破立之间
西南 证券研究院
宏观研究团队
2026年9月
——动能切换下宏观逻辑与资产再定价
概 述
趋势与节奏追踪：发展动能切换与经济结构调整 。当前经济结构性亮点延续：高技术产业 、装备制造业增加
值保持较快增速 ，电子信息是最明确的景气主线；基建方面 ，截至8月底，地方政府专项债投向的新基建项
目479个，与2025年全年持平，主要为民生信息化 、云计算和数据中心 、信息基础设施等 。房地产供给端去
库存持续，7月末商品房待售面积同比下降 ，政策持续从销售和金融端改善需求 。消费与物价方面 ，服务消
费有望成为重要支撑 ，1-7月，CPI主要由交通通信 、医疗保健和教育文娱拉动 ，PPI价格回升动力或由能源
价格向高技术制造业扩散，但传统行业供强需弱格局或仍形成拖累 。
财金宽松发力提效：存量效能释放与增量谋划 。2013年以来，较大政策组合拳均发生在经济增速超预期下行
、A股处于阶段性低位震荡期；若 2026年下半年GDP 增速承压 、市场风险偏好走弱 ，未来1-2个季度政策加
码概率将上升 。财政方面 ，当前税收增速快于整体 ，收入内生动力增强 ，截至8月末，专项债、超长债发行
进度均慢于去年同期 ，财政资金加快落地仍有空间 。此外，政金债发行节奏也将与专项债发行节奏 、项目开
工周期绑定 。年内货币政策仍将维持适度宽松 ，逆周期调节力度有望加大 。据测算，2026 年全年约229.82
万亿元存款到期，居民资产配置迎来调整窗口 ，但居民中长贷中枢自 2022年以来持续下移 ，资产负债表仍处
修复阶段。
内外共振、规划部署与市场预期分化下的投资 。从全球市场轮动看 ，科技成长、周期制造及新材料仍具修复
空间，能源板块持续走强后或转向高位震荡 ，行业轮动仍将延续 。映射至国内市场 ，多数盈利预期上修行业
估值已处高位 ，而电力设备 、计算机、国防军工等盈利改善但估值相对克制 ，仍具重估空间 。今年发布的 “
十五五”规划聚焦“服务”与“创新”关键词，出口韧性仍强 ，中期高端制造延续扩张 ，同时，能源转型与
产业升级持续推进 ，新能源资本布局向电池迭代 、光伏储能、氢能及充换电等前沿环节延伸；安全应急装备
则加速向智能化升级，AI、机器人、无人机、应急通信等有望成为重点增量方向 。
当下之鉴： “繁荣”周期的财富效应与资产轮动 。泡沫周期不同阶段 ，大类资产表现分化 。国际经验表明 ，
居民财富结构向金融资产倾斜是经济发展到一定阶段的共同趋势 。对我国而言，居民资产配置重构主要体现
为两方面：一是非金融资产向金融资产转移 ，二是金融资产由存款等低风险资产向权益资产倾斜 。目前资管
体系中权益资产占比约 9.84%。同时，资本配置正向产业升级和人力资本延伸 ，推动形成以产业投资 、能力
提升为支撑的财富增长模式。
风险提示：政策落地节奏和效果不及预期 ，居民收入修复不及预期 ，全球经济复苏不及预期 ，地缘政治风险
。
1
2
目 录
内外共振、规划部署与市场预期分化下的投资
当下之鉴：“繁荣”周期的财富效应与资产轮动
趋势与节奏追踪：发展动能切换与经济结构调整
财金宽松发力提效：存量效能释放与增量谋划
1 趋势与节奏追踪：发展动能切换与经济结构调整
数据来源：wind，
西南证券整理 3
改革开放以来，我国经济动能的切换脉络
我国经济动能的四轮切换触发经济增速的周期波动，未来5年或将迎来新动能逐步成熟期。改革开放
以来，我国经济动能经由农业—轻工业—重工业—房地产和基建—制造业的路径，经历四轮切换，
期间除第四轮外均超过10年，目前处于第四轮动能切换中的第二阶段，“旧动能退潮、新动能追赶
”，房地产进入深度出清期，经济增长引擎切换至“新三样”为代表的新兴制造业。从第一轮（14
年）和第二轮（17年）动能切换期来看，未来5年或仍将处于动能切换期。参考第二轮切换期，动能
转换均经历了从培育到成熟阶段，在逐步发展成熟的过程中，也将带动经济增速企稳，并开启新的
上升周期。而本轮动能切换后有望带来全产业链配套升级与创新生态能力的提升。
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1978 1980 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024
最终消费支出贡献率 资本形成总额贡献率 货物和服务净出口贡献率 GDP:不变价:同比（右轴）
% %
1978-1991 农村改革与轻
工业起步期
1992-2001 市场经济
体制驱动与重工业化期
2001-2008 入世红
利与重化工业化期
2009-2015 基建与房
地产双轮驱动期
2016-2020 制
造业升级与新
动能培育期
2021-至今
新兴制造领跑
与房地产调整
期
第一轮 第二轮 第三轮 第四轮
计算机、通信和其他电子设备制造业, 5.4
电气机械及器材制
造业, 0.8
高技术制造业,…
高技术产业, 5.10
高技术服务业,
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2026年1-7月制造业投资
累计同比（%）
2026年1-2月制造业投资累计
同比（%）
汽车制造业
金属制品、机械
和设备修理业
烟草制品业
仪器仪表制造业
计算机、通信和其他电
子设备制造业
燃气生产和供应业
电力、热力的生
产和供应业
高技术产业
装备制造业
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2026年1-7月工业增加值
累计同比（%）
2026年1-2月工业增加值累
计同比（%）
4 数据来源：wind，西南证券整理。注：圆的大小代表 2026 年1-7月增速相比2026 年1-2月提高的百分点，空心圆代表边际负增长但
增速仍为正的行业；红斜线左上方代表1-7月增速放慢，增长动能减弱，右下方代表 1-7月增速加快，增长动能增强
制造业增长动能：持续向高技术和装备制造累积强化。2026年1-7月，高技术产业、装备制造业工
业增加值累计同比增速分别为 13.8%和9.7%，增速相比2026年1-2月边际回升，高技术制造业（
3.3%）投资增速亦相比年初边际加快。分行业看，2026年1-7月，汽车制造业（7.2%）、金属制
品、机械和设备修理业（22.2%）、仪器仪表制造业（9.4%）、计算机、通信和其他电子设备制造
业（15.4%）、燃气生产和供应业（4.7%）工业增加值同比均为正增长，且较1-2月加快超过1个
百分点；投资端，计算机、通信和其他电子设备制造业（7.8%）、电气机械及器材制造业（1.4%
）亦呈现正增长且增速加快。整体来看，电子信息是当前最明确的景气主线，生产与投资两端双双
改善，且产业链资本开支仍具扩张空间；仪器仪表、电气机械等则处于生产端率先改善、投资端逐
步接力的阶段。随着AI、半导体等新兴产业扩张以及设备更新、智能化改造持续推进，制造业增长
动能有望持续在电子信息、半导体、智能制造、工业设备及电气设备等领域累积强化。
1 趋势与节奏追踪：发展动能切换与经济结构调整
主要行业工业增加值边际动能比较
主要行业制造业投资边际动能比较
5 数据资料来源：国家发改委，企业预警通，西南证券整理。注：专项债投向领域数据统计截至 2026年8月27日
基建增长换挡 ，“六张网 ”释放新动能 ，新基建增量可
期。据发改委披露 ，“十五五”期间水网、新型电网、
城市地下管网以及算力网投资规模均有望达到万亿级别
。截至2026年8月27日，市政和产业园区基础设施 、社
会事业、农林水利为专项债投向项目数量排名前三；从
投资金额看 ，市政和产业园区基础设施 、交通基础设施
占比均超过30%，显示专项债仍主要投向传统基建和公
共服务领域，承担稳定基建投资的重要作用 。与此同时
，新型基础设施项目数今年以来已达 479个，达到2025
年全年水平，表明新基建项目储备和资金投入正在加快
。具体来看 ，民生信息化 、云计算和数据中心 、信息基
础设施为主要贡献 ，今年累计投资额分别达 568 亿元、
155亿元和40亿元。随着“六张网”建设持续推进 、专
项债项目储备逐步落地 ，新型基础设施有望获得更多专
项债资金支持 ，并通过算力 、通信、电网等领域投资扩
容形成新的实物工作量 ，成为传统基建投资增速放缓背
景下的重要补充。
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型
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殊
项
目
项目数：2026 项目数：2025
投资额占比：2026（右轴） 投资额占比：2025（右轴）
个 %
1 趋势与节奏追踪：发展动能切换与经济结构调整
“六张网”相关项目建设情况及预计投资额
“六网” 目前建设进度 预计“十五五”期间投资规模
国家水网 主骨架加速形成，国家水网40条骨干输排水通道已建、在建近九成，覆盖国土超 80%。标志性工
程如南水北调中线引江补汉工程（全长约194.7公里）正在加速掘进 超6万亿元
新型电网 西电东送能力提升，四川阿坝1000千伏特高压最高标段已贯通 超5万亿元
城市地下管网 全国地下管网总长已达390万公里，位居全球之首 约5万亿元
算力网 截至2026 年6月底，全国智能算力规模已达到去年同期的2.8 倍。已建成超过 12万个高质量数据集 新增直接投资4万亿元
新一代通信网 全国5G基站已超过500万个，新一代通信网将聚焦6G移动通信、超高速光通信等核心技术创新和
攻关 -
物流网 181个国家物流枢纽和105个国家骨干冷链基地正加快互联互通；上半年，中欧班列开行 11178 列，
同比增长20% -
地方政府专项债投向领域分布
6 数据来源：wind，西南证券整理注：租金回报率为上海、北京、深圳、广州、天津、成都六城回报率平均值；住宅成交面积中，一线城市取广州、北京、
上海、深圳（由于上海数据缺失，用上海二手房成交面积代替二手住宅成交面积），二线城市取杭州、成都、苏州、厦门、青岛、佛山、东莞。
库存压力边际缓解 ，需求修复仍待验证 。今年以来我国商品房供给端去库存进度较好 。今年3月以来 ，我国
商品房待售面积累计同比从此前长期上升转为下降 ，2026年7月末，商品房待售面积为 7.59亿平方米，同比
下降0.75%，降幅较上半年收窄 0.07个百分点 ，但已连续5个月同比下降；其中住宅待售面积为 4.06 亿平方
