场及交易所市场无新发行二级资本债。 二级市场成交情况： 本周（20260713-20260717）二级资本债周成交量合计约1865.54 亿元，较上周增加49.98 亿元，成交量前三个券分别为26 工行二级资本债04BC（295.46 亿元）、26 邮储银行二级资本债01BC（128.92 亿元）和26 建行二级资本债01BC（125.32 亿元）。 分发行主体地域来看，成交量前三为广东省、贵州省和甘肃省，分别约为1516.16 亿元、86.34亿元和85.11 亿元。 从到期收益率角度来看，截至7 月17 日，5Y二级资本债中评级AAA-、AA+、AA 级到期收益率较上周涨跌幅分别为：-0.36BP、-0.36BP、-2.36BP ；7Y 二级资本债中评级AAA-、AA+、东吴证券研究所晨会纪要AA 级到期收益率较上周涨跌幅分别为：-0.18 BP、-0.11 BP、-0.11 BP；10Y 二级资本债中评级AAA-、AA+、AA 级到期收益率较上周涨跌幅分别为：0.31 BP、0.30 BP、0.30 BP。 估值偏离度前三十位个券情况： 本周（20260713-20260717）二级资本债周成交均价估值偏离幅度整体不大，溢价成交的比例大于折价成交，折价成交的幅度大于溢价成交。 折价个券方面，折价率前三的个券为25 稠州商行二级资本债02 （-0.5451 %）、 26 甘肃银行二级资本债01 （-0.2348 %）、25秦农农商银行二级资本债01 （-0.2047 %），其余折价率均在-0.14%以内。中债隐含评级以 AAA- 、AA+ 、AA 评级为主，地域分布以北京市、上海市、四川省居多。 溢价个券方面，溢价率前三的个券为25苏州银行二级资本债01 （0.3214 %）、23 创兴银行二级资本债01BC（0.1179 %）、25 农行二级资本债04B(BC) （0.1099 %），其余溢价率均在0.09%以内。中债隐含评级以AA+、AA、 AAA-评级为主，地域分布以浙江省、上海市、北京市居多。 风险提示： Choice、Wind信息更新延迟；数据披露不全。（证券分析师：李勇 证券分析师：徐津晶）固收点评20260717：江农转债：磷化工循环一体化国内综合农药领军企业事件 江农转债（110102.SH）于2026 年7 月14 日开始网上申购：总发行规模为11.85 亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于新型创制绿色除草剂原药及制剂项目、年产10,000 吨绿色高效手性农药精异丙甲草胺原药及技改项目 当前债底估值为100.3 元，YTM 为2.01%。江农转债存续期为6 年,东方金诚国际信用评估有限公司资信评级为AA+/AA+,票面面值为100 元，票面利率第一年至第六年分别为：0.20%、0.40%、0.60%、1.50%、1.80%、2.00%，公司到期赎回价格为票面面值的108.00%（含最后一期利息），以6 年AA+中债企业债到期收益率1.96%（2026-07-13）计算,纯债价值为100.30 元，纯债对应的YTM 为2.01%，债底保护较好。 当前转换平价为91.09 元，平价溢价率为9.79%。转股期为自发行结束之日起满6 个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2027 年01 月20 日至2032 年07 月13日。初始转股价20.64 元/股，正股江山股份7 月13 日的收盘价为18.80元，对应的转换平价为91.09 元，平价溢价率为9.79%。 转债条款中规中矩，总股本稀释率为11.76%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价20.64 元计算，转债发行11.85 亿元对总股本稀释率为11.76%，对流通盘的稀释率为11.76%，对股本有一定的摊薄压力。 观点 我们预计江农转债上市首日价格在116.63~129.47 元之间，我们预计中签率为0.0049%。综合可比标的以及实证结果，考虑到江农转债规模适中，评级较高，募投方向具有较强战略价值，我们预计上市首日转股溢价率在35%左右，对应的上市价格在116.63~129.47 元之间。我们预计网上中签率为0.0049%，建议积极申购。 江山股份是国内历史悠久的农药及化工产品生产企业，主要从事以除草剂、杀虫剂为主的农药产品，以及特种化学品、化工中间体、氯碱、新材料和热电产品的研发、生产与销售。核心技术上，公司长期深耕农药化工领域，形成了较为完整的技术研发、工程转化和产业化体系，在草甘膦、酰胺类除草剂及有机磷杀虫剂等产品领域具备较强的工艺技术积累。 2021 年以来公司营收先降后升，2021-2025 年复合增速为-2.68%。自2021 年以来，公司营业收入总体呈现波动态势，同比增长率呈"V 型"波动，2021-2025 年复合增速为-2.68%。2025 年，公司实现营业收入58.16 亿元，同比增长7.08%。 公司收东吴证券研究所晨会纪要入以农药业务为主，业务结构总体稳定并呈现一定年际波动。2023—2025 年占比分别为57.96%、51.75%和56.64%，始终居首。新材料业务占比波动较大，分别为11.68%、21.39%和16.64%；化工及热电业务合计占比约25%—29%，总体稳定。商品销售及其他业务占比较低，对收入结构影响有限。 2021-2025 年，江山股份销售毛利率和销售净利率波动上升，销售费用率维稳，财务费用率先降后升，管理费用率波动下降。2021-2025 年，公司销售净利率分别为12.75%、22.32%、5.59%、4.19%和9.05%，销售毛利率分别为24.05%、32.03%、13.43%、14.49%和17.36%。 风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。（证券分析师：李勇 证券分析师：陈伯铭）行业公用事业行业跟踪周报：2026 年1-6 月份全社会用电量同增5.3%，第四监管周期输配电价核定公开
投资要点 本周核心观点：1） 2026 年1-6 月份全社会用电量同
增5.3%。2026 年6 月份，全社会用电量8981 亿千瓦时，同比增长3.7%。从分产业用电看，第一产业用电量136 亿千瓦时，同比增长2.0%。第二产业用电量5734 亿千瓦时，同比增长4.7%；其中，工业用电量5683 亿千瓦时，同比增长4.9%，高技术及装备制造业用电量1121 亿千瓦时，同比增长10.3%。第三产业用电量1860 亿千瓦时，同比增长5.6%；其中，充换电服务业、互联网数据服务用电量分别为148 亿、91 亿千瓦时，增速分别达到57.1%、41.4%。城乡居民生活用电量1251 亿千瓦时，同比下降3.1%。2026 年1 至6 月，全社会用电量累计50999 亿千瓦时，同比增长5.3%。从分产业用电看，第一产业用电量711 亿千瓦时，同比增长4.9%。第二产业用电量33057 亿千瓦时，同比增长5.1%；其中，工业用电量32760 亿千瓦时，同比增长5.3%，高技术及装备制造业用电量6008 亿千瓦时，同比增长9.8%。第三产业用电量9916 亿千瓦时，同比增长8.0%；其中，充换电服务业、互联网数据服务用电量分别为810 亿、494 亿千瓦时，增速分别达到56.9%、44.0%。城乡居民生活用电量7315 亿千瓦时，同比增长3.1%。2）第四监管周期省级电网输配电价、区域电网输电价格核定公开。第四监管周期省级电网输配电价、区域电网输电价格已核定公开，自2026 年8 月1 日起执行。 行业核心数据·跟踪：电价：2026年7 月全国平均电网代购电价同比下降12.3%。煤价：2026 年7 月17日，动力煤秦皇岛港5500 卡平仓价为821 元/吨，同比+28.5%，周环比+3.66%。2026 年7 月月均价为816 元/吨，同比2025 年7 月上涨178 元/吨。水情：2026 年7 月17 日，三峡水库站水位149.44 米，2022、2023、2024、2025 年同期水位分别为146.81 米、153.62 米、164.18 米、158.83 米，蓄水水位正常。2026 年7 月18 日，三峡水库站入库流量18500 立方米/秒，同比上升32.14%，三峡水库站出库流量10600 立方米/秒，同比下降40.11%。用电量：2026M1-6 全社会用电量5.09 万亿千瓦时（同比+5.3%），同比增速较2025M1-6 提高1.6pct，其中，第一产业、第二产业、第三产业、居民城乡用电分别同比+4.9%、+5.1%、+8.0%、+3.1%。发电量： 2026M1-6 累计发电量4.75 万亿千瓦时（同比+3.5%），其中，火电、水电、核电、风电、光伏分别+2.9%、+9.3%、-0.7%、-1.9%、+12.3%。装机容量：2026M1-5 新增装机容量，火电新增3238 万千瓦（同比+84.5%），水电新增409 万千瓦（同比+26.0%），核电新增362 万千瓦，风电新增2505 万千瓦（同比-45.9%），东吴证券研究所晨会纪要光伏新增5959 万千瓦（同比-69.9%）。 投资建议：电改深化电力重估，红利配置价值显著。1）绿电：消纳+电价+补贴三大压制因素逐步缓解，新能源全面入市，市场化引领新能源高质量发展。建议关注【龙源电力H】【中闽能源】【三峡能源】，重点推荐【龙净环保】。2）火电：定位转型，挖掘可靠性价值与灵活性价值。建议关注【华能国际H】【华电国际H】。3）水电：量价齐升、低成本受益市场化。度电成本所有电源中最低，现金流优异分红能力强，折旧期满盈利持续释放。重点推荐【长江电力】。4）核电：成长确定、远期盈利&分红提升。2022 至2025 年已连续四年核准10 台+，成长再提速。在建机组投运+资本开支逐步见顶。公司ROE 看齐成熟项目有望翻倍，分红同步提升。重点推荐【中国核电】【中国广核】，建议关注【中广核电力H】。 风险提示：需求不及预期、电价煤价波动风险、流域来水不及预期等（证券分析师：袁理 证券分析师：任逸轩）电力设备行业深度报告：汇添富机器人主题ETF：具身智能终极载体，奇点已至人形机器人开启人工智能应用大未来，Optimus 量产前夕、国内外进入下一产业阶段：人形机器人的通用性打破工业及服务机器人的限制，未来20 年产业大趋势确立。特斯拉人形正式进入制造导入阶段，近岸化供应链配套推进，重资产零部件供应商PPA 已签。我们认为当前T 链应重点关注订单节奏及海外审厂情况。国内人形已关注出货、数据建设和资本化推进，比拼“真实数据—模型训练—场景反馈”闭环效率，重点关注26 年出货预期及上市节奏。 核心零部件壁垒高，格局好，将充分受益。1）谐波减速器：谐波减速器对使用寿命、传动精度、传动效率、刚度、升温、噪声等性能指标要求高。技术壁垒高度集中于齿形设计、材料制备、精密加工及设备。2027 年谐波减速器或现供需拐点，远期全球空间破千亿。2）丝杠：从性能及壁垒排序，滚柱丝杠>滚珠丝杠>梯形丝杠，滚柱及梯形将受益于人形机器人爆发。设备与工艺为滚柱丝杠核心壁垒，良率和效率是滚柱丝杠需突破的重点。目前滚柱丝杠市场空间不足10 亿元，我们预计2030 年人形机器人新增需求300 万台，滚柱丝杠价格跌至2000 元以下，对应空间超309 亿。3）灵巧手：灵巧手要求具备运动能力、负载能力、控制能力、感知能力、耐用能力、轻量化等，由驱动、传动、控制、感知四大模块构成。头部本体厂商选择全栈自研，方案各异，独立第三方集成商，如因时机器人、强脑科技、傲意科技、灵心巧手、灵巧智能等进展较快；此外零部件厂商延伸至整手集成，如兆威机电、雷赛智能、帕西尼等，同时兼售模组零部件。我们测算2030 年人形机器人300 万台+，市场空间907 亿元，对应零部件市场空间较大的为触觉传感器、空心杯电机、齿轮、丝杆。4）轻量化：轻量化可以解决当前人形机器人行业的几大痛点—续航、散热、零部件性能不达标、灵活度不足等，主要分为结构轻量化及材料轻量化。在整机重量分布中，关节模组占比较大，结构件次之。因此谐波PEEK 刚轮是减重首选，滚柱丝杠采用PEEK 减重效果突出，无框电机核心是磁材选择和磁路设计。综合测算下，百万台人形机器人（旋转&线性关节）中，PPS/改性PEEK 市场空间分别为1/20 亿元。 中证机器人指数（指数代码：H30590.CSI，以下简称“中证机器人”）反映机器人产业相关上市公司证券的整体表现。 中证机器人指数完整布局机器人产业链，重点配置上游核心硬件，同时覆盖中游系统集成、下游应用等多元方向。指数上游硬件权重占比为64.93%，中游系统集成权重占比为30.13%，两者合计权重达95.06%；其中执行器、伺服电机和设备权重分别为东吴证券研究所晨会纪要18.99%、14.66%和11.33%，对机器人核心零部件国产替代、硬件升级及产业化进程具备较高敏感度。 指数近三年表现整体优于国证机器人产业、国证机器人龙头等同类指数。截至2026 年7 月3 日，中证机器人指数近三年累计收益率为36.91%，年化收益率为11.00%，夏普比率为0.34，最大回撤为-38.70%，整体兼具较高收益弹性和较优风险收益表现。 汇添富中证机器人交易型开放式指数证券投资基金（代码：159213，以下简称“汇添富中证机器人ETF”）上市于2025 年4 月21 日，管理人为汇添富基金管理股份有限公司，追踪指数为中证机器人指数。 风险提示：宏观经济下行；股市波动率上升；金融监管力度抬升超预期。该基金属于股票型基金，预期风险收益水平较高；历史表现不代表未来。（证券分析师：曾朵红 证券分析师：许钧赫 证券分析师：孙石研究助理：张学诚）原油月报：6 月OPEC 国家复产200 万桶/日，美国原油产量上行n 油价回顾：2026 年7 月中上旬，霍尔木兹海峡重新陷入封锁，通行量下降，且美国对伊朗发动新一轮袭击，地缘避险情绪升温，推动油价上涨，布伦特原油重回80 美元/桶关口上方。后续油价上涨动能放缓、涨幅持续收窄，整体高位震荡运行。 n 核心观点：我们认为，全球原油供需紧平衡格局将延续，地缘冲突反复影响原油供给，支撑油价中枢相比战争前整体上行。1）供给端：2026 年的3-5 月，OPEC原油产量快速回落，自6 月起OPEC 原油产量回暖，但尚未恢复至战前水平。短期来看，中东地缘形势反复，霍尔木兹海峡通行受阻，原油供应仍存不确定性。中长期来看，各海湾地区产油国油田及相关生产设备遭到损伤，由于关停后的产能重启需要较长时间，中东地区的原油供应难以立刻恢复常态。2）需求端：短期来看，原油消费旺季即将来临，且全球原油库存处于较低水平，存在补库的可能性。中长期来看，高油价对原油下游需求存在压制，2026 年全球原油需求压力仍存，2027 年有望得到改善。 n【近一个月相关标的】 1）涨幅前三：中国石油（+6.4%）、中国石化（+3.5%）、中国石油股份（+0.9%）； 2）跌幅前三：石化机械（-12.1%）、中海油田服务（-7.8%）、石化油服（-6.8%）。 n【相关上市公司】中国海油/中国海洋石油、中国石油/中国石油股份、中国石化/中国石油化工股份、中海油服/中海油田服务、海油工程、海油发展、石化油服/中石化油服、中油工程、石化机械。 n【风险提示】1）地缘政治因素对油价出现大幅度干扰。2）宏观经济增速严重下滑，导致需求端严重不振。3）新能源加大替代传统石油需求的风险。4）OPEC+联盟修改石油供应计划的风险。5）美国对页岩油生产环保、融资等政策调整的风险。6）全球2050净零排放政策调整的风险。（证券分析师：陈淑娴 证券分析师：周少玟）非银金融行业深度报告：证券行业竞争格局展望：头部集中大势明确，尾部出清加速分化
