摘要：
◆26年全球销量预计同增6%，考虑带电量提升，预计动力电池同增20%+，27年预计可维持15-20%增长。26年国内销量承压，但重卡+出口强势高增，我们预计全年销量1872万辆左右，同比增14%，其中本土销量预计1297万辆，同减6.5%，出口预计575万辆，增长120%。此外1-5月国内单车带电量64.5kwh，同比增27.4%，其中乘用车单车带电量提升19.8%，可对冲车销量增速下滑。欧洲补贴退坡消化完毕，26年英国、意大利等市场政策加码，叠加新车刺激，预计维持12%增长至435万辆。美国26年补贴完全退出，预计销量同比减少26%。其他地区26年预计维持80%增长。因此26年我们预计全球新能源车销量2245万辆，同增6%，考虑单车带电量提升，预计动力电池需求1733gwh，同增21.5%，并预测27年动力需求2039gwh，同比+18%。◆储能市场国内外需求持续强劲，26-27年持续高增，26年动储需求上修至37%增长，27年预计可维持27%增长。我们预计26年全球储能需求增速上修至73%，需求达1111GWh，27年增长40%+至1572GWh。分区域看，国内容量电价+商业模式创新，我们预计国内26年49%增长；欧洲和新兴市场多点开花，大储持续翻番增长；美国AI催生新需求。因此，26年全球动储需求2844GWh，增长37%，且27年仍可维持27%增长至3611GWh。◆26H2旺季将至，产业链涨价可期，板块量利齐升。碳酸锂价格26-27年供给紧平衡，价格维持高位，预计15-20万震荡。排产端，Q2行业排产20%左右增长，全年排产同比增速预计达40%+，27年预计维持20%+。电池端，龙头议价强+顺价快，Q2盈利水平预计维持稳定，增长确定性高，且电池扩产审批收紧有望优化中期供需格局，利好头部企业；隔膜26-27年产能利用率持续提升，叠加PE涨价，已开启新一轮议价，我们预计Q3涨价有望落地，头部公司后续单平利润有望提升至0.2元/平+；铝箔盈利已恢复，Q2对大客户涨价1k落地，龙头盈利有望提升至0.3万/吨；铜箔业绩拐点确定，盈利逐季向上，Q3头部客户涨价有望落地，27年龙头盈利有望恢复至0.6-0.8万/吨。总体看，板块量价齐升可期。◆钠电产业化加速，固态产业化稳步推进。钠电在储能端应用加速，预计行业26年出货量5-10GWh，27年有望达到20GWh左右，当前成本已降至0.4元/wh，随着规模化，后续成本有望降至0.3元/wh，
宁德时代引领钠电产业化。固态关注26H2百Mwh中试线优化+样车路试，27年小规模量产+装车示范运营，硫化物电解质和核心设备远期空间大。◆投资建议：锂电当前龙头估值27年10-15x，而27年需求预计27%+增长，叠加锂电2H旺季将临，当前是布局锂电板块良机。继续强推格局和盈利稳定龙头电池（推荐宁德时代、
亿纬锂能、
蔚蓝锂芯、
鹏辉能源、
比亚迪、中创新航、
欣旺达）、以及具备涨价弹性和优质锂电材料龙头，推荐结构件、隔膜、铜箔、铝箔等环节（推荐
科达利、
信德新材、
天奈科技、
恩捷股份、
璞泰来、
鼎胜新材、
佛塑科技、
尚太科技、
湖南裕能、
天赐材料、
诺德股份、
富临精工、
华友钴业、
星源材质、
嘉元科技等，关注
德福科技、天际股份、
多氟多、
万润新能、
龙蟠科技、
海科新源、
石大胜华等）；看好碳酸锂龙头（推荐
赣锋锂业、
国城矿业、
盛新锂能、
大中矿业、
中矿资源、永兴材料、天齐锂业、雅化集团、藏格矿业等）；同时看好新技术未来发展（厦钨新能、当升科技、纳科诺尔，关注宏工科技等）。◆风险提示：竞争加剧、政策超预期变化、可再生能源装机不及预期、原材料供应不足。PART1 需求：动力需求好于悲观预期，储能多点开花景气维持PART2 产业链：材料26H2涨价可期，部分环节27年持续紧张PART3 新技术：钠电池降本节奏清晰化，hvlp5代设备有望实现突破PART4 投资建议PART5 风险提示Part1 需求：动力需求好于悲观预期，储能多点开花景气维持◆26年1-6月电动车销量同增7.4%，电动化率维持高位，出口+商用车销量超预期。中汽协数据显示，26年1-6月电动车销量744.5万辆，同增7.4%，累计渗透率49.5%，较25年同期提升5.2pct；其中新能源商用车销售54.8万辆，同比＋36.0%，超此前市场预期。乘联会口径26年1-6月销量678.8万辆，同增5.1%，渗透率53.4%，较25年同期提升5.0pct，零售销量471.8万辆，同减13.6%，26年1-6月出口223.3万辆，同增126.2%，出口数据超预期对冲内销下滑。数据来源：中汽协，乘联会，东吴证券研究所国内：国内电动车销量微增，出口高增长对冲内销下滑图：国内电动车月度销量及同比变化（中汽协口径）（万辆）图：25-26年国内月度电动车渗透率维持高位-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月25年26年同比0%10%20%30%40%50%60%70%202501202502202503202504202505202506202507202508202509202510202511202512202601202602202603202604202605202606乘联会上险口径中汽协批发口径◆26年1-6月纯电及插混销量同比表现分化，纯电占比提升至67%。中汽协口径，26年1-6月纯电销量498.5万辆，同比+12.3%；插混销量245.8万辆，同比-0.7%，对应纯电占比67%，同比+3pct，插混占比33%，同比-3pct。◆分结构看，低价车型压力较大，20万以上价格带车型同比增长，高端车占比提升。26年1-6月，5万以下销量11万辆，同比-73%；5-10万销量96万辆，同比+13%；10-15万销量134万辆，同比-28%；15-20万销量65万辆，同比-10%；20-30万销量109万辆，同比+1%；30-40万销量31万辆，同比-23%；40万以上销量24万辆，同比+71%。渗透率端，26年1-6月，5万以下渗透率85%，较25年同期下降4pct；5-10万渗透率65%，较25年同期增长14pct；10-15万渗透率50%，较25年同期下降2pct；15-20万渗透率41%，较25年同期增长6pct；20-30万渗透率64%，较25年同期增长1pct；30-40万渗透率44%，较25年同期增长5pct；40万以上渗透率56%，较25年同期增长17pct。数据来源：中汽协、乘联会，东吴证券研究所国内：纯电份额提升，低价格带车型销量承压图：不同价格带电动车销量（万辆）及渗透率（%，右轴）图：25.1-26.6纯电分级别销量（万辆）25-0125-0325-0525-0725-0925-1126-0126-0326-05纯电A00纯电A0纯电A纯电B/C0%20%40%60%80%100%5万以下5-10万10-15万15-20万20-30万30-40万40万+26.1-6月销量渗透率◆车企销量分化，零跑上汽等受益于出口+新车周期表现亮眼。比亚迪稳居龙头，26年1-6月销量178万辆、同比-16%，主要系国内高基数下增速回落。自主品牌中，吉利、奇瑞延续同比增长，新势力中，零跑、蔚来增长势头强劲，26年1-6月同比分别+61%/+68%，理想、小鹏小幅下滑。合资车企在低基数下增速亮眼，广汽丰田、上汽通用、东风日产同比分别+145%、+81%、+118%。数据来源：乘联会，东吴证券研究所国内：车企销量分化，零跑、蔚来、上汽等表现亮眼图：国内主流车企电动车交付量（万辆）备注：表中预测为东吴证券研究所电新组预测企业26年1-6月同比25年同比26年E同比自主品牌比亚迪-16%10%15%吉利汽车10%49%15%奇瑞汽车34%-27%0%长安汽车-17%66%20%上汽通用五菱-26%98%20%上汽乘用车218%94%10%东风汽车41%34%10%广汽埃安56%45%10%合资车广汽丰田145%-57%0%上汽通用81%-51%0%东风日产118%-43%0%长安马自达79%-1%0%上汽大众-12%1375%10%一汽丰田-8%56%10%特斯拉中国28%-12%5%新势力零跑汽车61%135%20%理想汽车-5%-20%10%蔚来汽车68%50%20%小米汽车0%213%50%赛力斯1%4%20%小鹏汽车-16%-99%0%北汽新能源0%116%30%乘用车合计2%1,50727%1,73615%数据来源：商务部，东吴证券研究所国内：购置税+补贴退坡逐步消化，26H2有望企稳修复图：2026年汽车以旧换新政策要点对比表◆26年汽车以旧换新补贴退坡+购置税退坡，单车购置成本提升。1）补贴：报废更新方面，购买新能源车按售价12%补贴、最高2万元，购买2.0L及以下燃油车按售价10%补贴、最高1.5万元。置换更新方面，新能源车按售价8%补贴、最高1.5万元，燃油车按售价6%补贴、最高1.3万元。2）购置税：2026年到2027年，新能源汽车车辆购置税由免征调整为减半征收，每辆新能源乘用车减税额不超过1.5万元，2028年起全额征收。◆26年上半年需求受政策切换扰动，下半年有望随价格体系企稳逐步修复。2026年上半年，购置税+以旧换新退坡及前期需求透支导致汽车销售压力较大，车企通过产品升级、价格调整和终端促销等方式承接政策变化。展望下半年，随着购置税退坡影响逐渐消化、新车型集中上市以及车企促销力度延续，终端需求有望边际改善，市场增长动能或逐步恢复。类别报废更新补贴置换更新补贴适用对象报废旧车并购买新车的个人消费者转让旧车并购买新车的个人消费者旧车登记时间要求汽油车：2013年6月30日前柴油/其他燃料车：2015年6月30日前新能源车：2019年12月31日前，且旧车须于2025年1月8日前登记在申请人名下转让旧车须于2025年1月8日前登记在申请人名下新车要求新能源车：须纳入工信部减免购置税目录燃油车：2.0L及以下排量新能源车：须纳入工信部减免购置税目录燃油车：2.0L及以下排量补贴标准旧车 → 新能源车：销售价12%，最高2万元燃油旧车 → 燃油车（≤2.0L）：售价10%，最高1.5万元置换 → 新能源车：销售价8%，最高1.5万元置换 → 燃油车（≤2.0L）：售价6%，最高1.3万元时间事件2024.01-2025.12全额免征阶段：对纳入工信部减免目录的新能源汽车，全额免征车辆购置税，为政策红利峰值期2026.01-2027.12减半征收阶段：新能源汽车车辆购置税由免征调整为减半征收，每辆新能源乘用车减税额不超过1.5万元；2027年为减免政策执行最后一年2028.01起全额征收阶段：新能源汽车车辆购置税恢复全额征收，政策支持完全退出，行业由政策驱动转向产品力驱动图：新能源汽车车辆购置税政策演进时间轴数据来源：国家税务总局，东吴证券研究所国内：电池出口退税年底到期退出，车船税取消减半征收影响有限图：2026-2027年汽车行业新增政策调整要点对比表◆电池出口退税26年逐步退坡，预计26年电池抢装，长期可顺价。自2026年4月起至2026年12月，电池产品的增值税出口退税率由9%下调至6%；2027年1月起，取消电池产品增值税出口退税。27年起出口退税取消，对应电池成本增加0.04元/wh左右，26H2起或抢装效应明显，且基于中国电池龙头在海外的竞争力，预计大部分可传导退税下调影响。◆车船税取消减半征收，影响有限。财政部等三部门宣布27年1月1日起，取消对节能汽车减半征收车船税政策，取消对纯电动商用车、插电式（含增程式）混合动力汽车、燃料电池商用车免征车船税政策。若车船税开始缴纳，插混乘用车1.5T排量对应每年缴300元左右，2.0T对应500元左右，纯电动商用车按照载客人数征收，对应一年需缴纳500元左右，整体新增成本较小，预计影响可控，且纯电乘用车无内燃机继续免征，有利于纯电乘用车占比进一步提升。类别出口退税政策退出车船税取消减半征收政策节点2026年底正式到期，2027年起全面取消2027年1月1日落地适用范围动力电池出口业务节能汽车、纯电动商用车、插电式（含增程式）混合动力汽车、燃料电池商用车成本影响出口成本增加约3%-4%插混乘用车1.5T排量对应每年缴300元左右，2.0T对应500元左右，纯电动商用车按照载客人数征收，对应一年需缴纳500元左右行业应对方向海外本地化建厂、产品结构升级、供应链降本成本影响较小、纯电乘用车占比进一步提升核心影响挤压出口车型盈利，出口占比高的车企弹性更大纯电乘用车无内燃机继续免征，有利于纯电乘用车占比进一步提升数据来源：中汽协，东吴证券研究所国内：电动重卡26年预计50%+增长，且有望进一步超预期图：电动重卡销量（万辆）及渗透率◆26年新能源商用车1-6月销54.8万辆，同增36.0%。中汽协口径，26年6月新能源商用车销量12.6万辆，同环比+62.0%/+10.0%，26年1-6月累计销54.8万辆，同比增36.0%。◆26年电动重卡1-5月销10.26万辆，同增68%，单月渗透率已达40%，全年销量有望达35万+。26年5月电动重卡销3.08万辆，同比+104%，渗透率40.9%，26年1-5月累计销量10.3万辆，同比+68%，渗透率30.9%。26全年我们预计电动重卡销量有望实现50%+增长至35万辆，电动化率超40%，且有望进一步超我们预期。图：新能源商用车销量（万辆）及同环比增速0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0.51.52.53.5202401202403202405202407202409202411202501202503202505202507202509202511202601202603202605电动重卡渗透率-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%202501202502202503202504202505202506202507202508202509202510202511202512202601202602202603202604202605202606总销量同比环比数据来源：乘联会，东吴证券研究所国内：新能源车出口高增长，较年初预期明显上修◆26年1-6月新能源车出口223.1万辆，同增124%，超市场预期，全年出货有望翻倍增长。根据乘联会数据，26年1-6月出口223.1万辆，同增124.3%，超此前我们预期，全年出口销量我们预计有望翻倍至560万辆+；分车企看，比亚迪26年1-6月出口77万辆，全年出口有望达160万辆，同增60%，奇瑞、吉利、上汽等出口均维持高增长，贡献主要增量。图：国内电动车出口情况（万辆）表：国内26年1-6月新能源车企出口量（万辆）100%110%120%130%140%150%160%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月25年26年同比车企202606本月同比本月环比26.1-6累计累计同比累计市占率同比（pct）比亚迪17.199%10%76.974%34%-10.5奇瑞汽车7.4178%18%29.0164%13%1.9吉利汽车6.2713%55%27.5601%12%8.4上汽乘用3.1211%36%12.5186%6%1.2特斯拉中3.6258%-7%22.9127%10%0.0零跑汽车2.1581%4%9.60%4%2.2东风汽车1.6309%7%6.9281%3%1.3长安汽车1.5121%41%5.9148%3%0.2◆欧盟反补贴关税通过价格承诺缓冲机制，此外插混或纳入征收范围。已落地政策层面，欧盟对中国产纯电动乘用车，在10%最惠国进口关税基础之上加征17%-35.3%不等的差异化反补贴关税；2026年1月推出价格承诺机制，允许符合资质的车企以承诺终端最低售价的方式，替代缴纳部分反补贴税。2026年6月欧盟宣布计划将插电式混合动力汽车（PHEV）纳入加征范围，相关方案目前处于审批阶段，参照纯电车型落地路径，最终执行节奏与税率水平仍有协商缓冲空间。◆插混出口占比有限，中国车企可通过提价与本土化应对，整体冲击有限。当前中国对欧出口新能源车中插混占比不足四成，政策直接影响范围有限。头部车企已提前布局欧洲本土产能对冲关税风险，其中比亚迪匈牙利工厂预计2026年四季度正式投产，初期产能约15万辆，远期规划产能30万辆，并同步筹划第二座欧洲整车工厂；零跑汽车依托与Stellantis的合资合作将于2026年下半年开启本地化制造；同时中国车企竞争力强，产品具备顺价能力，可有效消化成本压力，政策对出口长期影响整体有限。数据来源：欧盟委员会，东吴证券研究所国内：欧盟对华关税征收范围或扩至插混，预计影响有限图：欧盟对华电动车反补贴政策演进时间轴时间事件
2024 年
反补贴关税正式落地（纯电车型）：对中国产纯电动乘用车，在10%最惠国进口关税基础上，加征17%-35.3%不等的反补贴关税，针对不同企业适用差异化税率
2026 年 1 月
价格承诺缓冲机制落地：欧盟发布价格承诺（Price Undertaking）官方指导文件，符合资质的车企可通过承诺终端最低售价的方式，替代缴纳部分反补贴关税，平衡成本与市场份额
2026 年 6 月
拟扩大至插电混动车型：欧盟宣布计划将插电式混合动力汽车（PHEV）纳入反补贴关税加征范围，相关加税方案已进入内部审批阶段，参照纯电车型落地路径，最终税率与执行节奏仍有协商空间国内：预计26年电动车出口销量增120%至569万辆图：国内出口电动车销量（万辆）数据来源：中汽协，东吴证券研究所万辆Q1Q2Q3Q4合计2025年销量同比43%106%107%148%103%2026年销量（乐观）同比118%127%163%123%133%2026年销量（中性）同比118%127%139%102%120%2026年销量（悲观）同比118%127%115%82%107%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月合计2025年销量同比49%60%27%75%114%138%118%104%100%100%261%124%103%2026年销量（乐观）同比101%115%135%115%110%155%158%165%167%132%113%124%133%2026年销量（中性）同比101%115%135%115%110%155%135%141%143%110%94%104%120%2026年销量（悲观）同比101%115%135%115%110%155%111%116%118%89%75%83%107%◆2026年我们预计国内出口销量569万辆，同比+120%。26年海外需求延续、中国车企出口放量与欧洲等市场贡献提升下，中性情景下全年销量预计569万辆，同比+120%。国内：预计26年本土电动车销量同减9%至1169万辆图：国内本土电动车乘用车销量（万辆）数据来源：中汽协，东吴证券研究所万辆Q1Q2Q3Q4合计2025年销量1,279同比37%30%12%5%17%2026年销量1,238（乐观）同比-21%-6%4%3%-3%2026年销量1,169（中性）同比-21%-6%-5%-6%-9%2026年销量1,100（悲观）同比-21%-6%-15%-15%-14%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月合计2025年销量1,279同比11%77%40%34%28%30%12%7%15%8%4%3%17%2026年销量1,238（乐观）同比-19%-32%-14%-6%-7%-4%13%7%-5%0%2%8%-3%2026年销量1,169（中性）同比-19%-32%-14%-6%-7%-4%3%-3%-14%-9%-7%-2%-9%2026年销量1,100（悲观）同比-19%-32%-14%-6%-7%-4%-7%-13%-22%-18%-17%-12%-14%◆2026年我们预计国内本土电动车乘用车销量1169万辆，同比-9%。26年初受春节错位、前期高基数及价格竞争加剧影响销量承压，后续在供给放量与旺季需求回升下，中性情景下全年销量预计1169万辆，同比-9%。国内：国内单车带电量同增27%超预期，全年我们预计同增15-20%◆国内26年1-5月累计单车带电量同比提升27.4%，超市场预期。2026年1-5月国内单车带电量平均64.5kwh，同比提升27.4%。其中，2026年1-5月乘用车带电量平均53.6kwh，同比提升19.8%，去年全年乘用车带电量为46kwh，我们原预期26年乘用车带电量是48kwh，1-5月乘用车带电量已超我们预期。