米，同比上升 0.05%，涨幅相比 6月末收窄 0.06个百分点 。从库存结构看 ，7月末待售 3年以下商品房面积
5.56亿平方米 ，同比下降3.6%，降幅明显快于整体库存 ，新增库存正在加快消化 。政策面 ，8月，住建部 、
金融监管总局等从销售和金融端出台完善预售资金监管 、推进现房销售 ，优化开发贷主办银行制度 、延长个
人住房贷款期限至40年等组合拳，有助于改善市场预期与居民购房条件 ，对房地产需求端形成正向推动 。
二手交易持续回暖 ，资产回报边际改善 。1-7月，一线城市和主要二线城市二手住宅成交面积累计同比分别
为7.28%和8.54%，自今年4月以来同比持续保持正增长 ，二手房市场交易活跃度提升 。从租金回报率看 ，
2026年7月，我国二手房租金回报率均值升至 1.91%，创2021 年以来新高，高于同期主要国有大行 5年期定
期存款利率 （1.30%）和10年期国债到期收益率 （1.74%）。在房地产市场深度调整的背景下 ，二手房市场
已出现一定程度的量价修复 ，叠加房价调整和租金相对稳定 ，住房持有成本与机会成本有所下降 ，房地产资
产的相对配置吸引力边际提升。
二手房成交面积与租金回报率缓慢修复
待售商品房面积同比自今年3月开始转负
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商品房待售面积:除住宅:累计值
商品房待售面积:住宅:累计值
商品房待售面积:累计同比（右轴）
商品房待售面积:住宅:累计同比（右轴）
万平方米 %
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2026-07
租金回报率:二手住宅（右轴）
一线城市:二手住宅成交面积:累计同比
二线城市:二手住宅成交面积:累计同比
% %
1 趋势与节奏追踪：发展动能切换与经济结构调整
7 数据来源：wind，国家统计局，西南证券整理
服务消费韧性凸显 ，扩内需空间打开 。2026年5月，统计局首次公布了 4月“社会消费商品和服务零售总额 :
累计同比”指标。1-7月，社会消费商品和服务零售总额同比增长 2.6%，较上半年回落 0.1个百分点 ，但仍
高于传统商品零售总额增速 1.5个百分点 。2026 年3月以来，服务零售额与网上服务零售额累计同比增速分
别高于商品零售与网上商品零售 。传统零售增长持续承压 ，7月政治局会议提出 “适应不同群体消费需求扩
大优质供给，挖掘服务消费潜力”，服务零售有望成为后续扩内需的重要增量方向 。
新兴需求加速释放 ，消费场景持续拓展 。从细分类别看，沉浸式体验、文旅休闲、商务租赁、信息服务等领
域发展动能较强 。2026 年上半年，文艺表演类 、博物馆等沉浸式体验服务销售收入同比分别增长 28.3%、
24.6%。当前“情绪消费”热潮，消费者对体验感的需求持续提升 ，带动文化娱乐、文旅休闲等新兴服务消
费快速发展。未来，随着居民消费需求从实物商品向体验消费 、情绪消费和品质服务进一步延伸 ，新兴服务
消费有望成为消费领域的重要增长点。
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社会消费商品和服务零售总额:累计同比
服务零售额:累计同比
商品零售额:累计同比
%
服务零售相关指标持续跑赢商品零售
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文艺表演类:销售收入
博物馆等沉浸式体验类:销售收入
旅游游览和娱乐服务:销售收入
旅游咨询租赁服务类:零售额
文体休闲服务类:零售额
租赁和商务服务业:增加值
信息传输软件和信息技术服务 …
餐饮:销售收入
2026年上半年同比增速（%）
文旅与休闲服务
沉浸式体验服务
上半年服务消费细分领域增速
1 趋势与节奏追踪：发展动能切换与经济结构调整
8 数据资料来源：《2025Z世代情绪消费报告》，麦肯锡，西南证券整理
代际消费需求共振 ，服务消费迎来扩容 。居民财富配置重心从资产增值向品质生活转变 ，消费升级的增量正
在从实物商品转向服务消费 。2025年我国人均服务性消费支出达 1.36万元，占居民消费支出的 46.1%。服务
消费的扩容机会主要来自年轻与老年两类人群的需求释放： 一方面，年轻群体消费更加注重体验 、社交和情
绪价值，约40%的年轻人愿意为情绪治愈类实物或体验类消费买单 ，文化娱乐、旅游休闲、数字服务等消费
有望持续扩容；另一方面 ，随着人口老龄化加深 ，老年群体的消费需求正在从 “基本生活 ”向“健康、养老
、休闲”等服务领域延伸 。海外经验显示，发达国家退休及老年消费者对整体消费增长的贡献已超过 40%，
2015-2030年间，美国老年群体在医疗保健 、阅读、个人护理等品类上的消费占比预计均将超过各自品类总
消费的一半 ，我国老龄人口消费潜力仍有较大释放空间 。未来可重点关注文化娱乐 、旅游休闲 、健康养老 、
数字服务以及智能产品等兼具需求增长和结构升级特征的方向 。
我国年轻人情绪消费主要品类占比
美国按户主年龄划分的家庭消费增长
（2015-2030年预测）
40.7
39.4
28.1
27.7
24.9
实物消费（毛绒、香薰、解压玩
具、文创等情绪治愈物品）
体验消费（演唱会、脱口秀、游
戏、心理咨询、角色委托等）
社交关系（泰山陪爬、迪士尼陪
玩、游戏陪练）
数字消费（数字头像、装扮、聊天
特效、数字宠物、AI恋人）
联名、IP、代言、审美等
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医疗保健
阅读
个人护理产品和服务
住房
食品
娱乐
交通
酒精饮料
服装与服务
烟草制品和吸烟用品
教育
个人保险和养老金
75岁以上 60-74岁
45-59岁 30-44岁
15-29岁 60岁以上人群消费占比（右轴）
% %
1 趋势与节奏追踪：发展动能切换与经济结构调整
9 数据来源：wind，西南证券整理。注：圆的大小代表 2026 年1-7月增速相比2026 年1-2月提高的百分点；红斜线左上方代表 1-7月增
速放慢，增长动能减弱，右下方代表1-7月增速加快，增长动能增强
CPI涨幅小幅回落 ，服务消费是主要支撑 。2026年1-7月，CPI累计同比上升 0.9%，涨幅相比1-6月回落0.1
个百分点，主要受食品价格走弱拖累 。经测算，2026年以来CPI主要拉动分项为交通通信 、医疗保健和教育
文娱。其中，交通通信在 4-6月对CPI的月度贡献超过 0.5个百分点 ，贡献了同期 CPI涨幅的一半左右 ，主要
受能源价格上涨及通信工具价格上行驱动 。教育文娱、医疗保健对CPI的月度贡献稳定在 0.1个百分点左右 ，
体现出服务消费需求相对稳定 ，居民消费结构正由商品消费向服务消费转变 。后续，CPI亮点可能更多来自
服务消费和消费升级 ，随着暑期文旅 、医疗等服务需求释放 ，以及消费电子等新兴商品价格改善 ，CPI有望
保持温和回升。
PPI温和修复 ，新动能领域持续发力 。2026年1-7月，PPI累计同比上升 1.8%，涨幅相比上半年加快 0.3个百
分点，主要受能源及原材料价格回升驱动 。从分项看 ，1-7月大多数分项增速相比 1-2月均边际回升 ，回升
幅度居前的包括：石油和天然气开采业 、石油、煤炭及其他燃料加工业以及煤炭开采和洗选业 ，累计增速相
比年初回升均超过 13个百分点 ，反映能源价格回升带来的支撑 。计算机、通信和其他电子设备制造业等高
技术相关行业价格保持上涨 ，新动能领域供需持续改善 。后续PPI有望延续温和修复 ，价格回升动力或由能
源价格向高技术制造业扩散，但传统行业供强需弱格局或仍形成拖累 。
主要行业PPI边际动能比较
CPI分项对总体价格指数的贡献拆解
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2022-07
2022-10
2023-01
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2025-04
2025-07
2025-10
2026-01
2026-04
2026-07
食品烟酒 衣着
生活用品及服务 医疗保健
交通和通讯 教育文娱
居住 其他
%
1 趋势与节奏追踪：发展动能切换与经济结构调整
石油和天然气
开采业
石油、煤炭及其
他燃料加工业
煤炭开采和洗选
业
化学原料及化学
制品制造业
化学纤维制造业
黑色金属冶炼及
压延加工业
燃气生产和供
应业
橡胶和塑料制品
业
计算机、通信和
其他电子设备制
造业 电气机械及器材
制造业
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-15 -10 -5 0 5 10 152026年1-7月PPI累
计同比（%）
2026年1-2月PPI累计同比（%）
10 数据来源：wind，西南证券整理。注：分项拉动 /拖累百分点=分项上年同期占总投资比重 ×分项同比增速
投资持续承压 ，拖累由地产向制造业
与基建扩散。1-7月，固定资产投资总
额同比下降 6.7%，降幅较上半年扩大
1个百分点。其中，房地产投资拖累整
体投资增速约 5.16个百分点 ，基建和
制造业投资分别拖累 1.96和0.97个百
分点。房地产自2022年以来持续形成
拖累，基建和制造业则在 2025 年底后
由支撑转为拖累 。当前地产仍处于深
度调整阶段 ，短期内投资端难以形成
明显支撑；基建 、制造业投资增速转
弱，反映内需不足 、企业投资意愿仍
偏弱。预计后续投资修复仍将以政策
托底和结构性动能接续为主。
制造业投资增速普遍回落 ，传统行业
承压更为明显。1-7月，主要类别制造
业投资同比增速较1-2月回落。其中，
金属制品业 、农副食品加工业和食品
制造业投资同比增速分别较 1-2月均回
落超过 14个百分点 ，传统制造业投资
需求较弱 。铁路、船舶、航空航天和
其他运输设备制造业投资累计同比增
长18.7%，虽仍保持高增速 ，但较1-2
月回落 12.4个百分点 ，反映出 前期较
快增长后边际动能有所放缓 。后续制
造业投资修复仍需关注内需改善及企
业盈利预期变化 ，传统制造业投资短
期承压。
重点行业 2026.1-7
（%）
2026.1-2
（%）
变化幅度
（百分点）
金属制品业 -6.9 7.4 -14.3
农副食品加工业 -3 11.2 -14.2
食品制造业 -9.4 4.7 -14.1
铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业 18.7 31.1 -12.4
纺织业 7.9 18.8 -10.9
专用设备制造业 -9.2 -0.5 -8.7
汽车制造业 -5.3 2.6 -7.9
医药制造业 -9.8 -2.8 -7.0
通用设备制造业 1.4 7.0 -5.6
电气机械及器材制造业 1.4 5.8 -4.4
化学原料及化学制品制造业 -7.4 -5.4 -2.0
有色金属冶炼及压延加工业 -3.9 -9.2 5.3
计算机、通信和其他电子设备制造业 7.8 1.2 6.6
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2026-04
2026-06
基础设施建设:拉动投资增长百分点 制造业:拉动投资增长百分点
房地产业:拉动投资增长百分点 固定资产投资完成额:累计同比（右轴）
% 百分点
制造业、基建与房地产对投资拖累估算
年初以来制造业投资累积增速变化
1 趋势与节奏追踪：发展动能切换与经济结构调整
11 数据来源：CEIC、西南证券整理
房价预期发生转变 ，驱动居民主动调整资产负债行为 。从资产结构变化可以看出 ，近年来住房资产占居民总
资产的比重已呈现缓慢下降趋势 ，而金融资产占比则持续提升 ，居民财富开始由单一依赖房地产向金融资产
配置逐步转移。当房地产价格上涨预期减弱后 ，高杠杆持有住房的收益下降 ，而贷款偿还压力并未同步减轻
。资产端增值放缓 、负债端支出刚性的组合 ，使居民更加重视资产安全性和流动性 ，也促使居民主动优化资
产负债结构，降低房地产投资占比，提高金融资产配置比例 。
2022年我国居民总资产已达 564.23万亿元 ，其中非金融资产 286.82万亿元 ，占总资产 50.8%；金融资产
277.41万亿元，占比49.17%。虽然金融资产占比已由 2019年的45.09%回升至2022年的49.17%，达到历史
高位，但居民财富仍然呈现出明显的 “重房产、重存款”特征。2022年，住房资产规模达到 267.51万亿元
，占居民总资产47.4%，仍是居民财富最重要的组成部分；金融资产内部 ，存款规模约130.46万亿元，占居
民总资产23.1%，而股票、基金、保险、债券等风险金融资产合计占比仅约 26.1%。整体来看 ，我国居民资
产负债表依然与房地产市场高度绑定，资产配置多元化程度仍然有限 。
家庭金融资产比重仍有提高空间
住房资产为居民非金融资产的主要组成部分
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居民资产负债表:非金融资产 居民资产负债表:金融资产
金融资产占总资产比重（右轴）
万亿元 %
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2022
居民资产负债表:非金融资产:其他资产
居民资产负债表:非金融资产:住房资产
住房资产占总资产比重（右轴）
万亿元 %
1 趋势与节奏追踪：发展动能切换与经济结构调整
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2024-03
2024-05
2024-07
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2025-01
2025-03
2025-05
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2026-01
2026-03
2026-05
2026-07剔除家具、金银珠宝和家电后的零售总额:累计同比
社会消费品零售总额:累计同比
剔除汽车以外的消费品零售额:累计同比
%
以旧换新
政策红利期
以旧换
新政策
退坡期
12 数据来源：wind，西南证券整理注：圆的大小代表 2026年1-7月增速相比2026 年1-2月放缓的百分点；红斜线左上方代表 1-7月增速
放慢，增长动能减弱，右下方代表1-7月增速加快，增长动能增强
“以旧换新”政策退坡为消费主要拖累因素
主要消费品零售额边际动能比较
政策效应退坡 ，传统商品消费承压 。从商品零售分项表现看 ，2026年1-7月主要品类零售额同比增速放缓或
降幅扩大，其中家具类 （-4.5%）、金银珠宝类 （0.7%）、家电类（-6.6%）回落幅度居前 ，1-7月增速相
比1-2月均回落超过 9个百分点 ，主要受“以旧换新 ”政策效应减弱以及金价高位对黄金需求的抑制影响 。
后续传统耐用品消费动能或持续放缓 ，传统家电 、家具等政策敏感型行业则需要关注政策效应退坡后的盈利
压力。
剔除拖累项后消费仍有韧性 ，汽车等耐用品承压 。剔除家具、金银珠宝和家电后 ，2026年1-7月消费品零售
总额同比增长 1.61%，较整体社零增速高 0.41个百分点 。今年3月后剔除拖累项后的零售额累计同比增速持
续高于整体社零 ，显示当前消费走弱更多来自部分耐用品品类 ，而非需求全面降温 。2025年“以旧换新 ”
政策红利释放期，整体社零增速持续高于剔除上述品类后的增速 ，家具、家电等品类曾是政策刺激下的重要
增量。而剔除汽车后 ，零售额增速同样持续高于整体社零 ，且2026年以来二者增速差持续扩大 ，表明汽车
也是今年商品消费走弱的重要拖累项。
1 趋势与节奏追踪：发展动能切换与经济结构调整
家具类
金银珠宝类
家用电器和音像器材类
体育、娱乐用品类
建筑及装潢材料类
烟酒类
汽车类
服装鞋帽针纺织
品类
服装类
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2026年1-7月零售额累计
同比（%）
2026年1-2月零售额累计同比
（%）
13
目 录
内外共振、规划部署与市场预期分化下的投资
当下之鉴：“繁荣”周期的财富效应与资产轮动
趋势与节奏追踪：发展动能切换与经济结构调整
财金宽松发力提效：存量效能释放与增量谋划
14 数据来源：wind，西南证券整理。注： GDP同比增速变化 =GDP当季同比-GDP上季同比（单位：百分比）
基本面是政策组合拳启动基础，市场低迷催化政策窗口。2013年以来，较大的政策组合拳共有5次，
2018.7、2022.5月政策具有前置性，当季经济同比增速较前一季度下降，其他三次均为季度经济出现
明显降速后推出。同时，5次组合拳触发时，A股市场尤其是大盘指数均处于阶段性低迷状态。其他时
间段中，若仅经济波动、市场表现韧性较强，政策多偏向渐进式微调；若仅市场波动、实体经济运行
平稳，一般不会触发大规模刺激政策。本轮政策触发时点可参照两个阈值：GDP同比增速出现超预期
下行同时大盘指数持续低位震荡、风险情绪上升，或将在1-2个季度内触发政策组合拳。
2 财金宽松发力提效：存量效能释放与增量谋划
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2026-04
2026-08
GDP同比增速变化（右轴） 沪深300指数
点 百分点
2013年以来历次逆周期调控政策组合拳出台时点及措施
2014.4政治局会议
明确稳增长加码，
此后货币政策定向
降准、创设PSL，
财政推广PPP模式
2018.7政治局会议
首次提出六稳，开
启新一轮逆周期调
节，财政首次提前
下达下一年专项债
额度，扩大使用范
围，提高赤字容忍
度；货币多次降准
2020.4政治局会议
提出“六保”，此后
货币政策降准降息
、再贷款再贴现工
具、LPR下调；财
政提高赤字率、发
行特别抗疫国债、
大规模减税降费
2022.5《扎实稳住
经济的一揽子政策
措施 》财政，大规
模增值税留抵退税
、社保缓缴、加快
专项债发行；货币
：降准、引导LPR
下行
2024.9政治局会议加力推出
增量政策 推出一揽子货币、
地产、资本市场逆周期政策
组合拳。货币政策，降低存
款准备金率，实施有力度的
降息；财政政策，大规模债
务置换化解隐性债务、专项
债扩容
7月：会议&政策&资金
政治局会议：加大逆周期调节，实施好积极的财政
政策，加快财政支出和债券资金使用进度
《关于调整节能汽车、新能源汽车车船税优惠政
策的公告》、《征收挥发性有机物环境保护税试点
实施办法》、《关于离岸信托个人所得税有关事项
的公告》、《关于调整部分能源资源行业企业城镇
土地使用税政策的公告》
资金下达：
今年最后一批设备更新超长期特别国债149亿元
今年第三批“两重”超长期特别国债资金1935亿元
，全年下达完毕
8月：会议&政策
“开局起步‘十五五’”系列主
题新闻发布会（财政部，8.21）
：发挥积极财政政策作用，明确
下半年加快资金使用、加力扩大
内需、加强财政改革管理三大发
力方向
《关于进一步做好财政金融协同
促内需政策有关工作的通知》（
8.17）：拓宽贴息范围、增加经
办机构、提高额度上限，优化财
政金融协同促内需政策）
5-6月：政策&
资金
●《服务业发展资金管理
办法》（5.25）：加强服
务业发展资金管理，发挥
财政资金引导促进服务业
加快发展及促进消费的作
用
●资金下达：
第三批消费品以旧换新超
长期特别国债资金625亿
元（6月）
2026年育儿补贴补助资金
999亿元（5月底6月初）
数据资料来源：财政部，西南证券整理。注：进度条中深色点代表 2026 年数据，浅色点代表 2025 年数据，同类别为同色系。 15
2026.6-8月重点财政政策及资金下达情况
专项债、超长债发行进度 ———————————————— ●———●●—●————
财政收支进度 ——————————— ●●—————●—●———————————
6月以来，财政资金投放聚焦消费、设备更新、“两重”建设及民生保障等领域。1-7月，财政收入
进度快于去年同期，财政支出进度与去年基本持平，超长期特别国债和专项债发行进度均慢于去年同
期。年内，持续完善财政金融协同机制，更好发挥财政资金的撬动作用将是政策着力方向。
收入：去年61.79% ，今年65.11%
支出：去年54.12% 今年54.28%
超长债：今年74.77% ，去年76.62%
专项债：今年65.60% ，去年74.18%
2 财金宽松发力提效：存量效能释放与增量谋划
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2026-06
2026-08
地方政府专项债净融资额
地方政府专项债总偿还量
发行进度领先去年幅度（右轴）