投资要点 四十载行业格局变迁回望，政策周期迭代驱动头部集
中加速：1）1986-1994 年：证券公司遍地开花，无明确梯队。早期国内证券经营机构遍地开花，机构普遍体量微小、资本金薄弱，市场整体处于无序生长、高度分散的状态。1995 年后我国证券行业分业监管框架逐步形成，由此推动证券行业迎来第一轮行政整合。部分券商通过并购重组或增资扩股提升规模，至2003 年证券行业强弱分化的格局已经初步呈现。2）2004-2011 年：行政力量推动下的两次行业洗牌。2004 年，基于我国证券业长期以来不规范运作的问题，证监会启动了为期3 年的综合治理工作，2008 年证监会进一步出台“一参一控”规东吴证券研究所晨会纪要范金控平台券商股权。券商在这一过程中迎来倒闭或整合的高峰，至2011 年行业净资产集中度显著上行，中信等头部确立领先地位。在此过程中，券商经纪、投行两大主业的市场集中度呈现平缓波动的趋势，我们预计主要系行业改革淘汰的是劣质尾部，而非中游券商，头部份额的抬升空间有限。3）2012-2018 年：政策周期与牛熊交替交织，行业集中度震荡剧烈。2012-2015 年券商创新业务松绑，互联网金融兴起，中小券商迎来发展窗口，行业集中度阶段性走低。2016 年后证券行业去杠杆背景下多项严监管政策落地，重资本业务门槛抬升，头部凭借资本风控优势抢占份额，行业集中度快速回升，马太效应持续凸显。这一阶段券商经纪业务集中度缓步回落，投行、资管业务集中度演化大体契合监管周期松紧切换的节奏，自营业务集中度波动较大。4）2019 年至今：一流投行建设层层递进，行业集中度稳步抬升。2019年以来监管持续推进一流投行建设，多次表态鼓励优质券商并购，落地国泰君安合并海通等整合案例，坚持扶优限劣。政策驱动资源向头部汇聚，2019 至2025 年行业营收、净利润CR5 与CR10 均明显抬升，行业集中化趋势持续增强。券商主营业务市场集中度整体迈入上行周期，但集中度抬升节奏与波动幅度仍存在分化。 从成熟市场看行业规律，集中稳态是长期必然趋势：1）美国：历经监管迭代与危机出清，最终形成错位竞争的稳态格局。美国券业历经多轮变革形成分层错位竞争格局。1975 年佣金自由化压低经纪费率，行业走向分化，经纪业务收入占比大幅下滑；80 年代衍生品与机构业务兴起，资本向头部集中，前十券商资本占比大幅提升。1999 年混业经营放开，独立投行与银行金控并行，独立投行高杠杆扩张积累风险。2008 年金融危机后独立投行模式落幕，多家机构被并购或转型银行控股公司。当前行业分层清晰：全能投行占据大型投融资与跨境并购市场；精品投行专注并购顾问；折扣券商深耕零售财富；特色机构、做市商聚焦细分赛道，各机构差异化经营，赛道边界明确。2）日本：行业始终由寡头垄断，危机与改革推动主体迭代。战后日本券业形成野村、大和、日兴、山一四大寡头垄断格局，1982 年四家占据行业九成净利润。80 年代金融开放叠加资产泡沫，券商风险积聚，90 年代泡沫破裂后山一证券倒闭，四寡头体制瓦解。1999 年“金融大爆炸”改革放开分业、佣金与准入限制，银行金控、外资、互联网券商相继入局，行业集中度明显回落。2008 年金融危机后外资收缩，本土五大综合券商承接市场份额，寡头格局再度固化，2024 年五大券商营收、净利润市占率分别达45%、51%。整体来看，日本证券行业历经垄断、开放洗牌再回归集中，危机与金融改革持续重塑行业竞争格局。 证券行业未来竞争格局展望：集中化与差异化并行：当前券商并购持续推进，存量资源不断向优质券商集聚。同时头部与尾部券商盈利能力差距持续拉大，将进一步加剧行业存量出清。参考美、日成熟市场分层发展经验，国内证券行业将形成三层稳态格局：①头部券商依托雄厚资本布局重资本、跨境业务，打造全能型航母券商；②区域中型券商立足本地或深耕细分赛道，走精品化路线；③尾部券商盈利承压，或将被并购或收缩至基础通道业务。 投资建议：对标美、日成熟市场发展历程，国内证券行业长期预计将延续头部集中、强者恒强的演化趋势，叠加政策持续推动一流投行建设背景下并购整合常态化，高壁垒业务资源持续向龙头聚拢，头部大型券商业绩稳定性与长期成长空间显著占优。推荐中信证券、国泰海通、华泰证券、中金公司。 风险提示：1）宏观经济不及预期；2）政策趋紧抑制行业创新；3）市场竞争加剧风险。（证券分析师：孙婷 证券分析师：罗宇康）东吴证券研究所晨会纪要燃气Ⅱ行业跟踪周报：亚洲现货及中国进口到岸价格延续上涨；关注资源价值首华燃气+长协成本优势新奥股份、新奥能源、九丰能源
投资要点 价格跟踪：欧美价格小幅波动，亚洲现货及中国进口到
岸价格延续上涨。截至2026/07/17,美国HH/欧洲TTF/东亚JKM/中国LNG 出厂/ 中国LNG 到岸价周环比变动-0.1%/-0.1%/+26.9%/-0.6%/+16%至0.8/3.3/5.1/3.9/5 元/方。1）地缘冲突推高出口需求&采暖需求下降，截至2026/7/17，美国天然气市场价格周环比-0.1%。截至2026/07/10，美国储气量周环比+1.4%至3024 亿立方英尺，同比-2.3%。2）地缘冲突反复，欧洲气价高位波动周环比-0.5%。2026M4，欧洲天然气消费量为323 亿方，同比+0.8%。2026/7/9 - 2026/7/15，欧洲天然气供给周环比-7.2%至60032GWh；其中，来自LNG 接收站19629GWh，周环比+2.8%；来自库存消耗-21299GWh，周环比+0.5%；来自挪威北海管道气27958GWh，周环比-12.5%；来自北非气源6716GWh，周环比-17.9%；来自东线气源3247GWh，周环比-2.8%；来自里海气源2482GWh，周环比-2.5%；2026/07/11 - 2026/07/17，欧洲燃气发电出力下降，欧洲日平均燃气发电量周环比-8.7%、同比+2.5%至1220.5GWh。截至2026/07/16，欧洲天然气库存601TWh（580 亿方），同比-125.6TWh；库容率53.15%，同比-10.9pct，周环比+0pct。3）国内LNG出厂价周环比变动-6%。2026M1-6 我国天然气进口量同比-21.9%至654 亿方。价格端来看，2026 年6 月，国内液态天然气进口均价4241元/吨，环比+35.2%，同比+11.1%；国内气态天然气进口均价2415 元/吨，环比0%，同比-5.1%；天然气整体进口均价3310 元/吨，环比0%，同比+3.9%。截至2026/07/17，国内进口接收站库存326.43 万吨，同比+10.79%，周环比-2.05%；国内LNG 厂内库存61.53 万吨，同比+22.5%，周环比+3%。 中石油2026-2027 年度管道气价格政策发布，同比来看各气量类型资源配置比例、气价上浮比例均无调整。1）管制气：在各省门站价基础上上浮18.5%；淡季资源配置占比60%、旺季资源配置占比55%。2）非管制气：①固定量：在各省门站价基础上上浮70%（新甘青宁陕蒙黑吉云贵川渝上浮80%）；淡季资源配置占比33%、旺季资源配置占比38%。②浮动量：联动CLD（中国进口现货LNG 到岸价格）；淡季&旺季资源配置占比均为7%。③调峰量：在各省门站价基础上上浮90%。 重视资源价值首华燃气+具备长协成本优势企业新奥股份、新奥能源、九丰能源。1）美伊冲突导致霍尔木兹海峡封锁，对三大天然气指数的影响程度排序：JKM（亚洲）>TTF（欧洲）>HH（美国）。霍尔木兹海峡封锁对JKM 和TTF 产生直接影响，影响亚洲13%的供给，影响欧洲3%的供给。对HH 产生间接影响（霍尔木兹海峡封锁后美气出口需求提升）。截至2026/07/16，较2.27 冲突爆发前，布油变动+22%，JKM/TTF/HH/国内LNG 市场价分别变动+92%/+19%/+8%/+61%；美-欧、美-亚之间价差与冲突前相比扩大，布油上涨幅度小于JKM、TTF。2）资源+技术驱动，深层煤层气先行者量利齐增【首华燃气】。弹性分析：自产气价每提升0.1元/方，26/27年业绩将增加0.62/0.78亿元，业绩弹性16%/13%。3）关注具备长协成本优势企业。具备海外长协的公司成本管控能力更优，地缘冲突带来区域间转售套利机会。挂钩美气长协【新奥股份】2026/7/16，新奥股份美气长协转售亚洲价差达1.8 元/方，较2.27 的价差0.57 元/方，变动＋1.23 元/方。20 亿方美气长协，26 年股权激励业绩目标55 亿元，价差扩大税后（税率15%）业绩弹性38%。【佛燃能源】。挂钩油价长协：【九丰能源】2026/7/16 九丰能源马来西亚长协转售亚洲价差达1 元/方，较2 月27 日的价差0.34 元/方，变动+0.66 元/方。8 亿方马来西亚长协，26 年股权激励业绩目标17.8 亿元，价差东吴证券研究所晨会纪要扩大税后（税率15%）业绩弹性25%。【深圳燃气】。 投资建议：地缘冲突导致气价上涨，重申资源端投资机会；城燃公司终端价格继续理顺、单位盈利修复。1）城燃顺价持续推进。重点推荐：【新奥能源】（26 年股息率7.1%）；【华润燃气】（26 年股息率6.5%）【昆仑能源】（26 年股息率5.5%）【中国燃气】（26 年股息率8.2%）【蓝天燃气】（26 年股息率7.9%）【佛燃能源】（26 年股息率5.4%）；建议关注：【深圳燃气】【港华智慧能源】。2）关注具备优质长协资源、灵活调度、成本优势长期凸显的企业。重点推荐：重视商业航天特燃特气价值长期提升【九丰能源】（26 年股息率1.8%）【新奥股份】（26 年股息率5.8%）【佛燃能源】（26 股息率5.4%）；建议关注：【深圳燃气】。3）地缘冲突，能源自主可控。重点推荐具备气源生产能力的【首华燃气】；建议关注【新天然气】【蓝焰控股】。（估值日期2026/7/17）。 风险提示：经济增速不及预期、极端天气、国际局势变化、经营风险。（证券分析师：袁理 证券分析师：任逸轩）智能汽车主线周报：小鹏MONA L03 上市，看好智能化n 当前时点智能汽车板块投资建议：继续坚定看好2026 年L4 RoboX主线！ ØB 端软件标的>C 端硬件标的。H 股优选【小鹏汽车+地平线机器人+小马智行/文远知行+曹操/黑芝麻智能】；A 股优选【千里科技+德赛西威+经纬恒润】 Ø 下游应用维度相关标的：Robotaxi 视角：1）一体化模式：特斯拉/小鹏汽车；2）技术提供商+运营分成模式：地平线/百度/小马智行/文远知行/千里科技等；3）网约车/出租车的转型：滴滴/曹操出行/如祺出行/大众交通/锦江在线。Robovan 视角：德赛西威+九识智能/新石器等。其他无人车视角：矿卡（希迪智驾等）/港口（经纬恒润等）/环卫车（盈峰环境等）/巴士（文远知行等） Ø上游供应链维度相关标的：1）B 端无人车代工（北汽蓝谷/广汽集团/江铃汽车/同力股份）；2）核心上游供应商：检测服务（中国汽研/中汽股份等）/芯片（地平线机器人+黑芝麻智能）/域控制器（德赛西威/经纬恒润/均胜电子/华阳集团/科博达等）/传感器（禾赛/速腾聚创）/线控底盘（伯特利/耐世特/浙江世宝）/车灯（星宇股份）/玻璃（福耀玻璃）等 n 风险提示：贸易战升级进一步超出预期，全球经济复苏力度低于预期，L3-L4 智能化技术创新低于预期，全球新能源渗透率低于预期，地缘政治不确定性风险增大。（证券分析师：黄细里 证券分析师：孙仁昊 研究助理：童明祺）商贸零售行业跟踪周报：6 月社零增速超预期，大促带动可选回暖，关注促消费政策后续催化（注：文中“本周”指7 月13 日至7 月17 日） 事件：7 月15日，国家统计局公布2026 年6 月社零数据。2026 年6 月，我国社零总额为4.27 万亿元，同比+1.0%，前值为-0.6%。6 月社零单月同比增速高于wind 一致预期（+0.1%）。除汽车外的消费品零售额为3.89 万亿元，同比+3.0%。 分渠道看，1）6 月网上实物商品零售额推算为1.16 万亿元，同比+3.9%（前值为+2.6%）；1-6 月网上商品零售额累计同比+4.8%。