图：国内单车带电量提升数据来源：中汽协，东吴证券研究所月份纯电+插电乘用纯电乘用纯电客车纯电专用插电乘用插电客车插电专用合计2025-144.1958.50213.14165.7626.1865.1338.6248.812025-243.5153.36174.56147.6425.26120.5742.9948.592025-345.0154.66233.65158.0425.7363.6639.0951.102025-445.2455.52195.83163.8527.12-42.1152.372025-545.0455.80193.83167.7028.4570.4539.3951.302025-644.6555.39211.34179.9927.5064.1836.8951.312025-745.6955.67201.38180.4928.4477.1038.7552.682025-845.9455.76196.16182.4927.78-38.2152.772025-946.4555.67208.58199.3228.6658.3640.2054.182025-1046.1555.20203.83199.0729.4550.6835.3953.372025-1147.5057.33213.72220.2130.21127.2842.1757.142025-1249.7762.86207.01224.0430.7860.9941.5563.212025年累计46.0256.43207.11188.1428.2684.5739.8253.712026-0155.2168.62230.72218.7433.5845.9443.8566.202026-0253.6266.51192.09193.3133.1058.9045.4360.372026-0352.1059.80211.22169.3733.1361.6143.5261.582026-0453.4261.10227.00189.8934.4077.2847.7866.012026-0553.9261.74204.14206.3636.0886.0759.3666.582026年累计53.5562.62216.89193.4434.2170.5147.6164.525月同比19.7%10.6%5.3%23.1%26.8%22.2%50.7%29.8%5月环比0.9%1.0%-10.1%8.7%4.9%11.4%24.2%0.9%2025累计（1-5月）44.6955.46206.98161.1126.6989.1840.5050.6426年累计同比19.8%12.9%4.8%20.1%28.2%-20.9%17.6%27.4%动力：国内动力需求26年预计同增15%，27年同增12%◆我们预计26年国内本土电动车销量同比-6.5%至1297万辆，考虑单车带电量同比提升23%至65.2kwh，合计动力电池需求846gwh，同比增15%。27年考虑国内销量恢复，单车带电量同比提升9%，我们预计动力需求达945GWh，同增12%。图：国内本土电动车销量及装机预测数据来源：中汽协，东吴证券研究所2026E2027E2028E2029E2030E国内：新能源车合计销量（万辆，本土销量）1,1581,3881,2971,3641,4201,4941,573YoY40%20%-6.5%5.2%4.1%5.3%5.3%国内汽车销量（万辆，本土）2,5692,7302,3212,3902,4622,5362,612-国内电动化率45.1%50.8%55.9%57.1%57.7%58.9%60.2%国内新能源车出口销量（万辆）1,1601,392YoY6.7%103.7%120.0%40.0%20.0%20.0%20.0%国内新能源车销量合计（含出口，万辆）1,2871,6491,8722,1692,3862,6542,965YoY36%28.17%14%16%10%11%12%国内汽车销量（万辆，含出口）3,0703,4403,4743,5093,5443,5803,615-国内电动化率41.9%47.9%53.9%61.8%67.3%74.1%82.0%国内：动力电池装机需求（Gwh）1,0131,0931,178YoY38%37.80%15%12%7%8%8%-国内平均单车带电量（kwh）46.153.165.269.371.473.174.9◆欧洲电动车市场26年以来销量高增，渗透率稳步抬升，全年预计同增35%。26年1-6月欧洲主流9国电动车销量183.0万辆，同比+36%，其中纯电123.5万辆，同比+40%，占比67.5%；插电59.5万辆。渗透率来看，1-6月累计渗透率32.9%。26年欧洲市场回暖主要受益于碳排放法规趋严下车企加速电动化排产、新一轮平价车型集中投放及部分国家购车补贴重启，英法德等主流国家维持高增长。数据来源：Marklines，东吴证券研究所欧洲：26年显著回暖，渗透率稳步抬升，全年维持高增长图：欧洲主流9国月度销量（万辆）及同比（%，右轴）图：欧洲主流国家月度销量单位：辆26累计202606202605202604202603德国纯电368,00684,05759,96964,35070,663插电163,79332,21227,92127,54629,996电动车531,799116,26987,89091,896100,659yoy37%60%29%32%46%mom-32%-4%-9%43%乘用车1,484,393296,378239,448249,163294,161渗透率35.8%39.2%36.7%36.9%34.2%英国纯电284,57963,95043,93139,08486,120插电148,13226,70222,16720,59749,671电动车432,71190,65266,09859,681135,791yoy30%32%31%54%32%mom-37%11%-56%321%乘用车1,137,929213,166160,662149,247380,627渗透率38.0%42.5%41.1%40.0%35.7%法国纯电241,56555,85137,41236,21649,407插电47,86512,3007,6488,3338,108电动车289,43068,15145,06044,54957,515yoy46%67%63%27%53%mom-51%1%-23%47%乘用车857,165188,787128,484138,339173,634渗透率33.8%36.1%35.1%32.2%33.1%0%5%10%15%20%25%30%35%40%1 月2 月3 月4 月5 月6 月7 月8 月9 月10图表标题渗透率◆中国车企在欧洲加速放量、市占率快速提升，贡献欧洲增长主要增量。26年1-5月欧洲分车企电动车销量合计182.9万辆、同比+31%，其中大众集团以46.9万辆稳居龙头、同比+14%，但市占率由25年1-5月的29%降至25%；宝马、奔驰、吉利、现代-起亚等传统玩家市占率均小幅回落。中国车企表现尤为亮眼，26年1-5月比亚迪销量13.2万辆、同比+140%，市占率较25年同期提升3pct至7%，跻身欧洲前列；奇瑞、零跑、小鹏分别同比25年同期+523%、+560%、+115%，市占率快速爬升。Tesla26年1-5月电动车销量11.7万辆、同比25年同期+57%，市占率较25年同期回升1pct至6%。数据来源：Marklines，东吴证券研究所欧洲：中国品牌销量同比高增，贡献主要增量图：欧洲分车企销量（辆）及市占率（%）2026年1-5月同比25年1-5月市占率26年1-5月市占率市占率同比(pct)大众集团468,54914%29%25%-3.9宝马集团154,24210%10%8%-1.7Stellantis172,34026%10%9%-0.8吉利控股集团112,6028%7%6%-1.0雷诺108,72237%6%6%-0.2梅赛德斯-奔驰集团111,52410%7%6%-1.0现代-起亚汽车集团124,41018%8%7%-1.3比亚迪131,922140%4%7%3.1福特集团78,25439%4%4%0.2
上汽集团43,51332%2%2%0.3Tesla117,11157%5%6%1.3奇瑞集团58,613523%1%3%2.1丰田集团60,49824%3%3%0.2零跑汽车42,351560%0%2%2.3马自达11,80135%1%1%-0.4塔塔集团18,260-13%2%1%-1.0小鹏汽车14,219115%0%1%0.8合计1,828,93131%100%100%◆欧洲潜力市场政策加码，英国、德国重启补贴，支撑欧洲26年销量高增长。英国重启并扩容Electric Car Grant（ECG），最高补贴约£3,750，并将资金延续至28/29财年，叠加家用充电基础设施专项，短期对城镇及入门级EV需求具备显著拉动；德国5月19日新一轮电动车补贴申请平台正式上线，政府计划从气候与转型基金中拿出30亿欧元，补贴适用于2026年1月1日以后首次登记的新车，私人消费者购买和租赁都可以申请，对应约80万辆车。法国确认26年继续执行生态奖金，并有调升空间（预计约€5,700），补贴重点向“高环保得分+欧盟本地产能”倾斜。意大利进一步强化强刺激政策，私人购车补贴普遍落在数千至一万欧元级，并与报废旧车挂钩，形成对经济型EV的强支撑；西班牙计划推出Auto+新计划并大幅扩充预算（约€8亿级），优先消化存量需求并推动公共充电建设。◆电动化率高的欧洲国家补贴逐步退坡。挪威拟自26年起下调VAT免税上限至NOK300k，并规划27年彻底取消。荷兰陆续收紧乘用车购置税优惠，但继续对商采与零排放重卡开放补贴窗口（如Aan ZET）。瑞典恢复“气候/电动车奖金”，26年3月18日正式落地开放申请。数据来源：Marklines，东吴证券研究所欧洲：潜力市场政策加码，支撑欧洲销量高增长图：欧洲电动车补贴政策变化国家2026年电动车补贴/激励政策概况英国2025–2026年重启并扩容Electric Car Grant（ECG），最高£3,750（面向价格较低车型）；补贴项目资金延长至2028/29财年；同步扩大家用/公共充电设施投资，对城镇家庭购车具有实质刺激。德国政府讨论推出面向低中收入家庭的定向购车补贴（媒体预计€3,000–€4,000），并加强电价稳定与充电基础设施建设；若2026年正式落地，将显著推升BEV注册量与换购需求。法国2026年继续执行生态奖金（ecological bonus），补贴可能上调至约€5,700；补贴需满足环保评分、成本和重量门槛，并偏向欧盟/法国本土生产的车型。挪威进入全面退坡期：2026年起下调VAT免税上限（从NOK500k→NOK300k），并计划2027年取消免税；示范“成熟市场逐步退出补贴”的路线。意大利2025–2026年推出大规模BEV激励：私人购车可获数千至上万欧元补贴（通常与报废旧车绑定）；部分预算向小微企业与商用车倾斜，总体属于强刺激型政策。荷兰2026年继续开放商用/重卡零排放采购补贴（AanZET等），为重卡加氢站提供2200万欧元补贴；乘用车方面公司车税优惠2026年开始明显退坡，但仍保留部分企业购车支持。西班牙将在2026年推出新的Auto+计划，预算大幅提升（约€800m），优先用于清理MOVES积压申请，并强化公共充电建设与产业链扶持，释放滞后需求。瑞典恢复“气候/电动车补贴（climate bonus）”，主要面向私人用户与低密度地区，2026年3月正式落地执行。数据来源：Marklines，东吴证券研究所欧洲：26年销量同增12%至435万辆◆2026年我们预计欧洲全年销量435万辆，同比增12%。26年欧洲受益于政策延续、供给放量与旺季需求共振，中性情景下实现 12% 同比增长，预计销量435万辆。图：欧洲25年及26年销量预测（万辆）万辆Q1Q2Q3Q4合计2025年销量同比21%27%36%39%31%2026年销量（乐观）同比30%17%23%10%19%2026年销量（中性）同比30%13%12%0%12%2026年销量（悲观）同比30%9%1%-10%6%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月合计2025年销量同比21%17%23%30%34%20%40%36%34%36%36%43%31%2026年销量（乐观）同比23%24%39%33%1%17%13%46%16%7%5%16%19%2026年销量（中性）同比23%24%39%33%1%6%3%33%6%-3%-5%6%12%2026年销量（悲观）同比23%24%39%33%1%-4%-7%20%-5%-13%-14%-5%6%◆大而美法案25年9月起取消美
国新能源车补贴。相较IRA，新法案在新能源补贴政策上变化显著：将原计划至32年底的7500美元电动车税收抵免提前至25年9月底取消，二手、商用清洁车辆税收抵免同步终止，后续增长更依赖新车型驱动。◆美国26年1-5月受补贴退坡影响，销售同比-32%，整体承压。26年5月美国电动车注册9.47万辆，同比-29%，环比-10%，渗透率6.4%，同比+0.2pct。26年1-5月电动车累计销44.34万辆，同减32%，渗透率6.8%，其中纯电占比回升至85%以上，结构上向纯电进一步集中。数据来源：Marklines，东吴证券研究所美国：补贴退坡销量承压，26年1-5月销量同减32%图：美国月度销量（万辆）及渗透率（%，右轴）图：美国纯电/插电销量（万辆）及占比（%，右轴）0.660.680.70.720.740.760.780.80.820.840.860.882019年2020年2021年2022年2023年2024年2025年2026年1-5月纯电销量插混销量纯电占比0%1%2%3%4%5%6%7%8%
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9 月10 月11 月12月
渗透率◆特斯拉、Stellantis销量下降，本土传统车企分化。26年1-5月特斯拉在美销18.7万辆，同减16%，市占率42%，同比+9pct；Stellantis在美销0.8万辆，同减84%，市占率2%，同比减少6pct；通用销4.8万辆，同减25%，市占率11%，同比+1pct；福特销1.8万辆，同减56%，市占率4%，同比-2pct。◆丰田市占率及销量有所提升，本田销量下降。丰田26年1-5月销4.1万辆，同比+8%，市占率9%，同比+4pct；现代-起亚销4.0万辆，同比-19%，市占率9%，同比+2pct；本田销0.7万辆，同减70%，市占率2%，同比-2pct。数据来源：Marklines，东吴证券研究所美国：特斯拉及Stellantis销量下降，其余车企分化图：美国分车企销量（辆）及市占率变化2025年1-5月2026年1-5月YOY2025.1-5市占率2026.1-5市占率同比Tesla223,470186,950-16%34%42%9pct通用集团63,54647,602-25%10%11%1pctStellantis52,4698,244-84%8%2%-6pct宝马集团32,40023,145-29%5%5%0pct福特集团41,57518,144-56%6%4%-2pct现代-起亚汽车集团48,59039,512-19%7%9%2pct大众集团34,27613,339-61%5%3%-2pct其他中小整车集团20,32918,558-9%3%4%1pct丰田集团38,12541,1428%6%9%4pct梅赛德斯-奔驰集团31,98610,084-68%5%2%-3pct吉利控股集团(Geely)18,41111,045-40%3%3%0pct本田22,5356,809-70%3%2%-2pct塔塔集团2,4281,920-21%0%0%0pct马自达9,5142,307-76%1%1%-1pct斯巴鲁5,3278,18854%1%2%1pct总计663,454441,077-34%100%100%0pct数据来源：Marklines，东吴证券研究所美国：26年销量中性预测120万辆，同比-26%◆综合考虑美国短期需求放缓、新车型延期以及IRA补贴取消，我们中性预期2026年美国销量为120万辆，同比下滑26%。政策退潮导致市场从政策驱动转向价值驱动，购车成本上升叠加高利率环境，短期内将压制消费需求。图：美国2026年销量预测（万辆）1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月合计2025年销量11.611.815.613.514.112.815.718.719.29.78.811.2162.7同比6%1%18%6%-3%-2%23%26%50%-30%-39%-31%1%2026年销量7.48.610.08.69.511.811.211.712.912.312.314.1130.3（乐观）同比-36%-27%-36%-36%-33%-8%-29%-37%-33%26%39%26%-20%2026年销量7.48.610.08.69.510.49.910.411.410.910.912.5120.4（中性）同比-36%-27%-36%-36%-33%-19%-37%-45%-41%12%23%12%-26%2026年销量7.48.610.08.69.59.48.99.310.39.89.811.2112.8（悲观）同比-36%-27%-36%-36%-33%-27%-43%-50%-46%1%11%1%-31%Q1Q2Q3Q4合计2025年销量39.040.453.629.7162.7同比9%0%33%-34%1%2026年销量26.029.835.838.6130.3（乐观）同比-33%-26%-33%30%-20%2026年销量26.028.531.734.2120.4（中性）同比-33%-29%-41%15%-26%2026年销量26.027.428.530.8112.8（悲观）同比-33%-32%-47%4%-31%◆其他国家市场26年1-5月销量同增84%，电动化率9.3%，受益于政策+油价上行，新能源渗透率快速提升。其他国家26年1-5月电动车累计销量101万辆，同增84%，26年1-5月其他国家累计电动化率9.3%，同比增4.2pct。其他国家主要涵盖东南亚、拉美、中东等新兴市场，各地区全面起量。数据来源：Marklines，东吴证券研究所其他国家：26年1-5月销量同增84%，新兴市场大超预期图：其他市场电动车销量（万辆）及同比（%，右轴）图：其他国家纯电/插电销量（万辆）及占比（%，右轴）1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%11%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月图表标题渗透率0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%…图表标题EVPHEV纯电占比（%）◆南美、东南亚、日韩等新兴市场销量全面高增。26年1-5月韩国销16.2万辆，同增109%，电动化率25%；巴西销10万辆，同增133%；澳大利亚销7.9万辆，同增102%；印尼销6万辆，同增87%；泰国销9.3 万辆，同增76%。马来西亚、菲律宾、哥伦比亚、墨西哥26年1-5月销量分别为1.9/1.6/1.1/1.5万辆，同增85%/95%/427%/188%。数据来源：Marklines，东吴证券研究所其他国家：全面起量，中国车企加速出海贡献主要增量图：其他国家主要国家电动车销量（辆）及电动化率国家2025.1-52026.1-5同比占其他国家销量26累计电动化率同比韩国77,409162,127109%18%25%11.8巴西43,056100,133133%11%8%3.9澳大利亚39,02878,940102%9%14%6.7印度尼西亚32,15559,99987%7%19%7.5加拿大38,16850,53832%6%6%1.4泰国53,12093,23976%11%23%6.6日本41,83664,63154%7%3%1.2土耳其39,59938,677-2%4%8%0.4马来西亚10,03818,60285%2%7%3.9菲律宾8,19916,02295%2%10%5.9哥伦比亚2,05810,840427%1%10%7.8墨西哥5,36615,433188%2%2%1.5新加坡15,2991095%2%37%31.9◆新兴市场电动车激励加速落地，从刺激购车转向支撑制造、提升本地化、扩大公共与商用车规模。加拿大在联邦iZEV与省级返现并行机制下，将以ZEV配额要求+充电基础设施投资代替大额购车补助；马来西亚继续执行至2026年到期的CKD/本地化EV税收与关税减免，并已启动后续激励的政策研讨；印度尼西亚将电动车列为国家战略产业，通过本地制造、动力电池国产化、投资税抵扣等方式推动2026年产业链落地；泰国延续EV3/EV3.5框架，2026年将围绕续航与本地化比例推出新一轮税率优惠，强化出口基地定位；印度在FAME/PM-EDRIVE框架下实施补贴定向收缩+本地化挂钩，向两轮/四轮与商用车型提供千瓦时补贴并逐步退坡；◆拉美与大洋洲刺激政策从消费补贴转向减税激励与产业创新。巴西通过MOVER（国家绿色移动计划）与工信部IPI“bonus-malus”机制，为企业提供研发税抵、绿色积分、制造投资补贴；澳大利亚缺乏全国统一补助，但州级返现+联邦税收优惠成为主导力量，购车现金返利叠加充电基础设施投资，维持市场需求韧性。数据来源：Marklines，东吴证券研究所其他地区：新兴市场电动车激励加速落地图：其他国家直接补贴及税收优惠梳理国家2026年电动车补贴/激励政策概况加拿大联邦iZEV项目已在近年调整并在部分时期暂停/收紧，联邦与各省并行的购车补贴/激励主要以iZEV/provincial rebates为主；联邦层面同时推动2026年前后的ZEV销售配额目标（到2026年逐步提高零排放车占比），并配套充电基础设施资金。建议在购车时间窗口注意各省（ON/QC/BC等）短期促销与地方性补贴。马来西亚中央在2024–2026年段对CKD/本地化EV提供税务与进口关税优惠，2026年既有的税收与关税优惠将到期，政府正讨论后续替代激励以维持本地产业化。印度尼西亚印尼把EV作为产业与能源转型重点，持续推进本地化产业链与采购激励（包括对本地组装与电池本地化的税收/投资激励），2025–2026年政策以扶持本地制造、扩大公共/商用电动化为主，政府文件与产业分析指出短期目标（2025）与中长期配套均在推进中。泰国泰国持续以制造业导向的激励（EV3/EV3.5等政策）支持BEV与本地电池/关键零部件，本轮调整聚焦提高本地电池与上游部件採用，2026年还将推出基于续航里程与本地化比例的税率/退税优惠以鼓励本地生产与出口。中央BOI与财经/交通部门持续更新激励框架。巴西巴西在2024–2026年通过国家绿色移动与产业创新方案（MOVER/Rota替代方案）推出税收与研发信用、IPI（工业产品税）“bonus-malus”激励，重点扶持本土电动车/零部件产业与低排放车辆采购，中央层面有资金/税收工具支持制造与出口导向发展。