亿元 个百分点
16 数据来源：ifind，财政部，西南证券整理注：地方政府专项债与超长债统计规模截至 2026年8月23日
税收收入加快修复 ，债券发行进度偏慢 。1-7月财政收入 14.37万亿元 ，同比上升5.8%，增速相比上半年扩
大1.1个百分点。其中税收收入 11.84万亿元，同比增长6.7%，增速相比上半年扩大 1.4个百分点。今年以来
税收收入累计同比持续扩大 ，占财政收入比重稳定在 82%左右。收入端持续改善 ，税收增速快于财政收入整
体增速 ，财政收入增长的内生动力有所增强 。发债方面 ，截至2026年8月31日，地方政府专项债已经发行
2.93万亿元，发行进度66.52%，慢于去年同期 7.67个百分点。超长期特别国债已经发行 9720亿元，发行进
度74.8%，慢于去年同期1.85个百分点。政府债券发行进度偏慢 ，后续财政资金加快落地仍有空间 。
财政支出释放偏缓 ，地方资金统筹能力增强 。今年1-7月财政支出 16.29万亿元，同比上升1.3%，增速相比
上半年收窄0.2个百分点 。财政支出增速低于收入增速 ，财政扩张力度尚未完全释放 。根据预算 ，2026年中
央对地方转移支付总规模 10.42万亿元，同比增长2.2%，同时对部分共同财政事权转移支付和专项转移支付
项目按5%的比例进行压减 ，压减资金全部用于增加对地方财力补助 ，并等额返还被压减省份 ，有助于保持
总体财力格局稳定 。转移支付结构优化有助于增加地方可自主支配的资金比例 ，提升地方财政资金统筹能力
，增强财政政策的精准性。
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2025年 2026年 发行进度领先去年幅度（右轴）
亿元 个百分点
二季度后地方政府专项债发行进度偏慢
8月超长期特别国债发行进度偏慢
2 财金宽松发力提效：存量效能释放与增量谋划
6月：会议&政策&流动性
陆家嘴论坛：丰富公开市场工具箱，
适时增加隔夜逆回购品种；将临时正/
逆回购利率波动区间由70BP收窄至
50BP；创设境外央行回购工具
《上海国际金融中心发展离岸金融行
动方案》：健全离岸金融业务规则、
营商环境制度体系，推进自贸离岸债
、离岸贸易金融服务等
流动性
隔夜逆回购首发：首次在公开市场操作中增加隔
夜逆回购操作品种；本月月底2天共开展9000亿
元隔夜逆回购操作
减量续作：5000亿元3个月买断式逆回购
等量续作：6000亿元6个月买断式逆回购
加量续作：5000亿元1年期MLF
7月：会议&流动性 8月：会议&政策&流动性
政治局会议：实施适度宽松的货币
政策，删掉“精准有效”的表述，
充分发挥各项存量政策效能，及时
谋划出台务实管用的增量政策
2026年央行货币政策委员会第二季
度例会：继续实施适度宽松的货币
政策，加大逆周期和跨周期调节力
度，增强政策“前瞻性、灵活性、
针对性
流动性
隔夜逆回购：本月月底4天共开展21000 亿元
隔夜逆回购操作
加量续作：10000亿元3个月买断式逆回购；
14000亿元6个月买断式逆回购；5000亿元1
年期MLF
央行2026年下半年工作会议：继
续实施适度宽松的货币政策，加大
逆周期调节力度；综合运用并适时
调整各类货币政策工具，保持流动
性充裕
《2026年二季度货币政策执行报
告》：加大逆周期调节力度，发挥
存量、增量政策集成效应，及时谋
划出台务实管用的增量政策
流动性
隔夜逆回购：本月月中4天共开展17116 亿元
隔夜逆回购操作
加量续作：5000亿元3个月买断式逆回购
等量续作：10000亿元6个月买断式逆回购
减量续作：5000亿元1年期MLF
央行近期会议、重点政策及流动性概况
货币政策延续适度宽松 ，流动性投放与工具创新同步加码 。二季度以来 ，央行货币政策表述由 “精准有效”
转向更加突出逆周期调节 ，强调加大政策储备和增量政策力度 。操作层面 ，央行持续通过隔夜逆回购 、买断
式逆回购和MLF等工具加大流动性投放 ，8月进一步增加隔夜逆回购操作频率 ，并连续加量续作中期流动性
工具，同时，加快完善短端利率调控机制 ，逐步增加隔夜逆回购操作 、收窄临时正逆回购利率区间 ，政策框
架向更加市场化 、精细化方向演进 。在经济修复仍有波动 、内需不足压力尚未完全缓解的背景下 ，年内货币
政策仍将维持适度宽松 ，逆周期调节力度有望进一步加大；操作上预计优先通过公开市场操作 、买断式逆回
购及MLF等工具保持流动性充裕，若经济或市场波动进一步加大 ，总量型工具仍存在进一步启用空间 。
数据资料来源：央行，西南证券整理 17
2 财金宽松发力提效：存量效能释放与增量谋划
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2026-08
国开行 农发行 进出口银行 总发行量同比（右轴）
亿元 %
交易所跨市场发行破冰
2013年12月，国开行首次在上海证券交易所发
行政策性金融债，政金债正式进入交易所市场
对外开放与资本工具创新
2017年7月，农发行面向全球投资者公开招标
发行160亿元政策性金融债，内地与香港债券市
场互联互通机制落地
政金债ETF获批
2022年7月，国内首批8只政策性金融债ETF获
批，政金债作为底层资产正式进入场内ETF时代
绿色与主题债常态化
2024年10月，国开行发行50亿元3年期绿色金
融债券，支持长江经济带绿色低碳高质量发展
；2025年6月，进出口银行在陆家嘴论坛期间
发行100亿元“支持上海稳外贸促发展主题债券
”
创新发行机制，拓展“政金清发”业务
6月4日，国开行在上海清算所发行首单20亿元
10年期"国开清发"金融债券；6月16-17日，农
发行发行6只"农发清发"债券，首次实现主要期
限品种全覆盖。"政金清发"产品谱系基本成型
，短、中、长各期限收益率曲线得以健全
2013-
2016
2017-
2021
2022
2024-
2025
2026
政策性金融债发展历程重要节点 市场化改革提质扩容 ，融资效能升级 。政策性银行发行
的金融债券以国家信用为支撑 ，通过市场化发债渠道汇
集社 会资 金，为 新型 政 策性 金融 工 具提 供资 金来 源。
2013年以来政金债持续推进市场化改革 ，从跨市场发行
拓宽场内渠道 ，依托债券通实现对外开放 ，绿色、主题
类债券不断扩容 ，“政金清发 ”创新进一步完善收益率
曲线。后续政金债将继续立足余额管理框架 ，主题债供
给有望维持高位 ，发行机制持续优化 ，吸引多元投资者
参与，更好服务重点领域融资需求。
发行规模高位企稳 ，投放节奏贴合周期 。从政策性银行
的金融债投放情况看 ，近年发行总量超 6500亿元的高峰
集中在2025年7月、2026年1月及3月。结构层面，国开
行始终是核心供给方 ，农发行发行规模次之 ，进出口银
行发行规模较小 。未来 ，政金债发行量大概率维持在当
前高位区间 ，发行节奏将与专项债发行节奏 、重大项目
开工周期高度绑定，年初、年中或出现阶段性小高峰 。
数据资料来源：wind，上交所、上清所、政策性银行官网等，西南证券整理 18
政策性银行金融债构成
2 财金宽松发力提效：存量效能释放与增量谋划
19 数据来源：wind，西南证券整理
社融存量增速维持平稳 ，增量端同比少增频次抬升 。从社融存量看 ，2026年7月，社会融资规模存量同比上
升7.4%，增速持平上月表现 。从社融增量看，7月单月的社会融资规模增量为 1.40万亿元，同比多增2710亿
元，主要受到政府债和企业债放量的支撑 。2025年以来 ，社融存量同比由 2025年7月高位水平 9%下滑至
7.4%左右，反映实体信用扩张整体放缓 ，居民、企业部门信贷内生融资需求偏弱 ，同时映射融资结构向直
接融资倾斜的趋势性变化。
货币供应量同比增速缓慢下行 ，剪刀差有望持续收窄 。7月末，M2同比增速收窄0.3个百分点至7.7%，主要
因信贷派生持续不足拖累广义货币增长放缓； M1同比上升4%，持平上月表现 。7月末，M2-M1同比剪刀差
收窄0.3个百分点至3.7个百分点 ，生产经营活跃度回升 。随着财政支出加快 、资本市场活跃度提升 ，企业资
金活化程度有望改善 ，但信贷需求偏弱仍将制约 M2扩张，预计后续M1同比增速延续温和回升 ，M2增速低
位震荡，M1-M2剪刀差或进一步收窄 。
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2026-01
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2026-07
社会融资规模:当月值:同比减少 社会融资规模:当月值:同比增加
亿元
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2026-01
2026-04
2026-07
M2-M1剪刀差 社会融资规模存量:同比
M1:同比 M2:同比
%
2026年以来剪刀差稳定在3.5百分点左右
2025年8月以来当月社融同比少增频率提升
2 财金宽松发力提效：存量效能释放与增量谋划
20 数据资料来源：wind，各大银行2025年年报，中国人民银行，西南证券整理 注：原始期限1年以内的存款在2026年内全额到期，按100%计入。对于期限1-5
年期的定期存款，由于2023-2024年为定期存款吸收的历史高峰期，其到期时间恰好落在2026年，假定期限1-5年期存款中约有60%将在2026年内到期。
存款增势走弱 ，较大到期规模释放配置窗口 。2026年7月，人民币存款增加 300亿元，同比少增
4700亿元，主要受信贷派生减弱和非银存款同比少增拖累。我们基于6家国有大行和9家已经上市的
股份制银行 2025年年报披露的存款期限结构数据进行测算 ，2026年银行定期存款到期总额约为
137.80万亿元。2025年这15家银行存款占全市场存款的比重为59.96%，由此测算2026年全市场总
计约有229.82万亿元存款到期，较大规模的定期存款到期为居民资产配置调整提供了重要契机。
实体信贷偏弱，居民部门开启负债修复。2026年7月，企（事）业单位贷款减少1300亿元，同比多
减1900亿元，主要受季节性信贷需求回落及企业融资结构调整影响。企业中长期贷款减少2300亿元
，同比少减300亿元。从中长期贷款走势看，2022年以前，居民中长贷月度新增额大多数时候维持
在3000-7000亿元范围内；但2022年以后，月度新增额中枢显著下移，并在一些月份出现大幅度负