2）用社零总额减去网上实物商品零售额，推算线下社零总额为3.11 万亿元，同比约持平（前值为-1.8%），线下消费降幅明显收敛。 分业态看，便利店、超市表现相对更好，2026 年上半年我国限额以上零售业单位中便利店/ 超市/ 专业店/ 百货店/ 品牌专卖店零售额累计同比+6.6%/ +3.8%/ -1.5%/ -2.1%/ -8.7%。 分消费类型看：商品零售与餐饮收入同步回暖，餐饮表现略好于商品零售。6 月商品零售额同比+0.9%（前值为-0.7%）；餐饮收入同比+1.2%（前值为+0.6%）。 分品类看： 必选消费品整体表现稳健，东吴证券研究所晨会纪要烟酒、粮油食品增幅较大：6 月，粮油食品、饮料、烟酒、日用品、中西药品类分别同比+7.9%/ +5.8%/ +12.1%/ +3.9%/ +4.4%。 可选品类大促月普遍回暖，国补高基数品类降幅收窄，汽车仍为最大拖累：6 月化妆品、通讯器材、文化办公用品类分别同比+12.6%/ +16.5%/+12.7%，前值为+2.5%/ +0.7%/ -1.5%，大促带动下回暖明显；金银珠宝类同比-3.4%（前值为-8.9%），降幅收窄。家电、家具、建材分别同比-8.7%/ -6.6%/ -10.5%，仍受去年国补高基数压制（2025 年6 月家电同比+32.4%），但家电降幅较5 月的-15.6%明显收窄。汽车类同比-16.1%（前值为-16.1%），石油及制品类同比-5.1%，仍是主要拖累项。关注《扩大消费“十五五”规划》（下称“《规划》”）印发后的一系列促消费政策：7 月13 日国务院印发《规划》，提出到2030 年，社零总额要达到60 万亿元左右，相当于2025-30 年CAGR 为3.7%。《规划》聚焦养老、托育、文旅、健康等居民消费升级需求，从扩大高品质供给、丰富平台载体、加强支撑保障等多方面提出举措，包括支持鼓励社会力量参与扩大普惠养老服务供给；加快普惠托育服务体系建设，支持托育综合服务中心建设；鼓励开发数字艺术、国潮文创等文化产品；大力发展健康体检、健康咨询、健康管理等新型服务业态等。投资建议：6 月数据显示剔除政策基数与价格扰动后消费温和修复，大促与线下客流边际改善。建议关注：①景气度较高的消费出海赛道；②数据边际改善、金价企稳的黄金珠宝零售板块。推荐安克创新、小商品城、潮宏基、周大生等。 风险提示：宏观经济波动，行业竞争加剧，消费恢复不及预期等。（证券分析师：吴劲草 证券分析师：阳靖 证券分析师：郗越消费电子行业点评报告：端侧AI 周跟踪：7 款手机端侧AI 服务完成备案，端侧智能化驱动消费电子价值重估
投资要点 国家网信办公布7 款手机端侧生成式AI 服务备案。
2026 年7 月15 日，国家网信办公布7 款手机端侧生成式人工智能服务备案信息，Apple 智能、华为小艺AI、OPPO AndesGPT、vivo 蓝心端侧大模型、小米澎湃AI、三星盖乐世AI 及努比亚豆包手机大模型完成备案，表明手机内置模型及系统级AI 功能正在被纳入监管框架，为相关端侧AI 能力后续在国内手机产品中合规落地奠定基础。阶跃星辰发布STEPX Neo AI 智能体手机。7 月13 日，阶跃星辰发布AI 终端品牌STEPX、智能体原生操作系统Step AOS、个人智能体阶跃Amoo 及首款智能体手机STEPX Neo。端侧模型方面，阶跃星辰面向终端定制的StepEdge 端侧模型支持低时延本地推理、多模态数据的本地隐私处理及端云协同调度：轻量任务可在终端本地完成，复杂任务则可联动云端旗舰模型。从应用生态看，STEPX 已与携程、支付宝、滴滴、美团、WPS、剪映等平台合作，覆盖订票出行、本地生活、日常消费、文档办公及视频编辑等场景；Step AOS 亦计划向其他终端厂商开放底层技术能力。STEPX Neo 已通过首批《人工智能终端智能化分级》测试并获得L3认证。 中兴努比亚AI智能体手机亮相WAIC2026。7 月17 日，中兴努比亚在WAIC 2026 公开展示AI 智能体手机，并将其定位为量产旗舰。该产品集成豆包手机助手，可根据一句自然语言指令完成跨应用、多步骤任务，推动手机交互由“用户逐步操作”向“智能体自主执行”升级。此前，中兴在2026 年3 月已正式展示努比亚M153 豆包手机助手技术预览版。该机由努比亚与字节跳动豆包合作开发，在操作系统层面与豆包手机助手进行系统级集成，可根据自然语言指令串联信息搜索、多平台比价、餐厅预订、下单及路线规划等操作；硬件方面搭载高通骁龙8 至尊版、16GB+512GB 存东吴证券研究所晨会纪要储、6000mAh 电池和90W 有线快充。 预期底部逐步夯实，端侧AI 驱动消费电子价值重估。我们认为，手机端侧生成式AI 服务集中备案标志着行业在合规、生态和产品落地层面取得重要进展，端侧AI商业化落地取得重大进展。随着苹果、华为、小米、OPPO、vivo、三星及努比亚等主流终端厂商加快AI 能力布局，手机、PC、AI 眼镜等终端有望进入新一轮软硬件协同升级周期。同时，前期市场对于消费电子板块需求的悲观预期已得到较充分释放，板块关注点有望重新回归端侧AI 创新和硬件升级带来的增量机会。随着本地模型运行和智能体任务执行对相关零部件提出更高要求，具备高价值量增量逻辑的核心零部件环节有望持续受益。 风险提示：技术创新不及预期风险，终端需求不足风险，宏观环境风险。（证券分析师：陈海进 研究助理：郭雄飞）电力设备行业跟踪周报：消费税不改储能锂电高景气，电网设备稳健
投资要点 电气设备8745 下跌8.22%，表现弱于大盘。（本周，7
月13 日-7 月17 日，下同），风电跌14.61%，发电设备跌12.76%，锂电池跌10.6%，光伏跌8.87%，新能源汽车跌8.5%，核电跌8.47%，电气设备跌8.22%。涨幅前五为道明光学、龙源技术、平高电气、福能股份、国轩高科；跌幅前五为天际股份、创元科技、露笑科技、星源材质、旭光电子。 行业层面：储能：根据CESA 6 月国内储能装机4.22GW/11.02GWh，电网侧占六成，混合储能技术集中落地；宁德时代与Alfen 签5GWh 钠电储能大单； LG 将为谷歌最大光储项目提供储能电池 首期2GWh！天启鸿源签署储能产品供应合作协议 加速布局欧洲储能市场。电动车：上周电池消费税政策调整，锂原电池、锂离子蓄电池、全钒液流电池等自2026 年9 月起按2%征收，2027 年9 月升至4%；乘联会：7 月1-12 日新能源乘用车零售28 万辆，同比-8%，批发26.2 万辆，同比-9%，零售渗透率63.1%；CESA：2026H1国内新型储能新增并网规模约65.3GWh，同比+18%；宁夏公布7-12月新型储能并网计划，合计10.04GW/29.03GWh；动力电池创新联盟：6 月我国动力和储能电池销量196.0GWh，同比+49.1%，宁德时代国内动力装机份额42.74%，环比-3.40pct；湖南裕能8 月起全系列磷酸铁锂产品上调2000 元/吨；国轩高科与三一集团签署战略合作，2027年三一采购电池不低于10GWh；小鹏MONA L03 上市，售价12.38-15.68 万元；新一代理想L6 上市，统一售价24.98 万元。市场价格及周价格变化：碳酸锂：国产99.5% 14.95 万/吨，+0.00 万/吨，+0.0%；工业级SMM 14.80 万/吨，-0.30 万/吨，-2.0%；电池级SMM 15.20 万/吨，-0.30 万/吨，-1.9%；正极：钴酸锂SMM 36.15 万/吨，-0.50 万/吨，-1.4%；磷酸铁锂-动力SMM 5.63 万/吨，-0.09 万/吨，-1.6%；金属锂：SMM 80.00 万/吨，+0.0 万/吨，+0.0%；氢氧化锂：国产SMM13.9 万/吨，-0.30 万/吨，-2.1%；电池：圆柱18650-2500mAh 6.40 元/支，+0.00 元/支，+0.0%；方形-铁锂SMM 0.4255 元/wh，+0.002 元/wh，+0.5%；隔膜湿法/国产SMM 1.41 元/平，+0.00 元/平，+0.0%；前驱体：四氧化三钴SMM 32.00 万/吨，+0.00 万/吨，+0.0%；六氟磷酸锂：SMM 9.65 万/吨，+0.00 万/吨，+0.0%。新能源：浙江省发布多用户绿电直连，合理配储，储能参照用户侧项目管理，可签10 年+购电协议；内蒙古绿电直连新政，支持存量企业电气化改造，储能用电不计能耗碳排放，减排量可用于指标置换；欧洲光伏协会要求欧盟澄清“逆变器禁令”；超100 亿元光伏电站交易完成，央企资产整合加速；南网广西电网启动分布式储能EPC 框采，预计金额4020 万元。本周硅料33.00 元 /kg，环比+0.00%；N 型 210R 硅片 0.97 元 / 片，环比+0.00%；N 型 210 硅片 1.17 元 / 片，环比+0.00%；双面东吴证券研究所晨会纪要Topcon182 电池片0.27 元/W，环比-1.85%；双面 Topcon182 组件0.76元/W，环比+0.00%；光伏玻璃3.2mm/2.0mm 16.00/9.50 元/平，环比+3.23%/+5.56%。风电：本周招标1.6GW：陆上1.6GW/海上0GW；本周开/中标均价：陆风（含塔筒）2022.02 元/KW，海风3176 元/KW。本月招标：6.25GW，同比-62.55%：陆上6.25GW，同比-61.12%，海上0GW，同比-100%。26 年招标：43.51GW，同比-11.81%：陆上42.04GW/海上1.47GW，同比-3.55%/同比-74.43%。本月开标均价：陆风1609 元/KW，陆风（含塔筒）2210.26 元/KW，海风3176 元/KW，海风（含塔筒）3122 元/KW。人形机器人：国资委将牵头成立央企机器人创新联合体，打通具身智能全产业链。2026 世界人工智能大会（WAIC）于7 月17 日正式在上海盛大开幕。电网：总投资192 亿！陕豫特高压工程环评公示，拟2028 年投运。 公司层面：隆基绿能：26H1 预告归母净利润亏损34-38 亿，亏损同比扩大；扣非亏37-42 亿，亏损同比扩大。通威股份：26H1 预告归母净利润亏损48-54亿，扣非亏损48-54 亿。福斯特：26H1 预告归母净利润8.69 亿元，同增75%；扣非净利润7.52 亿元，同增68%。赣锋锂业：预告26H1归母净利36.5-46.0 亿元，同比增长787%-966%；扣非净利30-42 亿元，同比增长429%-560%。其中26Q2 归母净利预计18.1-27.6 亿元，环比-1%至+50%，中值22.9 亿元，环比+25%；扣非净利预计15.8-27.8亿元，环比增长11%-96%，中值21.8 亿元，环比+54%。天齐锂业：预告26H1 归母净利28.5-42.5 亿元，同增3276%-4935%；扣非归母净利28.1-42.0 亿元。其中，26Q2 归母净利9.7-23.7 亿元，环比-48%至+27%，中值16.7 亿元，同比扭亏，环比-11%；扣非归母净利9.9-23.8亿元，环比-45%至+31%，中值16.9 亿元，环比-7%。天合光能：预计26H1 归母净亏损1.8-3.6 亿元，同比大幅减亏。爱旭股份：26H1 预告归母净亏损6.8-7.9 亿元，亏损同比扩大；扣非亏损7.7-8.8 亿元，亏损同比扩大。嘉元科技：预计26H1 归母净利3.6-3.9 亿，同增879%-961%，扣非净利1.7-1.9 亿，同增1542%-1734%，对应Q2 归母净利中值2.5 亿，同环增1969%/111%，扣非净利中值0.7 亿，同环比478%/-35%。天顺风能：预告26H1 归母净利润5,382 万-10,950 万，同增45%-103%；扣非2,584 万-10,714 万，同增46%-107%。诺德股份：预计26H1 归母净利1.03 亿，扣非净利0.52 亿，同比扭亏，对应Q2 归母净利0.63 亿，环增58%。福莱特：26H1 预计归母净亏损3.0-4.0 亿，同比由盈转亏；扣非亏损3.2-4.2 亿。日科化学：拟发行股份及支付现金收购亘元新材70.75%股权，标的从事锂电池电解液材料业务，交易对手包括宁德时代、比亚迪等，构成重大资产重组。亨通光电：预计26H1 归母净利润30.16-35.68 亿元，同增87%-121%。蔚蓝锂芯：预告26 年H1 归母净利润4.7~5.5 亿元，同增41%~65%，扣非净利4.64~5.44亿元，同增30%~53%，其中26 年Q2 归母净利润2.7~3.5 亿元，同比+43%~85% ，环比+29%~67% ，扣非净利2.69~3.49 亿元，同比+40%~81%，环比+38%~79%。科华数据：预计26H1 归母净利润3.65~3.9 亿元，同比+50%~60%；扣非归母净利润2.30~2.54 亿元，同比+2.79%-13.68%；其中Q2 单季归母净利约2.87~3.12 亿元，中值同比+71.1%；Q2 单季度扣非归母约1.65~1.89 亿元，中值同比+9.3%。永兴材料：预告26H1 归母净利9.5-11.5 亿元，同比增长137%-187%；扣非净利9.0-11.0 亿元，同比增长176%-237%。其中26Q2 归母净利预计4.6-6.6 亿元，同比增长120%-215%，环比-6%至+35%。东山精密：预告26H1 归母净利润29-30 亿，同增283%-296%；扣非24-25亿，同增265%-281%。明阳智能：预告26H1 归母净利润1.00-1.50 亿，同减75%-84%；扣非500 万-4,500 万，同减89%-99%。鼎胜新材：预东吴证券研究所晨会纪要计26H1 归母净利4.5-5.2 亿，同增150%-218%，扣非净利4.4-5.1 亿，同增151%-223%，对应Q2 归母净利中值2.9 亿，同环增184%/50%。