印度印度延续并调整FAME/PM-EDRIVE等支持计划，向两轮/四轮与商用车段提供分项补贴（逐步向电池千瓦时补贴和本地化挂钩），同时自2025–26起对补贴节奏实行“逐步退坡+定向扶持”。澳大利亚澳大利亚没有统一全国大额购车补贴，联邦与各州政策并行：部分州（如WA等）设定有阶段性ZEV购车返现/补贴（eg.$3,500等），联邦层面更多通过税收/基础设施与州级返现组合推动，2025–26年政策以州级短期返现+基础设施投资为主。数据来源：Marklines，东吴证券研究所◆我们预计26年销量290万辆，同增80%。其他国家电动化率较低，国内车企出口优势明显，我们预计中性预期下Q1-Q4分别为57.1/70.4/75.2/87.0万辆，同比+85%/+83%/+76%/+79%，26年全年销量289.6万辆，同增80%。其他国家：我们预计26年销量290万辆，同增80%图：其他国家26年销量月度预测（万辆）Q1Q2Q3Q4合计2025年销量30.938.442.848.5160.6同比35%52%66%67%56%2026年销量57.173.082.895.7308.5（乐观）同比85%90%93%97%92%2026年销量57.170.475.287.0289.6（中性）同比85%83%76%79%80%2026年销量57.167.767.778.3270.7（悲观）同比85%76%58%61%69%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月合计2025年销量8.69.712.610.812.914.613.414.215.214.915.518.1160.6同比27%52%29%48%52%56%58%67%74%70%55%76%56%2026年销量17.715.823.522.321.329.324.925.732.128.930.336.4308.5（乐观）同比106%64%87%107%65%100%86%81%111%94%96%101%92%2026年销量17.715.823.522.321.326.722.723.429.226.327.633.1289.6（中性）同比106%64%87%107%65%82%69%65%92%76%78%83%80%2026年销量17.715.823.522.321.324.020.421.026.323.624.829.8270.7（悲观）同比106%64%87%107%65%64%52%48%73%59%61%64%69%动力：我们预计海外26年电池需求同比增长33%表：海外动力需求增速预期◆我们预计26年欧洲电动车销量同比+35%、美国电动车销量同比-26%、其他国家（新兴市场）电动车同比+80%，合计销量934万辆，同比增长31%。◆我们预计26年海外动力电池装机需求575GWh，同比+33%。数据来源：EIA，东吴证券研究所测算2026E2027E2028E2029E2030E海外：新能源乘用车销量（万辆）1,1711,4321,7512,141YoY10%27%31%25%22%22%22%海外汽车销量（万辆）5,5455,6325,7225,8145,9096,0076,106-海外电动化率10.1%12.6%16.3%20.1%24.2%29.1%35.1%-欧洲新能源车销量（万辆）1,083-YoY2%31%35%20%20%20%20%-欧洲电动化率19%25%33%40%47%56%66%-美国-YoY10%1%-26%10%15%20%20%-美国电动化率10%10%8%8%10%11%14%-其他国家-YoY38%57%80.2%41.4%28.0%26.1%26.0%-其他国家电动化率4.3%6.5%11.4%15.6%19.4%23.8%29.1%海外：乘用车动力电池装机需求（Gwh）325.8412.7547.0694.6866.51080.61347.2-海外平均单车带电量（kwh）58.358.058.559.360.561.762.9海外：电动商用车销量（万辆）6.011.013.214.517.420.925.1-海外商用车销量（万辆）534.7588.2600.0612.0618.1624.3630.5-电动化率1.12%1.87%2.2%2.4%2.8%3.3%4.0%动力电池装机需求（Gwh）9.920.027.631.840.150.563.7单车电池容量（kwh)165.0181.5208.7219.2230.1241.6253.7合计海外动力装机（GWh)335.7432.7574.5726.4906.61131.21410.9-YoY3%29%33%26%25%25%25%-占比39%37%40%43%47%51%54%全球：预计全球动力需求+22%，27年同增15-20%表：全球动力电池需求测算◆我们预计26年全球新能源车销量2245万辆，同增6%，动力电池需求1733gwh，同增21.5%，27年预计可维持15-20%增长。国内市场商用车+单车带电量超我们预期，海外市场欧洲+新兴市场电动车销量超我们预期，我们上修26年国内新能源车销量（含出口）至1872万辆，同增14%，看27年，随着国内销量回暖+海外需求持续，预计新能源车销量2550万辆，同增14%，动力电池需求2039GWh，同增17.7%。数据来源：EIA，东吴证券研究所测算2026E2027E2028E2029E2030E全球新能源车销量（万辆）1,7232,1102,2452,5502,8693,2663,739YoY29%22%6%14%13%14%14%全球汽车销量（万辆）8,1138,3628,0438,2058,3718,5428,718-全球电动化率21.2%25.2%27.9%31.1%34.3%38.2%42.9%全球动力电池装机需求（gwh）1,1691,4201,6711,9202,2242,589YoY22%34%21.5%17.7%14.9%15.8%16.4%-全球平均单车带电量（kwh）50.555.463.365.566.968.169.2国内动力类电池（gwh）1,0131,0931,178海外动力类类电池（gwh）1,0811,347全球动力电池实际需求（gwh）1,0621,4261,7332,0392,3422,7133,159YoY22%34%21.5%17.7%14.9%15.8%16.4%数据来源：CPIA、
中关村储能联盟、储能与电力市场、CNESA、CESA，东吴证券研究所储能：上修26年储能至1111GWh，同增73%，27年同增42%表：全球储能电池需求测算◆26年我们预计全球储能需求上修至同增73%至1111GWh，27年预计增长42%。26年1-5月储能电池产量超预期，我们上修全年需求至1111GWh，同增73%；看27年，考虑当前储能渗透率较低，且国内大储项目储备充裕、招标量持续超我们预期，叠加AI数据中心配储等新增需求；美国虽受关税与政策扰动，但电网侧刚性需求与本土产能落地仍具向上弹性，全球储能在大储、工商储与新兴市场多线驱动下，景气度有望持续超预期。我们预计2027年全球储能出货仍可维持42%增长，至1572GWh；我们预计2030年全球储能出货达2800GWh+。全球市场2026E2027E2028E2029E2030E全球储能装机需求（Gwh）362.2588.2867.31122.21364.21644.2-储能装机增速67%71%62%47%29%22%21%-放大比例155%177%189%181%177%173%171%全球储能出货量（Gwh）1,1111,5721,9812,3582,806-储能出货增速61%95%73%42%26%19%19%其中储能出货量：分区域美国（Gwh)-增速49%46%30%22%25%29%30%-占比27%20%15%13%13%14%15%中国（Gwh)-增速86%98%49%33%15%6%5%-占比44%44%38%36%33%29%26%欧洲（Gwh)-增速39%116%101%50%38%22%20%-占比13%15%17%18%20%20%20%其他地区（Gwh)1,069-增速46%153%144%57%32%26%25%-占比16%21%29%33%34%36%38%◆电池需求：2026年我们预计全球动力储能需求2844GWh，同增37%，2027年动储需求3611GWh，同增27%，2028-2030年维持15-20%的复合增速。数据来源：Marklines，东吴证券研究所图：动力及储能需求增速预期2026E2027E2028E2029E2030E全球动力电池实际需求（gwh）1,0621,4261,7332,0392,3422,7133,159YoY22%34%21.5%17.7%14.9%15.8%16.4%全球消费类电池合计（gwh）国内消费类电池（gwh）海外消费类电池（gwh）全球储能电池合计（gwh）1,1111,5721,9812,3582,806YoY61%83%73%42%26%19%19%国内储能电池（gwh）海外储能电池（gwh）1,0041,3291,6652,076全球动力+储能电池实际需求合计（gwh）1,3902,0692,8443,6114,3245,0715,964YoY29%49%37%27%20%17%18%全球锂电池合计（gwh）1,5342,2312,9983,7734,4945,2496,152YoY27%45%34.4%25.9%19.1%16.8%17.2%合计：26年动储上修至37%增长，27年预计+27%Part2 产业链：材料26H2涨价可期，部分环节27年持续紧张电池：资本开支有序增加，龙头优势进一步提升◆26年1-5月全球动力电池装机量469.2GWh，同增17.7%。◆国内26 年1-5 月装机同增7.3% ，铁锂份额基本稳定在80% 左右。26年1-5月国内动力电池装机量259.1GWh，同增7.3%，其中三元累计装机50.7GWh，累计同增9.1%，累计占比19.57%；铁锂累计装机208.3GWh，累计同降0.1%，累计占比80.4%。铁锂占比在高位趋于稳定，主因经济型车型与储能需求支撑铁锂基本盘，而三元受高端化、高压平台及海外高镍需求拉动小幅回升。展望26年，随着高端车型放量及高压快充普及，三元份额有望边际企稳回升，铁锂则在LMFP升级与储能高景气驱动下维持主流地位。动力电池：国内引领装机高增，铁锂份额高位维稳数据来源：汽车动力电池产业联盟，东吴证券研究所图：全球和国内电动车月度电池装机量（GWh）及同环比图：国内动力电池铁锂占比60%65%70%75%80%85%装机口径产量口径-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%202301202303202305202307202309202311202401202403202405202407202409202411202501202503202505202507202509202511202601202603202605全球国内全球环比国内环比动力电池：纯电占比提升，单车带电量同比高增数据来源：汽车动力电池产业联盟，东吴证券研究所图 22年-26年5月分月度车型平均电量（kwh/辆）◆26年5月国内纯电+插电乘用车平均带电量53.92kwh，同比+19.7%，环比+0.9%。26年5月纯电乘用车平均带电量61.74kwh，同增10.6%，环增1.0%；插电乘用车平均带电量为36.08kwh，同增26.8%，环增4.9%。26年1-5月国内纯电+插电乘用车平均带电量53.55kwh，同增19.8%。26年插混大电量化提速、纯电向800V高压平台与长续航升级，共同驱动乘用车带电量稳步抬升。◆26年5月纯电专用车带电量206.36kwh，同比+23.1%，环比+8.7%。26年5月纯电专用车装机16.11gwh，同比+79.5%，在国内装机中占比同比提升7.7pct至25.8%，单车带电量206.36kwh，同增23.1%，环增8.7%。26年新能源商用车在重卡、城配等场景加速渗透，大电量专用车成为电池需求的重要增量。◆26年5月国内平均单车带电量66.58kwh，同比+29.8%，环比+0.9%，同比增加明显。26年1-5月国内新能源车单车带电量64.52kwh，同增27.4%。展望26年，在续航升级、高压快充普及、插混大电量化及商用车高景气共同驱动下，单车带电量有望延续上行。2022-12022-92023-52024-12024-92025-52026-01纯电+插电乘用纯电乘用纯电专用插电乘用总体◆全球格局看，宁德时代26年5月全球份额40%，市占率维持高位，日韩厂商整体份额仍承压。26年5月，全球动力电池装机总量116.5GWh，其中宁德时代份额40.3%，环比+1.6pct，比亚迪份额15.1%，环减0.2pct，LG新能源7.7%，环比基本持平，
国轩高科份额5.2%，环减0.9pct。中创新航4.9%，环减1.1pct。亿纬锂能、SK on、松下、蜂巢能源、欣旺达份额分别为3.3%、3.0%、2.7%、2.4%、2.3%。全球市场：宁德龙一维持稳定，日韩厂商整体份额仍承压数据来源：SNE，东吴证券研究所表：动力电池厂商全球装机量(GWh，SNE口径)图：动力电池厂商全球市占率 (SNE口径)Top10简写26年5月占比环比(pct)26年累计占比同比(pct)宁德时代47.040.3%1.6188.440.2%2.1比亚迪17.615.1%-0.267.614.4%-2.3LG新能源9.07.7%0.08.7%-0.7国轩高科6.15.2%-0.921.74.6%0.7中创新航5.74.9%-1.123.85.1%0.7亿纬锂能3.93.3%-0.415.43.3%0.5SK on3.53.0%0.015.83.4%-0.8松下3.12.7%1.015.13.2%-0.9蜂巢能源2.82.4%-0.212.12.6%0.4欣旺达2.72.3%-0.611.42.4%0.0前十总量101.487.0%-0.7412.387.9%-0.3其他15.113.0%0.756.912.1%0.3全球总量116.5 100.0%-469.2100.0%-0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%宁德时代比亚迪中创新航亿纬锂能LGES松下SK on三星SDI数据来源：SNE，GGII，东吴证券研究所国内市场：宁德时代26年5月国内份额46%，环比小幅下降◆国内格局看，宁德时代26年5月装机份额46%，环比-0.5pct。26年5月，国内装机71.9GWh，宁德时代份额46.1%，环比-0.5pct；比亚迪份额16.6%，环比-0.3pct；中创新航份额6.0%，环比-0.3pct；国轩高科份额6.2%，环比-0.3pct。26年1-5月，国内动力累计装机259.1GWh，其中宁德时代份额47%，同比+4.2pct，比亚迪份额16.7%，同比-7.3pct，国轩高科、亿纬锂能、正力新能、瑞浦兰钧、吉曜通行等二线厂商份额提升明显。表：动力电池厂商国内装机量 (GWh，不含出口)图：动力电池厂商国内市占率 (%，不含出口)0%10%20%30%40%50%60%70%202205202301202309202405202501202509202605宁德时代宁德时代（扣除比亚迪）比亚迪中创新航亿纬锂能Top10简写26年5月占比环比（pct） 26年累计占比同比(pct)宁德时代33.0846.14%−0.51121.6646.95%4.23比亚迪11.8716.56%−0.2743.316.71%-7.26国轩高科4.446.19%−0.3115.86.10%0.90中创新航4.35.99%−0.2615.525.99%-0.25亿纬锂能3.234.50%−0.4812.354.77%0.76瑞浦兰钧2.633.67%0.238.413.25%1.04正力新能2.33.21%0.066.982.69%0.76欣旺达2.213.08%0.687.032.71%-0.14吉曜通行1.822.53%−0.406.432.48%1.30LG新能源1.542.14%1.585.532.13%0.82前十总量67.4293.77%-1.05243.01 93.79%-0.01其他4.486.23%1.0516.096.21%0.01国内总量71.90 100.00%-259.10 100.00%-数据来源：SNE，GGII，东吴证券研究所乘用车：26年龙头份额逆势回升，格局向龙头集中◆26年1-5月乘用车电池格局向头部集中，龙头份额逆势回升。26年1-5月累计，宁德时代国内乘用车装机份额48%，较25年底提升5.3pct；比亚迪份额22%，较25年底下降4.8pct，主因其国内整车增速回落叠加外供节奏放缓；中创新航份额6%，较25年底下降1.5pct，国轩高科、LG化学、瑞浦能源份额较25年底小幅提升。宁德份额回升主因高端化、高压快充及高镍三元车型放量带动其优势产品占比提升，同时海外车企与新势力高端车型的电池采购进一步向龙头集中。表：动力电池厂国内乘用车装机份额 (%,pct)企业2024年2025年26年1-5月累计较25年底变化（pct）宁德时代44%42%48%5.34比亚迪29%27%22%-4.78中创新航7%8%6%-1.54国轩高科4%5%6%0.82LG化学2%2%3%0.71亿纬锂能3%2%2%-0.25蜂巢能源3%3%3%-0.56欣旺达3%4%4%-0.22瑞浦能源2%2%2%0.65其他3%4%4%-0.17合计100%100%100%数据来源：SNE，GGII，东吴证券研究所客车&专用车：26年龙头份额回落，二线厂商加速突围◆26年1-5月，客车/专用车市场端，龙头份额分别约81/55%，较25年底有所下降，部分二线厂商份额快速提升。客车端，26年1-5月宁德时代份额81%，较25年底下降6.8 pct，但仍处绝对领先地位；比亚迪份额提升至7%、较25年底增2.6pct，亿纬锂能份额升至9%、较25年底增3.3pct，国轩高科、中创新航亦小幅提升。专用车端，宁德时代份额55%、较25年底下降5.9pct；中创新航份额升至10%、较25年底增3.4pct，国轩高科升至8%、较25年底增1.9pct，亿纬锂能维持13%居第二。◆商用车26年延续快速增长，尤其重卡电动化加速渗透，引发二线厂商加大投入、积极抢占增量份额，电池企业纷纷加快商用车赛道布局。展望26年，商用车高景气下竞争格局趋于分散，二线厂商凭借差异化产品与产能弹性快速突围，但龙头依托技术、规模与客户绑定优势依然维持领先。表：动力电池厂国内客车装机份额 (%)表：动力电池厂国内专用车装机份额 (%)企业2024年2025年26年1-5月累计较25年底变化（pct）宁德时代82%88%81%-6.79比亚迪7%5%7%2.57中创新航1%0%0%0.08国轩高科4%1%2%0.82亿纬锂能6%5%9%3.29其他1%0%0%0.03合计100%100%100%企业2024年2025年26年1-5月累较25年底变化（pct）宁德时代71%61%55%-5.92比亚迪4%7%7%-0.25中创新航4%6%10%3.40国轩高科6%6%8%1.91亿纬锂能10%12%13%1.30蜂巢能源2%0%0%-0.08瑞浦能源4%5%5%-0.29其他1%3%3%-0.06合计100%100%100%数据来源：EIA，东吴证券研究所测算储能电池：下游对碳酸锂接受度提升，近期需求较高图：全球储能主流厂商的出货量◆碳酸锂跌价至15-16万时下游成交活跃，储能电池排产满产满销。考虑大电芯降本10%，对应4分/wh，碳酸锂接受度提升至18-20万/吨。◆26年根据主流厂商出货目标，合计1028GWh，同增60%，其中宁德时代出货260GWh，同增86%，由于公司山东济宁一二期120GWh产能已投产，且加大国内储能市场布局，我们预计份额将明显回升。GWh2023年2024年2025年同比2026年E同比宁德时代51%86%比亚迪67%40%亿纬锂能53%41%中创新航80%56%瑞浦兰钧104%44%厦门海辰79%33%湖北储能250%71%国轩高科59%50%欣旺达500%192%鹏辉能源178%100%远景能源173%33%
派能科技153%100%南都电源168%0%赣锋锂电275%33%LG122%100%三星35%40%主流厂商合计91%1,02860%电池供需：龙头率先有序扩大资本开支，市占率我们预计提升◆24Q4起龙头开始扩大资本开支，二线紧随其后，总体扩张稳健，并加大欧洲及东南亚布局。24Q4行业去库完成，排产恢复，龙头产能利用率提升至90%+，开始加大扩产，其中宁德、比亚迪计划25年分别扩建100gwh+产能，同时二线电池企业跟进，新建产能部分为大容量储能电芯，并且新建产能多集中欧洲和东南亚。从产能利用率看，25年达76%，同比提升10pct，26年总体产能利用率平稳。◆26年龙头量增长确定性更高，通过储能+商用车提升份额。出货方面，26年主流厂商我们预计出货达2.76TWh，同增38%，其中宁德时代出货950GWh，同增46%，增长相比二线确定性更高，主要通过储能+商用车提升份额。数据来源：公司公告，东吴证券研究所图：主流电池企业产能、出货量及产能利用率图：电池全行业供需平衡表电池2020年2021年2022年2023年2024年2025年2026年E2027年E供给（gwh）-同比61%51%68%63%37%29%37%28%需求（动力+储能，gwh）2,8443,611-同比39%123%78%31%29%49%37%27%过剩（gwh）产能利用率56%82%87%70%66%76%76%76%产能（GWh）出货量（GWh）产能利用率2024有效2025有效2026E有效2026E2026E宁德时代1,19584%87%80%LG新能源62%56%52%比亚迪72%75%71%中创新航64%82%93%松下75%64%62%三星SDI78%72%72%亿纬锂能80%93%91%国轩高科46%61%77%SKI56%45%44%欣旺达40%67%69%蜂巢能源54%75%75%瑞浦兰钧73%92%83%
