特种纸提价落地，收入拐点确立，主业修复可期

敬请参阅最后一页免责声明-1-冠豪高新（600433.SH）轻工制造/造纸特种纸提价落地，收入拐点确立，主业修复可期——冠豪高新2025 年及2026 年一季报点评公司点评事件：公司披露2025 年年报与2026 年一季报2025 年公司实现营业收入71.52 亿元，同比下降5.75%；归母净利润-3.04 亿元，同比下降265.80%；扣非归母净利润-2.80 亿元，同比下降647.90%，业绩阶段性承压主要系行业供需格局及非经营性因素拖累。2026 年一季度，公司经营边际改善，实现营业收入17.24 亿元，同比增长10.74%。利润端低基数下同比数据显著回升，归母净利润1.80 亿元，同比回升27725.76%；扣非归母净利润33.04 万元，同比回升162.16%。收入侧，2025 年量增价跌收入承压，2026Q1 提价落地收入回升2025 年公司营业收入71.52 亿元，同比下降5.75%，收入端承压主要源于特种纸行业新增产能集中释放，拖累产品均价下滑。量价拆分来看，2025 年公司纸及纸制品单吨售价6506 元，同比下降3.74%；不干胶单吨售价10668元，同比下降6.93%；纸及纸制品销量88.5 万吨，同比增长4.12%，不干胶销量9.18 万吨，同比下降1.87%。量增未能抵消价跌拖累，导致收入同比下滑。2026 年一季度，公司收入同比增长10.74%至17.24 亿元，提价落地与产品结构优化是核心驱动。公司一季度对特种纸提价，热升华转印纸提价300-500 元/吨、热敏纸提价500-800 元/吨。截至3 月中旬，新订单已逐步执行新价，部分产品提价落地效果显著。同时，特种纸板块中低克重轻量化热转印纸（29-45 克）等高附加值产品持续放量，进一步优化收入结构，推动收入同比回升。毛利侧，2025 年成本刚性拖累毛利，2026Q1 修复节奏逐步开启2025 年公司销售毛利率4.92%，同比回落47.9%。2025 年特种纸与不干胶单价回落，直接拖累毛利率。成本端，2025 年公司营业成本68.00 亿元，同比仅小幅下降1.04%，成本降幅显著弱于收入降幅。2025 年原材料端进口针叶浆、阔叶浆均价同比分别下行2.4%、14.7%，但公司处于产能扩张周期，新产线转固后成本前置特征凸显，固定折旧摊销增加叠加产能爬坡阶段单位制造费用抬升。同时前期高价原材料库存持续消化，多重因素共振下公司整体成本表现偏刚性，浆价下行红利未能及时兑现。2026Q1 销售毛利率6.43%，同比回落33.49%，毛利下行压力放缓。一季度纸价提升，直接推动毛利率修复。成本端，2026Q1 公司营业成本16.13 亿元，同比上升4.05%。一季度进口及国产木片价格同比呈现个位数上涨，短期对毛利修复形成一定约束。公司经营最差阶段或已过去，2026 年有望进入业绩修复期2025 年公司归母净利润-3.04 亿元，同比下降265.80%；扣非归母净利润-2.80亿元，同比下降647.90%。拖累因素包括两方面：一是收入端价格回落叠加成本端红利滞后兑现，导致毛利缩水；二是非经营性因素拖累，包括资产减值计提、投资收益下滑及老旧产线关停相关损失等，进一步侵蚀利润。2026年一季度，低基数下公司利润端边际修复，归母净利润1.80 亿元，同比回升27725.76%；扣非归母净利润33.04 万元，同比回升162.16%。扣非归母净利润修复幅度显著低于收入修复幅度，公司主业盈利仍处于弱复苏阶段，尚未完全实现盈利拐点。归母净利润的回升，主要源于资产处置收益（珠海红塔仁恒土地收储补偿）的集中确认。推荐（维持）段雅超（分析师）登记编号：S0280525060001市场数据时间2026.05.114.87一年最低/最高(元)：2.98/5.36总股本(亿股)：17.5088.21流通股本(亿股)：17.5088.21近3 月换手率(%)：233.29股价一年走势《纸浆投产增厚毛利，特种新材料打开成长空间———冠豪高新首次覆盖报告》2025-04-29
2026 年05 月11 日冠豪高新
敬请参阅最后一页免责声明-2-费用管控方面，2025年公司期间费用率合计8.64%，较2024年同比回落8.4%。2026Q1 期间费用率延续优化趋势，各分项费用率均同比下行。销售费用率1.02%（同比-11.1%）；管理费用率2.67%(同比-20.6%)；研发费用率约2.55%（同比-35.9%）；财务费用率1.04%（同比-23.1%）。综合行业景气与公司自身经营节奏判断，公司经营最差阶段或已过去，2026年有望依托行业格局改善、自制浆成本红利释放及新业务落地，开启业绩修复周期。特种纸板块，2024-2025 年行业新增产能集中落地期已过，2026-2027 年行业新增产能边际放缓，市场供需格局有望持续修复，为产品价格回升提供支撑。公司一季度特种纸提价已部分落地，后续随着提价效应持续传导及高附加值产品放量，特种纸业务盈利有望稳步改善。白卡纸板块，公司湛江40 万吨化机浆项目于2025 年11 月提前投产，目前已实现对白卡纸生产线的部分自主供浆，同类浆种替代率接近80%，有望降低外采浆依赖，提升成本控制能力。