鹏辉能源：预计26H1 归母净利润8.0-8.66 亿元，同比扭亏，扣非归母净利润7.92-8.56 亿元，同比扭亏。其中26Q2 归母净利润预计4.77-5.43 亿元，环比增长48%-68%，中值5.10 亿元，环比增长58%；扣非归母净利润预计4.88-5.52 亿元，环比增长61%-82%。先惠技术：公司及控股子公司与宁德时代及其子公司签订约9.20 亿元销售合同。TCL 中环：子公司拟投119.6 亿元建设深圳大硅片项目，规划月产70万片12 英寸抛光片、外延片及测试片。湖南裕能：拟投约240 亿元建设矿化一体电池材料循环项目，规划80 万吨磷酸铁锂、100 万吨磷酸铁产能。 投资策略：锂电：消费税市场此前有一定预期，加征幅度有限，且对出口免征，对产业端影响有限，我们判断今年需求增长35%+，27 年预计仍有25%+，其中增量主要来自海外动力和储能，储能电池预计26 年出货1100gwh，同比+70%+，27 年预计近40%增长至1500gwh，整体行业需求持续向上。排产端，7 月预估环增5%+，后续逐月提升。价格方面，碳酸锂短期震荡，产业链龙头Q2 盈利水平预计依旧亮眼，铜箔、隔膜、铝箔等二轮涨价近期有望落地，估值已回调至27 年12-14xPE，Q3 旺季行情确定，首推宁德时代、亿纬锂能等，重点看好恩捷股份、佛塑科技、璞泰来、鼎胜新材、科达利、富临精工、天赐材料、湖南裕能等价格弹性和优质材料龙头标的，关注诺德股份、嘉元科技等，同时继续碳酸锂价格弹性，看好优质龙头赣锋锂业、盛新锂能、大中矿业、国城矿业、永兴材料、中矿资源等。新技术方面看好钠电和固态新方向。储能：东南亚和中东因缺电户储需求特别旺盛，澳洲需求延续，欧洲需求明显复苏，后续看英国温暖家园计划，户储新一轮增长期明确，工商储在欧洲、东南亚等新兴市场大幅增长，预计未来几年50%+增长，大储方面，欧洲和新兴市场需求翻倍以上增长，美国数据中心储能持续推动，中国储能114 号文后各地储能政策明确需求可期，虽有成本压力大储需求旺盛，我们预计全球储能装机26 年60%以上增长，27-29 年复合20-40%增长，看好户储工商储和大储龙头。人形机器人：Tesla Gen3 即将推出，开始量产，27 年推向市场，2030 年依然预期100 万台；人形公司产品、订单、资本端等进展提速，26 年是量产过渡期，27 年量纲很关键，看好T 链核心供应商。AIDC&缺电出海：海外算力升级对AIDC 要求持续提升，高压、直流、高功率趋势明显，SST 有加速趋势，国内相关公司迎来出海新机遇，继续看好有技术和海外渠道优势的龙头，北美缺电是大趋势，继续看好AIDC&SST、变压器等；工控：26 年Q1 订单超预期，4-6 月普遍40%+增长，锂电加速向好，AI 相关行业3C、半导体、机床等增长强劲，传统行业如注塑、纺织、物流等回暖较好，同时布局机器人第二增长曲线，强推工控龙头。风电：欧洲能源安全下海风景气度高，26 年国内海风招标很少，预计继续下滑，相对看好海风，26 年陆风招标下滑预计装机也下降，28 年有望恢复增长，今年风机毛利率逐步修复。光伏：需求来看明显偏弱，价格低迷，26 年需求首次下滑，太空光伏带来增量可能，Musk 太空和地面各建100GW，设备、辅材受益。 投资建议：宁德时代（动力&储能电池全球龙头、增长确定估值低）、阳光电源（逆变器全球龙头、海外大储集成优质龙头、AI 储能&AIDC 蓄势）、亿纬锂能（动力&储能锂电上量盈利向好并走出特色之路、消费类电池稳健）、比亚迪（电动车海外高增超预期、储能系统龙头）、汇川技术（通用自动化强复苏订单明显超预期、联合动力相对稳健、人形和AIDC 布局）、三花智控（汽零稳健增长、制冷平稳、人形头部总成龙头）、科达利（结构件全球龙头超预期增长、东吴证券研究所晨会纪要谐波等头部人形核心供应商）、新宙邦（电解液龙头、电容化学品全球龙头、半导体材料潜力巨大）、恩捷股份（隔膜供需紧张有望持续涨价、龙头盈利弹性可期）、佛塑科技（5um 隔膜龙头、产能扩张积极）、尚太科技（负极龙头份额提升超预期、成本优势大盈利能力强）、鼎胜新材（铝箔龙头业绩超预期、钠电受益）、璞泰来（隔膜涂敷稳增基膜扩张起量、负极材料盈利拐点）、蔚蓝锂芯（全极耳电芯盈利弹性可期、多极耳电芯稳健）、平高电气（特高压交直流龙头、估值低业绩持续超预期）、许继电气（一二次电力设备龙头、柔直弹性可期）、宏发股份（传统继电器稳增长、高压直流和PDU 持续高增长）、思格新能（户储中高端龙头、工商储上量、大储潜力可期）、德业股份（户储龙头超预期增长、工商储开始爆发、大储蓄势）、雷赛智能（伺服控制器龙头企业、机器人关节批量优势明显）、麦格米特（多产品稳健增长、英伟达供应商AIDC 潜力大）、金盘科技（干变全球龙头聚焦数据中心成功扩展至高压油变和GIS、SST 率先送样&HVDC 量产订单）、思源电气（电力设备国内出海双龙头、订单增速快）、四方股份（二次设备龙头、SST 优势明显并大力拓展）、海博思创（国内大储龙头提前卡位优势明显、积极开拓海外储能）、浙江荣泰（云母龙头增长确定、丝杠及总成大客户进展迅速）、斯菱智驱（车后轴承市场稳定增长、打造谐波第二增长曲线）、北特科技（丝杠头部批量空间大、汽零平稳）、伟创电气（工业自动化稳步增长、人形机器人进展顺利潜力大）、锦浪科技（工商储户储龙头增长势头好、一体化配套弹性可期）、固德威（受益澳洲市场和自配率提升户储爆发、工商储和大储蓄势）、中恒电气（高压直流积累深厚、800V 巴拿马电源龙头）、科士达（数据中心UPS 电源海外代工潜力可期、UPS 国内和储能稳健增长）、国电南瑞（二次设备龙头、稳健增长可期）、中熔电气（熔断器龙头增长确定、布局高压直流等新品打造第二增长曲线）、天赐材料（电解液&六氟龙头、业绩弹性可期）、盛新锂能（低位积极布局锂资源、碳酸锂涨价弹性大）、大中矿业（铁矿+锂矿龙头，两个锂矿涨价弹性大）、国城矿业（钼矿+锂矿龙头、锂&钼弹性可期）、赣锋锂业（自有矿比例提升碳酸锂龙头涨价弹性大、电池初具规模）、中矿资源（碳酸锂优质资源有弹性、铯铷等盈利稳健）、湖南裕能（铁锂正极龙头Alpha 强、业绩亮眼）、富临精工（铁锂正极五代率先上量，绑定宁德大幅扩产弹性可期）、东方电气（燃气轮机自主领先供不应求大幅扩产、传统发电稳步增长）、良信股份（断路器优质标的，率先切入海外AIDC 供应链潜力大）、盛弘股份（受益海外和国内AI 资本开支、海外储能新客户拓展）、钧达股份（光伏电池龙头、入股尚翼布局太空光伏、间接控股巡天千河布局算力星）、艾罗能源（户储工商储大储今年齐上量、盈利弹性可期）、伊戈尔（变压器出海进入收获期、布局AIDC）、明阳智能（风机盈利大拐点、太空光伏想象空间大）、厦钨新能（钴酸锂需求盈利向好、卡位硫化锂固态潜力大）、纳科诺尔（干法设备龙头、固态设备全面布局）、大金重工（海风出口望延伸至服务、造船高景气订单超预期）、欣旺达（消费锂电盈利向好、动储锂电上量盈利在即）、当升科技（三元正极龙头、固态电解质技术领先）、中伟新材（三元前聚体龙头、镍锂金属布局可观）、华友钴业（锂电资源材料一体化布局、钴管控价格和盈利有望超预期）、福斯特（胶膜龙头、布局太空封装膜）、天顺风能（海风单桩国内恢复、海外白名单潜力可期）、帝科股份（银浆龙头、银包铜银浆率先量产在即）、阿特斯（一体化组件头部企业、深耕海外大储进入收获期）、优优绿能（充电桩模块盈利拐点、AIDC 想象空间很大）、聚和材料（银浆龙头、铜浆率先布局）、震裕科技（结构件盈利逐步修复、关节总成拓展到手臂总成空间大）、隆基绿能（BC 26 年上量有望东吴证券研究所晨会纪要率先走出周期、收购精控布局大储第二增长曲线）、东方电缆（海缆壁垒高格局好，海风项目开始启动）、金风科技（风机毛利率恢复有望超预期、风电运营稳健）、天奈科技（碳纳米管龙头、快充&硅碳&固态持续受益）、星源材质（干法和湿法隔膜龙头、LG 等海外客户进展顺利）、天合光能（210 一体化组件龙头、储能开始进入收获期）、容百科技（高镍正极龙头、海外进展超预期）、禾迈股份（微逆去库尾声重回高增长、储能产品开始导入）、三星电气（海外配网和电表需求强劲、国内增长稳健）、隆基绿能（单晶硅片和组件全球龙头、BC 技术值得期待）、爱旭股份（ABC 电池组件龙头、25 年大幅放量）、通威股份（硅料龙头受益供给侧改革、电池和组件有望改善）、科华数据（全面受益国内AI 资本开支新周期、数据和数能双星驱动）、晶澳科技（一体化组件龙头、盈利率先恢复）、晶科能源（一体化组件龙头、Topcon明显领先）、福莱特（光伏玻璃龙头成本优势显著、价格底部有望企稳反弹）、天齐锂业、中国西电、禾望电气、上海洗霸、三一重能、德方纳米、昱能科技、威迈斯、派能科技、元力股份、海兴电力。建议关注：长高电气、诺德股份、儒竞科技、嘉元科技、三孚新科、三祥新材、德福科技、宏工科技、峰岹科技、维科技术、上海港湾、东方日升、海科新源、石大胜华、天际股份、多氟多、上能电气、神马电力、白云电器、海优新材、先惠技术、鸣志电器、明阳电气、中信博、海力风电、新强联、中科电气、美畅股份、琏升科技、振华新材、大全能源、金雷股份、禾川科技、嘉元科技、TCL 中环、弘元绿能等。 风险提示：投资增速下滑，政策不及市场预期，价格竞争超市场预期（证券分析师：曾朵红 证券分析师：阮巧燕）非银金融行业跟踪周报：保险/券商H1 利润高增，均受益于投资收益改善
投资要点 非银行金融子行业近期表现：最近5 个交易日（2026
年07 月13 日-2026 年07 月17 日）非银金融各子板块均跑赢沪深300指数。保险行业上涨2.69%，证券行业下跌1.25%，多元金融行业下跌2.57%，非银金融整体下跌0.15%，沪深300 指数下跌5.26%。证券：交易量环比增长；上市券商26H1 业绩批量预喜。1）7 月交易量环比下降。截至7 月17 日，7 月日均股基交易额为34918 亿元，较上年7 月增长77.89%，较上月下降3.87%。截至7 月16 日，两融余额28582 亿元，同比提升50.65%，较年初增长12.50%。截至7 月17日，7 月IPO 发行7 家，募集资金699.97 亿元（按发行日统计）。2）上市券商批量发布业绩预增公告，板块景气度显著上行。截至7 月19日，共计21 家上市券商或券商母公司发布业绩预增公告，26H1 合计归母净利润预计同比提升61%-69%至1053.9-1110.3 亿元，26Q2 单季度合计归母净利润预计同比提升107%-125%至635.5-691.9 亿元，二季度盈利释放节奏明显提速。我们结合业绩预告及我们对已覆盖公司的盈利预测，预计2026 年上半年上市券商营业收入同比增长57%，净利润同比增长56%；第二季度净利润同比增长93%，环比增长52%。3）多家券商表示两融未出现大规模平仓。7 月17 日，多家券商明确表示，当前两融业务风险整体可控，不存在大面积集中强制平仓情形。确有部分账户触及预警线、追保线，强平仅为个案。4）7 月17 日证券行业（未包含东方财富）2026E 平均PB 估值1.2x，大券商2026E平均PB 估值1.1x。推荐全面受益于活跃资本市场政策的优质龙头，如国泰海通、中信证券、财通证券、同花顺等。 保险：上市险企2026 年上半年利润大幅增长；金融监管总局强化做好防汛救灾和灾后恢复重建金融保险服务工作。1）中国人寿、新华保险和中国太平发布2026 年中期预增公告，净利润分别同比增长215%-235%、40%-60%和东吴证券研究所晨会纪要85%-95%。我们预计保险公司利润大幅增长主要是由于投资收益显著提升。Q2 股市明显回暖，单季度沪深300、万得全A、上证综指分别上涨11.9%、12.8%和5.2%，明显高于上年同期的1.3%、3.9%和3.3%。2）保险行业做好近期防汛救灾和灾后恢复重建。近日，广西、湖北、甘肃等地因降雨大风天气，接连发生水库溃坝、山体滑坡等灾情，造成重大人员伤亡和经济损失。目前，广西、湖北、湖南、广东、贵州、甘肃、重庆、江西、安徽等地保险机构接到暴雨洪涝相关灾害报案32万件，已赔付（含预赔付）超22 亿元。3）保险业经营具有显著顺周期特性，未来随着经济复苏，负债端和投资端都将显著改善。2026 年7 月17 日保险板块估值0.43-0.74 倍2026E P/EV，处于历史低位，行业维持“增持”评级。 多元金融：截至2026 年7 月19 日，共有13 家多元金融板块公司披露业绩预增公告，其中渤海租赁、弘业期货摆脱上年同期的亏损状态，海德股份、拉卡拉、浙江东方归母净利润预计增长超100%，展现出强劲的盈利弹性。板块盈利改善态势明朗。1）信托：截至2025 年6 月全行业信托资产规模32.43 万亿元，同比增长20.11%。2025H1 信托行业利润总额为197 亿元，同比增幅为0.45%。2）期货：6 月全国期货交易市场成交量为9.39 亿手,成交额为80.62 万亿元，同比分别增长27%和53%。2026 年5 月期货行业净利润6.50 亿元，同比下降20.73%，环比下降43.43%。 行业排序及重点公司推荐：非银金融目前平均估值仍然较低，具有安全边际，攻守兼备。1）保险行业受益于经济复苏、利率上行。储蓄类产品销售占比大幅提升，我们预计负债端将持续改善，长期仍看好健康险和养老险发展空间。2）证券行业转型有望带来新的业务增长点。受益于市场回暖、政策环境友好，券商经纪业务、投行业务、资本中介业务等均受益。行业推荐排序为保险>证券>其他多元金融，重点推荐中国平安、中国太保、中国人寿、新华保险、中国人保、国泰海通、同花顺等。风险提示：1）宏观经济不及预期；2）政策趋紧抑制行业创新；3）市场竞争加剧风险。