孚能科技79%63%56%鹏辉能源30%67%67%合计68%75%75%数据来源：鑫椤咨询，SMM，东吴证券研究所◆原材料涨价推动电芯总成本上行。我们预计铁锂电芯总成本约0.31元/Wh，较Q1预期提升约1分/Wh。若与25年底部相比，铁锂电芯总成本由约0.23元/Wh提升至约0.31元/Wh，提升约8分/Wh。成本上行主要来自碳酸锂及磷酸铁价格上涨，六氟价格较高点回落形成部分对冲；当前方形铁锂电芯价格已提升至约0.42元/Wh，电池企业通过顺价传导基本覆盖成本上行。电池盈利：铁锂电芯总成本较Q1我们预期提升约1分/Wh图 国内三元电芯及铁锂电芯均价变化（含税，元/Wh)图 国内电芯成本变化（含税，元/Wh)2025：铁锂2026：铁锂（中性涨价）磷酸铁锂单位用量单位单位价格（万）单位成本单位成本单位用量单位单位价格（万）单位成本单位成本电芯原材料成本（元/wh）占比（元/wh）占比正极材料2.90.0630%6.030.1243%-正极加工费0.50.015%0.550.014%-磷酸铁1.100.0210%1.400.0310%正极导电剂（AB）10.000.001%10.000.001%正极黏贴剂（PVDF）8.000.001%8.000.001%分散剂（NMP）2.500.000%2.500.000%正极集体流（铝箔）3.300.015%3.550.014%-铝箔加工费1.50.002%1.60.002%-铝价1.80.013%2.00.012%负极活性物质（石墨）1.600.017%1.650.015%负极粘结剂1(SBR)10.000.002%10.000.001%负极粘结剂2（CMC）4.000.001%4.000.000%负极集流体（铜箔）9.500.0524%11.700.0621%-铜箔加工费1.50.014%1.70.013%-铜价8.00.0420%10.00.0518%电解液1.800.0211%2.600.0311%-六氟磷酸铁锂6.000.014%11.000.015%隔膜（湿法涂覆）万m20.90.017%万m20.950.015%壳体&辊压膜及其他0.00.0210%0.00.027%电芯材料成本合计(元/wh)0.19100%0.27100%碳酸锂（正极+电解液含量）6.000.0318%17.000.1035%电费3,000万kwh0.400.013,000万kwh0.400.01人工10.000.0110.000.01折旧(元/wh)0.010.01其他0.010.01电芯材料制造成本合计(元/wh)0.040.04合格率98.0%98.0%产能利用率100.0%100.0%电芯成本合计（元/wh），不含税）0.2340.314电芯毛利率12%12%电芯售价（含税，元/wh）0.2960.3980.20.40.60.81.2523方形(元/Wh）方形铁锂(元/Wh）电池：头部盈利韧性突出，二线盈利稳中有升◆电池环节26Q1盈利稳中有升，宁德维持显著领先。宁德时代电池单位利润2026Q1达0.077元/Wh，维持显著领先；二三线企业虽边际改善，亿纬锂能修复至0.021元/Wh，欣旺达、国轩高科分别为0.002、0.0078 元/Wh，但盈利水平仍明显低于头部。◆户储电芯盈利优势突出，大电芯也可享受技术溢价，占比逐步提升。2026Q1户储电芯均价回升至约0.45元/Wh，顺价传导能力较强，盈利稳定性优于大储；以鹏辉为例，314Ah 电芯大储报价约0.32-0.33 元/Wh，户储及工商储场景可达0.36-0.37元/Wh，有望带动大电芯盈利弹性释放。图：宁德与二线厂商盈利对比数据来源：公司公告，东吴证券研究所代表公司单位2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q32025Q42026Q1宁德时代出货（GWh）单价（元/Wh）1.161.071.040.830.790.770.740.690.670.650.640.620.65单位净利（元/Wh）0.090.10.090.120.090.10.120.080.090.090.090.090.08亿纬锂能出货（GWh）9.312.414.618.213.521.924.322.827.334.5936.5134.72单价（元/Wh）1.150.890.80.670.60.520.50.540.520.520.470.40.47单位净利（元/Wh）0.030.030.040.030.020.010.020.020.020.020.020.030.02国轩高科出货（GWh）单价（元/Wh）0.890.790.670.770.710.70.590.640.570.520.480.570.46单位净利（元/Wh）0.010.010.010.020.010.01欣旺达（动储）出货（GWh）2.22.83.83.94.46.810.26.89.314.9单价（元/Wh）1.191.161.040.850.780.890.660.550.550.60.60.430.53单位净利（元/Wh）-0.16-0.08-0.08-0.2-0.11-0.1-0.07-0.02-0.08-0.06-0.04-0.05欣旺达（锂威）收入（亿元）10.516.613.518.7净利率8%11%15%15%14%20%17%15%13%12%12%13%12%净利润（亿元）0.841.42.251.52.13.322.722.212.42.82.52.2上游：26H2锂价受供给侧扰动，钴价高位可维持◆上游短期小幅去库，下游累库，整体持续去库，锂价预计偏强运行。2026年6月碳酸锂单周去库600-1000吨，截至6月25日较26年初累计去库1.38万吨，其中下游逢低采购散单，较26年初反向累库9287吨。截止26年6月25日，市场库存降至9.58万吨（冶炼厂1.55万吨、下游4.83万吨）。供应方面，锂盐厂部分复产产线尚未满产，叠加长协交付，小幅去库。需求方面，电池厂6月排产兑现度高，初步产业链及电池厂预示排产5-10%增长，旺季来临。展望后市，强需求支撑下，有望延续去库状态，预计短期内锂价有支撑。数据来源：SMM，东吴证券研究所碳酸锂：整体持续去库，锂价整体震荡图 国内碳酸锂周度库存（万吨）图 国内碳酸锂周度产量（吨）2024-01-042024-02-072024-03-212024-04-252024-06-062024-07-112024-08-152024-09-192024-10-312024-12-052025-01-092025-02-202025-03-272025-04-302025-06-052025-07-102025-08-142025-09-182025-10-302025-12-042026-01-082026-02-122026-03-262026-04-302026-06-04碳酸锂样本周度库存：下游碳酸锂样本周度库存：其他碳酸锂样本周度库存：冶炼厂100001500020000250003000024/01/0424/02/0824/03/2124/04/2524/05/3024/07/0424/08/0824/09/1224/10/2424/11/2825/01/0225/02/1325/03/2025/04/2425/05/2925/07/0325/08/0725/09/1125/10/2325/11/2725/12/3126/02/0526/03/1926/04/2326/05/28锂辉石产碳酸锂锂云母产碳酸锂盐湖产碳酸锂回收料产碳酸锂供给总结：Q3津巴矿到港形成增量，枧下窝逐步复产数据来源：公司公告，东吴证券研究所测算◆中性情况下：26年全球锂矿供给209万吨，新增40万吨，由于江西枧下窝复产低于我们预期，总体供给较原先减少5万吨；27年若江西矿正常生产、津巴矿出口正常，我们预计供给264万吨，新增55万吨；28年308万吨，新增44万吨。但由于海外矿山政策不确定因素影响，实际供给或低于预期。◆短期供给端变化，枧下窝开始逐步复产；津巴4月下旬恢复出口，我们预计7-8月矿到港，单月预计增加1-1.5万吨供给。表：2025-2030年碳酸锂供给测算（中性）产量（万吨LCE）2026E2027E2028E2029E2030E国内盐湖17.626.030.832.736.838.6国内辉石矿6.911.214.925.236.739.3国内云母矿15.513.424.129.736.138.1国内供给合计40.150.769.887.6109.6116.0海外盐湖43.552.556.464.271.275.2澳洲辉石矿47.651.662.365.667.370.0非洲辉石矿23.736.753.866.174.375.3美洲辉石矿5.86.27.67.79.512.2海外供给合计120.6147.0180.1203.6222.4232.7锂回收9.011.714.016.820.224.3合计169.7209.4263.9308.0352.2373.0-新增34.739.754.544.144.120.9国内盐湖：进入放量期，麻米措和察尔汗贡献显著数据来源：公司公告，东吴证券研究所测算表：国内盐湖碳酸锂产量中性情景下预测（万吨LCE）公司盐湖公司持股（截至25年末）2026E2027E2028E2029E
西藏矿业西藏扎布耶盐湖50.72%（
天齐锂业20%、比亚迪18%）0.51.11.71.71.7
西藏城投西藏结则茶卡盐湖41%（
藏格矿业通过藏青基金39%）0.00.20.40.40.4西藏城投西藏龙木错盐湖41%（藏格矿业通过藏青基金39%）0.00.00.00.01.0藏格矿业青海察尔汗盐湖铁路以东矿区724.35平方公里100%0.91.21.21.21.2藏格矿业西藏阿里麻米错盐湖26.95%2.05.05.06.0五矿有色青海一里坪盐湖51%（赣锋锂业49%）1.21.21.22.02.0
盐湖股份青海察尔汗盐湖51.42%（
科达制造43.58%）4.04.04.04.04.049.5%（比亚迪49%）0.00.00.00.00.0100%0.54.04.04.04.0合计4.58.08.08.08.0青海汇信青海察尔汗盐湖0.52.02.02.02.0青海泰丰先行锂能青海东台吉乃尔盐湖49.5%（
西部矿业27%）1.21.21.21.21.2中信国安青海西台吉乃尔盐湖100%6.55.05.05.05.0大华化工大柴旦盐湖89平方公里100%1.01.01.01.01.0中天硼锂大柴旦盐湖0.00.00.00.00.0锦泰钾肥巴伦马海湖100%1.01.01.01.01.0
金圆股份捌仟错盐湖51%0.10.10.20.20.3
紫金矿业拉果错盐湖70%（紫金矿业70％，西藏盛源30％）0.52.03.04.06.0合计17.626.030.832.736.8新增2.88.44.71.94.1◆国内盐湖26-27年增量明显：中性情况下，我们预计26年产量26万吨，贡献8.4万吨增量，主要来自藏格的麻米措、盐湖的察尔汗、紫金的拉果措，且27年持续增长，产量可达到30万吨+，贡献4.7万吨增量。◆西藏麻米措：一期二期合计规划10万吨，其中一期26年8月投产，指引26年产能2-2.5万吨。◆青海察尔汗盐湖：盐湖股份25年9月投产2万碳酸锂+2万吨氯化锂，预计26年贡献4万吨产量；青海汇信25年2月投产2万吨碳酸锂，预计26年可打满生产2万吨。◆紫金矿业：拉果措盐湖1期25Q1投产，26年预计满产贡献2万吨，规划2期4万吨产能，计划26年年中建成。国内云母：26年增量供给有限，枧下窝复产增量有限◆国内云母矿26年增量有限，27年增长明显：中性情况下，我们预计26年产量13.4万吨，27年增长提速，预计产量可达24万吨，贡献10+万吨增量，且28年将持续提升。◆枧下窝：枧下窝已拿到安全许可证，预计下半年开始复产，设计产能原矿3000万吨，对应LC10万吨。◆湘源锂矿：26年产能500万吨/年采选与3万吨/年电池级碳酸锂，公司指引26年产量3万吨，我们中性预期下可贡献2万吨。图：国内云母供给预测（折合碳酸锂，万吨，中性情况下）数据来源：公司公告，东吴证券研究所测算公司矿山2026E2027E2028E2029E
永兴材料化山瓷石矿2.52.52.95.07.5宁德时代枧下窝矿区5.31.88.29.19.1国轩高科白水洞高岭土矿0.60.20.60.60.6割石里矿区水南段瓷土矿0.70.20.80.80.8
江特电机宜丰县狮子岭矿0.5袁州区新坊钽铌矿0.10.10.10.10.1宜丰县茜坑锂矿0.00.61.51.8江西钨业414矿1.71.71.71.71.7飞宇新能源宜丰县花桥大港瓷土矿2.12.12.12.12.1鞍重股份鼎兴矿业所持6处瓷土矿1.71.71.71.71.7
科力远同安瓷矿0.30.41.01.01.0赣锋锂业加不斯铌钽矿0.10.60.60.60.6大中矿业鸡脚山0.10.62.46.0紫金矿业道县湘源硬岩锂多金属矿0.02.03.13.13.1合计15.513.424.129.736.1国内辉石：26-27年平稳向上，28-29年增量弹性大◆国内锂辉石矿26-27年平稳向上，28-29年增长显著：中性情况下，预计26年产量11万吨，贡献4+万吨增量，26年增量我们预计主要来自新疆的大红柳滩、国城的党坝、大中的加达以及川能的李家沟。27年14.9万吨，贡献3.7万吨增量，28-29年爆发，年均贡献10万吨增量。◆大红柳滩矿：25年底产能60万吨锂精矿，二期采选100万吨/年项目已进入审批，预计26年产4-5万吨LC。◆马尔康党坝矿：该矿目前获批100万吨/年采矿规模，正在申请500万吨/年采矿证，26H2有望获得。公司目标26年LC产量2.5万吨，27年4万吨，全部达产后可形成13万吨。我们中性预计26年产量2万吨。◆加达矿：一期520万吨采选产能，预计26Q1获得采矿证；二期规模相当，有望26Q4获得采矿证，合计对应8万吨LC产能。公司目标26年LC产量1.5万吨，27年3万吨。我们中性预计26-27年分别生产0.8/2万吨。◆李家沟：规划产能105万吨/年原矿采选、对应18万吨/年锂精矿，26年预计满产，后续计划将产能扩至40万/吨（精矿），对应5万吨LC。图：国内辉石供给预测（折合碳酸锂，万吨，中性情况下）数据来源：公司公告，东吴证券研究所测算产量（万吨）公司矿山2025E2026E2027E2028E2029E2030E
川能动力李家沟锂辉石矿1.52.32.32.32.32.3
融捷股份甲基卡134号脉0.90.90.90.90.90.9盛新锂能业隆沟锂辉石矿0.80.90.90.90.90.9新疆有色大红柳滩锂矿2.54.45.66.97.57.5盛新锂能木绒锂矿0.13.17.1盛新锂能太阳河口锂多金属矿国城矿业马尔康党坝1.312.5大中矿业四川加达锂矿0.8合计6.911.214.925.236.739.3增量4.24.33.710.311.52.6澳矿：26年产量预期较充分，后续加快复产和扩产◆澳矿产量增长稳健，碳酸锂高价支撑项目满产，后续加快复产和扩产。中性情况下，我们预计26年产量51.6万吨，贡献4万吨增量，27年62.3万吨，贡献10.7万吨增量，此后增长平稳。Bald和Finniss已于26年Q2启动复产，完全打满可增加近3万吨产能，增量有限，另外格林布什、皮尔巴拉、Holland等后续均有扩产，预计28年开始逐步投产。图：澳矿供给预测（万吨，锂精矿按SC6，中性预期）数据来源：公司公告，东吴证券研究所测算产量（万吨）公司矿山2025E2026E2027E2028E2029E2030E天齐Mt Greenbushes16.918.823.825.626.929.6皮尔巴拉PLSMt Pilgangoora8.59.810.810.810.810.8Mineral ResourcesMt Marion5.56.17.57.97.97.9Mineral ResourcesMt Wodgina7.37.58.08.08.08.0Mineral ResourcesMt Bald0.91.81.81.8Liontown ResourcesMt Kathleen Valley4.04.45.65.65.65.6SQMMt Holland4.25.15.25.25.25.2Rio Tinto（力拓）Mt Cattlin1.3Core LithiumMt Finniss0.50.71.11.1合计47.651.662.365.667.370.0非矿：增量显著，中资企业主导，但政策不确定◆前期建设产能打满，26-27年增量明显。中性情况下，我们预计26年产量36.7万吨，贡献13万吨增量，27年53.8万吨，贡献17万吨增量，此后增长平稳。非矿26年增量主要来自前期建好的矿山，26年基本可以打满。此外紫金的Manono、青山合作的Sandawana可贡献增量。图：非矿碳酸锂产量预测（万吨，中性预期）数据来源：公司公告，东吴证券研究所测算公司矿山2026E2027E2028E2029E2030E紫金矿业刚果金Mt Manono0.53.86.312.5刚果合计0.53.86.312.5中矿资源津巴布韦Bikita4.55.66.97.27.27.2华友钴业津巴布韦Arcadia3.57.510.012.012.012.0盛新锂能津巴布韦萨比星锂钽矿2.83.13.83.83.83.8
雅化集团津巴布韦Kamativi2.93.83.84.46.38.8青山控股津巴布韦Sandawana0.31.93.8津巴布韦合计13.620.326.331.134.236.7赣锋锂业马里Goulamina3.95.76.36.36.36.3
海南矿业马里Bougouni0.81.31.41.73.13.1马里合计4.56.97.79.49.4阿凡达新能源材料有限公司尼日利亚纳萨拉瓦乌德盖地区1.91.91.91.91.91.9明鑫矿业尼日利亚Kangimi锂矿1.11.11.11.11.11.1
天华新能尼日利亚纳萨拉瓦州锂矿1.32.52.52.5九岭锂业尼日利亚纳萨拉瓦州锂矿1.32.52.52.5九岭锂业&天华新能卡杜纳-尼日尔边境锂矿1.92.33.85.05.05.0天华新能尼日利亚阿布贾锂矿0.61.93.13.83.83.8尼日利亚合计5.57.112.416.816.816.8非矿合计23.736.753.866.174.375.3海外盐湖：26年超预期，后续稳步提升数据来源：公司公告，东吴证券研究所测算◆海外盐湖26年供给超预期，增量有限。海外盐湖我们预计26年产量52.5万吨，贡献9万吨增量，27年56.4万吨，贡献4万吨增量。增量主要来自赣锋的Mariana和C-O项目，紫金3Q盐湖（公司目标26年满产2万吨），力拓集团的几个项目爬坡，Eramet的2.4万吨和POSCO的2.5万吨的爬坡。◆总体而言，南美盐湖有一定的地缘政治风险，叠加基建投资时间长，因此新项目建设时间长，增量产能有限。表：2025-2030年海外盐湖增量预期（万吨LCE）公司盐湖2026E2027E2028E2029E2030E投产时间SQMAtacama-SQM23.026.027.028.029.030.024万吨产能，26-27 年随五期 + 六期提锂产能释放，同步扩至 32 万吨 / 年ALBAtacama-ALB8.48.48.48.48.410.022年8.4万吨达产，计划2028年扩至12.5万吨Silver Peak0.70.70.91.51.91.9产能0.7万吨，计划再扩1.2万吨，26Q2投产赣锋锂业Cauchari-Olaroz3.44.04.04.96.06.0一期4万吨23年6月投产Mariana0.21.61.71.71.71.7Rio Tinto（力拓）Fenix3.33.83.84.34.84.8原2.8万吨，2024Q1新增1万吨，2H26在投产1万吨Salar de Olaroz3.54.04.34.34.34.3二期扩2.5万吨23年底投产，24年产能爬坡至40%，25年底达产Sal de Vida0.21.01.51.526年1月指引，一期1.5万吨将于26H2投产Salar del Rincon0.10.30.30.51.025年底年产0.3万吨投产，2026年末满产，扩建5.7万吨年投产盛新锂能Sal de Los Angeles0.250.250.250.250.250.25Galan LithiumHombre Muerto West0.10.40.41.52.1一期4000-5000吨26H1投产（延期），二期在建2.1万吨，完成可研紫金矿业Tres Quebradas(3Q)0.11.72.04.06.06.0一期2万吨25年9月中旬投产，二期规划4-6万吨ErametCentenario-Ratones0.51.22.02.42.42.42.4万吨24年11月投产，25Q3单季度0.2万吨POSCOSal de Oro0.51.02.52.52.5一二期各2.5万吨，一期24年10月投产，二期25年12月启动建设AgrosyRincon Lithium0.20.20.20.30.50.82000吨22年底投产合计43.552.556.464.271.275.2美洲矿：规模较小，建设进度慢，增量少数据来源：公司公告，东吴证券研究所测算◆美洲矿规模较小，增量有限。美洲矿我们预计26年产量6.2万吨，小幅增长，27年7.6万吨，贡献1万吨增量。◆分项目看，NAL的Sayona满产、中矿的Tanco满产，Mibra项目26年可接近满产，Sigma的巴西矿26年Q1复产。