增长，居民资产负债表由此从主动扩张转向被动修复。2026年4月居民中长贷单月罕见下滑3408亿
元，居民部门信贷扩张意愿仍然偏弱。
-10000
-5000
0
5000
10000
15000
2018-02
2018-07
2018-12
2019-05
2019-10
2020-03
2020-08
2021-01
2021-06
2021-11
2022-04
2022-09
2023-02
2023-07
2023-12
2024-05
2024-10
2025-03
2025-08
2026-01
2026-06
居民中长期贷款:月度新增额 其他贷款:月度新增额
亿元
2022年以后居民中长期贷款出现显著收缩
2026年全市场到期存款测算过程
2026年15家银行到期存款[1] 137.80 万亿
2026年15家银行合计存款[2] 197.05 万亿
2025年人民币存款余额[3] 328.64 万亿
2025年15家银行存款余额占全市场存款余额的
比例[4]=[2]/[3]*100 59.96%
2026年全市场预期到期存款[5]=[1]*[4]/100 229.82 万亿
2 财金宽松发力提效：存量效能释放与增量谋划
21
目 录
内外共振、规划部署与市场预期分化下的投资
当下之鉴：“繁荣”周期的财富效应与资产轮动
趋势与节奏追踪：发展动能切换与经济结构调整
财金宽松发力提效：存量效能释放与增量谋划
22 数据资料来源：wind，西南证券整理 。注：红色底色表示该板块月度涨幅较大，绿色底色表示该板块月度涨幅有限或者跌幅较大
全球市场轮动提速 ，风格迭代结构迎新 。三大市场均呈现资源 、科技与周期板块交替领涨的特征 ，但节奏不
同。美国标普500行业指数1-3月能源、材料、公用事业等资源及防御板块领涨 ，4-5月信息技术、通信服务
等科技成长板块接力 ，7-8月能源再次走强 ，科技与材料同步修复 ，成长与价值快速切换 。韩国KOSPI200
行业指数1-3月信息科技 、建筑及可选消费领涨 ，4-6月科技、重工业及能源化工板块轮动 ，其中5月信息科
技涨幅显著扩大 ，7-8月则进一步向钢铁材料 、工业及建筑等周期板块扩散 ，周期属性有所增强 。中国申万
一级行业轮动更为频繁 ，年初有色、传媒、石油石化领涨，4-6月转向电子、通信等科技成长板块 ，7月煤炭
、银行、石油石化等周期及价值板块走强 ，8月电子重新领涨 ，科技与周期板块交替演绎 。预计后续科技成
长、周期制造及材料板块仍具轮动修复空间 ，能源板块在持续走强后或面临高位震荡 ，三大市场行业轮动仍
将延续。
3 内外共振、规划部署与市场预期分化下的投资
2026年以来美、韩、中股票行业指数月度涨幅排名前三的板块
2026-01 2026-02 2026-03 2026-04 2026-05 2026-06 2026-07 2026-08
标普
500行
业指数
能源
（14.37% ）
公用事业
（9.87%）
能源
（10.31% ）
通信服务
（16.50% ）
信息技术
（14.30% ）
医疗保健
（7.72%）
能源
（13.16% ）
能源
（6.48%）
材料
（8.65%）
能源
（8.77%）
公用事业
（-3.41%）
信息技术
（16.12% ）
医疗保健
（2.85%）
工业
（7.67%）
金融
（3.83%）
信息技术
（6.19%）
日常消费
（7.52%）
材料
（8.27%）
金融
（-3.70%）
可选消费
（10.70% ）
可选消费
（2.04%）
公用事业
（5.66%）
日常消费
（2.28%）
材料
（5.82%）
KOSPI
200行
业指数
信息科技
（32.83% ）
建筑
（34.39% ）
工业
（-6.99%）
信息科技
（42.99% ）
信息科技
（62.56% ）
信息科技
（0.11%）
金融
（0.48%）
建筑
（17.28% ）
建筑
（27.84% ）
信息科技
（24.65% ）
建筑
（-7.88%）
重工业
（32.08% ）
可选消费品
（28.90% ）
金融
（-2.12%）
通信技术
（-1.05%）
钢和材料
（16.30% ）
可选消费品
（25.09% ）
可选消费品
（24.17% ）
必需消费品
（-9.76%）
能源和化学品
（28.03% ）
金融
（-0.76%）
必需消费品
（-5.98%）
必需消费品
（-2.06%）
工业
（14.54% ）
申万一
级行业
指数
有色金属
（22.59% ）
综合
（18.40% ）
银行
（3.93%）
电子
（23.18% ）
通信
（20.40% ）
电子
（33.29% ）
煤炭
（11.51% ）
电子
（12.42% ）
传媒
17.94% ）
钢铁
（10.02% ）
公用事业
（1.25%）
通信
（18.25% ）
电子
（17.88% ）
建筑材料
（18.71% ）
银行
（10.86% ）
煤炭
（12.22% ）
石油石化
（16.31% ）
建筑材料
（8.15%）
煤炭
（1.11%）
综合
（9.81%）
公用事业
（8.26%）
通信
（15.10% ）
石油石化
（10.22% ）
综合
（11.92% ）
农林牧渔
基础化工
钢铁 有色金属
电子
家用电器
食品饮料
纺织服饰
轻工制造
医药生物
公用事业
交通运输
房地产
商贸零售
社会服务
综合
建筑材料
建筑装饰
电力设备
国防军工
计算机
传媒
通信
银行
非银金融
汽车
机械设备 煤炭石油石化
环保
美容护理
-20
0
20
40
60
80
100
120
-140 -130 -120 -110 -100 -90 -80 -70 -60 -50 -40 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 50
2026年以来一致预期每股收益调整幅度（%）
当前滚动市盈率历史分位数（%）
历史估值中枢（50%分位）
▲估值高于历史中枢
▼盈利预期下修
▼估值低于历史中枢
▼盈利预期下修
▲估值高于历史中枢
▲盈利预期上修
▼估值低于历史中枢
▲盈利预期上修
23 数据资料来源：wind、西南证券整理。注：一致预期每股收益调整幅度为 2026年8月底较年初的变动幅度；滚动市盈率历史分位数为 8月最
后一个交易周滚动市盈率均值在过去5年历史数据中的分位数；实心圆大小代表行业总市值。
申万一级行业盈利预期与估值定价分化
盈利预期呈结构性分化 ，定价回归估值盈利匹配 。从申万一级行业盈利预期与估值分布来看 ，当前市场预期
呈现较为明显的结构性分化：一方面 ，国防军工、有色金属、煤炭、非银金融、计算机和电子等行业一致预
期每股收益较年初上修超过 20%，反映市场对科技产业趋势及部分资源品景气度的预期改善；另一方面 ，轻
工制造、钢铁、商贸零售、建筑材料、农林牧渔等传统行业盈利预期较年初下修超过 20%，显示内需修复和
传统产业盈利改善仍相对偏弱 。从估值看 ，多数盈利预期上修行业的滚动市盈率已处于历史较高分位 ，尤其
电子、煤炭、石油石化等 ，表明基本面改善已得到较充分的估值定价；而部分盈利预期改善但估值分位相对
较低的行业 ，如电力设备 、计算机、国防军工 等，市场定价仍相对克制 ，后续若盈利预期继续兑现 ，可能存
在进一步重估空间。
3 内外共振、规划部署与市场预期分化下的投资
24 数据资料来源：国务院，发改委，工信部等国家部委官网，西南证券整理
国务院印发的“十五五”规划
国务院批复、部委印发的“十五五”规划
多部委联合印发的“十五五”规划
政策沿着“战略—专项—行动”阶梯递进 ，“服务”与“创新”是核心。国务院牵头文件强调整体架构与安
全底座，部委专项文件侧重民生细分与普惠供给 ，多部委联合发布的规划则聚焦绿色低碳与产业转型 。词频
结果显示出两大核心主线：其一 ，“智能”“技术”与“绿色”“节能降碳”深度融合，其二，民生领域扩
围提质， “无障碍”“特殊教育”“赛事消费 ”等词频上升 ，服务消费与银发经济或将成为扩大内需的重
要抓手。三类规划的共同关键词 “服务”与“创新”，“服务”聚焦全龄友好 、消费扩容及普惠供给；创
新侧则锚定技术自主、数智融合与绿色转型 。
锚定2030量化目标 ，构建政策资本项目协同格局 。多项规划均锚定 2030年关键节点 ，设定了量化 、可考核
的指标。重点方向上，政策主线聚焦于发展新质生产力与推动绿色低碳转型 ，尤其是能源结构优化与 “双碳
”目标贯穿工业 、能源、交通等多个规划 ；同时，加强民生保障，教育、就业、医疗、体育等规划均强调普
惠性与可及性 。要素支撑方面 ，多个规划创新性地将重大工程项目作为落实抓手 ，并将财政资金 、专项债券
、产业基金等金融工具与实体经济深度绑定 ，形成“政策+资本+项目”的协同发力格局 。
3 内外共振、规划部署与市场预期分化下的投资
资料来源：国务院，发改委，工信部等国家部委官网，西南证券整理
类型 文件名称 涉及投资规模的内容
投资总额
《物流网建设实施方案》 “十五五”时期“六张网”及相关重点领域总投资预计超过 26万亿元
《新型能源体系建设“十五五”规划》 规划实施总投资规模超20万亿元
财政资金/专
项资金安排
《教育发展“十五五”规划》 保证国家财政性教育经费支出占GDP比例高于4%
《“十五五”碳达峰行动方案》 设立国家低碳转型基金
《城市更新“十五五”规划》 中央财政支持实施城市更新行动，允许地方专项债券支持并用作项目资本金
《促进中小企业发展“十五五”规划》 推动设立国家中小企业发展基金二期
产业规模
《人力资源和社会保障事业发展“十五五”规划 》 企业（职业）年金基金规模超9万亿元
《循环经济发展“十五五”规划》 到2030 年资源循环利用产业产值达8万亿元
《林业草原保护利用“十五五”规划》 到2030年林草产业总产值达14万亿元
《安全应急装备产业发展“十五五”规划》 到2030 年重点领域产业规模达1.4万亿元（2025 年已突破1万亿元）；建设 10个产业
集群、70个产业特色园区
《体育强国建设“十五五”规划》 培育万亿级体育消费市场
重点工程/重
大项目投资
方向
《新型电网建设实施方案》（待发布） “十五五”全国电网固定资产投资将达5万亿元以上；新增投产 15回特高压直流绿电
大通道、西电东送规模超4.2亿千瓦
《加快农业农村现代化“十五五”规划》 部署高标准农田、农业科技创新能力条件、仓储保鲜冷链物流设施等重大项目建设
