📋 总结： 本文围绕AI应用的最新观点展开，首先分析了北美四大云厂商（亚马逊、微软、谷歌、Meta）二季度业绩，指出其资本支出维持高增长、云业务超预期等积极信号，但也存在谷歌自由现金流转负、Meta业绩偏弱等分歧。随后从筹码角度指出计算机板块配置比例已降至历史低位，具备反弹基础。从产业趋势看，模型深入垂 \n \n 总结： \n 本文围绕AI应用的最新观点展开，首先分析了北美四大云厂商（亚马逊、微软、谷歌、Meta）二季度业绩，指出其资本支出维持高增长、云业务超预期等积极信号，但也存在谷歌自由现金流转负、Meta业绩偏弱等分歧。随后从筹码角度指出计算机板块配置比例已降至历史低位，具备反弹基础。从产业趋势看，模型深入垂类场景推动软件与模型共生，AI应用的结构性机会来自两个方向：一是配套AI增量基础设施（ 数据 工具、网安等），二是具备行业入口、 数据 壁垒和know-how能力的垂类公司（如
酷特智能 、
风语筑 等）。此外，work agent赛道（如腾讯五管理）已全面开启，预计将带来大量B端收入。教育、服装等垂直领域也因AI降本和开源而受益，传统线下模式可通过Agent实现 线上 转型，大幅提升效率。整体来看，AI应用在财报、筹码、产业逻辑和垂类场景开发的多重驱动下，存在结构性行情，建议关注infra配套公司以及具备 数据 和场景壁垒的垂类应用公司。 \n 会议实录 \n 今天 由我们向各位领导汇报一下关于AI应用的最新观点，并做一些个股基本面情况的更新。首先，大概给大家讲一下北美四大云厂商二季度的情况，这也是改变趋势或扭转预期的关键。第一个是亚马逊，亚马逊AWS二季度的核心财务指标比较亮眼，利润率和在手订单均超预期。现金流方面相比一季度有所缩窄，但全年资本支出维持高增长态势。管理层也明确表态，硬件和服务器的投入可在三年内回本，向市场释放积极信号。此外，其旗下平台布局了一些AI服务，未来计划接入自有轻量级大模型。这是亚马逊的情况。 \n 其次，微软整个云业务二季度的财务指标也比较优秀，是四家北美云厂商中唯一单季度自由现金流转正的公司。其单季度自由现金流接近200亿美元，云业务增速超预期，并给出了下季度45%的增长预期。整体来看，微软表现优异。然后是谷歌，谷歌云业务二季度整体（9200的标），收入和利润均超预期，但在手订单方面，受一季度高基数影响，环比增速略有放缓。不过整体云业务表现良好。 \n 市场对谷歌目前存在的分歧主要有几点。第一点是自由现金流转负，这可能是市场的一个疑虑。第二是模型侧的表态，相对于市场一部分人的预期，还没有达到之前预期，比如Gemini大模型的进展或后续计划，没有非常激进的表态。Meta二季度业绩表现弱于其他三家，主要是利润率和一些核心指标。这就是北美四家云厂商的业绩情况。 \n 那么，上周我们的观点其实也很明确，因为上周市场比较差，我们也当时跟其他讲，市场存在几方面的原因。第一个核心一点是长期的调整，另一个是海外科技大厂的业绩。这几块对市场的影响都结束之后，肯定会有一个反弹的迹象。那么最近反弹比较强的板块就是计算机。首先，计算机板块的筹码还是非常好的。 \n 从25年三季度到今年二季度，基金重仓配置比例在下降，分季度分别为2.3%、1.5%和1.6%、1.3%。今年三季度的重仓比例已创下10年历史新低。今年一季度计算机板块的重仓超配比例仅高于银行、综合金融等行业，大幅落后于其他行业。目前主动权益持仓占比已低于24年924的水平。从筹码角度来看，计算机板块有持续资金流入的配置超配信号。其次，我们在讲叙事。计算机一个核心特点是，之前整个硬件集中度太高，未来肯定讲究均衡配置，均衡配置一旦资产配置之后，硬件会有资金溢出。从筹码角度，计算机板块配置比例非常非常低，已经基本没有下探空间。 \n 第二是趋势的变化，趋势变化有几点。第一，从25年下半年以来，软件板块受模型替代软件预期的打压，导致持续杀估值，估值重心向下。今年4、5月份的财报季，北美软件出现明显反弹，从4月到5月底累计反弹幅度约30%到5%，这大幅跑赢纳斯达克指数。本轮反弹的核心赛道是 数据 工具、网络安全等与AI大规模投入相配套的软件赛道。 \n 核心驱动因素是今年以来很多模型开始深入垂类场景，相关工具的业绩能够充分兑现。市场开始从叙事转向软件和模型共生共存或 共同 成长的逻辑。特别是模型后续在coding达到瓶颈或竞争格局加剧后，很多大模型厂商为了增加收入天花板，会向垂直agent进军，包括work agent、金融、法律、医疗、科研等垂直场景。这些垂直场景市场空间很大，但核心壁垒在于 数据 、入口、客户以及know-how能力，这些都是通用模型厂商很难跨越的。 \n 所以模型厂商从零布局垂类模型难度较大，主要通过收购、合作的方式落地场景。因此我们认为软件板块是结构性分化，是一个优胜劣汰的过程。所以我们认为AI应用绝对有结构性机会，有两个核心配置思路：第一是配套AI增量相关的方向，包括 数据 工具、网络安全等基础设施；第二是具备行业入口、 数据 形成闭环的，可以通过与模型公司合作切入，之前是由人力承担预算，所以叙事在发生变化。所以我们认为整个软件行业会有结构性机会，市场最终会用资金有效表达哪些公司能真正与模型厂商 共同 成长并兑现业绩。 \n 从另一个角度，模型厂商很难吃下所有垂类场景，它们缺的是专有 数据 、行业合规、分发和工作流，所以真正被淘汰的都是一些没有壁垒的公司。对于有 数据 、场景、工作流壁垒的应用，这一轮是模型开源和降本最核心的受益方向。所以模型开源加上降本，很多垂类领域的软件公司就能通过小模型或低价API调用实现垂类市场的开发，这是一个核心逻辑闭环。 \n 一些垂类应用的厂商主要具备四种一般模型厂商无法替代的核心壁垒，第一是客户和渠道。我们也会分享一个案例，如 酷特智能 ，其客户和渠道是普通模型厂商无法具备的。没有客户渠道，就无法享受垂类行业的红利或大空间。因此垂类厂商与客户存在天然信任壁垒，具备渠道平台卡位优势的厂商会越发突出，未来可作为垂类场景的软件基础设施，享受AI新增场景的价值红利。 \n 第二是行业know-how和交付壁垒。垂类场景的整个流程理解门槛很高，需要深度行业认知或强落地交付能力，这是普通模型厂商不具备的。其次是 数据 壁垒、工作流壁垒和改进，这是产业正在发生的变化，A股有些公司正在受益这个逻辑变化，可能成为未来业绩预期变化的核心点。此外，我们认为work agent这种特定场景，未来也是一个非常大的赛道。 \n 这一块，最近比较火的是腾讯的“五管理”，从六月份来看，国内work agent赛道的MAU排名以腾讯为首，其次是字节，然后是阿里的千问、钉钉。腾讯的五管理MAU约2100万，DAU约1300万，用户规模不断增长，AI投入已超过100亿，是赛道投放力度最大的厂商。字节MAU大约1300万，DAU符合预期。腾讯、字节、阿里三家DAU合计预计4000-5000万，一个季度内可能翻倍。所以work agent赛道已全面开启，商业模式已形成闭环，主要是B端企业订单增长。我们认为这个赛道可能成为下一个非常大的收入来源。在这样的红利下，势必有很多软件公司跟大模型公司合作， 共同 开发新的企业产品，打开ARR天花板。这是行业的一个核心变化。从这来看，市场选择也是比较有效的，一是AI配套相关的，如AI算力、网安基础设施、 数据 工具打通等。 \n 除此之外，一些垂类公司值得重点关注。比如 风语筑 ，用20年时间沉淀了 三维 空间 数据 能力。在物理AI时代， 数据 是最核心的，没有高质量 数据 很难提高模型质量。 风语筑 正在构建 三维 空间 数据 训练平台，用 三维 数据 构建商业闭环。它已与字节跳动开展合作，作为牵头公司参与了一些国家技术创新中心。 \n 所以这个逻辑非常顺，这是第一点。第二是AI+教育。教育行业是一个非常大的教育AI或大模型市场，受众是学生，国内学生数量远远高于coding工程师的数量，所以理论上也是一个非常大的市场。如果想打透这个市场，大模型厂商可能会与知乎、阅文等或AI+教育相关公司合作，这些公司具有深厚行业 数据 能力或know-how能力，一起打造新的增长极。第三是 酷特智能 ，它做服装消费领域，天然对消费领域有很强的know-how积累。它现在做的AI应用或模型，能彻底扭转一些消费厂商的盈利模式。 \n 传统开店，特别是海外，很多国家如韩国没有电商，都是线下店。国内线下店铺中，真正 线上 运营的公司很少，占比不多。但一旦线下店铺上了 线上 模式，就能开拓更多用户。传统模式需要聘用很多员工负责运维、销售等管理，但进入Agent时代，这些都不需要，只需要一个Agent就能把线下模式转到 线上 ， 线上 管家自动运营店铺，包括宣传客户需求、产品设计、分类、定价等。 \n 这时效率或提效能力能大幅增长。这个市场非常庞大，全球这么多商铺，这种模式能大幅提高 线上 收入能力， 线上 是愿意付费的，这也是一个典型的垂直行业应用模式。所以我们认为整个AI应用从CSP财报、筹码角度、产业逻辑变化、更多垂类场景被开发等角度来看，都有结构性行情或机会。重点关注或挖掘：一是简单逻辑，infra配套公司或网安公司；二是我们刚刚说的，真正有垂类场景、 数据 能力、know-how能力，能改变传统业务模式的公司，这些公司有望大幅兑现业绩或提升现金流。以上是我们整体AI应用的观点， 今天 的会就到这里结束。关于关。