📋 全文总结 本次会议围绕当前时点主机厂的配置价值展开分析，核心观点是： 主机厂估值已处于历史极低位，叠加军贸订单突破、珠海航展催化及十五五规划落地预期，当前具备较高配置价值。 从年初至今，主机厂股价经历了较大回撤，但在近期科技板块大幅回调的背景下，主机厂股价表现相对平稳，已初步显现超额收益。 估值方 \n \n 全文总结 \n 本次会议围绕当前时点主机厂的配置价值展开分析，核心观点是：主机厂估值已处于历史极低位，叠加军贸订单突破、珠海航展催化及十五五规划落地预期，当前具备较高配置价值。 从年初至今，主机厂股价经历了较大回撤，但在近期科技板块大幅回调的背景下，主机厂股价表现相对平稳，已初步显现超额收益。 \n 估值方面，由于军工主机厂受装备定价体制限制，多数企业盈利能力波动较大，PE指标参考意义有限，PB和PS是更稳定的估值参考指标。 当前，主要主机厂的PB和PS均处于2020年至今的历史极低分位数水平——
航发动力 PB处于10%分位、 沈飞 PB处于7.6%分位、西飞PB处于1.1%分位、
中直股份 PB处于1.1%分位；PS方面， 航发动力 处于2.3%分位、西飞处于7.9%分位、
洪都航空 处于12.6%分位、 中直股份 处于1.1%分位。估值已处于绝对低位，下行风险有限。 \n 核心成长逻辑方面，主要围绕四点展开：第一，军贸订单已实现历史性突破，印巴空战中歼-10CE的良好表现，经过一年多周期后，产业端已确认部分主机厂军贸订单实质性落地，未来将逐步体现在财务报表中。第二，2026年11月珠海航展预计将再次成为重要催化，新型机型和衍生机型的展示有望带动市场预期。第三，十五五规划尚未正式下达，但明确后将为传统装备升级、新型无人机序列等方向提供成长指引。第四，主机厂如
中航西飞 已在无人机领域加大投入，新型无人机谱系有望成为未来营收核心增长点。 \n 配置建议方面，当前主机厂估值处于历史极低分位，安全边际充足，而军贸落地、航展催化、十五五规划等预期尚未充分定价，一旦催化剂兑现，修复空间较大。在当前市场波动加大的背景下，主机厂因其估值低位和基本面改善预期，相对收益有望持续凸显，具备较高的配置价值。 \n 会议实录 \n 各位领导，大家早上好，欢迎收听军工飞餐第6期。本期的题目是“如何看待当前时点主机厂的配置价值”。 \n 从今年年初到现在，整个主机厂绝大多数都经历了比较多的回撤。近期科技板块大幅下调，但主机厂的股价整体处于比较平稳的态势。今天我们结合主机厂当前的估值水平，以及未来的核心成长逻辑，来对当前主机厂的配置价值做一个简要汇报。 \n 一、关于主机厂的估值 \n 大家常用的估值指标一般是PE、PB和PS，其中PE最常用。但对军工主机厂来说，受国内装备定价体制的限制，绝大多数主机厂的盈利能力被限制住，只有少数主机厂——比如 沈飞 ——在十四五期间实现了净利润率提升到接近8%左右的水平，利润算是放出来了。 \n 像 沈飞 这样利润率水平较高的主机厂，PE有一定的参考价值。但像 航发动力 、 洪都航空 、 中直股份 等，它们的利润在相当长一段时间内波动较大，很多年份利润接近零，导致PE分母过低，PE指标失真。例如2020年到2026年7月22日， 航发动力 的PE最高可达600多倍。 \n 我们对2020年1月2日到2026年7月22日所有主机厂的PE、PB、PS的最大值和最小值做了对比： \n \n 航发动力 ：PE最大值/最小值约为15倍，PB和PS最大值/最小值约为3-4倍，说明PB和PS是更稳定的指标。 \n 沈飞 ：利润释放充分，PE最大值/最小值约为4倍，PB约为3.51倍，PS约为3.86倍。 \n 中航西飞 ：PE最大值/最小值约为3.31倍，PB约为2.91倍，PS约为2.64倍。 \n 洪都航空 ：PE最大值/最小值约为15.26倍，PB和PS约为5倍。 \n \n 综合来看，对于主机厂，PB和PS是比PE更值得关注的估值参考指标。 \n 当前主机厂的估值水平，以PB为基准， 航发动力 处于2020年至今历史分位数的10%（即仅高于10%的时间）； 沈飞 高于7.6%；西飞高于1.1%； 洪都航空 高于34.7%； 中直股份 高于1.1%。以PS为基准， 航发动力 高于2.3%； 沈飞 高于39.2%；西飞高于7.9%； 洪都航空 高于12.6%； 中直股份 高于1.1%。 \n 基于PB和PS来看，目前军机主机厂的估值远低于2020年至今的平均水平，仅比极少数时间略高，已处于历史极低位。 这也解释了为何近期科技板块大幅回撤，而主机厂股价相对平稳，短期超额收益已经出现。 \n 二、主机厂未来的核心成长点 \n 当前主机厂发展的最大瓶颈在于，十五五规划按理说已应下达，但因军工反腐影响仍未正式下发，多数主机厂虽无明确订单，仍在自主生产，处于相对被动、预期不清晰的状态。 \n 但重要变化正在发生： \n 第一，军贸订单已实现历史性突破。 2025年5月印巴空战中，以歼-10CE为代表的中国装备取得良好作战战绩。从历史经验看，良好战绩到军贸订单落地约需一年多，订单落地到交付确认收入约需一年。目前产业端已确认，部分主机厂军贸订单实现了实质性突破，只是由于信息敏感，公司无法公告，只能通过关联交易等财务指标隐晦体现。当前时点，我们认为主机厂在估值上已处于至暗时刻，但军贸层面已多数实现历史性突破，后续将逐步在财务报表中体现。 \n 第二，2026年11月珠海航展是重要催化。 回顾2024年珠海航展前，歼-35首次公开亮相并正式命名，带来了一波航空主机厂行情。今年11月珠海航展，我们认为大概率会重复类似路径——当前主机厂估值极低，且航展本身有军贸预期加成，预计在航展前市场会对新机型形成预期。 \n 第三，十五五规划终将落地。 虽然时间不确定，但规划落地后，主机厂未来三年的成长方向将明确——无论是更新一代装备的研发落地，还是新型无人机序列。例如 中航西飞 近期在 陕西 政府工作网上披露，将投入约52亿元用于“环影60无人机”项目，利用运7、运8、运9等成熟技术进行无人化改造，形成未来的无人机谱系，这些都将是主机厂未来的核心成长点。 \n 三、配置建议 \n 综合以上四点，我们认为当前主机厂主要看点在于：一是估值处于历史绝对低位（PB和PS视角）；二是军贸从预期到订单落地再到利润兑现的路径逐步清晰；三是珠海航展的催化预期；四是十五五规划对新型装备和无人机方向的指引。 当前主机厂已处于绝对低估水平，在科技板块大幅回撤的背景下，军工主机厂具备较大配置价值，相对收益在近期有望持续凸显。 \n 以上是本期军工飞餐的汇报内容。如需更详细数据，欢迎随时联系长江军工组。感谢各位领导，本次汇报到此结束。