《现代化应急体系建设“十五五”规划》 安排五大类共17项重点工程；办好应急管理大学和 4所消防救援学院
《石油天然气发展“十五五”规划》 新增油气长输管道2万公里、全国管网规模达22万公里；CCS/CCUS 年注入二氧化碳
达1000万吨
《土壤、地下水和农业农村生态环境保护“十五五”
规划》
部署土壤污染源头防控工程、沿江1公里化工腾退地块土壤污染专项治理工程等 6项
重大工程
《生态环境监测“十五五”规划》 提出6项重大工程；监测运行维护和实验分析智能化水平提升至 70%以上
《综合运输服务发展“十五五”规划》 重点综合货运枢纽多式联运1小时换装率达90%；村级寄递物流综合服务站覆盖率达
90%
其他
《可再生能源发展“十五五”规划》 风电和
太阳能发电总装机达28亿千瓦以上；“三北”风电光伏基地新增装机 3.7亿千
瓦以上
《扩大消费“十五五”规划》 到2030年社会消费品零售总额达60万亿元左右
“十五五”规划中资金运用、产业规模和工程建设类目标
3 内外共振、规划部署与市场预期分化下的投资
25
中国
美国
日本
韩国
法国
德国
英国
0.0
0.5
1.0
1.5
2.0
2.5
3.0
3.5
4.0
4.5
5.0
0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 4.5 5.0
2026年1月IMF对主要经济体2026年的GDP预测值（%）
2026年7月IMF对主要经济体2026年的GDP预测值（%）
数据资料来源：wind，IMF，西南证券整理注：实心圆代表主要经济体股指2026年初至8月底的涨幅，空心圆代表指数跌幅；以沪深300、标普500、
日经225、KOSPI、CAC40、DAX和FTSE100指数代表中国、美国、日本、韩国、法国、德国和英国股市；红线右下方代表7月IMF上修该国2026年经
济增速预期，左上方代表7月IMF下修该国2026年经济增速预期
全球经济增长预期与股市表现分化 。截至2026年7月，根据IMF对全球经济增速的预测 ，韩国GDP增速预测
较年初上调0.7个百分点至 2.6%，为主要经济体中上修幅度最大 ，其年初至今股市涨幅也达到 52.3%；日本
GDP预测仅下调 0.1个百分点至0.6%，但股市上涨28.1%，体现市场对其经济韧性及企业盈利改善的定价 。
美国增长预期小幅下调 0.1个百分点至 2.3%，但股市仍上涨 11.7%，显示其市场表现更多受到 AI投资、企业
盈利等非宏观增长因素支撑 。相比之下 ，欧洲经济增长预期普遍下调 ，但股市均上涨 。中国2026 年GDP预
测则由年初的 4.5%上调至4.6%，但地产拖累 、内需偏弱、企业盈利修复较慢 ，市场对经济改善的体感仍不
足，因此股市表现相对偏弱。
中国“出口托底、高端制造接力 、内需向好 ”的修复路径可期 。从中国经济修复路径来看 ，短期出口延续较
快增速，但贸易壁垒或使外需动能边际放缓；中期集成电路 、低空经济、生物医药等高端制造持续扩张；内
需有望在政策引导下逐步改善，但地产调整和消费信心仍制约修复斜率 。
主要经济体增长预期与股市表现有所分化
全球增长动能和经济修复路径预期
AI和半导体周期
全球贸易
内需修复
AI投资扩张，从订单堆
积转向消化建设阶段，
增速存在边际回落风险
（韩国、美国、中国）
（中国、德国）
（日本、英国、法国）
出口和制造业持续修
复，但贸易壁垒或导致
修复力度前高后低
名义工资虽持续上涨
但实际消费支出疲软，
通胀与不确定性可能
削弱传导效果
凭借集成电路、低
空经济、生物医
药、量子科技、
6G等高端制造与
新兴产业的牵引，
从“世界工厂”转
向“全球先进制造
中心”，持续推进
结构升级
中国路径
3 内外共振、规划部署与市场预期分化下的投资
26
27
传统能源逐步减量 ，非化石能源加速扩容 。2025 年我国煤炭 、石油、天然气占能源消费总量比重分别为
51.40%、18.20%、8.70%，其中煤炭占比较上年回落 1.8个百分点；非化石能源 （水电、核电、风光等）
占比达 21.70%，能源供需结构持续优化 。预计2035 年前煤炭仍是主要能源 ，但占比将持续下降 ，并于
2030年前后达峰；石油占比随着新能源汽车和终端电气化发展逐步下降 。长期来看 ，能源转型将以非化石
能源替代化石能源为主 ，非化石能源占比预计将持续提升 ，并有望于2050年前后占比达到 80%，成为能源
消费最主要的来源。
新能源融资热度延续 ，资本布 局前沿技术 方向 。2026 年上半年新能源一级市场共发生 375 起融资 ，同比
+31.3%，融资规模超 450亿元，同比+1.9%。从结构看，锂离子电池以 62起、88.6亿元融资规模居首 ，光
伏、新能源汽车 、充换电规模紧随其后；下一代电池热度明显上升 ，固态 、钠离子电池合计融资 47 起，资
本持续关注新型电池技术 。新能源资本布局正由成熟产业链向产业前沿环节延伸 ，可重点关注电池技术迭代
、光伏与储能、氢能技术突破及充换电等配套基础设施的投资机会 。
煤炭
石油
天然气
内环：2025年能源消费量占比
中心环：预测 2030年能源
消费量占比
外环：预测 2060年能源
消费量占比
我国能源消费结构和未来预期
数据资料来源：统计局，国研网，石油石化工程信息网，产联社，西南证券整理
2026年上半年新能源一级市场融资情况
0
20
40
60
80
100
0
10
20
30
40
50
60
70
锂
离
子
电
池
氢
能
光
伏
固
态
电
池
新
能
源
汽
车
储
能
钠
离
子
电
池
充
换
电
液
流
电
池
融资事件数 融资金额（右轴）
起 亿元
3 内外共振、规划部署与市场预期分化下的投资
气体传感
汉威科技（300007）
四方光电（688665）
红外芯片
睿创微纳（688002）
防护材料
泰和新材（002254）
卫星基带
华力创通（300045）
消防和灭火装备
青鸟智控（002960）
国安达（300902）
红外整机
高德红外（002414）
减隔震装备
震安科技（300767）
矿山安防和装备
梅安森（300275）
天地科技（600582）
通信设备
海能达（002583）
烽火通信（600498）
应急和抢险无人机
中无人机（688297）
纵横股份（688070）
抢险和消防工程机械
徐工机械（000425）
三一重工（600031）
应急系统集成
辰安科技（300523）
应急平台运维
电科数字（600850）
上游：核心材料/元器件/芯片
⭐中游（核心装备/整机设备）
下游（平台集成/智慧服务）
安全应急产业链及链代表企业
数据资料来源：统计局，国研网，石油石化工程信息网，产联社，西南证券整理
政策赋能安全应急领域 ，智能化融合打开成长空间 。2026年8月，工信部、应急管理部联合印发 《安全应急
装备产业发展“十五五”规划》，规划明确到2030年重点领域规模达 1.4万亿元、建设10个产业集群和70个
特色园区，重点推广12个领域（工业制造、应急通信、地震地灾、洪水内涝、森草火灾、冰雪、海洋、矿山
、城乡消防、房屋市政工程 、交通、家庭社区），并把AI大模型、具身智能、脑机接口、卫星遥感、先进材
料、应急通信等列为新兴融合方向 。安全应急装备产业政策支持进一步强化 ，产业发展由规模扩张向 “制造
+智能化”升级，AI、机器人、无人机、应急通信等有望成为重点增量方向 。
3 内外共振、规划部署与市场预期分化下的投资
28
29
目 录
产业链视角下的投资于人：科技与消费赋能
当下之鉴：“繁荣”周期的财富效应与资产轮动
超预期开局后的走势：结构亮点与潜力关注
财金协同的双轮迭代：重点切换与内外兼顾
30 数据资料来源：wind，SEC，MisesWiki，IMFelibrary 、Warrington ，西南证券整理
美国：乐观预期抬升估值 ，资金正反馈催生互联网泡沫 （1997-2000）。20世纪90年代后期 ，互联网商业
化推动科技创新成为美国经济增长的核心动力 。1997 年初至2000 年3月10日，纳斯达克综合指数累计上涨
约294%，信息技术板块显著跑赢传统行业 。1999年互联网企业 IPO占当年IPO总量的48%，大批尚未盈利
的互联网企业依托用户规模 、市场份额等叙事拿到高估值融资 。市场乐观情绪推升居民投资意愿 ，E*Trade
等互联网券商快速崛起 ，1999年活跃、新增证券账户数同比均增长超 180%。居民资金持续涌入科技板块所
引发的资金与价格正反馈循环，构成了美国互联网泡沫形成的核心
驱动力 。
日本： 流动性推升资产价格 ，多重条件催生地产泡沫 （1986-1990）。受日本央行连续降息 、资金极度宽
松催生的投机热潮驱动 ，1985-1990年，东京等主要都市圈地价同比涨幅一度突破 60%。地价上涨预期推高
居民消费意愿 ，奢侈品成为中产群体的生活方式标志 。1979-1991 年，日本居民消费债务由 9万亿日元飙升
至67万亿日元，大量远期消费需求被提前透支 。与此同时，股市泡沫与地产 、消费热潮同步发酵：泡沫顶峰
阶段日本股市总市值占全球股市 42%，1980 年仅为15%。地产只涨不跌的价格预期 、债务驱动的消费扩张
与股市市值快速上涨相互强化，共同构成日本房地产泡沫形成的核心诱因 。
0
50
100
150
200
250
300
0
200
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1200
1977
1980
1983
1986
1989
1992
1995
1998
2001
2004
2007
2010
2013
2016
2019
2022
2025
美国:互联网企业上市数量（右轴） 美国:上市企业数量
个 个
4 当下之鉴：“繁荣”周期的财富效应与资产轮动
泡沫时期美国互联网企业IPO数量激增
日本泡沫高峰期核心城市圈地价涨幅
-30
-15
0
15
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45
60
75
198519871989199119851987198919911985198719891991
东京圈 大版圈 名古屋圈
商业用地价格:同比 住宅用地价格:同比
%
31 数据资料来源：wind，investing，、西南证券整理
韩国 产业红利 带动 指数 走出历史性行情 ，
但资金高度集中产业逻辑单一 （2020年-
至今 ）。随着全球算力投资持续扩张 ，韩
