目标价： ——元（6 个月）

投资要点
西南证券研究院分析师：蔡欣执业证号：S1250517080002电话：023-67511807分析师：沈琪执业证号：S1250525070006电话：023-67506873相对指数表现数据来源：聚源数据总股本(亿股)5.57流通A 股(亿股)5.577.7-11.0554.72总资产(亿元)59.40每股净资产(元)7.13相关研究
1. 华旺科技（605377）：盈利阶段性筑底，
高分红重视股东回报 (2025-05-06) 业绩摘要：公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年公司实现营收32.0亿元，同比-15.0%；实现归母净利润2.7 亿元，同比-42.2%；实现扣非净利润2.6亿元，同比-39.9%，主因装饰原纸价格下行压制盈利。单25Q4营收7.8亿元，同比-15.3%；归母净利润6442.8万元，同比+6.8%。26Q1营收7.3亿元，同比-14.4%；归母净利润6507.1 万元，同比-19.4%。 26Q1 毛利率修复，高分红重视股东回报。2025 年公司毛利率为13.3%，同比-2.5pp。25年总费用率为4%，同比-0.6pp，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.2%/1.6%/2.8%/-1.7%，同比+0.5pp/+0.2pp/持平/-1.2pp。25年净利率为8.5%，同比-4pp。财务费用较上年同期减少，主要系本期公司汇兑损益减少。25Q4 毛利率为15.6%，同比+4.4pp；净利率为8.3%，同比+1.7pp。26Q1 毛利率为17.8%，同比+4.1pp；净利率为9%，同比-0.6pp。2025 年公司现金分红总额2.45 亿元，占归母净利润90.42%，维持较高的股东回报。 深耕中高端装饰原纸市场，销量稳步增长。从品类看，25年装饰原纸/木浆贸易实现营收25.6/6.4 亿元，同比-11.7%/-23.4%。从销量来看，25 年装饰原纸销量达到32.1 万吨，同比+0.2%，销量稳增。公司深耕中高端装饰原纸，拥有多条国际先进的装饰原纸生产线，产品品质突出，在行业产能过剩背景下稳住市占率，产品性能与定制化优势支撑中高端份额。 行业供需边际改善，出口业务成增长新引擎。分地区来看，25年国内/国外分别实现营收24.3/7.6 亿元，同比-17.3%/-3.2%。国内方面，伴随行业新增产能放缓及部分中小产能出清，供需格局有望边际好转。海外方面，欧盟、印度反倾销终裁落地，公司均获最低档税率，客户观望情绪有望消除。海外业务毛利率（25 年为21.2%）高于国内，出口放量将持续优化盈利结构。 盈利预测与投资建议。预计2026-2028 年EPS 分别为0.57元、0.64元、0.74元，对应PE 分别为17 倍、15 倍、13 倍。考虑到公司产品力突出、市场占有率较高、装饰原纸需求有望边际改善，建议持续关注。 风险提示：主要原材料价格大幅波动的风险；行业价格竞争加剧的风险；新产能投产进展不及预期的风险；国际贸易摩擦的风险。指标/年度2025A2026E2027E2028E营业收入（百万元）3202.003612.434069.714519.43增长率-15.03%12.82%12.66%11.05%归属母公司净利润（百万元）270.89317.18358.88414.54增长率-42.22%17.09%13.15%15.51%每股收益EPS（元）0.490.570.640.74净资产收益率ROE6.94%7.82%8.51%9.38%PEPB1.401.351.301.24数据来源：Wind，西南证券-10%-3%5%13%20%28%25/425/625/825/1025/1226/226/4华旺科技沪深300华旺科技（605377）25 年年报及26 年一季报点评请务必阅读正文后的重要声明部分关键假设：假设1：内需伴随行业新增产能放缓，供需格局边际好转；外需欧盟、印度反倾销终裁落地，客户观望情绪有望消除。假设2026-2028 年装饰原纸销量分别同比+15%、+12%、+10%，单价同比+2%、+2%、+2%。假设2：公司Q2 起对全线产品提价，伴随提价落地，毛利率边际修复，2026-2028 年装饰原纸毛利率分别为17%、17.5%、18%。基于以上假设，我们预测公司2026-2028 年分业务收入成本如下表：表1：分业务收入及毛利率百万元2025A2026E2027E2028E合计营业收入3202.03612.44069.74519.4yoy-15.0%12.8%12.7%11.1%营业成本2777.73089.33456.43813.2毛利率13.3%14.5%15.1%15.6%装饰原纸收入2555.32997.43424.23842.0yoy-11.7%17.3%14.2%12.2%销量（万吨）32.136.941.345.5yoy0.2%15.0%12.0%10.0%单价（元/吨）7963.78123.08285.48451.1yoy-11.9%2.0%2.0%2.0%成本2145.52487.82825.03150.4毛利率16.0%17.0%17.5%18.0%木浆贸易收入636.7604.9635.1666.9yoy-23.4%-5%5%5%成本627.7596.4626.2657.5毛利率1.4%1.4%1.4%1.4%其他收入10.010.210.410.6yoy-76.2%2%2%2%成本4.55.15.25.3毛利率54.9%50.0%50.0%50.0%数据来源：Wind，西南证券华旺科技（605377）25 年年报及26 