表：2025-2030年美洲矿增量预期（万吨LCE）公司矿山国家规划产能2026E2027E2028E2029E2030E中矿资源Tanco加拿大21.02.03.23.23.210.020.02.60.30.40.40.41.32.5SayonaNorth AmericanLithium&Authier加拿大20.319.619.619.619.619.619.62.52.42.42.42.42.42.4AMG矿业Mt Mibra巴西13.05.89.011.011.011.011.01.60.71.11.41.41.41.4Sigma Lithium巴西Grota do Cirilo巴西70.218.918.027.028.135.847.28.82.42.33.43.54.55.9合计41.05.86.27.67.79.512.2碳酸锂：需求维持强势，价格预计可维持至15万+◆碳酸锂26年存在缺口，27年若江西、津巴供给正常，我们预计完全紧平衡：2026年碳酸锂我们预计缺口1万吨；2027年过剩3万吨，过剩比例为1%，总体供给偏紧。且海外矿山、盐湖存在政策不确定性风险，或导致实际产量低于预期，加剧供给紧张。◆26-27年确定性供给紧缺，并且或延续至28H1，我们预计价格中枢为15-20万，下游需求尚可接受，不排除旺季价格突破合理价格中枢。图：碳酸锂供需测算（中性供给预测）数据来源：公司公告，东吴证券研究所测算2026E2027E2028E2029E2030E全球锂有效供给（万吨LCE）80.1110.4134.9169.7209.4263.9308.0352.2373.0有效供给-新增21.830.324.634.739.754.544.144.120.9全球锂需求（万吨LCE）76.893.2116.3160.2210.7261.0299.8339.7387.1需求-新增20.616.423.143.950.550.338.839.947.4过剩（万吨LCE）3.317.218.69.4-1.32.88.212.4-14.1数据来源：Wind，东吴证券研究所测算；注：测算仅代表在15万元/吨碳酸锂价格下的测算，不代表2025-2030E真实盈利预测。55碳酸锂：15万价格情况，26年PE估值约10x-15x图：碳酸锂核心标的估值汇总（截至2026年7月13日股价；注：表中估值为市值/测算业绩得到）◆剔除其他业务，核心碳酸锂标的，在15万价格下，26年权益资源利润对应PE估值10-15x。若考虑后续新投产能，看28-29年，15万碳酸锂价格下，权益资源利润对应PE估值5-10x，增量资源大的厂商仍有空间。2025年2026年2027年2028年2029年2030年权益锂矿（万吨,LCE）赣锋锂业9.013.714.015.117.618.3天齐锂业11.713.114.214.716.117.5中矿资源4.86.77.67.68.49.7盛新锂能3.33.94.66.810.410.4永兴材料2.22.22.73.95.75.7大中矿业0.01.75.09.513.016.0国城矿业0.51.22.05.06.56.5盐湖股份2.67.27.27.27.27.2藏格矿业0.91.72.42.73.33.8华友钴业3.58.012.112.112.212.3雅化集团2.93.83.84.14.94.915万碳酸锂对应锂矿利润（亿）赣锋锂业天齐锂业中矿资源盛新锂能永兴材料大中矿业国城矿业盐湖股份藏格矿业华友钴业雅化集团15万价格碳酸锂估值x（亿）赣锋锂业天齐锂业中矿资源-1-2-1盛新锂能永兴材料大中矿业国城矿业盐湖股份藏格矿业-14-3华友钴业-4-4雅化集团钴：刚果金出口禁令延期+配额，26-27年将持续去库◆刚果金钴出口禁令延期至10月15日，而后实施年度出口配额。刚果金将9月21日到期的出口禁令继续延期到10月15日，将于10月16日解除钴出口禁令，并实施年度出口配额。矿企将在2025年剩余时间内被允许出口至多18,125吨钴（10月3625吨，11-12月各7250吨），2026年和2027年的年度上限则为96,600吨（8.7万吨基本配额+9600吨战略配额）。◆26-27年中国钴市场将持续去库，钴价有望维持上涨行情。24年刚果金钴出货22万吨，25年出口禁令总计持续近8个月，共影响供给约15万吨。由于刚果金到国内船期约3个月，25年底前国内将难以从刚果金获得钴原料，且冶炼企业库存处于相对低位，钴价有望迎来第二波涨势。26-27年来看，我们预计全球供给分别22/24万吨，需求27/30万吨，其中国内对于刚果金钴原料进口维持10万吨以上需求，假设配额10万吨中80%量出口中国，中国钴资源仍有2万吨缺口，钴价有望维持高位。数据来源：wind，东吴证券研究所图：钴价走势（2023-2026年6月）图：全球钴供需（万吨）2026E2027E钴供给（万吨）钴需求（万吨）供给过剩（万吨）-8-5-62023-01-092024-01-092025-01-092026-01-09SMM：电解钴 - 平均价：日度(万元/吨)SMM：电解钴 - 平均价：日度(万元/吨)数据来源：USGS，公司公告，东吴证券研究所钴：印尼HPAL项目成为钴重要来源，华友最受益图：印尼钴产量（万吨）◆印尼钴产量占比持续提升，且不受出口禁令影响。截至25年末主要MHP产能包括：华友钴业22万吨（钴2.2万吨）、
格林美15万吨（钴1万吨）、力勤12万吨（钴1.5万吨）。◆华友25年印尼钴产量最大，为最受益标的。公司刚果金钴自有矿3000吨左右，此外公司印尼湿法镍冶炼项目有2万吨钴副产品，对应权益1.2万吨，不受刚果金出口限制，若钴价上涨至30-40万，对应公司业绩具备20亿以上弹性。此外公司4.5万吨钴产品销售，其中2-3万吨左右买钴中间品精加工，计价为钴价*计价系数，价格上涨情况下加工利润增厚，且可享受库存收益。公司项目股权比例MHP年产能（万金吨）钴年产能（万金吨）投产进度华友钴业华越57%0.8满产华飞51%1.4满产Pomalaa61.5%1.226年底投产Sorowako-0.627年底投产合计4.0格林美QMB55%6.50.4满产MMN55%2.50.2满产GreenEco58%0.1满产ESG45%0.3满产IGIP25%6.60.426Q2开始投产合计21.61.4力勤HPL55%5.50.7满产ONC60%6.50.8满产POSCO合资项目-1.4一期计划25年投产合计2.9宁德普勤产业链项目30%1.025年6月底开工青山印尼晨曦-6.70.67计划25年投产NickelIndustriesENC55%7.20.72计划25年底前投产永青蓝焰能源湿法项目-0.6预计26Q1投产图：印尼HPAL镍钴产能0.961.92.83.45%8%10%20%0%5%10%15%20%25%0.51.52.53.5印尼钴产量（万吨）占全球产量份额材料：26H2涨价可期，部分环节27年持续紧张数据来源：公司公告，东吴证券研究所预测图：主流环节产能利用率情况◆动储需求两旺，26年行业拐点明确，26H2旺季将至预计供给进一步紧张，龙头厂商满产满销，27年我们预计铜箔、隔膜、铝箔、负极等环节产能利用率将进一步提升，铁锂、六氟产能利用率预计下降。供需：26H2旺季将至供给进一步紧缺，27年大部分环节紧缺持续铁锂正极2021年2022年2023年2024年2025年2026年E2027年E供给（万吨）43.1114.6225.7401.1526.9751.91,108.7-同比75%166%97%78%31%43%47%需求（万吨）39.2100.9163.4250.8435.6640.9829.6-同比208%157%62%53%74%47%29%产能利用率91%88%72%63%83%85%75%负极2021年2022年2023年2024年2025年2026年E2027年E全行业有效供给（万吨）同比69%43%70%42%36%18%18%需求（万吨）同比76%54%37%29%46%36%27%产能利用率85%91%73%66%71%82%88%隔膜2021年2022年2023年2024年2025年2026年E2027年E全行业有效供给（亿平）110.9188.7282.3411.8552.5647.3758.8-同比41%70%50%46%34%17%17%需求（亿平）103.0160.3209.6276.5406.1545.2680.7-同比78%56%31%32%47%34%25%产能利用率93%85%74%67%74%84%90%6F2021年2022年2023年2024年2025年2026年E2027年E全行业有效供给（万吨）8.013.725.334.137.143.459.2-同比51%73%84%35%9%17%36%需求（万吨）8.112.516.520.830.841.651.7-同比74%54%33%26%48%35%24%过剩（吨）-1,48912,92787,275132,22762,13617,28574,566产能利用率102%91%65%61%83%96%87%铜箔2021年2022年2023年2024年2025年2026年E2027年E全行业有效供给（万吨）-同比76%61%43%32%13%15%14%需求（万吨）-同比78%53%27%19%37%32%25%过剩（万吨）-9产能利用率90%85%76%68%83%95%104%铝箔2021年2022年2023年2024年2025年2026年E2027年E全行业有效供给（万吨）-同比118%54%28%37%17%23%需求（万吨）-同比69%30%34%48%43%30%过剩（万吨）产能利用率97%75%64%67%72%88%92%盈利：龙头盈利拐点已现，Q2盈利预计进一步提升数据来源：公司公告，东吴证券研究所◆各环节龙头盈利拐点已现，Q2隔膜、铜铝箔、负极预计环比进一步提升，铁锂、电解液预计盈利受碳酸锂影响。Q1铁锂、隔膜、电解液及铜铝箔涨价逐步落地，盈利拐点已现，电池龙头依托客户结构、成本优势，单位盈利稳定，负极谈价顺利，隔膜、铜铝箔Q2小客户涨价落地，预计单位盈利进一步提升。表 各环节分季度盈利情况环节代表公司单位2021A2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 2024Q2 2024Q3 2024Q4 2025Q1 2025Q2 2025Q3 2025Q4 2026Q1电池宁德时代元/Wh0.080.070.070.110.070.080.080.120.10.10.120.080.090.090.090.090.08亿纬锂能元/Wh0.030.020.040.060.030.020.040.030.020.010.020.020.020.020.020.020.02国轩高科元/Wh0.01-0.020.0050.01孚能科技元/Wh-0.03-0.20.01-0.01-0.22-0.1-0.17-0.15-0.05-0.05-0.06-0.02-0.04-0.02-0.06-0.02-0.05派能科技元/Wh0.210.250.310.420.510.490.260.01-0.910.020.030.020.01-0.10.050.040.020.06三元前驱中伟股份万元/吨0.520.410.530.520.60.450.550.70.750.550.60.60.50.60.50.620.620.55三元正极
当升科技万元/吨1.432.33.93.923.522.983.952.81.10.96-0.50.60.70.9
容百科技万元/吨1.651.62.450.731.41.20.360.88-0.12-0.120.20.40.60.20.15-0.60.150.2磷酸铁锂
德方纳米万元/吨0.912.151.51.11.15-2.11-0.760.07-1.29-0.55-0.69-0.64-1.12-0.37-0.5-0.170.100.35湖南裕能万元/吨0.982.011.120.440.810.280.830.20.050.10.150.060.040.040.110.110.170.45万润新能万元/吨0.852.281.540.930.5-0.15-2.01-0.2-1.2-0.42-0.58-0.4-0.3-0.21-0.26-0.090.020.38负极璞泰来万元/吨1.141.271.31.30.90.850.35-0.55-0.4-0.05-0.3-0.3-1.1-0.10.050.050.05
中科电气万元/吨0.530.590.470.51-0.2-0.540.070.210.290.080.110.170.20.190.180.130.090.06尚太科技万元/吨0.811.41.41.20.950.950.60.40.350.380.350.330.350.350.330.260.220.20隔膜恩捷股份元/平0.850.770.90.90.70.60.60.50.30.130.090.08-0.250.010.040.040.090.11星源材质元/平0.280.480.550.470.430.40.30.330.050.150.080.080.080.030.01-0.020.020.05电解液天赐材料万元/吨1.441.851.81.271.050.750.650.40.30.110.080.080.10.080.080.080.400.72
新宙邦万元/吨0.971.651.50.850.40.20.120.10.070.040.040.04-0.01-0.010.150.23铜箔嘉元科技万元/吨2.981.831.11.040.550.3-0.20.02-0.3-0.57-0.45-0.260.040.010.010.050.35诺德股份万元/吨1.131.230.50.80.15-0.2-0.46-0.47-0.93-0.67-0.5-0.57-0.29-0.26-0.13-0.20.10铝箔鼎胜新材万元/吨0.620.60.650.650.650.50.40.350.30.20.20.130.130.130.120.170.280.25导电剂天奈科技万元/吨0.790.90.880.90.80.30.30.40.410.30.30.30.30.30.30.290.300.20结构件科达利净利率12.20%11.00%9.70%9.70%11.00%10.50%10.00%10.00%14.10%11.80%11.60%11.40%13.30%13.00%10.00%10.50%12.57%11.13%包覆材料信德新材万元/吨0.670.530.50.50.50.3-0.10.2-0.15-0.10.05-0.05-0.050.010.050.050.08数据来源：Wind、公司公告，东吴证券研究所图：各环节22Q1-26Q1资本开支变化（亿元）◆资本开支：25Q4-26Q1电池环节明显恢复，材料环节26Q1开始恢复。25Q4以来电池资本开支持续处于高位，25Q4资本开支环比提升明显；隔膜、负极等环节25Q4环比增长，前驱体及结构件Q1环比大幅增长，六氟电解液、三元正极、添加剂等26Q1逐步改善。图：各环节22Q1-26Q1在建工程变化（亿元）中游环节资本开支分化，电池环节明显提升，材料环节开始恢复电池隔膜六氟磷酸锂及电解液铁锂正极三元正极三元前驱体添加剂负极结构件2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q32025Q42026Q1电池隔膜六氟磷酸锂及电解液铁锂正极三元正极三元前驱体添加剂负极结构件2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q32025Q42026Q1考虑涨价弹性，27年行业平均估值10-15x，目标估值20x数据来源：公司公告，东吴证券研究所预测, 市值截至2026年7月13日，PE为市值/净利润；注：测算仅代表涨价假设下弹性测算，不代表2026-2027年真实盈利预测图 锂电材料利润弹性和估值（万元/吨、元/平）市值26年出货27年出货26E（涨价）27E（亿元）（万吨、亿平）（万吨、亿平）单位盈利业绩估值单位盈利业绩估值铁锂湖南裕能0.340.27富临精工0.250.25德方纳米0.230.19龙蟠科技0.20.2万润新能0.220.22三元当升科技容百科技0.50.5负极尚太科技0.240.28中科电气0.10.14
贝特瑞0.150.19璞泰来0.150.15隔膜恩捷股份0.160.22星源材质0.120.19佛塑科技0.230.25电解液（假设六氟15w，碳酸锂16w)天赐材料0.610.53新宙邦0.560.48天际股份3.012.26多氟多7.52.631.88石大胜华2.53.52.261.5海科新源1.11.54.511.5
华盛锂电4.54.511.5铜铝箔鼎胜新材39.20.310.35嘉元科技0.50.8诺德股份0.450.68结构件：竞争格局稳定，龙头海外放量全球份额稳中有升◆结构件行业竞争格局稳定，龙头全球市占率稳中有升。科达利结构件产量2025年国内份额约46%，全球份额30%左右，全球份额稳中有升，震裕在宁德C份额恢复，增速快于行业。国内市场，宁德时代对科达利采购份额维持40%以上，同时在亿纬、中航、欣旺达等二线厂商中均位于独供/主供地位，国内竞争格局维持稳定；国外市场，科达利海外锁定主流客户配套建厂，三大基地逐步放量，市占率有望进一步提升。图 ：2025国内锂电结构件竞争格局（在行业总产量中份额wh）数据来源：GGII，东吴证券研究所测算图：动力电池结构件采购结构电池形状结构件供应商宁德时代方形40%以上科达利、
震裕科技比亚迪方形自供国轩高科方形合肥结构件厂、瑞德丰力神方形/圆柱供应商分散亿纬锂能方形/圆柱60%科达利、无锡金杨中航锂电方形80-90%科达利、瑞德丰蜂巢能源方形80-90%科达利欣旺达方形80-90%科达利LG圆柱70%科达利松下方形100%科达利科达利46%震裕科技20%
斯莱克4%金杨股份4%其他26%结构件：竞争格局稳定，龙头盈利稳健，二线盈利改善◆设备布局及工艺造就生产效率、良率差异，行业成本曲线陡峭，龙头成本优势稳固。生产效率及良率会带来成本端的差距，龙头锁定日本旭精机、日本山田精密高速冲床等进口设备，其生产效率及自动化程度显著高于国产设备。截至26年6月科达利老产品良率领先竞争对手3-4%，且人员效率更高，高生产效率及良率共筑龙头成本优势，竞争对手短期难以追赶。◆龙头降本增效对冲降价影响，预计Q2盈利可维持稳定。科达利26Q1不受原材料涨价影响，净利率基本维持稳定，我们预计26Q2可维持11-12%，龙二震裕受益于产品结构改善+产能利用率提升，净利率稳步提升。数据来源：Wind，东吴证券研究所表：结构件厂商利润拆分（收入：亿元）代表公司单位2019A2020A2021A2022A2023A2024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q32025Q42026Q1科达利收入22.319.944.786.5105.125.129.431.534.430.236.239.646.141.4毛利率28%28%26%24%24%22%24%23%27%22%23%24%25%21%净利率10%9%12%11%12%12%12%12%13%13%10%10%12%11%震裕科技收入7.511.930.357.560.214.416.918.821.117.922.525.531.429.7毛利率27%26%18%12%12%13%16%11%16%13%16%17%14%16%净利率10%11%6%2%1%4%5%2%4%4%6%8%3%9%结构件业务收入2.25.716.532.632.78.19.411.513.410.914.217.020.519.0结构件业务毛利率13%22%17%9%9%10%14%11%11%10%14%16%17%17%结构件业务净利率-12%2%2%2%3%3%5%7%8%9%斯莱克结构件业务收入2.56.62.02.03.03.03.03.23.53.8-结构件业务毛利率3%3%0%0%-2%-2%0%0%7%8%-◆26年龙头恩捷份额小跌，金力份额明显提升。26年1-5月隔膜出货177.9亿平，同比+66%，其中湿法隔膜156.4亿平，同比+81%。湿法方面，26年1-5月龙头恩捷份额相比25年下滑1.3pct，河北金力份额增长较快，占据19.1%，中材份额持平，璞泰来卓勤占比3.9%。干法方面，26年1-5月较25年全年，龙头星源市占率下降11.4pct，中兴上升2.6pct，占比21.2%，惠强上升1.7pct，占比19.5%。数据来源：鑫椤咨询，东吴证券研究所隔膜：二线厂商起量明显，龙头份额小幅压缩图：25年（上）&26年1-5月（下）分企业湿法份额变化图：25年（上）&26年1-5月（下）分企业隔膜干法额变化上海恩捷,38.4%星源材质,11.9%中材锂膜,14.5%河北金力,18.0%蓝科途, 2.8%江苏厚生,6.1%江苏北星,2.4%