（证券分析师：孙婷 证券分析师：罗宇康）汽车零部件&机器人&缺电主线周报：WAIC 大会智元发布五款新品，PowerCell 获ECL 数据中心订单n 零部件本周复盘总结：本周SW 汽零指数-9.48%（2026 年初至今-20.69%），在SW 汽车中排名第5；以2010 年-2026.07.17 数据为基准，最新交易日SW 汽零PE(TTM)处于历史的52.30%分位；PB(LF)处于历史的36.91%分位。 n 机器人本周复盘总结：本周万得机器人指数-12.21%（2026 年初至今-15.33%），较SW 汽零超额收益为-2.73%；最新交易日万得机器人PE(TTM)处于2025 年以来的57.53%分位，PB(LF)处于2025 年以来的38.98%分位。 n 核心覆盖标的周度变化：【继峰股份】发布2026 年半年度业绩预增，预计2026H1 归母净利润为3.32 亿—3.98 亿元，同比增长115.78%—158.67%；【飞龙股份】公告，对新加坡子公司飞龙国际增资人民币1 亿元，增资后注册资本合计约8 亿元；飞龙国际对泰国龙泰公司增资7 亿泰铢，增资后注册资本达到40 亿泰铢，按公告汇率折合约8.11 亿元人民币；【光洋股份】与盘毂动力签署战略合作框架协议。 n 零部件中，已覆盖标的中本周表现前五名为：【福耀玻璃】+6.08%、【华域汽车】+5.83%、【保隆科技】+5.57%、【继峰股份】+5.11%、【耐世特】-2.28%。 n 本周机器人大事：1）7 月16 日消息，优必选与哈萨克斯坦政府、本土企业NEROGroup 合作，合作内容覆盖产线组装、数据采集等；2）7 月15 日消息，优必选与波士集团合作，将在波士集团旗下4S 店系统等渠道售卖优世界U1 等产品；3）7 月15 日，KUKA 推出搭载统一操作系统东吴证券研究所晨会纪要iiQKA.OS2 的新一代LBR iisy 协作机器人；4）WAIC 2026 上，智元机器人发布五款新品；5）智元联合澳大利亚当地合作方推出机器人即服务 RaaS 模式，重点覆盖矿山、商业清洁、科研教育及文化娱乐等场景；6）普渡机器人在WAIC 2026 上首次线下公开展示了其工业级半人形机器人普渡D7；7）现代汽车集团相关股东拟收购软银所持波士顿动力全部剩余股份。n 我们构建的缺电指数本周表现：1）国内：本周-17.60%，近一月-21.67%，2026 年初至今+9.87%，板块本周较申万汽零超额收益为-8.12%；2）国外：本周-7.82%，近一月-16.01%，2026 年初至今+33.03%。 n 国内缺电链指数池，各细分方向本周排名：【柴发&燃发】-13.79%、【燃气轮机】-16.01%、【SOFC】-22.97%。n 国内缺电指数池标的中，本周表现前五名为：【豪迈科技】+0.02%、【威孚高科】-1.03%、【上海电气】-6.30%、【渤海汽车】-7.95%、【哈尔滨电气】-9.37%。 n 本周AIDC 缺电产业大事：1）7 月13 日，PowerCell 宣布将为ECL 的CSC-1 AI 数据中心提供5MW 级氢燃料电池系统，合同金额约3,000 万瑞典克朗，计划于2026 年底前完成交付；2）7 月15 日，三菱重工集团与Entergy 签署合作备忘录，计划推动燃气轮机联合循环电站与碳捕集技术一体化，并制定整体成本降低约50%的商业化路线图；3）OpenRouter：7 月7 日-7 月13 日，OpenRouter 数据显示，周度Token 用量达55.5T，较年初（6.42T）增长764.5%，创历史新高。 n 投资建议：1）零部件—寻找结构性机会：优选产品型公司+内生外延切入高价值赛道提高ASP 的公司+优先布局欧洲/北美/东南亚产能的潜在龙头型公司；2）机器人—寻找确定性机会：Optimus V3 发布在即，当前板块交易热度较低，调整较多，需关注V3 订单落地时间节点及国内如小鹏、宇树、智元等厂商的应用端落地；3）缺电板块—长期逻辑不变：优选柴发/燃发产业链核心环节标的。 n 汽零&机器人具体来看：1）EPS 维度推荐福耀玻璃、星宇股份、敏实集团、均胜电子、星源卓镁，关注新泉股份；2）PE 维度，推荐拓普集团、均胜电子、双环传动、敏实集团、银轮股份、飞龙股份，关注亚普股份、岱美股份。 nAIDC 缺电产业具体来看：推荐潍柴动力、银轮股份，关注天润工业。 n 风险提示：地缘政治不确定性风险增大；全球经济复苏力度低于预期；新兴产业进度低于预期。（证券分析师：黄细里 证券分析师：郭雨蒙）医药生物行业跟踪周报：全球ADC 龙头进入商业化，重点推荐科伦博泰生物、百利天恒等
投资要点 本周、年初至今A 股生物医药指数涨跌幅分别为
1.90%、-6.69%，相对沪深300 的超额分别为9.02 个百分点、-4.51 个百分点；本周、年初至今恒生生物科技指数涨跌幅分别为0.29%、-4.38%，相对于恒生科技指数的超额分别为2.58 个百分点、11.24 个百分点。本周A 股涨幅居前哈药股份（+74.18%）、常山药业（+44.69%）、陇神戎发（+35.72%），跌幅居前*ST 香雪（-30.52%）、华康洁净（-27.95%）、欧林生物（-23.57%）。本周H 股涨幅居前维立志博-B（+33.21%）、中生北控生物科技（+32.30%）、昭衍新药（+30.33%），跌幅居前东阳光药（-24.12%）、梅斯健康（-22.78%）、歌礼制药-B（-22.50%）。 全球ADC 龙头进入商业化，重点推荐科伦博泰生物、百利天恒等：ADC 商业化浪潮开启，2025 年已上市ADC 销售额达到165 亿美元、同比增长27%，国内企业进入全球竞争阶段。Enhertu、Kadcyla、Padcev、Polivy 等多个产品进入20 亿—50 亿美元大单品梯队，适应症亦由HER2 乳腺癌和血液瘤持续拓展至肺癌、胃癌、尿路上皮癌、妇科肿瘤等大瘤种，并加速向一线及围手术期前移。国产ADC中，我们重点关注科伦博泰生物和百利天恒：科伦博泰生物的芦康沙东吴证券研究所晨会纪要妥珠单抗已构建覆盖肺癌、乳腺癌、妇科、消化道及男科肿瘤的全球III 期矩阵，默沙东全球开发能力有望推动海外数据、申报及里程碑密集兑现；百利天恒的iza-bren 凭借EGFR×HER3 双抗ADC 差异化设计及国内多项关键III 期阳性结果，正由BMS 推进一线TNBC、EGFR突变NSCLC 及尿路上皮癌等全球注册研究。两家公司均已从“临床价值验证”迈向“海外商业化及现金流兑现”，是创新药出海主线中确定性和弹性兼具的核心标的。 默沙东口服PCSK9 与瑞马唑仑首仿同日获批上市，pelacarsen 迎来Phase Ⅲ期临床试验：7 月16 日，默沙东宣布口服PCSK9 抑制剂Enlicitide（MK-0616，商品名：Lipfendra）获得FDA 批准上市，用于高胆固醇血症（包括杂合子型家族性高胆固醇血症）患者降低低密度脂蛋白胆固醇（LDL-C）水平。该药物于本月初在国内申报上市。7 月16 日，国家药监局（NMPA）官网显示，苑东生物的注射用苯磺酸瑞马唑仑仿制药获批上市。该品种是首个获批上市的苯磺酸瑞马唑仑仿制药。7 月16 日，诺华（Novartis）启动了一项国际多中心Ⅲ期临床试验，旨在评估pelacarsen（一种靶向载脂蛋白(a)〔apo(a)〕的反义寡核苷酸疗法）在心血管风险升高及动脉粥样硬化性心血管疾病（ASCVD）人群中的长期安全性和耐受性。该试验的编号为CTR20262739，试验题目为《一项在确诊为ASCVD 且脂蛋白(a)〔Lp(a)〕水平升高的参与者中评价开放标签pelacarsen 长期安全性和耐受性的后续承接扩展研究（REP）》。 具体思路:看好的子行业排序分别为:创新药>科研服务>CXO>药店>中药>医疗器械等，具体标的思路：从ADC 角度，建议关注科伦博泰生物、百利天恒等。从PD1 PLUS 角度，建议关注康方生物、三生制药、信达生物、泽璟制药等。从小核酸角度，建议关注前沿生物、必贝特等。从自免角度，建议关注康诺亚、益方生物等。从创新药龙头角度，建议关注百济神州、恒瑞医药等。从CXO、上游科研服务角度，建议关注药明康德、凯莱英、百奥赛图、皓元医药、奥浦迈、金斯瑞生物等。从医疗器械角度，建议关注联影医疗、鱼跃医疗等。从AI 制药角度，建议关注英矽智能、晶泰控股等。从药店角度，建议关注益丰药房、老百姓等。 风险提示：药品或耗材降价超预期；医保政策风险等；产品销售及研发进度不及预期。（证券分析师：朱国广）大化工周报：供给端存在约束，期待化工行业需求旺季来临n【本周观点】双碳政策及 “十五五” 碳达峰实施方案持续对炼化、煤化工、氯碱等高耗能行业形成供给约束，倒逼行业低效产能加速出清。叠加国际油价整体下行，炼化、化纤等传统化工板块盈利修复预期增强，且下游季节性备货旺季临近。另外，AI 配套新材料等新兴赛道景气度高，多重因素共同支撑化工行业整体需求。 n【本周重要事件】 •2026 年7 月14 日，万华化学匈牙利宝思德MDI（40 万吨）/TDI（25 万吨）装置例行停产检修约35 天，对经营无影响。 •2026 年7 月16 日，荣盛石化与沙特基础工业公司（ SABIC ）签项目开发协议（关联交易），SABIC 拟持荣盛新材料30%–50%股权，前期开发成本分摊上限2 亿美元。另外，荣盛石化控股子公司浙石化投资炼化一体化改造提升工程，预计总投资约196 亿元。 •2026 年7 月17 日，滨化股份新建7 万吨/年卤化丁基橡胶项目，投资18.22 亿元（一期，2 年建设期）。 n【本周相关标的】 1）涨幅前五：中国石油（+11.0%）、星湖科技（+8.9%）、中泰化学（+7.4%）、亚钾国际（+7.4%）、川恒股份（+7.2%）； 2）跌幅前五：宝丽迪（-16.2%）、江苏博云（-13.5%）、富淼科技（-12.9%）、万凯新材（-9.5%）、东方盛虹（-9.2%）。 n【相关上市公司】中国海油/中国海洋石油、中国东吴证券研究所晨会纪要石油/中国石油股份、中国石化/中国石油化工股份、恒力石化、荣盛石化、恒逸石化、东方盛虹、桐昆股份、新凤鸣、万华化学、宝丰能源、卫星化学、华鲁恒升、新和成、安迪苏、扬农化工、江山股份、国光股份、兴发集团、云天化、川恒股份、新安股份、东岳硅材、博源化工、华峰化学、新乡化纤、泰和新材。 n【风险提示】1）项目实施进度不及预期；2）宏观经济增速下滑，导致需求复苏弱于预期；3）地缘风险演化导致原材料价格波动；4）行业产能发生重大变化；5）统计口径及计算误差。（证券分析师：陈淑娴 证券分析师：周少玟）原油周报：美国继续袭击伊朗，霍尔木兹海峡通行量下降n【本周观点】美伊局势仍紧张，7 月16 日，美国对伊朗发动新一轮打击，地缘风险加剧。伊朗密令胡塞武装，若美国袭击伊朗电力网络，胡塞武装就封锁曼德海峡，中东局势可能进一步恶化，霍尔木兹海峡航运通行也减少。后续继续关注美伊冲突的下一步演变及霍尔木兹海峡实际通行状况。 n【本周重要事件】 •2026 年7 月15 日，全球最大炼油企业中国石化宣布开展集团重大内部架构重组，通过搭建全新专业化业务板块、优化人员配置提振经营利润，以此应对国内油气、石化产品需求偏弱的行业现状。 •2026 年7 月17 日，2026 世界人工智能大会暨人工智能全球治理高级别会议（WAIC）在上海举行，中国海油多项成果亮相。“海上油田生产智能注采联动场景”“古生物及岩石薄片智能识别专识数据集”分别入选“百大央企人工智能战略性高价值场景”和“百大央企行业高质量数据集”，“优智钻完井场景”等入选人工智能高价值场景案例集。 •2026 年7 月18 日，来自2026世界人工智能大会（WAIC）消息，由中国石油昆仑数智联合阿里云共同打造的工业Agent 已投入炼化产线使用。作为国内首个进入炼化生产系统、零人工干预的工业智能体，其已在常减压装置产线连续稳定运行超过60 天。 n【本周相关标的】 1）涨幅前三：中国石油（+11.0%）、中国石油股份（+6.2%）、海油发展（+6.0%）； 2）下跌股票：石化油服（-2.9%）。 n【相关上市公司】中国海油/中国海洋石油、中国石油/中国石油股份、中国石化/中国石油化工股份、中海油服/中海油田服务、海油工程、海油发展、石化油服/中石化油服、中油工程、石化机械。 n n【风险提示】1）地缘政治因素对油价出现大幅度的干扰。2）宏观经济增速严重下滑，导致需求端严重不振。3）新能源加大替代传统石油需求的风险。4）OPEC+联盟修改石油供应计划的风险。（证券分析师：陈淑娴 证券分析师：周少玟）机械设备行业跟踪周报：坚定看好短期回调较大的半导体设备板块；推荐低估值高景气的船舶板块
1.推荐组合：北方华创、三一重工、中微公司、恒立液压、中集集团、