后续随着化机浆产能利用率提升及自主供浆占比进一步提高，白卡纸业务单位成本有望持续回落、毛利有望修复。特种材料方面，特种纤维复合材料中试试验线已于2025 年12 月投入中试运行，目前中试产品正在开展市场准入验证，预计2026 年内实现产能落地、有望贡献业绩。盈利预测及投资建议预计2026 年至2028 年公司营业收入75.95 亿元/80.89 亿元/86.55 亿元，同比增6.2%/6.5%/7.0%；归母净利润3.58 亿元/1.81 亿元/2.46 亿元，同比增速218.0%/-49.6%/36.0%。2026 年至2028 年EPS 分别为0.20 元/0.10 元/0.14 元，ROE 为10.0/5.0/6.4，对应PE 为23.8/47.2/34.7 倍。维持“推荐”评级。风险提示：特种纸仍有新产能投放，提价落地若持续性不足，则主业存在盈利修复不及预期风险；化机浆工艺优化进度若慢于预期或产品质量不稳定，则存在成本节省幅度低于预期风险；木浆、木片等原材料价格存在波动不确定性，叠加公司前期高价原料库存消化节奏偏慢，或将持续拖累成本端表现，对冲收入端改善弹性；公司当期利润改善较大程度依赖一次性非经常性损益加持，该类收益不具备可持续性，后续主业若无持续向好兑现，业绩增速存在回落压力。指标2024A2025A2026E2027E2028E营业收入(百万元)7,5887,1527,5958,0898,655增长率(%)2.5-5.86.26.57.0净利润(百万元)-304增长率(%)-497.3-265.3-218.0-49.636.0毛利率(%)9.44.98.010.110.9净利率(%)2.4-4.24.72.22.8ROE(%)2.4-9.510.05.06.4EPS(摊薄/元)0.10-0.170.200.100.14P/E46.4-28.123.847.234.7P/B1.82.01.91.91.8
2026 年05 月11 日冠豪高新
敬请参阅最后一页免责声明-3-附：财务预测摘要资产负债表(百万元)2024A2025A2026E2027E2028E利润表（百万元）2024A2025A2026E2027E2028E流动资产营业收入现金营业成本应收票据及应收账款合计营业税金及附加其他应收款营业费用预付账款管理费用存货研发费用其他流动资产财务费用非流动资产资产减值损失-23-220-64-87-115长期投资公允价值变动收益固定资产其他收益无形资产投资净收益其他非流动资产营业利润-512资产总计1122711635122581243312909营业外收入流动负债营业外支出短期借款利润总额-578应付票据及应付账款合计所得税-46其他流动负债净利润-532非流动负债少数股东损益-31-228长期借款归属母公司净利润-304其他非流动负债EBITDA-24负债合计EPS（元）0.10-0.170.200.100.14少数股东权益股本主要财务比率2024A2025A2026E2027E2028E资本公积成长能力留存收益营业收入(%)2.5-5.86.26.57.0归属母公司股东权益营业利润(%)184.6-369.3232.3-50.036.7负债和股东权益1122711635122581243312909归属于母公司净利润(%)-497.3-265.3-218.0-49.636.0获利能力毛利率(%)9.44.98.010.110.9净利率(%)2.4-4.24.72.22.8现金流量表(百万元)2024A2025A2026E2027E2028EROE(%)2.4-9.510.05.06.4经营活动现金流-312ROIC(%)5.6-4.611.26.98.6净利润-532偿债能力折旧摊销资产负债率(%)44.251.749.048.647.9财务费用净负债比率(%)32.066.954.351.146.7投资损失-157-10-42-50-65流动比率1.41.11.11.01.0营运资金变动-105-375-174-153速动比率0.60.40.40.40.4其他经营现金流-548-0-0营运能力投资活动现金流-77-713-357-381总资产周转率0.70.60.60.70.7资本支出应收账款周转率7.98.30.00.00.0长期投资-10-10-10应付账款周转率4.65.30.00.00.0其他投资现金流-317-338每股指标（元）筹资活动现金流-536-594-513每股收益(最新摊薄)0.10-0.170.200.100.14短期借款每股经营现金流(最新摊薄)0.08-0.340.120.390.35长期借款-396-407-409每股净资产(最新摊薄)2.652.422.622.622.71普通股增加-85-10估值比率资本公积增加-192-17P/E46.4-28.123.847.234.7其他筹资现金流-260-237-140-187-104P/B1.82.01.91.91.8现金净增加额-465-134-272-282EV/EBITDA18.5-575.511.715.913.4
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