6、 市场担忧三解读：欧盟割草机器人反倾销调查或显著提升行业门槛，产能转移等成本增加可通过提价等方式对冲 15

汽车/摩托车及其他九号公司（689009.SH）日期2025/12/31当前股价(元)55.59一年最高最低(元)77.00/47.1040.0430.75总股本(亿股)0.72流通股本(亿股)0.55近3 个月换手率(%)960.49股价走势图数据来源：聚源《2025Q3 营收增速亮眼，费用率阶段性提升不改长期业务成长性 —公司信息更新报告》-2025.10.25《2025Q2 业绩超预期，两轮车APP利润弹性可期&割草机器人新品已有储备—公司信息更新报告》-2025.8.3《2025Q1 业绩超预期，两轮车女性产品系列即将亮相&继续看好割草机器人增长 —公司信息更新报告》-2025.4.29反倾销调查下的割草机器人：机遇大于挑战，行业渗透逻辑不变——公司深度报告吕明（分析师）林文隆（分析师）证书编号：S0790520030002证书编号：S0790524070004 渠道+产品稳定性筑牢竞争优势，反倾销利好格局改善，维持“买入”评级本文主要进一步研判割草机器人行业合理空间以及解读市场担忧。行业空间方面，我们认为随着割草机器人价格下探以及技术成本，若进一步替代部分打草机以及进入商用领域，长期体量或超400 万台/年。竞争方面，我们从消费者真实反馈以及线下渠道跟踪上看，公司目前产品稳定性和线下渠道布局仍远优于中国同行，优势有望在2026 年保持；而反倾销调查或利好行业格局改善。考虑公司加大费用投入以保持竞争力，我们下调2025-2027 年盈利预测，预计归母净利润为19.24/25.08/33.82 亿元（原值为20.18/28.04/37.58 亿元），对应EPS 为26.70/34.81/46.94 元，当前股价对应PE 为20.8/16.0/11.8 倍，维持“买入”评级。 行业合理空间新研判：2025 年行业出货或近200 万台，长期或超400 万台/年此前基于手推+骑乘割草机按30%渗透率测算空间，但2025 年出货量已快接近200 万台。割草机器人仍可对标打草机/吹草机等品类，转化率由高到低为传统割草机器人/手推和骑乘割草机/打草机/吹草机，因此我们预计割草机器人潜在空间可能会比此前预期高。（1）对标手推+骑乘割草机：年销量1255 万台，若考虑割草机器人生命周期较传统割草机短以及割草机器人渗透率30%，则对应割草机器人年销量430~753 万台。（2）对标手推骑乘割草机+打草机：根据线上和线下渠道情况预计打草机年销量1331 万台，若假设直接用于割草比例20%~50%（非辅助边缘割草用），测算后对应割草机器人年销量450~900 万台。 市场担忧解读：渠道+产品稳定性为公司竞争优势，反倾销利好行业格局优化市场担忧一：当前行业价格竞争激烈且九号尚未推出激光雷达产品，市场担心公司产品优势可能减弱。但我们认为稳定性仍是消费者主要关心点，而当前公司产品稳定性要优于同行：从亚马逊消费者反馈上看，公司产品在导航避障的负面反馈要少于同行（RTK 技术以及激光雷达技术），该行业并非一个技术路径通吃。市场担忧二：主流品牌商2025 年进了不少线下渠道，市场担心九号渠道优势走弱。但目前从量化数据上看，九号线下渠道份额以及动销均要高于同行：单看无边界割草机器人，九号线下份额达到25%，渠道优势有助于2026 年铺新的SKU。市场担忧三：2025 年11 月19 日欧盟发起对割草机器人反倾销调查，市场担忧公司产品出口竞争力降低并且利润率会受到影响。但我们预计反倾销调查反而有助于提高行业进入门槛从而改善行业价格竞争，参考E-Bike 行业反倾销调查，出厂价或毛利较低以及不合作的企业被征收税率可能更高从而面临出清。公司拥有产能转移能力，产能转移后可通过提价等方式保证毛利率的同时保持价格相对竞争优势（无产能转移能力或被征收高税率企业面临成本压力）。 风险提示：新品销售不及预期；渠道拓展不及预期；行业竞争加剧等。指标2023A2024A2025E2026E2027E营业收入(百万元)10,22214,19621,79229,86038,819YOY(%)1.038.953.537.030.0归母净利润(百万元)1,0841,9242,5083,382YOY(%)32.581.377.430.434.8毛利率(%)25.228.230.131.332.5净利率(%)5.97.68.88.48.7ROE(%)10.817.423.724.325.1EPS(摊薄/元)8.3015.0526.7034.8146.94P/E(倍)67.036.920.816.011.8P/B(倍)7.36.55.03.82.9数据来源：聚源、开源证券研究所-20%0%20%40%60%2025-012025-052025-09九号公司沪深300相关研究报告公司深度报告目 录2.1、 行业规模及细分结构：割草机器人渗透率/销量持续提升，RTK 融合视觉技术仍占主流 .................................... 52.2、 行业竞争：2025Q4 以来库犸/九号双雄争霸，科沃斯/追觅/MOVA 紧随其后 ........................................................ 63.1、 割草机器人可对标品类：手推+骑乘割草机/打草机（打边机）/吹草机，年销量分别1255/1331/853 万台 ........ 73.2、 对标扫地机的市场空间：中期300 万台，长期400 万台+ ........................................................................................ 93.3、 对标手推+骑乘割草机：若割草机器人生命周期更短，则对应年销量430~753 万台 .......................................... 103.4、 对标手推/骑乘割草机+打草机：对应割草机器人年销量455-917 万台 ................................................................. 11