拓荆科技、海天国际、柏楚电子、晶盛机电、杰瑞股份、浙江鼎力、杭叉集团、先导智能、长川科技、华测检测、安徽合力、精测电子、纽威股份、芯源微、绿的谐波、海天精工、杭可科技、伊之密、新莱应材、高测股份、纽威数控、华中数控。 2.投资要点： 【半导体设备】国产算力迈入超节点时代，半导体设备有望充分受益。WAIC2026 世界人工智能大会暨人工智能全球治理高级别会议于7 月17 日至20 日在上海举办。华为昇腾 Atlas 950 SuperPoD 1024 超节点首次展出：单机柜搭载 64 颗 950DT NPU，16 机柜组成 1024 卡完整算力集群，芯片采用中芯等效 7nm FinFET 工艺制造。国产算力加速落地，逻辑代工/存储需求强劲。 AI 驱动下国产算力快速发展，带来先进制程、先进封测设备新需求，不管是先进逻辑还是长存、长东吴证券研究所晨会纪要鑫等先进产能都在积极扩产；SoC 芯片设计和制造的复杂性大幅增加，对测试机提出更高要求；COWOS、HBM 等先进封装技术快速发展。投资建议：（1）前道制程：刻蚀+薄膜沉积设备北方华创、中微公司、迈为股份，量测设备中科飞测、精测电子，薄膜沉积设备拓荆科技、微导纳米、晶盛机电等。（2）后道封测：长川科技、华峰测控。（3）先进封装：拓荆科技（键合机）、华海清科（减薄机）、盛美上海（电镀机）、芯源微（涂胶显影+键合机）、迈为股份（切磨抛+键合机）、晶盛机电（减薄机）。（4）硅光设备：罗博特科、奥特维（AOI 检测设备）。 【液冷】国产算力超节点方案稳步推进，液冷方案同步升级 WAIC2026 会议上，多家厂商展出了最新的超节点方案以及配套液冷解决方案，国产算力正向更大集群方向发展。①华为950SuperPod 1024：单个NPU Tray8 个950DT 芯片，冷板架构不同于市面上类似英伟达冷板覆盖在芯片上面，华为的架构是采用夹层式的冷板，把芯片及pcb 夹在冷板中，冷板上下覆盖，包裹芯片实现散热，总体是采用四块大冷板。单个CPU Tray2 个华为950CPU，同为液冷方案。②阿里平头哥：散热结构采用风液混合模式，每块PCB 上并列布局两颗PPU 芯片；此外还集成了一颗后部交换芯片，这些高功耗芯片均通过液冷冷板进行散热。冷板的安装方式为并联，从节点中部的manifold 分歧管取液。③浪潮信息：近期发布CPU 液冷机柜，单机柜集成384CPU，支持上万个Agent 集中运行，同样采用冷板式液冷方案。 为实现算力单元的最高效运行，持续降低单token 成本，超节点建设的推进为确定性方向。单机柜算力密度与功耗的持续提升，使得风冷方案或风液混合方案逐步达到性能极限，纯液冷方案成为必选项。国内与海外共振，液冷供应商有望伴随算力硬件端持续升级充分受益。投资建议：液冷重点推荐【英维克】【宏盛股份】【蓝思科技】【冰轮环境】，建议关注【领益智造】【申菱环境】【高澜股份】【鸿富瀚】【奕东电子】【中石科技】【同飞股份】【捷邦科技】【依米康】【飞龙股份】。 【船舶】全球新造船市场维持高景气度，船厂业绩加速兑现 2026 上半年全球新造船市场维持高景气度。截至7 月17 日，克拉克森新造船价格指数185.4，同比下降0.7%，环比提升0.1%，二手船价格指数212.8，同比提升15.6%，环比提升0.2%，连续19 个月上行。需求侧，航运市场表现健康、船队稳定更新、地缘冲突带来的低基数下，2026 上半年全球新签订单1481 艘/1.3 亿载重吨，超过2025 全年水平，油轮领跑，2026 上半年新签订单429 艘/0.7亿载重吨（占比＞50%）。供给侧，中国船厂仍主导新造船市场，新签订单占比70%，其次为韩国，占比20%。2026 上半年，我国两大造船集团中国船舶、松发股份（恒力重工）业绩均高速增长。根据预告，中国船舶预计实现归母净利润92-110 亿元，同比增长144%-191%，松发股份预计实现归母净利润36 亿元，同比增长456%。展望后续，船厂接单已至2030 年，寿命更新支持需求，船价和订单金额将保持高位，行业景气延续。中国船厂随高端船型/高价订单持续交付，盈利中枢仍可继续提升。建议关注【中国船舶】、【中国动力】 风险提示：下游固定资产投资不及市场预期；行业周期性波动风险；地缘政治及汇率风险。（证券分析师：周尔双 证券分析师：李文意 证券分析师：韦译捷 证券分析师：钱尧天 证券分析师：黄瑞 研究助理：陶泽）电池行业点评报告：消费税影响有限，排产旺盛趋势不改
投资要点 事件：自26 年9 月1 日起，对锂原电池、锂离子蓄电
池按照2%税率征收消费税；自27 年9 月1 日起，对上述电池产品按照4%税率征收消费税。26 年9 月1 日起至28 年12 月31 日，对钠离东吴证券研究所晨会纪要子电池、固态电池、燃料电池免征消费税。此外公司自产自用的应税电池产品、用于连续生产应税电池产品及出口电池，不需要缴纳消费税。 消费税此前已有预期影响可控、可顺利向下游传导、龙头电池厂竞争力提升。5 月产业链已有反馈，因此市场已有预期，本次落地符合市场预期。按照消费税可能征收2/4%测算，储能电池当前0.36元/wh，分别对应成本提升0.007 元/wh、0.014 元/wh 左右，等价于碳酸锂涨1.2-2.4 万元/吨左右，当前碳酸锂价格较高点已回落，整体对下游影响可控。且当前下游需求旺盛，龙头公司满产满销，我们预计消费税可顺利向下游传导，电池厂单位净利不受影响。此外议价能力较弱的二三线电池厂预计逐步出清，头部企业将充分受益。 钠电池消费税免征、我们预计推动钠电池快速产业化。钠电26-28 年免征消费税，我们预计可享受一定成本优势，我们预计26 年钠电出货5-10GWh，27 年有望达20GWh，成本有望由当前0.4 元/Wh 降至0.3 元/Wh，27-28 年产业化加速落地。 行业需求持续高增、碳酸锂价格回落支撑储能需求、27 年行业维持25%+增长。7 月排产环比+5%，同比增60%+，远好于此前市场预期，后续金九银十旺季将至，我们预计排产逐月增长。且碳酸锂价格受枧下窝影响回落至15-16 万元/吨，储能盈利水平明显提升，下游需求旺盛，考虑全球大储户储需求高增+海外电动车销量超预期+国内单车带电量提升，我们预计26 年全球锂电需求增长35%+，27 年预计增长25%+。 投资建议：电池：继续强推格局和盈利稳定龙头，推荐宁德时代、亿纬锂能、蔚蓝锂芯、鹏辉能源、比亚迪、中创新航、欣旺达。锂电材料：重点推荐具备涨价弹性和优质格局的结构件、隔膜、铜箔、铝箔等环节，推荐科达利、恩捷股份、璞泰来、鼎胜新材、佛塑科技、尚太科技、湖南裕能、天赐材料、诺德股份、富临精工、华友钴业、星源材质、嘉元科技、信德新材、天奈科技等，关注德福科技、多氟多、万润新能、龙蟠科技、海科新源、石大胜华等。碳酸锂：看好26-27 年供给紧平衡及价格高位运行，推荐赣锋锂业、国城矿业、盛新锂能、大中矿业、中矿资源、永兴材料、天齐锂业、雅化集团、藏格矿业等。新技术：看好钠电、固态等方向产业化推进，推荐厦钨新能、当升科技、纳科诺尔，关注宏工科技等。 风险提示：下游需求不及预期风险、新技术进展不及预期风险、原材料价格波动风险。（证券分析师：曾朵红 证券分析师：阮巧燕 证券分析师：岳斯瑶）专用设备行业点评报告：长鑫战配名单梳理：设备厂商深度绑定，产业链共振夯实扩产逻辑
投资要点 长鑫战配结果正式落地，全产业链资本参与： 7 月14
日晚，长鑫科技披露最终战略配售结果，发行价8.66 元/股，战略配售合计16.67 亿股。十余家产业投资方均以约1.58 亿元获配1824.5 万股，覆盖半导体设备材料、消费电子、智能汽车、云计算等全产业链环节，国产存储产业利益共同体初步形成。此次战配结果正式落地，进一步体现产业链上下游对长鑫科技长期发展前景及国产存储产业成长空间的认可，也标志着长鑫科技与上下游合作伙伴的资本纽带进一步强化。相较于单纯的供应商与客户关系，战略投资有望进一步提升产业链协同的稳定性和长期性，形成资本、技术、产品与需求多维度绑定。 上游设备材料协同绑定，筑牢扩产与供应链基础：中微公司、拓荆科技、屹唐股份等核心设备商，联合安集科技、沪硅产业、奕斯伟材料等材料厂商共同长期绑定合作。当前前道设备产能紧张，战配可保障设备优先交付与联合研发协同；材料端参与则进一步加固上游供应链安全，支撑长鑫持续扩产。其中中微公司存储敞口60-70%、东吴证券研究所晨会纪要整体新签订单50%+增长，拓荆科技存储敞口60-70%，为扩产核心受益标的。随着长鑫产能持续爬坡及工艺节点不断升级，设备材料环节有望持续受益于资本开支扩张和国产化率提升。尤其在存储产业持续扩产、先进工艺迭代以及供应链自主可控趋势下，设备材料企业与客户之间的协同关系有望从单一产品导入逐步向长期合作、联合开发和深度绑定演进。 下游终端与云厂集体入局，锁定需求共享成长红利：消费电子、智能汽车、云计算三大应用领域龙头悉数参与，既可以推动存储产品快速验证导入、规格联合共创，锁定长期稳定需求；也能以发行价参与投资，同步分享国产存储行业的长期成长收益。下游客户的深度参与，有望进一步加强长鑫科技与终端应用场景的协同，推动产品从供应链导入向规模化应用加速转化，并增强国产存储产品在重点应用市场的客户黏性。随着AI 算力、智能汽车及终端电子产品持续发展，存储产品需求结构不断升级，下游客户的参与也有助于推动长鑫加快面向不同应用场景的产品布局和迭代。 投资建议：长鑫战配落地强化产业链协同效应，存储敞口较高的前道设备厂商有望受益：重点推荐北方华创、中微公司、拓荆科技、微导纳米、迈为股份；建议关注屹唐股份等；同时建议关注上游核心材料环节标的：安集科技、奕斯伟材料等。建议持续关注长鑫后续产能扩张、先进制程推进、设备材料国产化导入以及下游客户拓展进度，产业链相关公司的订单兑现和业绩释放有望成为后续核心催化。 风险提示：下游扩产速度不及预期，技术研发不及预期。（证券分析师：周尔双 证券分析师：李文意）推荐个股及其他点评中国财险（02328.HK）：2026 年中报前瞻点评：财险龙头行稳致远，预计26H1 承保盈利与投资收益均向好
投资要点 【事件】中国财险2026 年中报业绩即将发布，我们预
计公司承保端有望同比改善，投资表现明显提升，继续看好公司长期增长动能。 产险：预计在26H1 公司持续降本增效下，承保盈利有望继续提升。1）持续优化业务结构，推动降本增效。中国财险作为财险行业“头雁”，持续优化业务结构，深入推进提质、降本、增效各项工作，提升业务质量，强化理赔管控。车险业务上，推动强新车、提续保、优转保，家自车保费占比和续保率持续提升。非车险业务上，加速布局个人非车业务，改善法人业务结构，积极布局文旅保险等增量市场。2）2026 年一季度公司财险业务综合成本率94.2%，同比改善0.3pct，承保利润71.5 亿元，同比增长7.5%，我们预计上半年承保盈利将继续保持改善趋势。我们认为公司作为国内财险行业龙头，整体业务质量较好，成本管理能力突出，看好公司未来仍将保持领先行业的承保盈利能力。 投资：预计Q2 权益投资表现显著提升，看好长期投资表现。1）短期表现预计显著向好。2026Q2 股市明显回暖，单季度沪深300、万得全A、上证综指分别上涨11.9%、12.8%和5.2%，明显高于上年同期的1.3%、3.9%和3.3%。截至2025 年末公司股票+基金投资占比达16.4%，同比提升3.7pct，我们预计在上半年股市向好背景下公司投资收益表现或将明显改善。2）看好长期投资收益稳定性。人保资产2025 年创新设立战略OCI 和战略TPL 组合，开创集中决策和权益品种长期配置试点，把握长期投资机会，十四五期间年均投资收益率高于行业均值1pct。叠加公司长股投配置比例显著高于同业（2025 年末为9.6%），我们看好公司凭借优秀的长期管理能力和资产配置优势实现长期稳定的投资回报。 盈利预测与投资评级：我东吴证券研究所晨会纪要们继续看好公司凭借稳固龙头优势和强大精细化管理能力，继续保持稳定的长期盈利表现，我们维持此前盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为428/490/534 亿元。当前市值对应2026E PB 0.9x，以2025 年分红计算的股息率为5.4%，维持“买入”评级。 风险提示：1）行业保费增速低于预期；2）自然灾害等不确定因素。（证券分析师：孙婷 证券分析师：曹锟）特步国际（01368.HK）：2026Q2 流水点评：主品牌流水波动，索康尼深化高端化战略
投资要点 公司公布2026Q2 及上半年经营数据：1）26Q2：特步
主品牌全渠道零售流水同比下滑中单位数，零售折扣7-7.5 折，受宏观环境波动及极端天气影响Q2 流水小幅承压；索康尼全渠道零售流水同比增长低单位数。2）26H1：特步主品牌全渠道零售流水同比下滑低单位数，截至26H1 末渠道存货周转4.5-5 个月；索康尼全渠道零售流水同比增长低双位数。 主品牌：电商和特步少年维持增长，线下推进DTC 相对承压。26H1 电商流水同比增长约 10%、优于线下，抖音/京东/跨境电商表现强劲，跑步为核心驱动，无碳板竞速跑鞋2000 公里上半年全渠道销量同比增长 70%；特步少年稳定增长，成长鞋上半年销量同比翻倍、量脚仪门店店效提升。线下受极端天气与客流下滑影响明显（街边店受损较大，购物中心/奥莱较为稳定），公司持续关闭低效门店、提升购物中心与奥莱占比，精选奥莱店已开设超 60 家、店效亮眼。DTC 转型加速，26H1 回收约100 家门店，累计回收超200 家，2025 年回收门店26H1 流水优于经销商门店，公司计划H2 回收约400 家。海外延续强劲增长，跨境电商流水同比增长超100%，上半年在马来西亚、印尼新开13 家线下门店。 索康尼：进入2.0 时代，高端化战略全面推进。26Q2 线下表现好于线上，其中线下流水同比增长超 20%。索康尼围绕品牌、产品、渠道继续推进高端化战略：产品端啡鹏、胜利24 等专业跑鞋及旗舰款（啡翼、坦途、菁华）双位数强劲增长，1898 通勤系列、羊毛系列服装拓展生活场景；营销端胜利24 开启高端化重点战役、菁华签约新代言人，赞助越山向海赛事、开展精英私域跑团；渠道端2026 年计划开20-30 家新店、聚焦店效，6 月香港K11 旗舰店开业首月表现亮眼，下半年公司计划翻新上海新天地门店、优化深圳罗湖万象城门店位置，在宁波、上海等城市开10 家以上店效千万元级奥莱门店。 盈利预测与投资评级：26Q2 主品牌和索康尼流水表现低于全年指引增速，但主品牌及索康尼有序推进改革，暂维持预计26-28 年归母净利润12.4/14.1/15.9 亿元、对应PE 为7/6/6X，维持“买入”评级。 风险提示：国内消费信心恢复不及预期，竞争加剧，主品牌DTC 进展不及预期。（证券分析师：赵艺原）安踏体育（02020.HK）：2026Q2 流水点评：增长稳健，H1 各品牌达成指引增速
投资要点 公司公布26Q2 及上半年零售流水：1）26Q2：安踏品