年一季报点评请务必阅读正文后的重要声明部分附表：财务预测与估值利润表（百万元）2025A2026E2027E2028E现金流量表（百万元）2025A2026E2027E2028E营业收入3202.003612.434069.714519.43净利润270.89316.89358.66414.31营业成本2777.673089.323456.393813.24折旧与摊销125.13143.99144.31144.63营业税金及附加12.4814.4517.0920.34财务费用-54.0119.1819.2326.88销售费用39.5339.7448.8454.23资产减值损失-21.5310.0020.0020.00管理费用52.2197.54113.95131.06经营营运资本变动-65.97900.75-31.647.07财务费用-54.0119.1819.2326.88其他327.75-17.15-20.41-23.64资产减值损失-21.5310.0020.0020.00经营活动现金流净额582.251373.66490.14589.25投资收益2.653.002.002.00资本支出97.29-5.00-5.00-5.00公允价值变动损益6.942.313.094.11其他-1361.095.315.096.11其他经营损益0.002.000.000.00投资活动现金流净额-1263.800.310.091.11营业利润308.12349.52399.29459.78短期借款128.31-144.940.00-200.00其他非经营损益-2.05-1.10-1.38-1.50长期借款0.000.000.000.00利润总额306.07348.42397.91458.28股权融资-7.170.000.000.00所得税35.1831.5339.2643.97支付股利-244.93-170.34-192.65-215.46净利润270.89316.89358.66414.31其他-237.25-20.67-19.23-26.88少数股东损益0.00-0.28-0.22-0.23筹资活动现金流净额-361.03-335.95-211.88-442.34归属母公司股东净利润270.89317.18358.88414.54现金流量净额-1050.151038.02278.35148.02资产负债表（百万元）2025A2026E2027E2028E财务分析指标2025A2026E2027E2028E货币资金1021.022059.042337.392485.41成长能力应收和预付款项370.10398.13458.05507.65销售收入增长率-15.03%12.82%12.66%11.05%存货890.43934.581069.771174.26营业利润增长率-37.12%13.44%14.24%15.15%其他流动资产2394.581540.201545.221550.16净利润增长率-42.20%16.98%13.18%15.52%长期股权投资0.000.000.000.00EBITDA 增长率-35.67%35.19%9.78%12.16%投资性房地产0.000.000.000.00获利能力固定资产和在建工程1261.631134.331006.70878.76毛利率13.25%14.48%15.07%15.63%无形资产和开发支出103.9892.3080.6168.93三费率1.18%4.33%4.47%4.69%其他非流动资产10.4810.4810.4810.48净利率8.46%8.77%8.81%9.17%资产总计6052.236169.066508.236675.65ROE6.94%7.82%8.51%9.38%短期借款744.94600.00600.00400.00ROA4.48%5.14%5.51%6.21%应付和预收款项1255.031375.771542.281704.39ROIC8.11%15.15%21.98%26.40%长期借款0.000.000.000.00EBITDA/销售收入11.84%14.19%13.83%13.97%其他负债146.80142.49149.14155.60营运能力负债合计2146.762118.262291.422259.99总资产周转率0.530.590.640.69股本556.67556.67556.67556.67固定资产周转率2.473.023.804.79资本公积1705.081705.081705.081705.08应收账款周转率7.658.969.078.93留存收益1642.501789.331955.572154.65存货周转率3.143.313.383.34归属母公司股东权益3905.474051.084217.324416.40销售商品提供劳务收到现金/营业收入114.94%———少数股东权益0.00-0.28-0.51-0.74资本结构股东权益合计3905.474050.804216.814415.66资产负债率35.47%34.34%35.21%33.85%负债和股东权益合计6052.236169.066508.236675.65带息债务/总负债34.70%28.33%26.18%17.70%流动比率2.272.432.452.63业绩和估值指标2025A2026E2027E2028E速动比率1.841.971.972.09EBITDA379.24512.69562.83631.29股利支付率90.42%53.71%53.68%51.98%PE20.2017.2515.2513.20每股指标PB1.401.351.301.24每股收益0.490.570.640.74PS1.711.511.341.21每股净资产7.027.287.587.93EV/EBITDA9.724.863.942.96每股经营现金1.052.470.881.06股息率4.48%3.11%3.52%3.94%每股股利0.440.310.350.39数据来源：Wind，西南证券华旺科技（605377）25 年年报及26 年一季报点评请务必阅读正文后的重要声明部分