6、 市场担忧三解读：欧盟割草机器人反倾销调查或显著提升行业门槛，产能转移等成本增加可通过提价等方式对冲 15
6.1、 从E-Bike 反倾销调查推演割草机器人：能力不足品牌出清&格局优化，优势企业可通过提价对冲成本增加 15附：财务预测摘要 .......................................................................................................................................................................... 19图表目录图1： 草坪护理场景中割草机器人使用场景与手推/骑乘割草机、打边机、吹草机存在交集 ............................................... 8图2： 2020 年手推割草机、骑乘割草机、手持式设备行业规模占OPE 行业比重分别为15%/22%/21% ............................. 9图3： 2024 年美国亚马逊渠道中割草机均价379 美金，手持式设备均价94~120 美金 ......................................................... 9图4： 根据线上线下渠道数据我们预计打草机+吹草机占手持设设备比重约50% ................................................................. 9图5： 测算手持式设备中打草机和吹草机年销量分别约1331/853 万台（单位：万台） ....................................................... 9图6： 2021-2023 年割草机器人市场类似于2011-2014 年扫地机市场，随着无埋线割草机技术成熟、避障等性能提升，长期全球销量有望超300 万台 .......................................................................................................................................................... 10图7： 若割草机器人生命周期更短，则对应年销量400 万台+（单位：万台） .................................................................... 10图8： 若考虑替代打草机，预计割草机器人年销量450 万台+（单位：万台） .................................................................... 11图9： 从实际亚马逊用户反馈来看，除硬件限制外九号产品稳定性要优于同行（导航避障等核心负面反馈占比小于其他品牌产品） ...................................................................................................................................................................................... 12图10： 从进驻渠道数量上看，九号/追觅/科沃斯/库犸相当（数据截至2025 年6 月） ....................................................... 13图11： 无边界割草机器人已逐步成为线下渠道主流，九号线下渠道份额接近Worx .......................................................... 14图12： 以渠道①为例九号Navimow 动销（以库存减少数量占比为指标）要优于同行 ...................................................... 14图13： 截至2025Q1 期末九号在欧洲线下主流渠道进驻门店数量达3500 家左右（单位：家） ....................................... 14图14： 反倾销税征收后2019 年中国出口欧盟E-Bike 数量大幅度下滑，其他地区出口量增加不足以弥补中国出口量下滑.......................................................................................................................................................................................................... 17表1： 割草机器人渗透率/销量持续提升，RTK 融合视觉技术仍占主流 .................................................................................. 6表2： 库犸凭借多SKU 布局份额持续TOP1，九号自10 月以来份额显著提升，前五品牌商基本占据大部分市场 .......... 7表3： 单纯从参数上看，公司产品并非最优，竟对卷价格的同时也卷参数 .......................................................................... 12表4： 从启动调查到执行临时措施/最终裁定分别需要半年/一年左右时间，中国企业有一定转移产能以及提前备货时间.......................................................................................................................................................................................................... 15表5： E-Bike 反倾销结果上看，不同企业被征收的税率差别较大，可能会影响各企业相互间的市场竞争力 .................. 16公司深度报告表6： 公司产品定价较高，仍有较多中国以及欧洲本土企业产品采取更低定价（单位：欧元） ...................................... 17表7： 对于被征收20%以内税率或者能够将产能转移至海外的企业，我们预计市场份额可能间接得到提升 .................. 18公司深度报告