沧州明珠,1.9%恒力石化,1.7%其他, 2.3%上海恩捷,37.1%星源材质,9.4%中材锂膜,14.6%河北金力,19.1%蓝科途,2.1%江苏厚生,6.3%江苏北星,1.6%沧州明珠,1.5%恒力石化,2.6%璞泰来卓勤, 3.9%其他, 1.8%上海恩捷,6.5%星源材质,35.1%惠强新能源, 17.8%中兴新材,18.6%博盛科技,7.7%沧州明珠,2.0%盈博莱,4.8%恒力石化,3.3%其他,4.1%上海恩捷,7.7%星源材质,23.8%惠强新能源, 19.5%中兴新材,21.2%博盛科技,7.1%沧州明珠,4.5%盈博莱,6.2%恒力石化,6.8%其他,3.3%隔膜：行业扩产有所提速，对应28年产能增量明显数据来源：高工锂电，东吴证券研究所测算◆行业新增扩产规划，我们预计27H2-28年落地，27年行业预计新增121.5亿平产能，28年预计新增188.4亿平左右。◆璞泰来：公司72亿平计划分两期投产，各8条线，其中一期32亿平我们预计27年年底投产，27年可贡献小幅增量，二期40亿平计划28年Q1落地。公司设备均采用自制设备，其中一期设备单线产能可达4亿平，且有进一步超预期可能，二期单线产能可达5亿平，较当前3亿平的单线产能大幅提升，且随着公司设备提速，单亿平投资额下降至0.7亿元（含土地厂房）。◆恩捷：公司计划在自贡建设50亿平产能，投资40亿平，公司持股67%，预计27H2起逐步落地；◆后续中材、佛塑均有相关扩产计划，我们预计28年贡献增量。表：全球隔膜市场供给（亿平）企业名称2023有效产能（基膜成品）2024有效产能（基膜成品）2025有效产能（基膜成品）2026有效产能（基膜成品）2027有效产能（基膜成品）2028有效产能（基膜成品）上海恩捷72.386.8124.8160.0200.0250.0星源材质27.840.850.861.868.376.7中材科技20.844.855.060.080.0110.0沧州明珠3.34.99.912.412.412.4璞泰来3.010.020.030.050.090.0比亚迪2.12.12.12.12.12.1北大先行4.012.012.012.012.012.0恒力石化4.410.019.019.019.0河北金力28.032.060.070.0100.0150.0东航光科0.40.40.40.40.40.4中兴新材20.025.030.030.030.030.0南通天丰0.60.60.60.60.60.6美联新材1.03.53.53.53.53.5中科华联3.08.010.015.020.030.0厚生新能源10.020.020.020.020.020.0其他产能5.08.012.012.012.012.0产能合计230.0351.1483.5578.3699.8888.2◆隔膜行业龙头厂商满产满销，26年实现供需拐点，我们预计27年产能利用率提升至90%。但考虑比亚迪二代刀片，将从干法隔膜切换至湿法隔膜，加剧湿法隔膜紧缺，若考虑干法隔膜产能利用率50%，则隔膜产能利用率26年为90%，27年将提升至98%，紧缺加剧。同时，行业内新增项目我们预计于27H2投产，28年供给紧缺缓解。数据来源：公司公告，东吴证券研究所测算隔膜：湿法26-27年供给均紧张，28年将缓解图：隔膜行业供需测算（考虑50%干法产能无效）图：隔膜行业供需测算（全口径）2020年2021年2022年2023年2024年2025年2026年E2027年E2028年E全行业有效供给（亿平）78.8110.9188.7282.3411.8552.5647.3758.8947.2需求（亿平）57.9103.0160.3209.6276.5406.1545.2680.7801.9过剩（亿平）20.97.928.472.7135.3146.4102.178.1145.2产能利用率73%93%85%74%67%74%84%90%85%2020年2021年2022年2023年2024年2025年2026年E2027年E2028年E全行业有效供给（亿平）78.8110.9188.7282.3411.8552.5608.4694.0882.3需求（亿平）57.9103.0160.3209.6276.5406.1545.2680.7801.9过剩（亿平）20.97.928.472.7135.3146.463.213.380.4产能利用率73%93%85%74%67%74%90%98%91%◆湿法26Q1已上涨10%，Q2部分客户二次涨价传导PE上涨，Q3大客户有望涨价落地。25年龙头公司均微利，其余厂商亏损，头部厂商挺价意愿显著，26Q1除大客户外已涨价落地10%，部分客户涨价20-30%，考虑供给紧张，且PE原材料涨价，Q3大客户涨价有望落地10-20%，其余客户二轮谈价顺利，价格弹性明显。我们预计26Q3单平利润有望提升至1.5毛，26Q4进一步向上，27年单平利润2-3毛。数据来源：公司公告，东吴证券研究所测算，市值截至2026年7月13日；注：测算仅代表涨价假设下弹性测算，不代表2026-2027年真实盈利预测价格：Q3大客户有望涨价，单位盈利恢复至0.2元+表 主流隔膜厂商单平盈利对比（亿平，元/平）代表公司单位2022A2023Q12023Q2 2023Q3 2023Q42024Q1 2024Q2 2024Q3 2024Q4 2025Q1 2025Q22025Q3 2025Q4 2026Q1恩捷股份出货（亿平）46.512.512.215.320.524.531.5单价（元/平）2.332.92.832.662.672.161.821.521.481.471.401.361.251.26单位净利（元/平）0.840.60.60.50.30.130.090.08-0.250.010.040.040.090.11星源材质出货（亿平）4.27.87.36.411.512.611.511.912.110.5单价（元/平）1.91.791.31.241.251.271.060.940.880.910.991.011.091.16单位净利（元/平）0.450.40.330.330.050.150.080.080.080.030.01-0.020.020.05市值26年出货27年出货26E（涨价）27E（亿元）（万吨、亿平）（万吨、亿平）单位盈利业绩估值单位盈利业绩估值隔膜恩捷股份0.160.22星源材质0.120.19佛塑科技0.230.25铜箔：26年-27年产能增量有限，年扩产20万吨左右◆全球锂电铜箔新增产能少，26年我们预计全球锂电铜箔产能合计176.8万吨，新增23.3万吨；27年我们预计201.2万吨，新增24.4万吨，主要由嘉元、华创新材、海亮贡献，新增产能有限。图：全球铜箔产能（万吨）铜箔20年有效产能21年有效产能22年有效产能23年有效产能24年有效产能25年有效产能26年有效产能E27年有效产能E诺德股份3.93.95.57.012.012.013.515.5龙电华鑫2.55.09.012.513.015.515.515.5铜冠铜箔1.82.03.52.04.54.02.52.5长春化工2.02.02.02.02.02.02.02.0嘉元科技1.42.85.58.09.012.015.020.0赣州逸豪0.50.50.51.01.01.01.52.0湖北中一0.51.53.85.55.55.55.56.0华创新材1.05.010.013.013.016.020.0铜博科技2.02.05.07.09.09.09.0德福科技2.56.012.512.512.516.016.0海亮股份2.55.07.011.016.0江西铜业1.51.51.51.53.53.5超华实业3.03.03.03.0太原惠科3.03.53.53.5亨通铜箔1.02.52.52.5盈华电子1.02.22.22.2江苏铭丰2.02.02.02.0云南惠铜1.71.71.71.7杭电股份1.52.03.03.0白银有色2.05.05.07.07.0其他6.413.015.015.015.015.020.025.0国内总产能19.536.159.386.5119.2131.9155.9177.9乐山集团2.33.25.26.56.56.56.56.5Solus AdvancedMaterials1.01.54.05.05.05.05.0SK Nexilis1.82.73.85.06.011.011.014.0古河电工0.90.91.51.00.50.50.50.5南亚塑胶0.00.00.01.11.11.11.11.1其他1.01.01.01.51.51.51.51.5海外总产能6.08.813.019.120.625.625.628.6全球总产能25.544.972.3103.0136.2153.5176.8201.2数据来源：各公司公告，东吴证券研究所铜箔：26年紧平衡，27年存在供给缺口◆根据我们的测算，26年全球锂电铜箔供给177万吨，需求168万吨，产能利用率95%；27年产能利用率104%，供给201万吨，需求210万吨。国内头部厂商锂电扩产意愿较弱，主要新增产能集中于电子电路箔。图：全球铜箔产能利用率测算2024年2025年2026年E合计锂电电子合计锂电电子诺德股份5.37.26.70.513.011.51.5嘉元科技6.69.99.50.417.016.01.0中一科技6.16.95.51.48.05.52.5铜冠铜箔5.57.23.04.28.02.55.5德福科技9.314.111.52.619.015.53.5国内主流厂商合计32.845.436.39.165.051.014.0图：主流铜箔公司出货量测算（万吨）数据来源：公司公告，东吴证券研究所测算铜箔2021年2022年2023年2024年2025年2026年E2027年E全行业有效供给（万吨）-同比76%61%43%32%13%15%14%需求（万吨）-同比78%53%27%19%37%32%25%过剩-9产能利用率90%85%76%68%83%95%104%盈利：我们预计Q3涨价落地，幅度预计2k+，且27年有望进一步上涨◆上半年小客户已涨价，大客户我们预计Q3涨价落地，且27年有望进一步上涨。26年4月以来部分二线电池客户加工费已上调约1500-2000元/吨，4.5μm/6μm加工费回升至约2.5/2.0万元/吨；大客户涨价我们预计Q3落地，且27年紧缺，加工费有望进一步上涨。◆铜箔主流企业单吨净利有望显著修复。26Q1铜箔企业单吨净利明显修复，我们预计26Q2盈利进一步提升，主流厂商均恢复至0.3w+，26Q3随着产能利用率提升及加工费上涨落地，单吨净利我们预计逐季改善，盈利有望修复至0.6-0.8w。数据来源：Wind，东吴证券研究所图：铜箔主要厂商单吨净利(万元/吨）代表公司单位2024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q32025Q42026Q1诺德出货0.91.41.51.51.41.71.72.52.4单价13.210.810.011.611.411.011.811.512.2单位净利-1.13-0.67-0.47-0.57-0.31-0.25-0.14-0.200.10嘉元出货0.91.62.02.22.12.02.73.13.0单价12.110.511.011.210.811.210.811.513.0单位净利-0.59-0.45-0.26-0.220.040.010.000.050.35德福出货3.03.23.64.43.7单价8.38.79.09.011.9单位净利0.020.020.040.130.41主流铜箔企业利润弹性测算图：主流铜箔公司利润弹性测算（万吨、万/吨、亿元）数据来源：东吴证券研究所测算；注：表中PE估值为市值/测算业绩得到，市值截至2026年7月13日；测算仅代表涨价假设下弹性测算，不代表2026-2027年真实盈利预测25年出货26年出货27年出货2026年2027年26PE27PE单位净利利润单位净利利润嘉元科技锂电铜箔-国内9.30.45.50.710.422.810.8锂电铜箔-海外0.31.21.21.22.4HVLP1-2代0.52.80.03.11.6RTF0.10.51.80.21.80.9HTE0.30.80.20.10.30.3合计9.914.920.00.68.70.918.8诺德股份锂电铜箔6.811.50.44.30.810.437.116.7HVLP3-4代0.210.02.0HVLP1-2代1.80.03.03.0RTF0.020.51.51.80.92.03.0HTE0.380.50.20.20.40.2合计7.213.016.20.45.40.718.6德福科技锂电铜箔11.515.50.58.10.812.848.622.4HVLP1-2代0.080.31.53.81.14.16.2HVLP3-4代0.020.58.00.28.04.0RTF0.121.22.42.92.44.8HTE2.40.61.10.71.4合计14.119.022.00.713.41.129.1铜冠铜箔锂电铜箔2.50.20.60.50.9102.344.1HVLP1-2代0.32.82.83.16.3HVLP3-5代0.19.10.99.99.9RTF1.52.34.52.34.5HTE2.41.50.51.00.71.0合计7.27.68.51.39.72.222.5中一科技锂电铜箔5.55.50.21.20.52.735.116.2HVLP1-2代0.020.40.82.81.13.12.5HVLP3-5代0.19.10.09.91.0RTF0.080.42.30.92.32.3HTE1.31.70.70.50.90.70.5合计6.98.60.94.11.38.9数据来源：公司公告，东吴证券研究所铝箔：加工费上涨且涂炭比例提升，龙头盈利将提升图：鼎胜新材电池箔盈利◆26年产能利用率回升，27年供给有望紧张。我们测算26年新增供给18万吨，26年产能利用率提升至88%，27年预计达90%+。◆铝箔加工费26Q2成功上涨1k，我们预计盈利明显改善。铝箔产能供不应求，大客户26Q2涨价由阶梯式定价改为普涨1k，Q2起涨价将进一步体现，盈利拐点显著，26年公司单吨利润有望提升至0.35万左右。图：电池铝箔厂商产能规划（万吨）及供需平衡测算21年有效产能22年有效产能23年有效产能24年有效产能25年有效产能26年E有效产能27年E有效产能鼎胜新材5.5华北铝业3.5南南铝业1.51.82.5万顺新材1.57.27.2天山铝业神火股份5.55.511.511.511.5永杰新材3.53.53.5厦门厦顺东阳光1.27.27.27.27.2常铝股份华峰铝业2.52.52.52.52.5安徽金誊5.58.512.5神隆宝鼎7.87.87.8洛阳优箔国内其他8.09.010.0海外其他5.005.005.005.006.07.08.0合计铝箔2022年2023年2024年2025年2026年E2027年E全行业有效供给（万吨）-同比118%54%28%37%17%23%需求（万吨）-同比69%30%34%48%43%30%过剩产能利用率75%64%67%72%88%92%鼎胜新材1Q242Q243Q244Q241Q252Q253Q254Q251Q26电池箔单吨利润（万/吨）0.20.20.130.130.130.140.170.280.25◆负极需求稳步增长，26年1-5月产量同增64%。26年1-5月行业产量达160.4万吨，同增64%，当前主要龙头公司已满产，预计26年出货量进一步提升。◆负极厂商行业格局基本稳定，龙头厂商已满产受限于产能。26年1-5月贝特瑞份额18.6%，较25年全年下滑2.6pct，仍居第一，上海杉杉以16.8%保持第二，较25年全年下滑1.1pct；中科星城、尚太科技份额达12%/11%，较25年-1.5pct/-0.8pct，主要系当前已满产满销，受限于新增产能释放。数据来源：鑫椤咨询，东吴证券研究所负极：行业需求稳步增长，行业格局基本稳定图：25年（左）&26年1-5月（右）负极份额占比贝特瑞, 21.2%杉杉科技,17.9%江西紫宸,5.4%广东凯金,8.4%尚太科技,11.8%中科星城,13.5%翔丰华, 3.4%广东东岛,3.3%河北坤天,5.3%科达新材,1.7%其他, 8.2%贝特瑞, 18.6%杉杉科技,16.8%江西紫宸,5.0%广东凯金,7.4%尚太科技,11.0%中科星城,12.0%翔丰华, 2.8%广东东岛,2.8%河北坤天,6.0%科达新材,3.7%其他, 13.8%负极：头部厂商稳步扩产，二线厂资金压力大不具备扩产能力数据来源：高工锂电，东吴证券研究所测算表：全球负极产能集中于国内，海外产能近20万吨，后续国内厂商扩产倾向于海外（单位：万吨）◆行业扩产集中头部，且头部厂商扩产倾向海外。尚太、中科、贝特瑞26年稳步扩产，26年分别新增产能10-20万吨左右，27年维持10-20万吨扩产节奏，产能稳步推进；且当前行业扩产基本集中于头部，二线负极厂现金压力较大，基本不具备扩产能力。企业名称2022有效产能2023有效产能2024有效产能2025有效产能2026E有效产能2027E有效产能璞泰来杉杉股份18.027.035.045.050.050.0贝特瑞29.539.049.558.080.095.0东莞凯金15.515.521.525.030.040.0中科电气13.017.425.735.045.055.0翔丰华3.06.08.09.015.015.0江西正拓2.42.42.42.42.42.4深圳斯诺3.03.05.010.010.010.0尚太科技10.020.020.030.040.055.0四川金泰1.01.01.01.01.01.0安徽美锦碳材0.50.50.50.50.50.5坤天新能源1.05.012.015.020.025.0国轩高科5.05.05.05.05.0中晟新材1.010.013.013.013.0碳一新能源15.030.030.0索通发展1.55.07.57.57.5金汇能5.010.020.020.020.0广东东岛10.015.015.015.020.0杰瑞股份3.06.56.510.010.0广东宏宇1.02.02.02.02.0海螺创业0.52.02.02.02.0贵州辉阳5.010.010.010.0内蒙古欣源1.56.010.012.012.012.0科达新材2.07.012.012.012.0青岛新泰和2.05.05.05.0其他厂商10.020.030.030.060.0合计124.4219.8318.6438.9520.4620.4负极：行业供需格局逐步改善，27年供给进一步紧张数据来源：鑫椤咨询，东吴证券研究所测算表：供需格局预测表： 主流厂商产能利用率◆负极行业龙头厂商已超产供不应求，下半年起供给进一步紧张，27年维持紧平衡。我们测算产能利用率从25年的71%提升至26年的82%。当前头部厂商已满产，尚太、中科订单供不应求寻找外协，26年尚太、中科有效产能新增10万吨，贝特瑞有效产能新增20万吨，其余主流厂商扩产稳健，我们预计龙头可维持满产状态，行业供需改善。25年产能（万吨）25年出货（万吨）产能利用率26年产能（万吨）26年出货（万吨）产能利用率尚太科技110%110%中科电气106%100%贝特瑞100%85%璞泰来57%80%负极2022年2023年2024年2025年2026年E2027年E全行业有效供给（万吨）同比43%70%42%36%18%18%需求（万吨）同比54%37%29%46%36%27%产能利用率91%73%66%71%82%88%盈利：龙头开始涨价传导，价格与石油焦价格联动数据来源：公司公告，东吴证券研究所测算◆龙头单位盈利预计26Q2起小幅修复，26Q3预计对大客户涨价落地，且实现与原材料价格联动。26Q1负极原材料涨价，负极盈利环比承压，26Q2产能利用率提升我们预计单吨净利小幅改善，且下游客户涨价顺利，除大客户外涨价1-2k，且改变计价方式与石油焦价格联动，26Q3有望对大客户涨价1-2k，我们预计行业可恢复至合理盈利水平。图表：负极主流公司盈利拆分（万吨，万元/吨）代表公司单位2021A2022A2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q32025Q42026Q1尚太出货6.510.72.42.94.34.63.35.16.46.97.29.810.59.6单价3.294.434.583.983.163.022.952.742.72.652.642.772.442.622.58单位净利0.811.180.950.60.380.350.380.370.330.350.350.340.240.220.20贝特瑞出货7.59.510.88.210.512.510.815.415.718.216.4单价4.564.773.763.124.113.252.662.472.34-----单位净利0.550.310.230.350.330.270.240.250.160.250.150.180.130.060.10璞泰来出货9.713.93.84.24.53.13.63.33.23.13.93.33.6单价5.966.25.594.393.993.72---------单位净利1.141.190.90.35-0.55-0.62-0.05-0.3-0.3-1.1-0.10.050.05中科出货5.911.42.53.44.23.86.58.710.69.8单价3.693.954.713.973.643.723.172.692.822.732.582.622.592.732.62单位净利0.530.4-0.540.070.210.290.090.110.170.20.190.180.130.090.06盈利：涨价落地+石墨化自供率提升贡献盈利弹性数据来源：公司公告，东吴证券研究所测算，市值截至2026年7月13日；注：测算仅代表涨价假设下弹性测算，不代表2026-2027年真实盈利预测表：主流厂商利润空间测算（万吨，万元/吨）◆考虑涨价+石墨化自供率提升，行业盈利有望逐步改善：26年头部厂商维持满产满销，且头部厂商寻求外协，导致自供率降低，当前行业紧缺，石墨化+石油焦均涨价，我们预计Q3可传导至下游客户，叠加27年期海外产能落地，单位盈利明显高于国内，预计盈利可持续提升，行业盈利逐步改善。市值26年出货27年出货26E（涨价）27E（亿元）（万吨、亿平）（万吨、亿平）单位盈利业绩估值单位盈利业绩估值负极尚太科技0.240.28中科电气0.10.14贝特瑞0.150.19璞泰来0.150.15数据来源：鑫椤咨询，东吴证券研究所电解液：产量增长迅速，龙头市占率进一步提升◆电解液产量增长迅速，26年1-5月产量达111.6万吨，同比+49%。