国依托存储芯片的产业优势 ，半导体板块
逐步成为资金配置的核心方向 。2020 年以
来，KOSPI指数与 KRX 半导体指数整体保
持高度一致的上升趋势 ，半导体指数明显
跑赢大盘 。KOSPI指数于 2026 年6月22日
创下9114.55点的历史新高 。 市值结 构印
证了资金的高度集中 ，三星电子和 SK海力
士是推动指数上涨的核心力量 ：2026 年上
半年，除3月外，三星电子与 SK海力士合
计市值占韩国股市总市值的比重维持在
40%以上，并于5月达到峰值 55.73%。资
金向少数龙头持续集聚 ，使得市场上涨越
来越依赖单一产业逻辑和个别企业表现。
集中度风险集中释放 ，估值 逐步 回归 。进
入7、8月，集中度风险开始释放 ，韩国股
市多次触发熔断机制 。截至2026年8月18
日，KOSPI指数收于6869.83 点，较6月高
点回撤约25%。本轮AI行情并非由韩国整
体经济和全市场盈利改善共同驱动 ，而是
资金围绕半导体龙头持续抱团所形成的结
构性牛市 。当龙头股资金承接出现边际变
化时，市场难以维持此前的高位支撑。
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2021-08
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2022-11
2023-02
2023-05
2023-08
2023-11
2024-02
2024-05
2024-08
2024-11
2025-02
2025-05
2025-08
2025-11
2026-02
2026-05
2026-08
总市值:SK海力士
总市值:三星电子
总市值:韩国其他上市公司
三星电子与海力士合计市值占韩国股市总市值的比重（右轴）
千亿韩元 %
4 当下之鉴：“繁荣”周期的财富效应与资产轮动
0
10000
20000
30000
0
1000000
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3000000
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2020-04
2020-08
2020-12
2021-04
2021-08
2021-12
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2023-08
2023-12
2024-04
2024-08
2024-12
2025-04
2025-08
2025-12
2026-04
2026-08
三星电子 SK海力士
KOSPI（右轴） KRX半导体指数（右轴）
点 韩元/股
韩国大盘及半导体核心标的价格走势
三星与海力士占韩国股市总市值的比重提升
32 数据资料来源：CEOscore，KOSIS，西南证券整理
算力需求催化产能扩张 ，龙头资本开支向 AI存储倾斜 。全球算力需求拉动 HBM、存储及芯片需求扩容 ，推
动韩国制造业资本开支向 AI产业链集聚。从企业投资行为来看 ，AI终端与算力需求已成为韩国半导体产业扩
产的核心驱动因素 。2025 年全球半导体企业投资榜单中 ，三星电子以 37.74万亿韩元研发投入 、52.15 万亿
韩元设备投资位居首位； SK海力士研发投入6.47万亿韩元、设备投资28.58万亿韩元，位列第四。2024年起
，两家龙头企业明确将资本开支聚焦于 HBM、先进DRAM制程、先进封装等AI高景气赛道 ，锚定AI服务器
与超大规模数据中心的长期需求开展定向扩产。
设备投资格局分化 ，制造资本向高技术领域集聚 。企业投资的结构变化反映在韩国整体制造业投资格局中 。
韩国统计厅数据显示，2025年以来国内机械设备投资呈现显著分化态势 ，半导体高端设备投资强势领跑 ，传
统设备投资增长乏力 。经季度调整数据可见 ，韩国半导体设备投资指数由 2020年三季度的 99.5攀升至2026
年二季度的238.3，累计增幅翻倍；反观金属加工 、汽车等传统机械设备赛道 ，投资增速相对平缓 ，韩国制
造业资本正持续向AI半导体高技术领域集中。
季调后的韩国设备投资指数分项表现
2025年全球十大半导体企业研发与设备投资规模
0
20
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80
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三
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台
积
电
英
特
尔
SK
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力
士
英
伟
达
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博
通
谷
歌
AMD
TI
研发投入 设备投资
万亿韩元
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2020-06
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2021-06
2021-10
2022-02
2022-06
2022-10
2023-02
2023-06
2023-10
2024-02
2024-06
2024-10
2025-02
2025-06
2025-10
2026-02
2026-06
一般工业机械 半导体制造用机械 汽车 金属及金属产品
2020年=100
4 当下之鉴：“繁荣”周期的财富效应与资产轮动
33 数据资料来源：KOSIS，Chosun、西南证券整理
AI产业驱动收入分化 ，高端消费迎来扩容机遇 。随着半导体龙头企业盈利改善 ，高收入群体财富效应与收入
效应不断释放 ，为高端消费扩容提供了重要支撑 。从零售渠道看 ，2020 -2025 年，韩国百货商场销售额
CAGR达8.6%，高于其他主要零售业态 ，百货商场在韩国零售销售总额中的占比在 5年间提升1.32个百分点
。百货渠道受益于奢侈品、珠宝腕表等高附加值消费扩张 ，成为高端消费扩张的重要载体 。
奢侈品消费规模扩容，消费观念转向自我表达 。从消费结构看，珠宝、高端腕表等高附加值品类表现尤为突
出，2024年宝格丽、卡地亚等高端珠宝品牌韩国销售额同比增长均超过 20%。根据MorganStanley测算，
2022年韩国个人奢侈品消费规模达168亿美元，同比增长24%，人均消费约325美元，位居全球第一，高于
美国（280美元）和中国（55美元），反映出高端消费已成为韩国居民消费结构升级的重要方向。韩国消费
者对奢侈品消费的社会接受度也明显提升，麦肯锡调查显示，仅 22%的韩国消费者认为购买奢侈品属于炫耀
财富，低于日本（45%）和中国（38%），反映 奢侈品消费逐渐从财富展示转向个人身份和生活方式表达。
2020-2025年韩国零售分渠道占比变动
高端珠宝2024年韩国销售额同比增长超 20%
0
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40
2025 2020
%
上升 上升
4 当下之鉴：“繁荣”周期的财富效应与资产轮动
卡地亚
宝格丽
梵克雅宝
蒂芙尼
宝诗龙香奈儿珠宝
0
2
4
6
8
10
12
14
16
18
20
22
0 5 10 15 20 25 30
2024年各品牌百货专柜和旗舰店的门店数量（家）
2024年销售额同比增长率（%）
34 数据来源：wind，西南证券整理
泡沫周期的不同阶段 ，大类资产走势分化 ，同时也存在结构性例外 。（1）泡沫扩张阶段： 权益资产通常显
著跑赢其他大类资产 。工业金属价格在泡沫膨胀期通常随经济繁荣和建筑需求上升而上涨 ，但互联网泡沫期
间铜价却趋势性走熊 ，资金集中流向科技产业资本开支而冷落传统金属 。市场交易核心在于产业成长预期 ，
资金集中于高景气 、高弹性的成长资产 ，对当期盈利容忍度明显抬升 。（2）泡沫中后期阶段： 随着估值不
断抬升，市场关注点逐渐由 “增长空间”转向“盈利兑现”。互联网泡沫后期 ，资金开始降低高估值科技资
产暴露，优先在权益内部向价值与防御板块切换 ，经济衰退信号确认后才加大债券配置 。日本泡沫破裂后 ，
市场资金优先用于偿债 、增持现金存款 ，资产负债表修复成为首要目标 ，后续在通缩环境下逐步增配债券等
低风险资产 。（3）泡沫破裂阶段： 资产价格进入重新定价过程 ，风险资产普遍承压 ，而避险资产表现相对
占优，债券成为主要避险资产 。黄金同样在风险偏好下降阶段获得支撑 ，但互联网泡沫时期属于例外 ，受美
元信用强化与央行售金影响，黄金并未立即走强。
核心工业金属名义商品价格走势
纳斯达克指数与10年期美债收益率走势对比
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10
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20
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1978-08
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美国:纳斯达克综合指数 美国:10年期国债收益率（右轴）
点 %
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1986-07
1988-07
1990-07
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1994-07
1996-07
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2000-07
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2024-07
2026-07
全球:名义商品价格:铝 全球:名义商品价格:铜
美元/公吨 美元/公吨
4 当下之鉴：“繁荣”周期的财富效应与资产轮动
35 数据资料来源：wind、simplywall，西南证券整理
AI交易回归兑现，资产配置应兼顾内外联动。