1、 核心观点
本篇主要进一步评估割草机器人合理市场空间以及解答市场对九号割草机器人竞争优势的担忧，包括反倾销调查对行业以及各玩家的影响（1）行业整体规模情况（预计2025 年行业出货180 万台）：2025M1~M11 美亚+德亚+法亚三大主流亚马逊渠道割草机器人合计销量达46 万台，根据线上渠道占整体比重30%测算预计行业销量约150 万台，假设渠道库存2 个月，则预计行业2025年出货量达到180 万台。（2）行业渗透率趋势（美国渗透率仍单位数）：2025M11 割草机器人在美亚/德亚/法亚渗透率分别6%/63%/63%，欧洲割草机器人渗透率持续提升但美国仍单位数，有较大发展潜力。（3）行业技术路径发展（仍以RTK 融合视觉技术为主）：2025Q3/2025M11 亚马逊渠道中RTK 融合视觉技术路径销量占比分别达65%/72%，仍占据主流；激光雷达技术路径销量占比分别为12%/17%，尚处发展前期阶段。（4）行业最新竞争格局：2025Q3 库犸/九号 /Dreame/MOVA/Ecovacs 三大亚马逊合计销量份额（占无边界割草机器人比重）分别达36%/17%/4%/8%/12%，11 月库犸/九号 /Dreame/MOVA/Ecovacs 分别达36%/29%/10%/5%/10%，九号份额环比Q3显著12pct。前五大品牌商基本占据绝大部分无边界割草机器人市场。（5）行业合理空间：此前基于1000 多万台手推+骑乘割草机按20~30%渗透率看200-300 万台空间，但实际2025 年出货量可能就能接近200 万台。此外除传统割草机外，割草机器人仍可对标打草机/吹草机等品类，转化率由高到低为传统割草机器人/割草机/打草机/吹草机，以及ToB 服务商市场，因此我们预计割草机器人潜在空间可能会比此前预期高。对标扫地机份额提升路径：中期300 万台(按2015 年以来扫地机份额提升情况），长期有机会达到500 万台（按当前扫地机渗透率测算）。对标传统割草机：传统手推+骑乘割草机年销量1200 万台，若不考虑替代打草机以及雇人割草场景，且考虑割草机器人生命周期较传统割草机短以及割草机器人渗透率30%，传统割草机5~8 年，割草机器人4~7 年，则对应割草机器人年销量430~753 万台。对标传统割草机+打草机：按照传统割草机出货量测算渗透率仅不足50%，我们预计仍有部分群体采用打草机进行割草。根据线上和线下渠道情况预计打草机年销1200 万台，若假设直接用于割草比例20%~50%（非辅助边缘割草用），割草机生命周期5~8 年，若考虑替代率30%且割草机器人生命周期5 年，则对应割草机器人年销量450~900 万台。市场担忧一：九号激光雷达产品尚未推出，可能被弯道超车。我们预计割草机器人市场难以以单一技术路径吃全部市场，稳定性仍是消费者主要关心问题，而当前九号产品稳定性要优于同行：（1）不同技术路径下均有导航避障和边缘割草等精度问题，激光雷达精度是否高还与下游厂商算法优化有关。（2）相同RTK 融合视觉技术路径下精度和避障性能也有差异，例如九号公司深度报告Navimow 出现导航避障问题的负反馈比例小于库犸和科沃斯。市场担忧二：主流品牌商2025 年出货均大幅度增长，加上进了不同线下渠道，市场担心九号优势走弱。但目前从量化数据上看，九号线下渠道进驻数量、现有渠道份额以及动销均要高于同行，我们认为有利于公司2026 年在现有渠道中推广新的SKU：（1）虽然主流园林工具渠道都有进驻，但是各品牌份额有很大差异（部分品牌可能只是试销）：单看无边界割草机器人，九号份额达到25%，而库犸/追觅/MOVA份额仅单位数。（2）九号在OBI 和BAUHAUS 渠道动销要显著优于同行。市场担忧三：2025 年11 月19 日欧盟发起对割草机器人反倾销调查，市场担忧以公司为代表的中国企业出口竞争力降低并且利润率会受到影响。但我们预计反倾销调查反而有助于提高行业进入门槛从而改善行业价格竞争，长尾低价品牌受冲击更大：（1）公司平均出厂价达到5000 元+，毛利率超50%，出厂价远高于成本价，我们预计有更大概率争取低税率。此外公司也在积极转移产能，若转移到东南亚生产成本上升10~20%，即使通过提价等措施我们预计相较于欧洲本土品牌仍有竞争优势。（2）本轮反倾销将显著提升行业门槛：参考E-Bike 行业反倾销调查，出厂价或毛利较低以及不合作的企业被征收税率更高从而降低竞争力，初创企业或者新进入企业（无产能转移经验）被征收税率可能也会更高。
2、 行业近况更新
2.1、 行业规模及细分结构：割草机器人渗透率/销量持续提升，RTK 融合视觉技术仍占主流线上亚马逊数据看：2024 年亚马逊合计销量14 万台，2025M1-M11 合计销量达
46 万台