牌、FILA、其他品牌零售流水分别同比增长低单位数、低单位数、25-30%，环比Q1 有所转弱，主因宏观零售环境波动及天气影响。2）26H1：安踏品牌、FILA、其他品牌零售流水分别同比增长中单位数、中单位数、35-40%，各品牌流水表现均达成年初指引的同比增速目标。安踏品牌：线上改革成效显现。26Q2 大货及儿童线下流水同比下滑，但 618 表现亮眼带动线上双位数增长。线上改革（2025Q3 启动团队与营销策略调整、同步匹配商品调整）成效逐步兑现：26Q1 服装品类折扣、客单价改善，26Q2 通过细分人群精准投放叠加中端价位产品东吴证券研究所晨会纪要推出，线上流水同比增长双位数、增速在主流电商平台运动品牌中排名第一。产品端发布全新缓震技术平台鞋款、定价 599 元补充中端矩阵，售罄率优于品牌整体，公司预计对 26Q3-Q4 跑步系列形成更大拉动；海外规划加大中非、中东布局，下半年或将有新进展。FILA：高质量增长。26Q2FILA 流水同比增长低单位数，其中FUSION表现较好，女性及年轻客群占比提升，成为增长亮点。高尔夫系列同比增长双位数；网球品类 6 月布局青少年市场、新品有望在Q3-Q4贡献更多业绩。运营质量优异：截至26Q2 末库销比5 个月以下、同比优化0.3 个月，线下折扣维持7.3 折、同比优化1 个百分点。 其他品牌：延续出色表现。26Q2 可隆/迪桑特流水分别同比增长40%+/25%+，库销比维持 4 个月以下、全渠道折扣 9 折以上。26 年是迪桑特进入中国第十年、营收破百亿后首个完整运营年，依然展现坚挺的增长趋势。狼爪收购完成 13 个月，公司预计26 年亏损缩小，目标 2027 年中国区盈利、2028 年全球盈亏平衡。 盈利预测与全年指引维持不变、收入双位数增长能见度较高。我们维持 2026-2028年归母净利润预测值 156.0/157.1/174.8 亿元，分别同比+14.8%/+0.7%/+11.3%，对应PE 分别为 12/11/10X，维持“买入”评级。 风险提示：国内消费环境改善不及预期、竞争加剧。（证券分析师：赵艺原）中国人保（601319）：2026 年中报前瞻点评：预计承保盈利与投资收益均向好，看好“行业头雁”长期优势
投资要点 【事件】中国人保2026 年中报业绩即将发布，我们预
计公司产险业务承保端有望同比改善，投资表现明显提升，寿险业务价值稳健增长，继续看好公司长期增长动能。 产险：预计在26H1公司持续降本增效下，承保盈利有望继续提升。1）持续优化业务结构，推动降本增效。中国人保作为财险行业“头雁”，持续优化业务结构，深入推进提质、降本、增效各项工作，提升业务质量，强化理赔管控。车险业务上，推动强新车、提续保、优转保，家自车保费占比和续保率持续提升。非车险业务上，加速布局个人非车业务，改善法人业务结构，积极布局文旅保险等增量市场。2）2026 年一季度公司财险业务综合成本率94.2%，同比改善0.3pct，承保利润71.5 亿元，同比增长7.5%，我们预计上半年承保盈利将继续保持改善趋势。我们认为公司作为国内财险行业龙头，整体业务质量较好，成本管理能力突出，看好公司未来仍将保持领先行业的承保盈利能力。 人身险：预计上半年NBV 保持稳健增长，长期经营质态持续改善。我们预计，上半年公司寿险业务新单保费增速短期或有压力，主要是业务结构改善，新单期缴保费仍实现较快增长，推动NBV 稳健增长。公司寿险业务坚持“稳增长、调结构、提价值、优服务、防风险”工作主线，健康险业务全面升级“6+1”业务格局，推动业务发展稳中求进、提质增效，我们预计长期经营质态将持续改善。 投资：预计Q2 权益投资表现显著提升，看好长期投资表现。1）短期表现预计显著向好。2026Q2 股市明显回暖，单季度沪深300、万得全A、上证综指分别上涨11.9%、12.8%和5.2%，明显高于上年同期的1.3%、3.9%和3.3%。截至2025 年末公司股票+基金投资占比达13.3%，同比提升4.4pct，我们预计在上半年股市向好背景下公司投资收益表现或将明显改善。2）看好长期投资收益稳定性。公司2016-2025 年平均净、总投资收益率分别为4.9%、5.3%，均为A 股上市险企中最高。人保资产2025 年创新设立战略OCI 和战略TPL 组合，开创集中决策和权益品种长期配置试点，把握长期投资机会，十四五期间年均投资收益率高于行业东吴证券研究所晨会纪要均值1pct。叠加公司长股投配置比例显著高于同业（2025 年末为9.4%），我们看好公司凭借优秀的长期管理能力和资产配置优势实现长期稳定的投资回报。 盈利预测与投资评级：我们看好公司作为财险行业龙头具有的品牌效应和费用管控优势，在精细化管理下有望持续优化业务结构、推动降本增效。我们维持此前盈利预测不变，预计公司2026-2028 年归母净利润分别为507/555/609 亿元。当前A、H市值对应2026E PEV 0.7x、0.5x，PB 0.9x、0.6x，维持“买入”评级。风险提示：1）行业保费增速低于预期；2）自然灾害等不确定因素。（证券分析师：孙婷 证券分析师：曹锟）易控智驾（07687.HK）：无人矿卡龙头，充分受益全球矿区无人化渗
投资要点 国内矿区无人驾驶龙头，经营持续改善的智能驾驶平
台企业：公司成立于2018 年，深耕露天矿区智能驾驶运输领域，核心打造“著山”无人驾驶系统与“暮野”智慧矿山调度平台两大产品矩阵，为矿区提供全栈式L4 级无人驾驶解决方案。截至2025 年底，公司已在全国四大区域30 座矿场部署2580 辆活跃无人驾驶矿卡，以55.5%的车辆市占率稳居行业第一，创下全球单矿最大无人驾驶车队纪录。财务层面，公司营收保持高速增长，2025 年实现营业收入14.35亿元，同比增长45.5%；收入结构持续优化，高毛利轻资产模式收入占比提升至57%，推动综合毛利率转正至10.1%，三费费率随规模效应持续下行，经营亏损稳步收窄，现金流与流动性显著改善。 政策与产业红利双重共振，矿区无人化进入加速渗透周期：2023 年内蒙古阿拉善露天矿事故后，国家层面全面推进矿山无人化、少人化建设，明确2026 年全国煤矿智能化产能占比不低于60%、危险繁重岗位智能装备替代率不低于30%的硬性目标，安全刚需成为行业发展核心驱动力。同时2026 年以来煤炭、有色金属价格同步回暖，下游矿企盈利修复带动资本开支意愿增强，智能化改造落地节奏持续加快。当前国内无人驾驶矿卡销量渗透率已突破10%关键拐点，据测算国内矿区无人驾驶解决方案市场2025-2030 年复合增速约42.5%，全球市场规模2030 年有望达73 亿美元，海外市场现有技术存在明显代差，国产方案具备广阔替代空间。 多维度竞争壁垒深厚，海内外成长曲线同步打开：公司以运营商身份切入矿区，沉淀全链路工艺运营经验，商业模式从重资产自持车队向轻资产技术输出有序跃迁，盈利弹性持续释放。公司落地规模断层领先，深度绑定国家能源集团、紫金矿业等头部矿企，系统深度嵌入客户生产流程，客户替换成本极高。依托紫金矿业股东+客户的双重绑定，公司实现高海拔金属矿场景突破与澳洲标杆项目落地，打开矿种拓展与全球化第二成长曲线。 盈利预测和评级：我们预计公司2026-2028 年营业总收入分别为18.26 亿元/24.07 亿元/31.50 亿元，同比增加27.2%/31.8%/30.9%；归母净利润分别为-2.49 亿元/0.79 亿元/4.62 亿元；2026/2027/2028 年EPS 分别为-1.68/0.53/3.13 元，对应2027/2028 年PE 分别为141.42/24.19 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：公司产品及解决方案研发不适应行业变化的风险；客户拓展不及预期的风险；公司商业化落地不及预期的风险。（证券分析师：黄细里 证券分析师：孙仁昊）同花顺（300033）：2026 年半年报业绩预增点评：归母净利高增，AI落地加速打开成长空间事件：公司发布2026 年半年度业绩预告，2026 年上半年，归母净利润8.78-9.79 亿元（中值约9.3 亿），同比+75%-95%。扣非净利润8.48-9.45 亿元，同比+75%-95%。 投资要点 2026Q2 业绩同比高东吴证券研究所晨会纪要增，绝对值增量显著放大。2026Q1 公司归母净利润同比+113%至2.56亿，据此推算2026Q2 单季度约6.2-7.2 亿（中值约6.7 亿），同比+63%-89%。2026Q2 环比+143%-182%，与2025Q2 环比约+218%相比增速有所放缓（二季度环比跳升系同花顺季节性特征，一季度为传统淡季），但绝对增量显著放大——2026Q2 单季归母净利润较2025Q2 增加约2.4-3.4 亿元；2026 年上半年A 股日均成交额约2.74 万亿元，同比+96.9%，市场交投活跃+AI 赋能下公司业绩弹性持续释放。 β东风强劲，C 端业务持续受益。据易观千帆，2026 年6 月同花顺APP 月活达3853 万，稳居第三方证券服务APP 第一，与市场成交额高度正相关，在景气周期中弹性最大。我们预计2026H1 公司广告及互联网推广服务（开户导流）和增值电信业务（炒股软件销售）收入稳健增长。2026Q1 末合同负债26.6 亿元再创历史新高，为全年业绩提供确定性。 α持续强化，AI 技术加速落地。公司在业绩预告中强调“加快大模型及AI 技术在金融智能体、数据终端、用户服务等场景的应用落地”。B 端iFinD 借Hithink 大模型不断智能升级，我们预计公司将陆续获得金融机构订单，有望打开第二成长曲线。 我们看好同花顺主要系公司三重业务梯次发力，龙头属性持续强化。1）C 端流量变现：高月活×市场景气=最大弹性；2）增值电信预收款：合同负债高位=业绩确定性；3）B 端iFinD+AI：第二成长曲线。三者形成“C 端流量变现+B 端技术输出”双轮驱动格局。 盈利预测与投资评级：基于资本市场活跃度持续向好，利好公司C 端各项业务收入增长，我们维持此前盈利预测，预计2026-2028 年公司归母净利润分别为47/60/73 亿元，分别同比+47%/+27%/+22%，对应PE 分别为34/27/22 倍，维持“买入”评级。 风险提示：业务发展不及预期，AI 技术及应用发展不及预期。（证券分析师：孙婷 证券分析师：张良卫 证券分析师：武欣姝）固德电材（301680）：深耕动力电池热失控领域，铜铝复合材料打开第二成长曲线
投资要点 新能源汽车电池绝缘材料龙头，铜铝复合材料打造第
二成长曲线。公司专注于新能源汽车动力电池热失控防护零部件及电力电工绝缘产品的研发、生产和销售。公司2024/2025 年营收分别9.1/11.1 亿元，同比分别+39.5%/+21.8%；归母净利分别为1.7/1.8 亿元，同比+70.9%/+4.3%。2026Q1 营收/归母净利润分别为3.6/0.5 亿元，同比分别+48.9%/+1.9%。 新能源汽车云母绝缘材料高增长高壁垒，24-29 年云母材料市场规模预计复合增速达26%。新能源汽车行业发展迅速，我们预计26 年全球新能源车销量2245 万辆，同增6%，考虑单车带电量提升，预计动力电池需求1733GWh，同增21.5%，叠加大电芯化以及快充趋势，电池系统安全防护产品需求进入高速增长通道，我们预计至2030 年动力需求达3159GWh。2024 年全球电池系统安全防护市场中，云母材料市场规模达到33.5 亿元，根据弗若斯特沙利文，预计2024-2029 年年复合增长率达到25.88%。公司与全球知名整车厂和电池制造商建立了合作关系，通过墨西哥生产基地和美国、欧洲营销网络强化本地化服务能力，满足全球交付需求。 铜铝复合材料快速放量，为公司第二增长曲线。铜铝复合材料性能优异、成本可控，其核心优势主要体现在成本效益显著、轻量化特征突出、综合性能卓越，可替代部分领域中的传统纯铜材料。公司铜铝复合材料采用连续铸轧固液复合的生产工艺，具备技术壁垒，2025H1 公司铜铝复合产品获得宁德时代验证进入其供应体系，主要用于动力电池极柱、母排，产品附加值提升，并逐步实现大规模量产，于2025Q2 起东吴证券研究所晨会纪要实现盈利，并于期后快速增长。2024 年动力与储能两大领域合计市场规模约为28 亿元，我们预计2030 年将增长至超200 亿元。 全球AI 数据中心需求高增叠加北美缺电，公司电力电工绝缘业务切入AIDC 新赛道。全球尤其美国AI 数据中心需求高增，同步带动固德电材所在电力电工绝缘细分行业需求增长。按照2030 年底美国累计AI算力153GW，当年新增40GW+测算，对应2030 年累计尖峰电力负荷188GW，全社会尖峰负荷预计至2030 年达到963GW。公司电力电工绝缘材料业务成熟，在高压、中压等领域优势显著，以高压发电机绝缘材料市场为切入点，发电侧公司绝缘系统与材料用于燃气轮机配套的高压发电机；供电侧应用于数据中心母排绝缘保护件、SST 直流化路径等。 盈利预测与投资评级：固德电材聚焦电力能源产业链，提供电学和热学材料和解决方案的供应商，公司业务多元布局抗周期能力强，主业稳定增长，第二增长曲线铜铝复合材料开始稳定贡献增量，并且有AI 数据中心细分赛道新增长极布局。我们预计2026-2028年公司归母净利润2.4/3.7/5.5 亿元，同比分别+34.5%/+54.4%/+48.4%，对应PE 30x/20x/13x，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：下游需求波动、市场竞争加剧、中美贸易政策变化、原材料价格波动风险等。（证券分析师：曾朵红 证券分析师：阮巧燕 证券分析师：岳斯瑶）当升科技（300073）：2026H1 业绩预告点评：单位净利维持稳定，利润符合市场预期
投资要点 业绩符合市场预期。公司预告26H1 归母净利4.8-5.3