26年1-5月电解液产量111.6万吨，同比+49%，我们预计全年电解液可维持40%+增长。◆电解液龙头天赐地位稳固，龙头市占率进一步提升，尾部厂商开始出清。龙头天赐26年1-5月市占率保持33.3%，较25年提升0.5pct；比亚迪26年1-5月市占率达11.3%，较25年下滑2.8pct；新宙邦26年1-5月市占率为14.7%，较25年提升0.9pct；石大胜华电解液开始出货，26年1-5月市占率达6%，份额较25年提升0.7pct；国泰华荣份额下降，三四线厂商产能逐步出清。图：电解液2025竞争格局图：电解液2026年1-5月竞争格局广州天赐,32.9%新宙邦, 13.9%比亚迪, 14.0%石大胜华,5.3%香河昆仑,5.1%珠海赛纬,4.8%永太科技,4.1%中化蓝天,4.1%其他, 15.8%广州天赐,33.3%新宙邦, 14.7%比亚迪, 11.3%石大胜华,6.0%香河昆仑,5.4%珠海赛纬,5.3%永太科技,4.7%中化蓝天,4.6%其他, 14.6%电解液：6F短期供给紧缺，部分扩产提速，27年紧缺缓解数据来源：鑫椤咨询，东吴证券研究所测算表：全球六氟产能（单位：吨）◆26Q1价格恢复后，产能扩产加速，行业新增产能27-28年陆续扩张。新宙邦规划6万吨，计划27Q1投产；多氟多与大客户签订3年长协，新增6万吨扩产规划，计划2028年产能扩至15万吨；永太已开始3.5万吨项目技改；天赐计划27年中新增6万吨，因此我们预计27年新增产能有望达到15万吨，同比增35%+，总产能达59万吨。产能（吨）2020有效2021有效2022有效2023有效2024有效2025有效2026E有效2027E有效天赐材料10,00022,00044,10090,000110,000110,000125,000160,000多氟多9,00014,00037,00058,00065,00065,00065,00085,000江苏新泰8,2408,24010,87016,05030,00040,00050,00060,000赣州石磊3,0004,0005,80010,00020,00046,00055,000韩国厚成1,9004,5005,5006,0006,0006,0006,0006,000森田张家港4,0004,5006,0007,0007,0007,0007,0007,000金牛化工1,5001,5001,5001,5001,5001,5001,5001,500九九久5,0005,5006,00010,00010,00010,00010,00015,000石大胜华2,0002,0002,00011,00035,00035,00035,00035,000永太科技2,0005,3508,0008,00018,00018,00018,00025,000湖北宏源5,0005,0006,5009,20010,00010,00012,00016,000东莞杉杉2,0002,0002,0002,0002,0002,0002,0002,000贵州磷化5,00010,00010,00010,000湖北犇星3,1003,1003,1005,000福建龙德13,00013,00013,00013,00013,000山东立中5,00010,00016,000其他厂商2,0002,0004,00015,00015,00015,00020,00080,000有效产能合计52,64079,590137,470252,550340,600370,600433,600591,500电解液：26年供给紧缺，27年明显缓解数据来源：公司公告，东吴证券研究所测算表：供需格局预测◆我们测算26年六氟行业供需改善显著，26年有望实现紧平衡，27年起紧缺缓解。供给端，26年供给43.4万吨，增长17%，26年需求41.6万吨，增长35%，26年行业供给我们预计实现紧平衡，当前库存水平维持低位，行业供给紧张。27年若新增产能如期达产，我们预计行业产能利用率将下降至87%，紧缺明显缓解。表： 主流厂商产能利用率25年产能（万吨）25年出货（万吨）产能利用率26年E产能（万吨）26年E出货（万吨）产能利用率多氟多6.577%6.592%天赐材料73%12.596%江苏新泰3.588%100%石大胜华3.50%3.586%赣州石磊1.890%4.687%6F2022年2023年2024年2025年2026年E2027年E全行业有效供给（万吨）13.725.334.137.143.459.2-同比73%84%35%9%17%36%需求（万吨）12.516.520.830.841.651.7-同比54%33%26%48%35%24%过剩（吨）12,92787,275132,22762,13617,28574,566产能利用率91%65%61%83%96%87%盈利：长单价格压制行业价格上涨，我们预计26Q3旺季有涨价可能数据来源：公司公告，东吴证券研究所测算◆大客户长协价格锁定9-10万/吨，散单价格反弹至10-12万，库存仅1-2周，26Q3旺季有涨价可能性。天赐3月停产，26Q2散单价格反弹至10-12万，大客户涨价价格锁定9-10万左右，压制散单上涨，当前行业库存6000吨左右，近1-2周，随着26Q3旺季来临，六氟平均价格有望上涨至11-12万，且有望进一步超我们预期。表：电解液及六氟环节单位盈利（万吨，万元/吨）代表公司单位2022A 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 2024Q2 2024Q3 2024Q4 2025Q1 2025Q2 2025Q3 2025Q4 2026Q1天赐出货31.57.98.811.711.211.113.616.114.816.418.821.820.5单价7.08-------------单位净利1.550.750.60.380.30.110.080.080.080.080.080.080.400.72新宙邦出货10.52.24.33.93.34.65.66.15.86.78.010.09.5单价7.335.584.143.774.143.932.82-------单位净利0.830.20.120.120.080.040.040.05-0.01-0.010.150.23多氟多出货0.80.91.21.20.91.11.21.21.21.21.3单价--------------单位净利0.20.050.20.20.20.20.011.02.8天际出货1.20.30.40.40.40.60.60.70.70.70.71.2单价27.7516.0812.3710.5410.545.565.566.136.79-----单位净利5.360.70.40.60.4-0.15-0.5-0.1-0.31-0.49-0.381.52.0盈利：原材料涨价+Q2均价下降，6F盈利有所压缩数据来源：公司公告，东吴证券研究所测算，市值截至2026年7月13日，PE为市值/26年预计归母净利润，为静态PE。表：主流厂商利润空间测算（万吨，亿元）◆短期看，26Q2碳酸锂均价提升2-3万，对应六氟成本上涨0.5-0.6万/吨，叠加氢氟酸等涨价，整体成本我们预计提升0.8万/吨+，而Q2均价环比下降1-2万/吨。因此Q2六氟盈利环比有所下降。◆若六氟成交均价12万/吨，行业盈利弹性显著：按照碳酸锂15万假设，若按六氟12万元/吨计算，六氟单吨盈利2-3万左右，我们预计天赐26年净利润60-70亿，天际26年8-10亿净利润，盈利弹性可观。六氟单位盈利（万元/吨）2026E六氟价格（万元/吨）2026E碳酸锂价格（万元/吨）2.63.44.95.66.47.99.413.22.43.24.75.56.27.79.213.02.33.04.55.36.07.59.012.82.12.84.35.15.87.38.812.61.92.64.14.95.67.18.712.41.72.43.94.75.57.08.512.21.52.33.84.55.36.88.312.01.32.13.64.35.16.68.111.81.11.93.44.14.96.47.911.70.20.92.43.23.95.57.010.7六氟弹性测算2026E六氟价格（万元/吨）出货量（万吨）天赐材料多氟多6.56.56.56.56.56.56.5天际股份4.24.24.24.24.24.24.2单位盈利（万元/吨）天赐材料2.04.35.07.38.811.014.8多氟多0.52.83.55.87.39.513.3天际股份0.02.33.05.36.89.012.8归母净利润（亿元）天赐材料多氟多天际股份PE天赐材料多氟多天际股份-VC：头部厂商扩产落地推迟，Q3行业供给紧张数据来源：鑫椤咨询，东吴证券研究所测算表：全球VC产能集中度高，有效产能远小于名义产能◆Q3无较大新增产能投产，行业供给紧张，华盛新产能预计26Q4投产，永太新增扩产规划，预计27年紧缺缓解。山东亘元25-26年产能稳定于2万吨，新投产3万吨爬坡较慢，华盛锂电25年有效产能1.5万吨，26年下半年新增投产一期3万吨预计Q4落地；山东海科25-26年有效产能分别为0.7/0.8万吨，后续主要通过技改扩产，弹性产能约20%；行业Q3供给紧张，Q4起华盛新产能落地，此外永太规划5万吨新增产能预计27-28年陆续投产，供给紧缺预计缓解。2025有效2026E有效2027E有效江苏华盛1.503.004.50山东亘元2.002.002.00江苏瀚康0.600.600.60苏州华一0.300.601.00江西富祥0.600.801.00山东孚日0.600.801.00山东惟普0.300.400.80永太化学0.300.400.50浙江亿普0.300.400.50山东海科0.700.841.00常熟理文0.250.250.25苏州祺添0.300.300.30主流厂商合计7.7510.3913.452025年2026E2027E厂商供给（吨）7.810.413.5增速3%34%29%需求（吨）7.510.413.1增速58%39%25%过剩（吨）0.30.00.4产能利用率97%100%97%数据来源：鑫椤咨询，东吴证券研究所铁锂正极：头部厂商份额下滑，万华市占率上升表：磷酸铁锂厂商竞争格局（2025年：左；2026年1-5月：右）◆头部厂商份额下滑，万华化学市占率快速提升。2026年1-5月铁锂正极累计产量达218.7万吨，同比+85%。湖南裕能26年1-5月累计市占率达24.2%，较25年下滑5.9pct。二线厂商普遍下滑，友山科技26年1-5月累计市占率达5.3%，较25年下滑2.6pct；德方、万润、国轩高科等略有下滑。万华化学26年1-5月累计市占率达3.5%，逆势上升。湖南裕能,30.1%德方纳米,8.4%常州锂源,5.8%万润新能,10.4%国轩高科,6.2%安达科技,3.5%泰丰先行,3.4%江西升华,8.1%当升科技,2.8%友山科技,7.9%其他, 13.4%湖南裕能,24.2%德方纳米,7.3%常州锂源,5.3%万润新能,9.3%国轩高科,4.4%江西升华,7.0%当升科技,2.4%友山科技,5.3%万华化学,3.5%其他, 31.4%铁锂正极：头部扩产加速，边际产能利用率维持数据来源：公司公告，东吴证券研究所测算◆行业扩产较快，头部厂商仍有新增产能释放。26年行业内裕能稳步扩产，我们预计26年新增45万吨；富临扩产较激进，27年底产能达170万吨；万华年底名义产能突破100万吨，实际有效产能我们预计达80万吨；同时万润、龙蟠、德方等均有扩产计划。整体而言，27年行业新增产能较多，我们预计新增300-400吨，同比增40-50%。表 龙头厂商的产能及扩产计划（万吨）2022有效2023有效2024有效2025有效2026E有效2027E有效德方纳米20.426.526.537.542.555.0龙蟠科技9.217.224.027.045.080.0泰丰先行2.06.08.012.014.014.0比亚迪2.04.04.04.04.02.0国轩高科7.010.015.020.020.020.0万润新能12.018.734.042.060.080.0湖南裕能34.855.375.3105.0150.0200.0贵州安达9.014.015.015.025.035.0斯特兰1.01.01.01.01.01.0富临精工6.020.514.525.080.0170.0中核钛白重庆特瑞7.010.010.010.010.010.0厦钨新能0.11.62.04.04.0中伟与当升0.24.06.012.020.0长远锂科0.54.86.06.06.0天原股份5.05.05.0泰和科技0.31.01.00.00.3川发龙蟒2.02.02.02.0新洋丰光华科技1.41.41.41.41.41.4丰元股份1.03.510.010.010.010.0邦盛集团司尔特1.02.02.02.00.0圣钒科技5.07.510.030.050.0100.0融通高科9.518.035.043.043.043.0万华化学5.010.020.080.0金堂时代10.015.020.020.020.0湖南鹏博3.05.05.05.0协鑫锂能9.015.020.030.0其他70.070.070.070.0湖南邦普30.045.0合计127.3225.7401.1526.9751.91,108.7铁锂：26年产能利用率稳中有升，27年将下降数据来源：公司公告，东吴证券研究所测算◆我们预计26年行业供需达85%，头部厂商维持满产状态。25年产能利用率83%，需求下半年超我们预期，25H2产能利用率80%+，头部满产满销，我们预计26年行业产能利用率85%，考虑产品结构、工艺结构、客户配套，实际产能利用率高于测算利用率，且旺季产能利用率有望达到90%+，拐点已至。◆27年产能利用率我们预计小幅下降。26H2行业新增产能释放，若厂商扩产均符合预期，则27年产能利用率下降至75%。表 磷酸铁锂正极供需测算单位：万吨2023年同比2024年同比2025年同比2026年E同比德方21.419%24.012%28.017%42.050%裕能50.053%72.044%107.049%150.040%安达6.2-6%5.0-19%8.060%20.0150%比亚迪3.50%3.50%3.50%3.50%国轩7.617%12.058%15.025%17.013%富临精工4.80%12.0150%25.0108%80.0220%龙蟠科技11.111%18.062%20.011%42.0110%金堂时代6.38.027%10.025%12.020%华友控股9.6170%10.04%25.0150%40.060%山东丰元3.7164%4.522%6.033%10.067%当升科技10.020.0100%融通高科12.020%6.0-50%6.00%6.00%万润22.0139%20.0-9%36.080%55.053%主流厂商合计158.249%195.023%299.554%497.566%铁锂正极2022年2023年2024年2025年2026年E2027年E供给（万吨）114.6225.7401.1526.9751.91,108.7-同比166%97%78%31%43%47%需求（万吨）100.9163.4250.8435.6640.9829.6-同比157%62%53%74%47%29%产能利用率88%72%63%83%85%75%价格：26Q2传导原材料涨价，经营性利润预计提升◆26Q1加工费上行+碳酸锂涨价，盈利大幅好转。26Q1加工费上涨1500-2000元，叠加碳酸锂价格上涨，普遍单吨利润提升至0.2-0.4万元/吨。◆26Q2部分客户磷联动定价落地，传导成本上涨，经营性利润有望维持提升。26Q2铁锂对客户涨价1-2k，对磷酸实现价格联动机制，传导原材料价格上涨，预计经营性利润较26Q1提升，但碳酸锂价格波动，对盈利影响还需进一步明确。数据来源：公司公告，东吴证券研究所测算表：铁锂正极主流厂商季度盈利情况（万吨、万元/吨、万元/吨）代表公司单位2019A2020A2021A2022A2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 2024Q2 2024Q3 2024Q4 2025Q1 2025Q2 2025Q3 2025Q4 2026Q1裕能出货1.33.112.132.410.311.615.113.713.617.316.723.522.325.830.435.230.0单价5.023.356.4614.8914.529.748.345.793.764.093.453.243.433.333.303.665.64单位净利0.440.120.980.930.270.830.20.030.10.130.060.040.040.110.110.170.45德方出货1.82.79.117.26.95.54.56.16.25.86.16.17.28.68.9单价4.993.345.9614.7813.978.928.875.494.754.543.992.123.713.483.373.535.51单位净利0.21-0.070.911.56-2.11-0.760.07-1.29-0.55-0.69-0.64-1.12-0.37-0.5-0.170.100.35万润出货1.51.99.22.25.64.63.14.75.67.47.59.912.811.3单价5.353.726.1214.9115.917.578.525.324.214.313.593.353.493.273.313.405.38单位净利-0.54-0.270.851.04-0.15-2.01-0.2-1.2-0.42-0.58-0.3-0.3-0.22-0.26-0.090.020.38龙蟠出货--3.19.51.22.53.33.82.75.25.64.33.54.35.47.16.0单价--6.9514.5414.969.744.315.143.693.473.372.91-----单位净利--0.741.05-0.43-1.9-0.15-0.67-0.68-0.3-0.26-0.44-0.28-0.28-0.130.110.36富临出货0.10.24.40.31.21.61.51.73.54.44.57.89.087.5单价1.472.556.4810.99-------------单位净利-9.62-0.210.65-9.33-2.33-1.56-1.7-0.35-0.10.080.070.10.090.080.24盈利：加工费联动磷酸定价+新产品放量，盈利弹性可观◆铁锂成本上涨顺利传导、经营性单吨净利进一步提升。26Q1铁锂普涨1500-2000落地，叠加碳酸锂库存收益，Q1铁锂厂盈利弹性显著，单吨净利恢复至3k-4.5k，但硫磺价格上涨带动磷酸涨价，B公司招标将联动磷酸报价，合计落地涨价1500左右，磷酸价格由年初7k涨至8.5k左右，铁锂成本上涨1k+，可顺利传导原材料涨价，且单吨净利可进一步小幅提升，其余客户报价有望跟进。◆五代高端产品快速起量，可赚取技术溢价，富临具有显著alpha。25年头部电池厂2.6压实铁锂渗透率快速提升，26年2.7压实五代产品开始起量，当前仅富临可供应，26Q1 5代产品占比提升至25%，年内五代产品占比有望进一步提升至50%，是C五代产品的主供。产品升级+降本，公司全年单吨利润有望提升至2500-3000元。图：主流铁锂公司盈利预测（注：表中估值为市值/测算业绩得到）数据来源：Wind，东吴证券研究所，市值截至2026年7月13日；注：测算仅代表涨价假设下弹性测算，不代表2026-2027年真实盈利预测市值26年出货27年出货26E（涨价）27E（亿元）（万吨、亿平）（万吨、亿平）单位盈利业绩估值单位盈利业绩估值铁锂湖南裕能0.340.27富临精工0.250.25德方纳米0.230.19龙蟠科技0.20.2万润新能0.220.22数据来源：公司公告，东吴证券研究所导电剂：单壁碳管贡献利润增量，持续高增可期图：天奈科技季度价格和单吨利润（万元/吨）图：主要导电剂厂商产能规划（万吨）◆天奈传统多壁管预计26年出货略增，单吨盈利稳定。我们预计25全年一二三代出货量7万吨+，同减约15%，26年出货预计同比略增，后续盈利有望维持稳定。◆单壁碳管25年开始贡献利润增量，26年维持高增。下游快充、高循环、高能量密度产品对四代浆料的需求高增，价值量占电芯材料成本的4-5%，已成为重要的电芯材料。公司当前产能40吨粉体，年底将扩产至100吨粉体（对应2.5万吨浆料），25Q4单壁浆料出货达3000-4000吨，全年出货我们预计6000-7000吨；26H1粉体产能将达130-140吨，26年单壁浆料出货我们预计2万吨。盈利方面，单壁和四代产品国内仅公司可实现大批量出货，我们预计单吨利润维持1万/吨+，26年有望贡献5亿以上利润。图：导电剂供需平衡测算天奈科技1Q232Q233Q234Q231Q242Q243Q244Q241Q252Q253Q254Q251Q26均价（含税）2.862.732.862.792.311.831.931.771.942.122.311.972.05单吨利润0.30.30.40.410.30.30.30.30.30.30.290.30.22022有效2023有效2024有效2025有效2026有效天奈科技5.28.09.011.816.4LG化学2.24.65.89.09.0卡博特1.31.33.86.36.3道氏技术4.06.56.56.56.5莱尔科技1.01.82.8黑猫股份0.00.01.02.0集越纳米1.21.52.02.02.0无锡东恒0.00.00.00.01.5捷邦科技1.02.03.63.63.6曲靖飞墨1.31.31.31.31.3Nanocyl SA1.01.01.01.01.00CSiAl2.06.06.07.28.4主流厂商合计19.232.240.051.560.82022年2023年2024年2025年2026E全行业有效供给（万吨）需求（万吨）过剩（万吨）产能利用率74%61%63%73%83%◆26年扩产显著放缓，产能利用率小幅提升。