（1）销量：割草机器人销量维持翻倍以上增长趋势；2024 年美亚/德亚/法亚销量分别2.3/8.9/2.4 万台。2025M1-M11 销量分别5.0/22.5/6.9 万台，较2024 年全年均已翻倍以上增长。（2）渗透率：美国渗透率从早期2%提升至中高单位数，渗透率仍不高。2025M11德国/法国渗透率已超60%。（3）无边界割草机器人：快速占领割草机器人市场，成为拉动割草机器人高增的主要动力，2025M11 美亚/德亚/法亚无边界割草机器人渗透率分别达到68%/94%/89%。（4）分技术路径：2025Q3/2025M11 亚马逊渠道中RTK 融合视觉技术路径销量占比分别达65%/72%，仍占据主流；激光雷达技术路径销量占比分别为12%/17%，尚处发展前期阶段。公司深度报告表1：割草机器人渗透率/销量持续提升，RTK 融合视觉技术仍占主流割草机器人亚马逊渠道销量（万台）2024Q12024Q22024Q32024Q4 2025Q12025Q22025Q3 2025M10 2025M11美亚+德亚+法亚合计0.935.894.332.402.8815.8111.101.872.77割草机器人行业销量同比（%）2024Q12024Q22024Q32024Q4 2025Q12025Q22025Q3 2025M10 2025M11美亚126%78%22%141%162%141%141%62%64%德亚74%115%38%160%185%160%168%267%92%法亚76%278%182%222%372%222%124%353%262%割草机器人渗透率（/割草机，%）2024Q12024Q22024Q32024Q4 2025Q12025Q22025Q3 2025M10 2025M11美亚2%4%3%6%5%6%7%5%6%德亚22%29%30%44%39%44%52%48%63%法亚21%31%28%53%38%53%52%44%63%无边界割草机器人渗透率（/割草机器人，%）2024Q12024Q22024Q32024Q4 2025Q12025Q22025Q3 2025M10 2025M11美亚27%58%50%74%57%74%73%63%68%德亚40%43%53%81%85%81%85%82%94%法亚61%48%58%71%71%71%83%77%89%不同技术路径渗透率（/无边界割草机器人，%）2024Q12024Q22024Q32024Q4 2025Q12025Q22025Q3 2025M10 2025M11RTK 多传感器融合27%69%62%63%53%63%65%61%72%激光雷达1%6%9%13%12%13%12%22%17%纯视觉64%4%24%23%33%23%22%15%11%UWB8%21%4%1%3%1%1%1%2%数据来源：卖家精灵、开源证券研究所2.2、 行业竞争：2025Q4 以来库犸/九号双雄争霸，科沃斯/追觅/MOVA 紧随其后线上亚马逊数据为例，库犸凭借多SKU 布局份额持续位列TOP1，九号自10月以来份额显著提升：（1）整体：2025Q3/2025M11 库犸份额均超30%，九号份额分别达17%/29%，黑五促销带动九号份额显著提升。其次追觅+MOVA 合计份额分别为12%/15%，科沃斯份额分别为12%/10%，前五大品牌商基本占据无边界割草机器人绝大部分市场。（2）美国亚马逊：大面积草坪为主，库犸凭借更高端品线（大面积以及四驱产品）占据绝对份额体量。（3）德国亚马逊：规模最大单一市场，竞争相对激烈。2025Q2 以来库犸/九号稳定位列前二，2025M10~M11 九号份额超库犸并且在11 月份达到35%。第二梯队为科沃斯、追觅、MOVA，份额均在10%左右。传统品牌Worx 由于产品力落后份额较此前高峰显著下降。（4）法国亚马逊：类似美国库犸占据绝大部分市场。九号、科沃斯、追觅、MOVA 同为第二梯队份额差距不大。公司深度报告表2：库犸凭借多SKU 布局份额持续TOP1，九号自10 月以来份额显著提升，前五品牌商基本占据大部分市场无边界割草机器人各品牌销量份额（%）-美+德+法亚2024Q2 2024Q3 2024Q4 2025Q1 2025Q2 2025Q3 2025M10 2025M11Mammotion38%26%37%22%37%36%33%36%Navimow31%35%15%16%15%17%20%29%Dreame6%9%5%8%5%4%10%10%MOVA0%0%9%4%9%8%12%5%ECOVACS23%6%11%21%11%12%8%10%YARDCARE1%4%3%1%无边界割草机器人销量（万台，美+德+法亚）2024Q2 2024Q3 2024Q4 2025Q1 2025Q2 2025Q3 2025M10 2025M11Mammotion1.050.684.980.464.983.360.901.94Navimow0.850.801.850.371.851.570.551.55Dreame0.170.210.580.180.580.350.270.51MOVA0.000.001.210.081.210.800.310.27ECOVACS0.640.151.310.501.311.150.230.51YARDCARE0.080.08无边界割草机器人销量格局--美亚2024Q2 2024Q3 2024Q4 2025Q1 2025Q2 2025Q3 2025M10 2025M11Mammotion67%31%52%52%52%32%48%50%Navimow32%56%8%17%8%17%17%15%Sunseeker0%3%2%3%2%3%1%1%ANTHBOT0%0%19%17%19%11%6%3%Dreame1%3%0%1%0%0%0%0%ECOVACS0%0%10%5%10%19%13%15%Eufy0%0%2%0%2%5%4%4%无边界割草机器人销量格局--德亚2024Q2 2024Q3 2024Q4 2025Q1 2025Q2 2025Q3 2025M10 2025M11Mammotion30%26%34%13%34%34%24%32%Navimiow29%28%18%17%18%18%25%35%ECOVACS34%7%11%26%11%12%10%9%Dreame6%7%4%5%4%4%10%10%MOVA0%0%0%2%7%9%7%10%WORX0%28%13%28%13%10%7%6%无边界割草机器人销量格局--法亚2024Q2 2024Q3 2024Q4 2025Q1 2025Q2 2025Q3 2025M10 2025M11Dreame12%20%10%20%10%4%16%10%MOVA0%0%17%9%17%12%6%10%Navimiow35%42%9%11%9%11%6%12%ECOVACS19%8%10%16%10%9%2%11%Mammotion28%27%35%35%35%54%53%43%数据来源：卖家精灵、开源证券研究所
3、 割草机器人行业合理空间研判