（1）权益方面 ： AI产业链仍具 长期成长空间 ，
但行情重心已转向盈利兑现验证 ，关注设备 、材
料、电力基础设施等产业链扩散方向 ，同时搭配
部分非AI防御与价值板块做分散；韩国 AI板块的
估值重估也会传导至美国与中国的硬件链 ，全球
AI权益同样需要筛选盈利兑现标的。
（2）债券方面 ： 当前韩国仍处于通胀上行 、央
行加息窗口 ，短期利率风险尚未结束；但通胀路
径、金融稳定压力将是下一阶段资产轮动的核心
货币政策变量 ，若AI资本开支周期边际降温 、加
息接近尾声 ，债券资产的防御价值才会逐步提升
，这一逻辑同样适用于美债 、亚洲高等级利率债
的全球配置选择。
（3）汇率方面 ： 韩国经济高度 依赖出口和外 资
流动，美元周期 、美韩利差 、韩元走势以及半导
体出口表现 ，是决定韩国权益与债券资产吸引力
的重要变量 ，而美元潮汐的转向也会同步扰动全
球新兴市场资本流向与大类资产定价。
（4）商品方面 ： 黄金在 AI交易退潮 、风险偏好
回落叠加利率下行的泡沫后段具备较强避险价值
；铜虽受益于电力建设增量 ，但传统下游需求权
重更高，需结合全球制造业周期单独判断 ，不能
简单归类为AI主线商品。
4 当下之鉴：“繁荣”周期的财富效应与资产轮动
800
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2002-08
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2026-08
伦敦现货价:黄金 汇率:美元兑韩元（右轴）
美元/盎司 韩元/美元
伦敦金价和韩元汇率走势
韩国出口优势构筑坚实基本面支撑
-25
-5
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35
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0
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2002-07
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2026-07
韩国:半导体出口总额:当月同比
韩国:半导体出口占出口总额的比例（右轴）
% %
36 数据资料来源：中国理财网，基金业协会，金融监管局，中国信托业协会，日本银行，西南证券整理
从低配到增配 ，金融资产扩容空间广阔 。从国际经验看 ，居民财富结构向金融资产倾斜是经济发展到一定阶
段后的共同趋势。当前美、日居民金融资产占家庭总资产比重均达 70%，2025年美国为69.97%，2024年日
本为71.59%，明显高于我国 。金融资产内部配置也存在差异 ，日本家庭现金及存款占金融资产比重高达
51.0%，显著高于欧元区31.8%和美国11.5%，股票、投资信托等风险资产合计仅 18.2%。
对我国而言 ，后续居民资产配置重构主要体现在两方面：一是非金融资产向金融资产转移 ，二是金融资产内
部从存款等低风险资产向权益资产提升 。从当前资管体系的承接能力看 ，权益资产仍处于较低配置水平 。基
于2025年银行理财 、公募基金 、保险资金及信托资金规模 ，并结合各类机构权益资产配置比例测算 ，当前
资管体系中，权益类资产占比约为 9.84%。这意味着，居民资金即使仅有部分从存款转向财富管理产品 ，也
可能通过机构投资者的资产配置形成一定的权益市场增量资金 。居民金融资产扩容叠加权益配置提升 ，有望
成为资本市场长期资金的重要增量来源。
资管产品权益类资产迁移比例测算
日、美、欧家庭金融资产构成（2025年）
2025年市场规模
（万亿元）
市场权重
（%）
权益类资产转化
比例（%）
银行 33.29 24.86 1.90
公募基金 37.71 28.16 16.05
保险基金 38.48 28.74 14.82
信托 24.43 18.24 3.21
汇总（或加权汇总） 133.91 100 9.84
0% 20% 40% 60% 80% 100%
日本
美国
欧元区
现金和存款 债务证券
投资信托 股票
保险、养老金和定期保证 其他
4 当下之鉴：“繁荣”周期的财富效应与资产轮动
37 数据资料来源：国家统计局，清科研究、西南证券整理 注：实心圆大小代表2026年上半年工业增加值累计同比 （%）
长期资金持续入市 ，科创产业承接增量 。与传统资产相比 ，长期资金更适合承接研发投入高 、回报周期长的
科技创
新产业，居民财富金融化有望成为科创产业获得增量资本的重要来源 。2026年上半年，中国股权投资
资金明显向新经济领域集中 ，主要流向IT、半导体、生物医药、机械制造等行业 。其中，IT、连锁零售 、汽
车行业投资金额同比分别增长 313.6%、273.3%和43.4%，资本向科技创新和新兴产业集中的趋势较为明显
。
与此同时，上半年IT、半导体、机械制造等行业工业增加值累计同比增速均超过 8%，资金流向与产业景气形
成一定匹配。往后看，人工智能 、高端制造等新经济产业仍处于技术迭代和产能扩张阶段 ，对持续研发投入
和长期资本的需求较高。科技创新、高端制造等领域有望成为居民资产配置的重要承接方向 。
2026年上半年中国股权投资市场投资行业分布
股权投资行业与工业增加值增速映射图
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2000
2500
投资金额 投资案例数（右轴）
亿元 起
4 当下之鉴：“繁荣”周期的财富效应与资产轮动
生物技术/医疗健康,
5.60
汽车, 7.00
IT, 14.80半导体及电子设备, 14.80
纺织及服装, 3.30
机械制造, 8.33
食品&饮料, 5.13
能源及矿产, 2.53
化工原料及加工,
2.90
清洁技术, 6.10
-1000
-500
0
500
1000
1500
2000
2500
3000
-200 200 600 1000 1400 1800 2200
2026年上半年股权投资金额（亿元）
2026年上半年股权投资案
例数（起）
38 数据资料来源：国家统计局，教育部，西南证券整理
财富配置重心迁移 ，人力资本成为新载体 。居民财富配置正从 “资产积累”向“能力积累”延伸。2025年全
国居民人均教育文化娱乐支出达 3489元，较2020年增长 71.7%，占人均消费支出的比重升至 11.8%，较
2020年提高2.2个百分点，居民对教育 、技能提升等发展型投入的重视程度持续提升 。与此同时 ，产业升级
正在加速创造对高技能人才的需求 。截至2025 年9月，我国专业技术人才超过 8000万人，技能劳动者超过
2.2亿人，其中高技能人才超过 7200万人。但从未来需求看 ，制造业人才供需仍存在较大缺口 ，相关规划预
计2025年制造业十大重点领域人才缺口合计近 3000万人，其中新一代信息技术 、电力装备 、高档数控机床
和机器人领域缺口分别约950万人、909万人和450万人。教育、职业培训等支出通过提升技能和劳动生产率
，带来未来收入增长和消费能力提升 。随着产业升级持续推进 ，人力资本投入有望同时受益于居民需求升级
和产业人才缺口扩大，教育培训、职业技能服务等领域值得关注 。
2025年居民人均消费支出及构成
制造业十大重点领域人才需求预测
医疗保健
8.73%
教育文化娱乐
11.84%
交通通信
14.61%
生活用品及服务
5.66% 居住
21.70%
衣着
5.27%
食品烟酒
29.28%
其他用品及服务
2.91%
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2025年人才总量预测 2025年人才缺口预测 2020-2025人才增长率预测（右轴）
万人 %
4 当下之鉴：“繁荣”周期的财富效应与资产轮动
风险提示
政策落地节奏和效果不及预期，居民收入修复不及预期 ，全球经济复苏不及预期 ，地缘政治风险。
39
分析师：叶凡
执业证号： S1250520060001
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联系人：徐小然
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西南证券研究院
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西南证券投资评级说明
报告中投资建议所涉及的评级分为公司评级和行业
评级（另有说明的除外 ）。评级标准为报告发布日
后6个月内的相对市场表现 ，即：以报告发布日后 6
个月内公司股价 （或行业指数 ）相对同期相关证券
市场代表性指数的涨跌幅作为基准 。其中：A股市场
以沪深300 指数为基准，新三板市场以三板成指 （针
对协议转让标的 ）或三板做市指数 （针对做市转让
标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国
市场以纳斯达克综合指数或标普500 指数为基准。
公司
评级
买入：未来6个月内，个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在 20%以上
持有：未来6个月内，个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于 10%与20%之间
中性：未来6个月内，个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于 -10%与10%之间
回避：未来6个月内，个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于 -20%与-10%之间
卖出：未来6个月内，个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在 -20%以下
行业
评级
强于大市：未来6个月内，行业整体回报高于同期相关证券市场代表性指数 5%以上
跟随大市：未来6个月内，行业整体回报介于同期相关证券市场代表性指数 -5%与5%之间
弱于大市：未来6个月内，行业整体回报低于同期相关证券市场代表性指数 -5%以下
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