亿元，同增54%-70%，扣非归母净利4.3-4.8 亿元，同增71%-91%，其中Q2 归母净利中值2.3 亿元，同环比+14%/-18%，扣非归母净利中值2.4 亿元，同环比+31%/+13%，符合市场预期。 三元：Q2 出货持续满产满销、单位盈利维持高位。出货端，26Q2 三元正极材料出货2 万吨，环比微增，当前满产满销，全年出货预计8 万吨+，同增60%。盈利端，我们测算26Q2 单吨净利0.7-0.8 万元，若加回汇兑影响，Q2 实际经营性单吨净利预计达1 万元/吨，环比持续提升，其中国际客户占比提升至55-60%，随着26 年LGES 放量，国际客户占比保持增长态势，我们预计盈利水平可维持0.9-1 万元/吨。 铁锂：铁锂出货高增、单位盈利基本稳定。出货端，26Q2 铁锂正极出货3.3万吨，环增27%，公司现有12 万吨自有产能+5 万吨代工厂产能，叠加攀枝花12 万吨产能爬坡，我们预计26 年铁锂出货16-18 万吨，同比翻倍。盈利端，铁锂单吨净利稳步增长，Q2 单吨净利预计0.2 万元/吨，环比下滑主要系碳酸锂波动影响，磷酸铁涨价可完全传导，全年铁锂单吨净利有望维持0.15-0.2 万元/吨。 钴酸锂：贡献稳定利润。出货端，26Q2 钴酸锂出货0.1 万吨，环比稳中有升，26 年目标出货0.5 万吨+，同比进一步增长；盈利端，公司钴酸锂单吨0.5 万元左右，26 年预计可维持。 全固态电池专用正极材料率先出货、固态电解质进展领先。公司固态锂电材料持续放量，固态电解质方面，公司全方位布局硫化物、卤化物、氧化物等材料体系，成功开发出高离子电导率、具有良好界面浸润性的氯碘复合固态电解质等新型固态电解质产品，保持高离子电导率的同时显著降低界面压力，并具备规模化供应能力，产品已在头部客户进入批量验证。 盈利预测与投资评级：26H1 业绩符合我们预期，因此我们维持原预期，预计公司年归母净利润 11.3/14.5/17.5亿元，同比+79%/+27%/+21%，对应PE 为18x/14x/12x，维持“买入”评级。 风险提示：产能释放不及预期，需求不及预期。东吴证券研究所晨会纪要（证券分析师：曾朵红 证券分析师：阮巧燕 证券分析师：岳斯瑶）摩尔线程-U（688795）：全功能GPU 领军企业，自研MUSA 统一架构搭建全栈体系
投资要点 摩尔线程：国产全功能GPU卡位选手，专注于通用GPU
芯片设计及系统级算力解决方案。公司围绕自研MUSA 统一架构，构建“芯片+软件+平台”全栈体系，产品覆盖AI 计算、图形渲染及视频编解码等核心场景，并实现云端智算、专业图形、桌面图形及端侧SoC 的跨场景部署。目前，公司产品已在智算中心、数字孪生及云渲染等领域实现落地，AI 智算业务成为主要增长来源。2022-2026Q1 营业收入增长迅速，2025 年实现收入15.06 亿元，同比增长达243%，产品放量加速利润端转正。26Q1 实现收入7.38 亿元，同比增长达155%，利润端扭亏为盈。 行业：算力腾飞，全功能GPU 需求高启。模型训练与推理需求持续释放，推动智算中心建设进入高景气周期，GPU 作为AI 计算核心载体，长期需求明确。同时，美国高端GPU出口限制强化国产替代逻辑，产业安全诉求提升。相较单一GPGPU或图形GPU，全功能GPU 兼具AI 计算、图形渲染与视频编解码能力，可覆盖智算、专业图形、云渲染、端侧智能等多元场景，具备更强生态迁移与商业化价值。 MUSA 架构支撑硬件高频迭代，智算核心&消费领域协同并进。（1）架构层：自研MUSA 统一GPU 架构，兼容CUDA 生态。公司以MUSA 架构为底层基石，通过统一指令集、驱动体系和软件栈，实现不同代际、不同形态GPU 产品间的灵活迁移，并适配主流AI 框架与图形API，降低开发与迁移成本；（2）智算核心：全功能GPU 一年一更迭，超节点与万卡集群构筑系统级竞争力。公司已完成五代GPU 架构迭代，平湖架构下MTT S5000 支持FP8-FP64 全精度计算，下一代“华山”芯片基于花港架构支持FP4-FP64 全精度计算；围绕AI 训推，公司构建GPU 芯片、板卡、服务器到KUAE 智算集群的一体化体系，并规划MTT C256 超节点、联合发布OISA 方案，强化系统级交付能力；（3）消费进展：公司基于“花港”架构规划“庐山”图形芯片，3A 游戏渲染性能提升 15 倍，并以“长江”SoC 布局AIBOOK、AICUBE、E300 模组等端侧产品，赋能具身智能、工业、交通、教育等场景，形成“云端训练—边缘推理—终端执行”的协同闭环。 盈利预测与投资评级：考虑到公司作为国产全功能GPU 的稀缺标的，且受益于AI 智算中心建设浪潮，我们预计公司2026-2028 年将实现营业收入33/55/83 亿元，对应PS 倍数分别为88/52/35 倍，高于行业可比公司平均水平，横向对比寒武纪等GPU 行业领军企业过往PS 水平，我们认为公司PS 水平符合行业发展的正常趋势，看好公司从“投入期”向“兑现期”跨越的长期价值。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：市场需求不及预期风险，市场竞争加剧风险，因技术升级导致的产品迭代风险。（证券分析师：陈海进 证券分析师：李雅文）天孚通信（300394）：2026 年半年度业绩预告点评： 业绩超市场预期，产能弹性随物料缓解持续释放
投资要点 事件：7 月18 日公司披露半年业绩预告，26 年半年度
归母净利润11.24-13.04 亿元，同比增25%-45%；扣非净利10.89-12.84亿元，同比增25.56%-48.02%。 业绩超市场预期，二季度环比改善显著。公司上半年归母净利润区间11.24-13.04 亿元，中值12.14 亿元，对应同比增速35%，其中二季度归母净利润预计中值为7.22 亿元，环比增长46.7%，单季盈利环比大幅改善，业绩弹性充分显现。增长核心驱动力为全球AI 算力与数据中心扩张带来高速光器件持续东吴证券研究所晨会纪要放量，虽上游200G EML 芯片等供给紧缺短期制约产能爬坡，叠加汇兑形成财务费用侵蚀利润，但公司高复用的通用技术平台和产品高度垂直整合优势有效对冲负面扰动，叠加股权激励归属带来税前抵扣增厚当期收益，供需基本面支撑公司全年业绩持续上行。 前沿新品持续落地，1.6T、CPO、NPO 打开增量空间。公司前沿光互连新产品同步推进，构建中长期增长第二曲线。1.6T 光引擎已完成研发落地，匹配海外云厂商新一代算力集群迭代需求，同时公司具备硅光引擎平台的能力，可根据客户需求定制开发；CPO 配套FAU、ELS 产品，厂区、设备、产线人员已完成前置产能储备，满足客户持续提产需求。同时公司具备完整NPO 配套研发能力，同步对接多家客户开展定制开发。 海内外多基地同步扩产，产能弹性将随物料缓解持续释放。公司苏州、江西、泰国三地同步推进产能建设，苏州近18 万平新总部研发超级工厂已于2026 年4 月开工，江西5 万平生产基地厂房即将启动建设；海外泰国工厂A 栋无源产线已完成客户验证并量产，B 栋有源厂房2025 年交付且有源产品通过客户认证。公司判断下半年如200G EML 的物料紧缺情况将逐步缓解，泰国有源产线产能也将逐月爬坡。 H 股上市助力全球化，深化海外客户绑定。赴港上市具备战略价值，全方位支撑公司全球化业务扩张。我们认为，一方面，募资资金可用于泰国海外工厂扩产、CPO/硅光等前沿产品研发，补足海外产能建设资金需求；另一方面，海外资本市场平台能够拉近与北美、东南亚头部云厂商客户距离，降低跨境交付、关税成本，进一步提升海外高端800G/1.6T、CPO 配套产品订单份额。同时国际化资本平台利于吸纳海外产业人才，持续强化新一代光互连技术预研能力，长期拓宽公司全球成长天花板。 盈利预测：考虑公司新产品业务的持续突破和物料供应紧张的缓解，我们上修公司2026-2028 年的归母净利预测为36.4/48.6/65.6 亿元（前值为32.4/42.1/57.4 亿元），当前市值对应2026-2028 年PE 为63/47/35 倍。公司在1.6T 和CPO/NPO等布局领先卡位优秀，有望核心受益行业需求释放，维持“买入”评级。 风险提示：客户需求释放不及预期，客户技术路线及供应格局发生变化。（证券分析师：欧子兴 证券分析师：张良卫）长高电气（002452）：主业再聚焦，成长启新程
投资要点 深耕电力设备综合领域，产品矩阵全面业绩快速增长。
公司成立于1998 年，2010 年在深交所主板上市。自成立以来，公司深耕开关设备领域，早期产品以单一隔离开关设备为主，后通过持续研发和外延并购，产品拓展至高电压组合电器、成套设备、变压器等。公司25 年/26Q1 营收分别为16.7/3.0 亿元，同比-5%/-13%，归母净利分别为3.4/0.6 亿元，同比+36%/+69%，盈利实现高速增长。26 年5月，公司转让持有的湖北省华网电力工程有限公司100%股权，剥离原有电力勘察设计和工程总包业务，并更名为长高电气，战略聚焦于电力设备行业。 “十五五”期间主网投资稳健增长，特高压有望维持高景气周期。国家电网发布规划“十五五”固定资产投资达4 万亿元，较“十四五”增长40%，带动全社会电网总投资有望超5 万亿元，我们预计2030 年我国电网基建投资有望突破1 万亿元。展望“十五五”，电源侧大基地建设持续推进，用户侧算力负荷贡献新增量，主网设备招标量有望保持稳健增长；特高压方面，根据中国电科院，预计到2030 年，在运在建跨区直流将达到40 回左右，输电规模超3 亿千瓦，相比目前扩大超2 倍，“十五五“期间特高压建设有望保持高位，特高压及主网设备板块景气有望延续再上台阶。 开关设备国网份额位居前列，南网中标实现重大突破。公司为国内领先的电力设东吴证券研究所晨会纪要备供应商，开关国网中标常年位居前三，组合电器、开关柜排名靠前。25 年公司在国网开关中标份额约16%，位居第三；组合电器/开关柜中标份额分别约4%/4%，位居第六/第五。受益于电网投资建设持续增长，公司中标金额稳步提升，25 年全年新增订单22.37 亿元创新高，其中国网总部集中招标中标金额16.37 亿元，同比+15%；南网总部集中招标中标金额1.14 亿元，同比+331%，隔离开关、组合电器、开关柜全线中标，实现重大突破。我们认为公司凭借产品力和技术实力，后续国网中标份额和金额有望双双提升。 GIS 向高电压等级持续突破&变压器下游客户加速渗透，发行可转债大幅扩产支撑中长期成长。公司GIS 产品持续向高电压等级突破，550kV GIS 作为重点新产品持续斩获订单，25 年550kV GIL 首次中标并顺利完成交货投运，26年550kV GIS 首次中标特高压变电站项目，金额达3957 万元，标志着公司在特高压组合电器领域实现关键突破；同时公司800kV 组合电器产品已取得国家电网投标资质，并持续参与投标，后续若顺利中标，有望进一步提升特高压份额及盈利水平。变压器方面，公司已覆盖10-35kV 全系列、全规格型号电力变压器产品，并在河南、上海等配网市场实现突破，并且我们认为在海外变压器高度紧缺的大背景下，公司有望凭借日益成熟的变压器产品矩阵实现海外突破。产能方面，公司25 年发布可转债预案，拟募集7.6 亿元用于扩产，达产后新增年产能15 亿元，总产能有望由40 亿元提升至55 亿元，有效支撑公司国网份额提升、特高压突破及配网业务放量。 盈利预测与投资评级：公司国网招标份额稳健增长，组合电器产品向高压突破，有望受益于特高压建设增长。公司计划26 年出售持有的富特科技（301607.SZ）5.01%的股权并计入投资收益，经我们测算投资收益约4.2 亿元，我们预计公司2026-2028 年归母净利润分别为7.5/5.1/6.2 亿元，同比+118%/-32%/+22%，对应PE 分别为9/13/11 倍。考虑到公司输变电设备业务不断扩展，“十五五”期间有望加速增长，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：国网中标不及预期、新产品拓展不及预期、原材料价格上涨、竞争加剧。（证券分析师：曾朵红 证券分析师：司鑫尧）中国太平（00966.HK）：2026 年中报业绩预增点评：归母净利润同比增长85%-95%，主要受投资回报提升带动
投资要点 事件：中国太平发布2026H1 业绩预增公告，上半年归
母净利润预计同比增长85%-95%，约为125-132 亿港元。 上半年净利润增长主要是由于保险服务业绩和投资回报同比提升。1）上半年股市表现较好，沪深300、万得全A、上证综指分别上涨7.5%、11.5%和3.2%，明显高于上年同期的持平、5.8%和2.8%，为公司权益投资收益提升提供了基础。2）上年同期基数相对较低，2025H1 公司归母净利润为67.64 亿港元，同比增长12%，其中投资收益同比-42%。2025H1 公司年化总投资收益率2.7%，同比-2.6pct，未年化综合投资收益率1.9%，同比-3.7pct。我们预计，在市场向好及公司积极布局共同带动下，2026H1 投资收益率表现或将同比显著改善。 公司实施高质量发展战略，坚持稳中求进、价值导向，保险业务保持平稳健康发展。根据2026Q1 偿付能力报告，一季度太平人寿和太平财险保险业务收入分别为630 亿元、99 亿元，分别同比+6.7%、+2.3%，净利润分别为31.7 亿元、2.4 亿元，分别同比+5.9%、-16.8%。 盈利预测与投资评级：结合公司上半年业绩预增情况，我们上调此前盈利预期，预计2026-2028 年归母净利润分别为201/211/226 亿港元（前值为159/180/205 亿港元）。当前市值对应2026E PEV 0.3x、PB 0.6x，以2025 年度分红计算的股息率为6.5%，维持“买入”评级。 风险东吴证券研究所晨会纪要提示：长端利率趋势性下行，权益市场波动，新单保费承压。（证券分析师：孙婷 证券分析师：曹锟）