3.1、 割草机器人可对标品类：手推+骑乘割草机/打草机（打边机）/吹草机，年销量分别1255/1331/853 万台草坪护理工作一般从3 月雪化后开始（冬季主要是吹雪和扫雪工作），割草是草坪护理领域主要场景。夏季和雨季长草旺季割草频率一般一周2 次或两周3 次，秋公司深度报告季等淡季割草频率一般一周1 次或三周2 次。草坪割草一般配合边缘打草、施肥、喷药、浇水同步进行。从使用场景上看，割草机、打草机、吹草机存在一定交集：（1）草坪割草：主要工具为手推式割草机、骑乘式割草机、零转向割草机以及割草机器人。其中骑乘式割草机、零转向割草机主要应对大草坪，手推式割草机主要应对小草坪。割草机器人可处理小面积草坪也可处理大面积草坪，在使用场景上与手推式割草机和骑乘式割草机类似。（2）草坪边缘修剪：传统手推式割草机、骑乘式割草机以及割草机器人都或多或少存在草坪边缘较难打扫的问题，因此在修剪草坪边缘的时候消费者往往需要另外购买打草机进行边缘修剪。相较于草坪割草机，打草机产品单价较低。除此之外，打草机还用于开荒（高密草/膝盖高草），部分小面积草坪消费者也用打草机来割草。（3）草坪吹草：用于草坪修剪后将清理落叶、草屑、树枝等杂物。吹草机可分为手持式和背包式，其中背包式吹草机均价249~699 美金，相较于手持式均价更高。当前有割草机器人厂商推出模块化产品，可实现割草+扫雪+收集落叶功能。图1：草坪护理场景中割草机器人使用场景与手推/骑乘割草机、打边机、吹草机存在交集根据史丹利百得公司公告，2020 年骑乘式割草机和手推式割草机规模分别为55/38 亿美元，合计份额占OPE 市场的37%。假设手推式割草机/骑乘式割草机均价分别为350/3000 美金（依据为亚马逊销售均价），则预计传统手推+骑乘式割草机全球销量1255 万台。公司深度报告除传统割草机外，根据史丹利百得公司公告，2020 年手持式设备（打草机、吹草机、绿篱机、电锯为主）规模为52.5 亿美金（占OPE 市场的21%），按亚马逊均价120 美金测算手持式设备年出货约4375 万台。图2：2020 年手推割草机、骑乘割草机、手持式设备行业规模占OPE 行业比重分别为15%/22%/21%图3：2024 年美国亚马逊渠道中割草机均价379 美金，手持式设备均价94~120 美金数据来源：卖家精灵、开源证券研究所进一步拆分手持式设备，我们测算手持式设备中打草机和吹草机年销量分别约1331/853 万台。（1）打草机，美亚/德亚/Globus 渠道/Hellweg 渠道占手持设设备比重达到21%/34%/39%/28%，平均占比30%，根据占比测算打草机年销量约1331 万台。（2）吹叶机，美亚/德亚/Globus 渠道/Hellweg 渠道占手持设设备比重达到32%/15%/14%/16%，平均占比19%，根据占比测算打草机年销量约853 万台。图4：根据线上线下渠道数据我们预计打草机+吹草机占手持设设备比重约50%图5：测算手持式设备中打草机和吹草机年销量分别约1331/853 万台（单位：万台）数据来源：各渠道官网、卖家精灵、开源证券研究所（注：美亚和德亚数据为销量，Globus 和Hellweg 数据为库存）数据来源：史丹利百得公司公告、各渠道官网、卖家精灵、开源3.2、 对标扫地机的市场空间：中期300 万台，长期400 万台+（1）2021-2023 年市场类似于2011~2014 年的扫地机市场。富士华/WORX 占据绝大部分市场份额。（2）2023 年起以中国品牌为代表的无埋线割草机器人产品SKU显著增加，导航规划/避障技术等核心能力均有不同程度提升，有产品落地的行业玩家显著增加，类似于2015 年起的扫地机市场，有望刺激新一轮需求释放。随着产品性能的逐步优化完善，参考2015 年以来扫地机渗透率提升路径，我们-1,0001,5002,0002024年各品类均价（美元）21%34%39%28%32%15%14%16%0%20%40%60%80%100%美亚渠道德亚渠道Globus渠道Hellweg渠道打草机吹叶机绿篱机电锯公司深度报告预计中期2-3 年割草机器人行业销量有望超300 万台。若割草机器人能达到扫地机当前欧美市场份额，预计行业销量有望超400 万台。图6：2021-2023 年割草机器人市场类似于2011-2014 年扫地机市场，随着无埋线割草机技术成熟、避障等性能提升，长期全球销量有望超300 万台3.3、 对标手推+骑乘割草机：若割草机器人生命周期更短，则对应年销量430~753 万台手推+骑乘割草机渗透率测算：按美国1 亿块，欧洲8000 万块私人花园测算，预计欧美割草机渗透率不足50%（类似吸尘器100%渗透率），系部分人群选人雇人割草或选择用打草机进行割草。割草机器人空间测算：若不考虑替代打草机以及雇人割草场景，且考虑割草机器人生命周期较传统割草机短以及割草机器人渗透率30%，传统割草机5~8 年，割草机器人4~7 年，则对应割草机器人年销量430~753 万台。图7：若割草机器人生命周期更短，则对应年销量400 万台+（单位：万台）公司深度报告数据来源：史丹利百得公司公告等、开源证券研究所（注：上表数据为割草机器人测算年销量，下表数据为按照生命周期测算得到的手推+骑乘割草机渗透率水平）3.4、 对标手推/骑乘割草机+打草机：对应割草机器人年销量455-917 万手推/骑乘割草机+打草机渗透率测算：打草机年销量1331 万台，若假设直接用于割草比例20%~50%（非辅助边缘割草用），割草机生命周期5~8 年，则手推/骑乘割草机+打草机渗透率42%~85%，对应雇人割草比例15%~58%。割草机器人空间测算：若考虑替代率30%且割草机器人生命周期5 年，则对应割草机器人年销量455~917 万台。图8：若考虑替代打草机，预计割草机器人年销量450 万台+（单位：万台）数据来源：史丹利百得公司公告等、开源证券研究所
4、 市场担忧一解读：割草机器人看产品稳定性而非简单对比
参数，公司产品稳定性优于同行以小面积草坪产品为例，单纯从参数上看公司产品并非最优，竟对卷价格的同时也卷参数。价格方面，MOVA 和库犸YUKA Mini 系列价格最低，600 平方米产品公司深度报告定价分别649/599 欧元，而九号和科沃斯定价相对较高。产品参数方面，MOVA 和库犸YUKA Mini 系列宣称的爬坡性能和割草面积也要高于公司i105。技术路径方面，除MOVA 采用纯激光雷达技术外，科沃斯/库犸/九号均采用RTK 技术。表3：单纯从参数上看，公司产品并非最优，竟对卷价格的同时也卷参数型号Dreame MOVAYUKA 600 Mini（欧洲）YUKA 800 Mini（欧洲）Navimow i105ENavimow i108EEcovacs O800（欧洲）最新定价（€）