26年国内基本无新增产能，主流厂商重点布局海外产能，且部分国内产能转移至海外，产能利用率小幅提升至约58%。◆26年龙头厂商份额普遍下滑，行业集中度下降。26年1-5月中伟产量占比14.8%，较25年降低8.2pct，华友占比8.7%，较25年下滑4.7pct，邦普占比12.5%，较25年下滑8.8pct。数据来源：鑫椤咨询，公司公告，东吴证券研究所三元前驱体：国内基本停止扩产，26年产能利用率提升图：前驱体厂商产能规划（万吨）图：全球前驱体供需平衡测算2023有效产能2024有效产能2025有效产能2026有效产能E中伟股份40.040.042.044.0格林美26.026.026.026.0华友钴业27.027.032.032.0邦普15.020.030.030.0芳源股份6.08.010.010.0帕瓦股份2.54.35.05.0长远锂科4.06.08.08.0容百5.06.06.06.0当升科技0.50.50.50.5长信优美科6.06.06.06.0金川集团5.07.010.010.0中冶瑞木6.08.010.010.0道氏技术9.49.412.412.4其他20.020.020.020.0合计169.9183.9212.9214.9图：前驱体厂商份额及变化（按产量）2021年2022年2023年2024年2025年2026E供给（万吨）65.3101.4152.9165.5191.6193.4需求（万吨）68.185.590.0102.6106.4112.1过剩（万吨）-2.815.962.962.985.281.3产能利用率104%84%59%62%56%58%23.0%9.8%13.4%21.3%10.2%22.3%14.8%4.9%8.7%12.5%6.0%53.1%2026年1-5月◆26年镍冶炼产能释放，27-28年均有新项目落地。中伟股份中青项目26年满产运行，26年权益产量合计12万吨+。华友钴业华越、华飞项目稳定超产，Pomalaa项目26年底投产，26年权益产量15万吨左右。格林美IGIP项目将于26年中投产，26年权益产能我们预计8.5万吨，同比增长2.3万吨。◆硫磺+矿价上涨显著影响盈利。硫磺价格上涨对湿法成本影响显著，26年6月硫磺报价超1000美金，对应成本提升7000美金+，现价硫磺下湿法成本超2万美金，已无法盈利，且火法镍受镍矿价格上涨至80美金影响，成本也提升至1.7万美金+。数据来源：公司公告，东吴证券研究所三元前驱体：镍冶炼产能释放，但盈利受硫磺涨价影响图：前驱体公司镍项目布局情况（镍金属量，万吨）公司项目股权技术设计产能权益产能24年有效产能25年有效产能26年有效产能24年权益产能25年权益产能26年权益产能E投产时间华友钴业华越华友57%，青山10%湿法3.44.04.64.622年上半年已达产华飞华友51%，亿纬17%湿法6.15.17.17.124年3月达产华科华友70%，青山30%RKEF4.53.23.53.53.523Q1末基本达产Pomalaa华友61.5%湿法7.4------26年底投产Sorowako淡水河谷、华友湿法-------27年底投产合计40.520.112.615.215.2中伟股份德邦和翡翠湾中伟50.1%RKEF5.52.85.55.55.52.82.82.82023年1、2、3月三个阶段投产NNI一期中伟67%RKEF5.364.22.85.45.44条24年5月达产，2条24年内达产，2条25年初达产中青一期中伟70%，青山30%富氧侧吹4.20.80.62.84.224年10月两条线达产，剩余4万吨25H1爬坡合计19.512.310.517.519.56.110.912.3格林美青美邦一期格林美55%湿法2.23.51.92.22.223年达产，24年扩容至4万吨青美邦二期格林美55%湿法2.51.40.62.52.50.31.41.424年9月投产，11月达产美明项目格林美94.56%湿法2.51.4-2.5-1.11.424年10月投产ESG项目格林美45%，默迪卡55%湿法1.8--0.91.824年11月投产格林爱科项目格林美58%湿法1.2--0.61.224年12月投产，Q1末达产IGIP项目格林美30%，淡水河谷30%湿法6.62.0----0.626H2投产合计21.69.94.111.517.02.36.28.5◆产能利用率维持低位，后续产能增量主要落地欧洲，加工费基本见底。我们预计26年新增供给10万吨左右，且后续行业扩产主要集中在欧洲，行业产能利用率维持55%左右。26年6月中镍加工费1.4万元左右，高镍加工费2.1万元左右，进一步下降空间有限。三元正极：26年供给过剩持续，加工费基本见底图：三元正极厂商产能规划（万吨）图：全球三元正极供需平衡测算数据来源：鑫椤咨询，公司公告，东吴证券研究所图：三元正极份额及变化（按产量）2023有效产能2024有效产能2025有效产能2026有效产能杉杉股份7.07.07.07.0长远锂科10.012.012.012.0天津巴莫12.015.015.015.0厦门钨业6.56.57.511.0当升科技6.810.811.811.8容百23.027.029.031.0格林美2.52.52.52.5振华新能源6.68.28.28.2贝特瑞6.06.06.06.0桑顿新能源1.11.11.11.1新乡天力2.02.02.02.0南通瑞翔8.012.015.015.0广东邦普5.010.015.015.0青岛乾运0.50.50.50.5科恒股份1.11.11.11.1其他10.010.010.0合计73.9108.0143.6149.12022年2023年2024年2025年2026E供给（万吨）111.4162.5178.9200.0209.3需求（万吨）85.590.0102.6106.4112.1过剩（万吨）25.972.576.393.697.2产能利用率77%55%57%53%54%12.9%14.7%7.2%8.8%2.4%24.1%29.9%10.8%17.6%8.4%10.7%1.3%21.2%30.0%◆头部厂商Q1盈利稳定，Q2预计稳中有升。当升科技26Q1三元正极单吨扣非利润0.9万元+，环比+29%，主要系国际客户占比提升至58%；26年随LGES放量，国际客户占比保持增长态势，我们预计全年出货8万吨，同比+60%，盈利水平可维持0.9-1万元/吨。厦钨新能26Q1钴酸锂销量1.5万吨，同环比+20%/-18%，我们预计26全年出货6.5-7万吨，同比持平微增，单吨净利1万/吨以上。三元26Q1销量5.6万吨，同比+8%，我们预计单吨利润约0.3万元。容百科技26Q1三元正极单吨净利0.2万元，环比提升30%+。随韩国工厂产能利用率提升，且中镍和新8系产品放量，三元有望进一步释放盈利。三元正极：容百新业务加速突破，厦钨盈利大幅改善表： 三元正极行业主流厂商利润拆分情况（万吨，万元/吨）数据来源：公司公告，东吴证券研究所代表公司单位2021A2022A2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 2024Q2 2024Q3 2024Q4 2025Q1 2025Q2 2025Q3 2025Q4 2026Q1当升出货4.46.21.41.61.81.21.21.41.51.12.0单位净利1.554.12.983.952.81.10.96-0.50.61.20.700.90容百出货5.28.92.61.92.72.72.62.73.53.12.52.52.13.62.5单位净利1.481.371.20.360.88-0.12-0.120.20.410.60.270.28-0.50.150.20厦钨（含钴酸锂）出货7.21.11.72.42.42.12.62.62.73.43.94.43.0单位净利0.711.220.920.750.70.420.420.570.550.50.50.510.550.450.72PART3 新技术：钠电池降本节奏清晰化，hvlp5代设备有望实现突破钠电池：26年底电芯成本追平铁锂、27年系统成本追平铁锂◆宁德时代：26年底电芯成本追平铁锂、27年系统成本追平铁锂。宁德时代4月与海博思创签订3年供应60GWh钠电池订单，在5月公示福鼎40GWh钠电产线扩产计划，加速钠电池产业化进程。6月4日，公司表示，26年将推动钠电在储能端GWh级交付，当前具备储能1条专线，满产2GWh，循环寿命可达1.5万次，-20℃容量保持率大于90%，45℃高温下循环寿命仍大于1万次，系统端已做到3MW，兼容2h/4h场景，寿命约20年。公司表示，钠电池降本的核心是提升能量密度，26年底电芯成本追平铁锂电池，27年通过电芯提密、材料降本、专用产线、系统集成简化等四大路径降本，实现储能系统成本对标铁锂。性能锂离子电池钠离子电池容量587Ah300+Ah循环寿命1.5万次1.5万次效率5年容量和功率零衰减97%应用场景全场景2-8h大储、AIDC储能图 宁德时代储能锂离子电池VS钠离子电池数据来源：宁德时代公司公告，东吴证券研究所注：数据统计截至2026年4月17日电芯能量密度175Wh/kg，常温下充电12分钟，电量可达80%以上，循环寿命超1万次；在-40℃低温环境中，也拥有90%以上的放电保持率，具备70℃高温应用能力。第二代钠离子电池图 宁德时代第二代钠离子电池钠电池：降本路径逐渐清晰化，未来有望降至0.2-0.3元/wh◆钠电池截至26年6月成本约0.5元/wh，未来有望降至0.2-0.3元/wh，主要来自能量密度+良率的提升、规模化后材料的降本，以及新技术方案的应用。➢1）第一阶段：来自能量密度+良率的提升，目前钠电池（储能）能量密度100-110wh/kg，相比铁锂（储能）能量密度低40-50%，此外钠电池良率仅90%左右，相比铁锂低8%，这两部分带来单位用量+单位制造成本大幅提升，突破后钠电池成本有望降至0.35元/wh（降本空间约0.15元/wh）；➢2）第二阶段：来自规模化后，电池材料降本空间约30%，突破后钠电池成本有望降至0.3元/wh以内；➢3）第三阶段：来自新技术，无负极等方案成熟后，钠电池成本有望降至0.2-0.3元/wh。数据来源：SMM，起点纳电，东吴证券研究所测算钠离子电池层状氧化物体系钠离子电池单位用量单位单位价格（万）单位成本单位成本电芯原材料成本（/gwh）（元/wh）占比正极材料5.000.1143%正极导电剂（AB）5.000.001%正极黏贴剂（PVDF）0.012%分散剂（NMP）1.000.000%正极集体流（铝箔）4.450.026%负极活性物质（硬碳）5.000.0417%负极粘结剂1(SBR)10.000.001%负极粘结剂2（CMC）5.000.001%负极集流体（铝箔）4.50.026%电解液3.760.0312%隔膜（干法涂覆）万m20.50.013%壳体&辊压膜及其他0.10.028%电芯材料成本合计(元/wh)0.26100%折旧(元/wh)0.0512%电费、人工费、运费等(元/wh)0.1025%成本合计(元/wh)0.41合格率90.0%成本合计（元/wh），不含税）0.45钠离子电池聚阴离子体系钠离子电池单位用量单位单位价格（万）单位成本单位成本电芯原材料成本（/gwh）（元/wh）占比正极材料2.500.0731%正极导电剂（AB）5.000.001%正极黏贴剂（PVDF）0.013%分散剂（NMP）1.000.000%正极集体流（铝箔）4.450.029%负极活性物质（硬碳）3.000.0314%负极粘结剂1(SBR)10.000.002%负极粘结剂2（CMC）5.000.001%负极集流体（铝箔）4.50.029%电解液3.760.0417%隔膜（干法涂覆）万m20.50.015%壳体&辊压膜及其他0.10.029%电芯材料成本合计(元/wh)0.22100%折旧(元/wh)0.0514%电费、人工费、运费等(元/wh)0.1027%成本合计(元/wh)0.37合格率90.0%成本合计（元/wh），不含税）0.41表 层状氧化物-钠电池BOM成本（2026年E）表 聚阴离子-钠电池BOM成本（2026年E）钠电池：具备毫秒级响应，重视AIDC相关应用，切入中高端市场◆钠电池具备毫秒级响应，重视AIDC相关应用，有望切入中高端市场。钠离子电池的功率倍率特性很好，大功率放电的稳定性好，响应速度也比较快，再加上又耐过放，所以几乎完美地适配AIDC场景。近期多厂商推出“锂钠协同”AIDC全时长储能解决方案，思路主要为：①能量引擎采用磷酸铁锂储能，主打小时级长时储能任务，承担削峰填谷、峰谷套利、绿电平滑消纳，以最低度电成本提供2-4小时稳定能量支撑，显著降低数据中心用能成本。②功率引擎采用钠离子电池储能，具备毫秒级响应、原生适配高倍率充放电的特性，应对AI训练/推理带来的毫秒级高频功率波动。表 海辰储能“锂钠协同”AIDC全时长储能解决方案数据来源：公司公告，东吴证券研究所项目介绍时间25年9月（RE+ 2025美国展会首次发布）；25年12月（第三届海辰储能生态日正式发布）锂电配置6.25MWh 4h + 、6.9MWh 8h + 、6.25MWh 2h钠电配置∞Power N2.28MWh 1h（2C）运行原理锂电长时储能系统作为“基础能源底座”，钠电高倍率储能系统作为"电力缓冲神器"/"智能双向稳定器"表 派能科技“锂钠协同”AIDC全时长储能解决方案项目介绍时间26年5月15日首次发布，26年6月SNEC展会再次展示锂电配置锂电400MW/1600MWh（0.25C）钠电配置和钠电200MW/100MWh（2C）运行原理锂电池以最低度电成本提供2-4小时稳定能量支撑，显著降低数据中心用能成本；钠电池规避系统振荡崩溃风险，保障算力连续性空间预测：26年开启商业化元年，未来渗透率有望突破30%◆钠电池26年开启商业化元年，出货量我们预计突破20GWh，30年有望达500-1000GWh。根据起点研究院，25年钠电池出货量达8.8GWh，其中储能5.6GWh，两轮车1.7GWh，新能源汽车1GWh，启停电源0.5GWh。考虑到26-27年锂价处于高位，宁德、比亚迪等头部厂商技术引领，我们预计26年钠电池出货量突破20GWh，27-28年具备经济性优势，30年规模有望达500-1000GWh，远期渗透率有望接近30%。2026E2027E2028E2029E2030E2035E启停电源0.5yoy300%150%200%100%67%100%电动两轮车1.7yoy76%67%200%100%67%100%新能源汽车yoy400%300%150%100%100%150%储能5.6yoy79%200%150%167%150%400%钠电池（合计）8.8yoy127%200%158%132%122%300%锂电池（合计）yoy32%22%17%17%17%60%钠电渗透率0%1%2%4%7%13%27%表 钠离子电池出货量预测（GWh）数据来源：公司公告，东吴证券研究所固态电池：近期电池厂招标落地，后续关键看电芯性能的突破◆固态电池进入产线招标阶段，后续关键在于电芯性能，突破后有望迎来转折点。头部厂商5月末开启固态电池产线招标，中标厂商包括纳科诺尔、宏工科技等企业。固态电池产业链目前难点仍在于电芯性能，多数厂商循环寿命在几百圈左右，后续重点关注技术、工艺或者设备的突破，能让固态电池循环性能等持续提升的方式，有望成为后续的转折点。图 全固态电池2025-2027年产业化节奏2025年2026年2027年产品端60Ah电芯下线中期审查Pack下线装车路试商业化示范性运行产线端实验线百MWh级中试线GWh级量产线规模进一步扩大数据来源：工信部，wind，东吴证券研究所固态电池：27年小规模量产，30年大规模商业化，开启万亿级市场◆27年小批量装车，30年大规模量产，固态电池应用空间广阔。固态电池在国家大力支持下，26年产业链发展迅速，25年底前小试完毕+车规级电芯下线，26年中试线优化+样车路试，27年小规模量产+装车商业化示范性运营，并逐渐细分场景小规模应用，30年我们预计大规模商业化，此外固态电池适配太空航天领域，行业开启万亿级市场！图：固态电池出货量预测2027E2028E2029E2030E2035E全固态电池出货量（GWh）1.05.030.0100.01000.0全固态电池价格（元/Wh）5.03.01.81.50.8市场空间（亿元）50.0150.0540.01500.08000.0固态电解质（万吨）0.100.503.0010.00100.00固态电解质价格（万元/吨）固态电解质市场空间（亿元）40.0100.0300.0750.02500.0硫化锂（万吨）0.040.221.294.3043.00硫化锂价格（万元/吨）硫化锂市场空间（亿元）11.243.0232.2516.02150.0硅碳负极（万吨）0.070.341.805.2522.50硅碳渗透率95%90%80%70%30%硅碳负极价格（万元/吨）硅碳负极市场空间（亿元）2.16.831.578.8225.0锂金属负极（万吨）0.000.000.030.153.50锂金属渗透率5%10%20%30%70%锂金属负极价格（万元/吨）锂金属负极市场空间（亿元）0.21.312.045.0350.0碳纳米管（万吨）0.000.020.090.303.00碳纳米管价格（万元/吨）碳纳米管市场空间（亿元）1.54.522.560.0300.0设备端价格（亿元/GWh）3.02.52.22.01.5设备端市场空间（亿元）3.010.055.0140.01275.0数据来源：中科固能，东吴证券研究所测算复合集流体：关注hvlp5代设备，核心工艺具备相通性◆关注hvlp5代设备进展，核心工艺源于复合集流体。复合集流体工艺天然具备平整优势，相关工艺转移至电子铜箔是降维打击，可直接突破hlvp5-6代所需要的粗糙度（RZ值＜0.3），相比海外的减成法，国内的加成法具备较强的成本（在动力电池迭代很多年），设备未来有望从双边夹式方案转移至悬浮滚筒式方案（双边夹良率低，速度慢），国内隆扬电子等厂商，截至26年6月在下游台光、台耀等客户验证过程中。数据来源：wind，东吴证券研究所图 三孚新科悬浮滚筒式方案图 东威科技双边夹式方案PART4 投资建议◆投资建议：锂电当前龙头估值27年10-15x，而27年需求预计27%+增长，叠加锂电2H旺季将临，当前是布局锂电板块良机。继续强推格局和盈利稳定龙头电池（推荐宁德时代、亿纬锂能、蔚蓝锂芯、鹏辉能源、比亚迪、中创新航、欣旺达）、以及具备涨价弹性和优质锂电材料龙头，推荐结构件、隔膜、铜箔、铝箔等环节（推荐科达利、信德新材、天奈科技、恩捷股份、璞泰来、鼎胜新材、佛塑科技、尚太科技、湖南裕能、天赐材料、诺德股份、富临精工、华友钴业、星源材质、嘉元科技等，关注德福科技、天际股份、多氟多、万润新能、龙蟠科技、海科新源、石大胜华等）；看好碳酸锂龙头（推荐赣锋锂业、国城矿业、盛新锂能、大中矿业、中矿资源、永兴材料、天齐锂业、雅化集团、藏格矿业等）。投资建议：稳健增长，估值底部，聚焦龙头和新技术数据来源：Wind，东吴证券研究所预测；注：表中估值为市值/归母净利润得到表：锂电相关公司估值表（数据截至2026年7月13日收盘价）证券代码名称（亿元）股价归母净利润（亿元）PE评级来源2025A2026E2027E2028E2025A2026E2027E2028E电池300750.SZ宁德时代16,9701,2151,469东吴002594.SZ比亚迪7,407东吴300014.SZ亿纬锂能1,124东吴300207.SZ欣旺达东吴002245.SZ蔚蓝锂芯东吴688063.SH派能科技东吴300438.SZ鹏辉能源东吴688772.SH珠海冠宇东吴结构件002850.SZ科达利东吴电解液002709.SZ天赐材料东吴300037.SZ新宙邦东吴负极603659.SH璞泰来东吴920185.BJ贝特瑞东吴001301.SZ尚太科技东吴301349.SZ信德新材东吴隔膜002812.SZ恩捷股份东吴300568.SZ星源材质东吴正极603799.SH华友钴业东吴300919.SZ中伟股份东吴300769.SZ德方纳米-8-16东吴300073.SZ当升科技东吴688778.SH厦钨新能东吴301358.SZ湖南裕能东吴300432.SZ富临精工东吴导电剂688116.SH天奈科技东吴铜箔688388.SH嘉元科技未评级Wind600110.SH诺德股份-3-67东吴铝箔603876.SH鼎胜新材东吴设备688392.SH骄成超声东吴002466.SZ天齐锂业东吴002460.SZ赣锋锂业东吴002756.SZ永兴材料东吴000688.SZ国城矿业东吴001203.SZ大中矿业东吴000408.SZ藏格矿业1,057东吴002738.SZ中矿资源东吴002497.SZ雅化集团东吴002240.SZ盛新锂能-9-33东吴000792.SZ盐湖股份1,301未评级Wind机器人002850.SZ科达利东吴300432.SZ富临精工东吴603119.SH浙江荣泰东吴300953.SZ震裕科技东吴固态688778.SH厦钨新能东吴300073.SZ当升科技东吴920522.BJ纳科诺尔东吴920914.BJ远航精密东吴002460.SZ赣锋锂业东吴PART5 风险提示风险提示◆竞争加剧：储能仍处于行业发展早期，新进入者较多，竞争不断加剧，或压缩业内公司盈利水平。◆政策超预期变化：当下储能行业仍依赖于政府政策支持，政府补贴力度、容量电价机制、辅助服务价格等变化将对储能收益率带来显著影响，进而影响储能装机需求。◆可再生能源装机不及预期：当前储能需求仍以可再生能源配储为主，若可再生能源装机需求下滑，或进而削弱储能装机需求。◆原材料供应不足：IGBT、电芯为光伏逆变器、储能PCS重要原材料，近期供应持续保持紧俏，若未来供应不足，将直接影响公司生产经营。