1299 未促销
导航避障方案定位3D 激光雷达RTK+视觉RTK+视觉RTK+视觉RTK+视觉视觉+3D TOF 固态激光雷达辅助避障3D 激光雷达AI 视觉模组AI 视觉模组AI 视觉模组AI 视觉模组AIVI 3D+3D TOF基础功能最大割草面积（㎡）爬坡性能45%45%45%30%30%45%最大切割高度（mm）最小切割高度（mm）切割高度调整电动单刀盘单浮动刀盘单浮动刀盘手动手动自动单刀盘切割宽度（英寸）7.97.27.27.17.18.7防水等级IPX6IPX6IPX6IP66IP66IPX6充电效率电池容量（Ah）2.52.46.12.65.1充电时间（h）90min90min230min90min180min180min充电功率（w）//割草效率单次充电割草时间（min）行驶速度（m/s）0.35~0.6//0.40.40.5切割效率（㎡/h）/60~10060~100刀片转速（rpm）//但从实际消费者反馈来看，当前九号i 系列产品稳定性要优于同行：（1）不同技术路径下均有导航避障和边缘割草等精度问题：激光雷达宣传精度高于RTK 融合视觉，但实际反馈下来其仍存在边缘割草和导航避障精度问题。因为激光雷达仅提供点云特征，而背后的点云分析和精度依赖于厂商的算法迭代。激光雷达目前优势在于无需布置基站和信号稳定。（2）纯视觉技术路径不成熟情况下存在建图问题，例如ECOVACS O800（3）相同RTK 融合视觉技术路径下精度和避障性能也有差异，例如九号Navimow 出现导航避障问题的负反馈比例小于库犸和科沃斯。图9：从实际亚马逊用户反馈来看，除硬件限制外九号产品稳定性要优于同行（导航避障等核心负面反馈占比小于公司深度报告其他品牌产品）
5、 市场担忧二解读：产品稳定性外线下渠道布局是重点，公
司领先优势明显（渠道动销/份额优于同行）不同于扫地机器人，割草机器人以线下渠道为主，因此单一亚马逊渠道难以反映品牌方竞争力，并且线下渠道强壁垒带来的先发优势也可能会比市场预期要强。目前从量化数据上看，九号线下渠道份额以及动销均要高于同行，有利于2026 年铺新SKU 并保持优势。从进驻渠道数量来看，追觅/科沃斯/库犸逐步接近九号，加上追觅/科沃斯消费电子渠道进驻多，是引发市场担忧主要因素。图10：从进驻渠道数量上看，九号/追觅/科沃斯/库犸相当（数据截至2025 年6 月）虽然主流园林工具渠道都有进驻，但是各品牌份额有很大差异，部分品牌可能公司深度报告只是试销。行业结构维度，无边界渗透亚马逊渠道的同时也快速渗透线下渠道，欧洲主流渠道中无边界割草机器人合计占比已达52%，部分渠道例如①/②/⑤/⑨/⑩等渠道无边界占比均超50%。品牌竞争维度，传统品牌Worx/Gardena 在列示主流渠道中合计份额分别达27%/15%，新锐品牌中九号Navimow 份额达到25%仅次于Worx并且远高于其他新锐品牌，库犸Mammotion/MOVA/Dreame 份额均为单位数。图11：无边界割草机器人已逐步成为线下渠道主流，九号线下渠道份额接近Worx数据来源：各渠道商官网、开源证券研究所（注：渠道⑨为意大利官网数据，渠道①~⑥为德国主流园林工具渠道；数据比例由库存数量测算）渠道动销方面，以渠道①为例九号Navimow 动销（以库存减少数量占比为指标）要优于同行。以7 月9 日到8 月25 日库存减少数量占7 月9 日库存总数比重作为参考，Navimow/WORX/Ecovacs/Dreame 库存分别减少62%/6%~58%/18~31%/20%，Navimow 动销>WORX> Ecovacs>MOVA。图12：以渠道①为例九号Navimow 动销（以库存减少数量占比为指标）要优于同行线下渠道进驻数量上看，老牌龙头企业富士华传统渠道+现代渠道数量超8000家。截至2025Q1 期末九号在欧洲线下主流渠道进驻门店数量达3500 家左右（同期2200 家左右），已逐步缩小与富士华差距，并且超过部分老牌园林工具品牌例如STIGA。图13：截至2025Q1 期末九号在欧洲线下主流渠道进驻门店数量达3500 家左右（单WorxGardenaSunseekerLandXcapeNavimowEcovacsMammotionMOVADreameEufy渠道①58%27%18%未进驻0%28%21%1%5%0%0%渠道②76%16%12%15%未进驻16%13%16%8%3%未进驻渠道③16%65%35%未进驻未进驻未进驻未进驻未进驻未进驻未进驻未进驻渠道④39%29%39%未进驻未进驻未进驻12%未进驻未进驻未进驻未进驻渠道⑤69%35%12%未进驻0%23%14%5%未进驻7%未进驻渠道⑥11%100%0%未进驻未进驻未进驻未进驻未进驻未进驻未进驻未进驻渠道⑦34%68%4%未进驻0%未进驻未进驻未进驻23%未进驻未进驻渠道⑧41%47%2%未进驻未进驻34%未进驻未进驻未进驻未进驻未进驻渠道⑨67%31%3%未进驻0%51%未进驻1%未进驻未进驻未进驻渠道⑩85%未进驻10%未进驻未进驻69%未进驻21%未进驻未进驻未进驻渠道十一100%未进驻未进驻未进驻未进驻27%未进驻未进驻51%22%未进驻渠道十二39%未进驻29%未进驻未进驻71%未进驻未进驻未进驻未进驻未进驻合计52%27%15%3%0%25%12%6%7%3%0%不同品牌无边界割草机器人在各渠道销量份额无边界占各线下渠道份额（%）库存减少门店库存增加门店库存不变Navimowi105-65%107%0%62%2%A1600-68%65%0%31%4%O800-38%128%0%18%9%G1-91%#DIV/0!0%21%15%MOVA 1000-49%178%0%20%5%A1 Pro-67%/0%50%50%M500-46%64%0%7%10%M600-48%125%0%16%45%M800-75%325%0%6%12%M500 Plus-77%750%0%58%3%minimo 250-44%132%0%19%10%minimo 500-84%400%0%17%20%Free 600（无边界）-32%63%0%8%2%LandXcape LX790-40%109%0%22%29%Yard Force 250LUX A-RMR-300-51%182%0%40%2%Others库存增加数量比重ECOVACSDreameWORXGardena渠道①各品牌SKU动销情况7月9日库存总量8月25日库存总量门店库存总数环比7月变化库存减少数量比重公司深度报告位：家）数据来源：各品牌商官网、开源证券研究所
6、 市场担忧三解读：欧盟割草机器人反倾销调查或显著提升
行业门槛，产能转移等成本增加可通过提价等方式对冲事件背景：2025 年11 月19 日欧盟委员会发公告启动对进口自中国机器人割草机的反倾销调查，该投诉由富士华捷克子公司于2025 年10 月6 日提交，调查期间为2024 年10 月1 日至2025 年9 月30 日。市场担忧反倾销调查后高关税率或者转移产能带来的成本增加削弱中国出口企业产品竞争力并且影响该业务利润率水平。6.1、 从E-Bike 反倾销调查推演割草机器人：能力不足品牌出清&格局优化，优势企业可通过提价对冲成本增加调查节奏上看，预计从启动调查到执行临时措施需半年左右时间，到最终裁定需一年左右时间，对于中国企业来说有一定转移产能以及提前备货时间。由于反倾销调查属欧盟委员会贸易调查常见程序，因此割草机器人反倾销调查和E-Bike 反倾销调查流程基本一致。表4：从启动调查到执行临时措施/最终裁定分别需要半年/一年左右时间，中国企业有一定转移产能以及提前备货德国英国法国意大利西班牙荷兰挪威瑞士波兰奥地利比利时捷克丹麦芬兰瑞典STIGAGardenaHusqvarna九号2025Q1九号2024Q1公司深度报告时间时间线欧盟E-Bike 反倾销调查过程时间线欧盟割草机器人反倾销调查进展
10 月20 日
欧盟官方期刊上发布《针对中国进口电动自行车展开反倾销程序的通知》（应欧洲自行车生产商协会申请），调查期为2016 年10 月1 日至2017 年9 月30 日。
11 月19 日
欧盟发布公告对原产中国的割草机器人进行反倾销调查，调查期为2024 年10 月1 日至2025 年9月30 日
12 月21 日
欧盟发布公告对原产中国的电动自行车进行反补贴立案调查//
7 月18 日
欧盟决定对从中国进口的电动自行车临时征收21.8~83.6%的反倾销关税，为肯定性初裁。
7 月19 日
计划执行临时措施
1 月18 日
欧盟委员会发布公告称对原产于中国的电动自行车作出反倾销和反补贴终裁。反倾销税率10.3%~70.1%，反补贴税率3.9%~17.2%。
1 月16 日
计划执行最终措施从E-Bike 反倾销结果上看，不同企业被征收的税率差别较大，可能会影响各企业相互间的市场竞争力：（1）纳入抽样调查范围的企业，被征收税率18.8%~79.3%不等，主要依据为欧盟委员会认定的倾销幅度（欧盟通过第三国人力成本、生产成本以及材料成本构建自己的正常价值，将抽样企业类似产品的加权平均正常价值与相应产品类型的加权平均出口价格进行比较从而判定倾销幅度），因此我们预计不同企业产品可能面临类似的正常价值，这种情况下厂商的出厂价或者毛利率更高可能得到更低的税率水平。（2）未被纳入抽样调查范围的企业，合作企业被征收税率为抽样企业的加权平均值。（3）不合作企业以及其他企业，被征收税率为抽样企业的最高值。表5：E-Bike 反倾销结果上看，不同企业被征收的税率差别较大，可能会影响各企业相互间的市场竞争力中国出口商/制造商最终反倾销税率最终反补贴税率合计税率宝岛车业集团有限公司58.30%15.10%73.40%捷安特20.70%3.90%24.60%jinhua vision Industry10.30%8.50%18.80%永康市沪龙电动车10.30%8.50%18.80%雅迪科技集团37.40%10.70%48.10%Suzhou Rununion62.10%17.20%79.30%反倾销调查中其他合作企业（不包括被征收反补贴的其他企业）24.20%9.20%33.40%反倾销调查中其他合作企业（且被征收反补贴的其他企业）16.20%17.20%33.40%反倾销调查中不合作企业（且是反补贴调查中的合作企业）70.10%9.20%79.30%其他企业62.10%17.20%79.30%E-Bike 反倾销后的行业格局变化：预计出清部分没有海外产能转移能力的企业。自2017 年开启反倾销调查，2018 年年中征收以来欧盟从中国进口的E-Bike 数量大公司深度报告幅度减少，2019 年相较于2017 年进口量减少61 万台。部分中国企业通过转移产能到非中国大陆地区，例如中国台湾、东南亚等，2019 年中国台湾/越南/土耳其/泰国出口至欧盟E-Bike 数量相较于2017 年分别增加26/5/1/0.8 万台，仍不足以弥补中国出口量的下滑，因此我们预计此次E-Bike 反倾销税后有较多企业出清。图14：反倾销税征收后2019 年中国出口欧盟E-Bike 数量大幅度下滑，其他地区出口量增加不足以弥补中国出口量下滑从E-Bike 反倾销结果看割草机器人，我们预计行业格局将同样得到优化：（1）公司平均出厂价超5000 元，毛利率超50%，预计有更有力证据证明非低价倾销从而获取更低税率。从终端类似产品（类似面积等）的定价也能够看出，公司产品定价较高，仍有较多中国以及欧洲本土企业产品采取更低定价。（2）从欧洲线下渠道上在售品牌数量上看，仍有大量其他品牌在销售（包括给欧洲企业代工的部分）并且销售价格相对较低。这类出厂价或毛利较低以及未进入调查的企业被征收税率可能会更高从而竞争力下降，初创企业或者新进入企业（无产能转移经验）被淘汰的概率预计也会更高。表6：公司产品定价较高，仍有较多中国以及欧洲本土企业产品采取更低定价（单位：欧元）品牌企业所属地区在售类似产品的最低价OBI 渠道BAUHAUS 渠道Mammotion中国Navimow 九号中国Mova中国AL-KO欧洲企业被大叶股份收Bosch欧洲Worx中国Ecovacs中国100000200000300000400000500000600000700000800000中国台湾越南中国土耳其泰国瑞士韩国其他欧盟自各国进口E-Bike数量减少61万台增加26万台增加5万台增加1万台增加0.8万台公司深度报告Einhell欧洲YardForce中国Gardena（富士华旗下）欧洲Husqvarna（富士华主品牌）欧洲/Landxcape中国Honda欧洲//Sunseeker中国/根据E-Bike 反倾销税结果测算不同税率下若要稳定毛利率则需要提价的幅度。对于被征收30%+税率且很难将产能转移到海外的企业，我们预计产品竞争力或者企业生存空间将被较大幅度缩减。对于被征收20%以内税率或者能够将产能转移到海外的企业，我们预计可以通过一定幅度的提价来对冲税率或者产能转移带来的成本增加问题，这类企业的竞争力或者市场份额可能间接得到提升。表7：对于被征收20%以内税率或者能够将产能转移至海外的企业，我们预计市场份额可能间接得到提升需要提价的幅度企业被征收税率（或成本增加）10%20%30%50%70%企业毛利率30%6%12%18%30%42%35%6%12%18%30%42%40%6%12%18%30%42%45%6%12%18%30%42%50%6%12%18%30%42%55%6%12%18%30%42%
7、 投资建议与盈利预测
本文主要进一步研判割草机器人行业合理空间以及解读市场担忧。行业空间方面，我们认为随着割草机器人价格下探以及技术成本，若进一步替代部分打草机以及进入商用领域，长期体量或超400 万台/年。竞争方面，我们从消费者真实反馈以及线下渠道跟踪上看，公司目前产品稳定性和线下渠道布局仍远优于中国同行，优势有望在2026 年保持；而反倾销调查或利好行业格局改善。考虑公司加大费用投入以保持竞争力，我们下调2025-2027 年盈利预测，预计归母净利润为19.24/25.08/33.82亿元（原值为20.18/28.04/37.58 亿元），对应EPS 为26.70/34.81/46.94 元，当前股价对应PE 为20.8/16.0/11.8 倍，维持“买入”评级。
8、 风险提示
（1）新品销售不及预期：2026 年公司割草机器人将有多款新品发售，若新品销售不及预期，则可能对公司业绩产生负面影响且影响公司长期增长预期。（2）渠道拓展不及预期：公司当前渠道优势明显，2026 年将继续重点拓展此前尚未布局的线下渠道，若渠道拓展不及预期，则可能对公司竞争优势产生不利影响。（3）行业竞争加剧：当前行业入局者增加，若2026 年行业竞争加剧，则可能对公司割草机器人业务利润率产生影响从而影响业绩预期。公司深度报告附：财务预测摘要资产负债表(百万元)2023A2024A2025E2026E2027E利润表(百万元)2023A2024A2025E2026E2027E流动资产12401159512251427788营业收入1022214196217922986038819现金1583320050营业成本10188152302052126220应收票据及应收账款营业税金及附加其他应收款营业费用预付账款管理费用存货研发费用其他流动资产财务费用-136-109-355-100-100非流动资产资产减值损失-104-27-42-57-74长期投资其他收益固定资产公允价值变动收益-15-32-32-32无形资产投资净收益-42其他非流动资产资产处置收益-2资产总计1085015678198982716333153营业利润流动负债115021612618483营业外收入短期借款营业外支出应付票据及应付账款1328515513利润总额其他流动负债所得税非流动负债净利润长期借款少数股东损益-2其他非流动负债归属母公司净利润负债合计117251636218741EBITDA少数股东权益EPS(元)8.3015.0526.7034.8146.94股本资本公积主要财务比率2023A2024A2025E2026E2027E留存收益-2018-934成长能力归属母公司股东权益1058713969营业收入(%)1.038.953.537.030.0负债和股东权益1085015678198982716333153营业利润(%)-0.3135.797.933.638.3归属于母公司净利润(%)32.581.377.430.434.8获利能力毛利率(%)25.228.230.131.332.5净利率(%)5.97.68.88.48.7现金流量表(百万元)2023A2024A2025E2026E2027EROE(%)10.817.423.724.325.1经营活动现金流ROIC(%)8.214.321.522.022.9净利润偿债能力折旧摊销资产负债率(%)49.060.258.960.256.5财务费用-136-109-355-100-100净负债比率(%)-87.6-117.6-119.2-145.9-138.6投资损失-20-21-21-21流动比率1.51.41.41.41.5营运资金变动速动比率1.21.11.21.21.4其他经营现金流-560营运能力投资活动现金流-454-2462-917-980-1066总资产周转率1.01.11.21.31.3资本支出应收账款周转率9.513.811.311.512.2长期投资-1947应付账款周转率4.44.94.44.64.6其他投资现金流-61每股指标（元）筹资活动现金流-147-513每股收益(最新摊薄)8.3015.0526.7034.8146.94短期借款每股经营现金流(最新摊薄)32.2046.5641.8395.8171.71长期借款-23每股净资产(最新摊薄)75.7585.46112.17146.98193.92普通股增加-0估值比率资本公积增加-294P/E67.036.920.816.011.8其他筹资现金流-288-219P/B7.36.55.03.82.9现金净增加额EV/EBITDA-7.3-6.5-4.2-4.9-4.5数据来源：聚源、开源证券研究所公司深度报告《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R4（中高风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。