全文总结 \n 本次会议围绕美伊局势若实现和平对有色金属板块的影响展开分析。核心观点是：中东局势缓和将对有色板块构成系统性利好，主要通过三条路径传导——流动性预期逆转（金融属性）、供给端恢复预期（行业供需）、原材料成本下行（成本端修复）。整体看好铜、铝、贵金属及稀土板块在三季度的表现，尤其建议关注前期因宏观预期过度悲观而被压低估值的标的。 \n 核心要点如下： \n \n 宏观层面：油价下行将逆转流动性紧缩预期，全面利好有色板块 \n 2025年有色板块上涨的两条主线是“美联储降息预期下的弱美元”和“逆全球化下的资源民族主义”，但2026年以来市场已转为定价“年内加息一次”，核心压制来自中东封锁导致的油价高企与通胀上行。 \n 若海峡恢复畅通，油价明确下行，将显著缓解通胀担忧，扭转市场对美联储加息的过度定价。流动性预期的逆转是整体利好有色板块的最核心逻辑。 \n 铜：金融属性压制消除，基本面坚挺支撑反弹 \n 铜价过去一段时间承压，主要来自金融属性压制（加息预期），但基本面非常坚挺：上期所库存仅18.8万吨（历史低位），铜价回调至10.2万元/吨后下游开工率快速回升至67%，现货转为升水，正反馈强烈。 \n 中东缓和将从金融属性上提振铜价，同时缓解此前市场对部分矿企（氧化铜矿、湿法炼铜）成本的担忧。推荐关注：
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洛阳钼业等低估值铜标的。 \n 铝：海外供给短期难以恢复，基本面已出现去库加速信号 \n 海峡地区停产产能约222万吨（占全球3%），即使和平协议达成，停产产能中主动停产部分（约100万吨）复产周期也需要6个月以上，且沪铝此前并未充分定价这一供给收缩。 \n 国内库存上周大幅去化9.1万吨（含铝棒），下游拿货意愿强，现货转为升水20元/吨。铝价的定价关键变量仍是流动性，而非海外产能复产。 \n 贵金属：阶段性底部大概率已奠定，战争解决将推动关注点从“胀”转向“滞” \n 过去市场过度聚焦中东局势与通胀（“胀”），并按加息+缩表定价流动性，导致贵金属大幅调整。 \n 若战争顺利解决，市场关注点将转向美国经济自身隐忧（就业质量下降、超额储蓄耗尽、住房通胀见顶等），流动性紧缩的超预期缓解有望推动贵金属修复。阶段性底部可能已确认。 \n 推荐关注：
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赤峰黄金等。 \n 稀土磁材：三季度迎来布局窗口，供给收缩+旺季补库双重催化 \n 稀土价格当前窄幅震荡，上游现货商挺价意愿强，拐点预计出现在6月底至7月（Q3旺季补库启动）。 \n 供给端紧缩已被数据验证，若后续反制出口政策落地，将进一步催化板块。推荐关注：
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中科三环。 \n 湿法冶炼与成本受益标的：硫磺价格回落将修复盈利能力 \n 海峡封锁导致硫磺价格暴涨（刚果金逼近2000美元/吨、印尼约1300美元/吨），大幅推高湿法镍与氧化铜矿的冶炼成本。 \n 若运输恢复，硫磺价格回落将直接修复相关公司盈利能力。推荐关注：
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腾远钴业、力勤资源等。 \n \n 会议实录 \n 各位领导早上好，我是方正金属组甘佳瑶。今天和我们团队宇航、向涵一起聊一聊，如果海峡这边真的实现和平，对于有色板块我们的观点是什么。 \n 美国和伊朗签署和平协议，我们认为只是时间问题。当然，签署协议后还需要一段时间进行技术上的推进，并不是签完第二天就一切恢复如初。但这不妨碍我们先展望一下有色板块会如何变化。 \n 首先，对于整个板块，尤其是金融属性在定价中权重较高的品种（黄金、白银、铜、铝），整体结论是受益的。 \n 2025年有色板块之所以能走出指数翻倍行情，背后有两条主线：一是美联储降息的强预期、弱美元环境，被动提升商品自身价值；二是逆全球化大主题下，资源被看作国别竞争武器，资源民族主义政策对很多品种的供需格局产生了较大扭曲。 \n 到2026年，有色板块呈现出“强现实、弱预期”的状态。商品价格其实不弱——铜、铝都在历史高位附近，黄金调整幅度也远小于股票。但股票这边，黄金、白银公司回调幅度可达百分之六七十，估值被持续压缩：黄金从30倍压到15倍，铜从20倍压到12倍附近，电解铝一直在10倍以下，从分红角度看都很便宜。 \n 我们认为，当下压制整个有色板块的核心因素，是海峡封锁后高油价带来的通胀预期。 市场越来越担心油价难以回到之前低位，通胀预期上行可能是永久性的。加上新任美联储主席沃什倾向于看剔除能源价格后的通胀数据，导致他选择加息的可能性更高。去年市场交易快速降息，今年已经反过来定价年内加息一次。我们判断，海峡恢复畅通、油价有明确下行预期后，将出现流动性预期的逆转，从而整体利好有色板块。 \n 第二类，从行业供需角度，最明确受海峡封锁影响的品种是铝。 \n 中东爆发至今，海峡地区确认停产的电解铝产能约222万吨，占全球供给3%。市场可能担心恢复畅通后这部分产能复产，或库存外运，对铝构成利空。但我们认为，被战事毁坏的产能不可能复产；主动停产的部分（约100万吨）复产周期也需要6个月以上。更重要的是，股票上从来没有真正交易过海峡封锁对电解铝供给受限的独立行情——战时开打后铝板块涨了两天，第三天起就跟着铜走了。对于大品种，金融属性和整体需求在定价中的权重仍高于自身供给。因此，铝标的定价的关键变量应放在流动性上，而非海湾产能复产。 \n 第三类，海峡封锁影响成本的品种，最明确的是通过硫磺、硫酸价格影响湿法镍和氧化铜矿公司的盈利能力。 \n 刚果金是全球最大铜矿生产国之一，有不少氧化铜矿需要硫酸冶炼；印尼的湿法镍（高压酸浸）耗酸量极大。这两国自身缺乏硫酸自供能力，很大比例依赖从中东进口。战前硫磺价格约500美元/吨，现在刚果金逼近2000美元，印尼约1300美元。湿法镍吨镍冶炼耗硫磺约8-10吨，硫磺涨800美元对应吨镍成本上升8000美元级别。湿法铜耗酸量约3-4吨，折硫磺约1吨。 \n 随着海峡运输恢复，硫磺价格有望下行，对镍的盈利修复影响突出。但镍价是否跟跌，要看镍的支撑——印尼的资源管控政策（RKAB配额、镍矿基准价、统一出口国企等）以及火法镍成本（矿价上涨后生产成本已在当前镍价以上）。因此，即便硫磺价格下降，镍价仍可能被火法成本支撑，这将使湿法镍相关公司的盈利能力得到修复，同时氧化铜矿运营商和非洲铜冶炼公司的盈利能力也将改善。 重点关注华友钴业、腾远钴业、力勤资源等。 \n 关于贵金属，我们一直以来的观点是，美伊战争开打以来市场对“胀”的关注度明显高于“滞”。 战争、沃什的政策、石油涨价，都让大家把核心追踪指标放在通胀及由此引致的加息预期上。沃什上台的大方向主张降息加缩表，但市场直接按加息加缩表定价短期流动性，而流动性才是黄金上涨的土壤，因此贵金属经历了猛烈调整。 \n 上周贵金属再度跌破4100美元/盎司，向4000美元寻求支撑，原因有二：一是美伊局势一度升级，发生实质性军事冲突；二是美国5月CPI数据维持上行趋势，通胀率三年来首次重返4%以上，主要由能源推动。这从加息和衰退预期角度压制了贵金属。 \n 但上周五至周末，局势戏剧性反转——美官员称有信心在几天内与伊朗签署谅解备忘录，伊朗方面也给出相似反馈，这是双方首次在签署文件方面出现相对统一的对外口径。受此催化，尽管通胀数据高但未超预期的本质开始发酵，COMEX黄金收于4240美元/盎司，较周内低点上涨4.8%，申万贵金属指数也上涨4.6%。 \n 往后看，若中东冲突顺利解决，贵金属首先明确受益。这会扭转市场对短期流动性的预期，让大家从对“胀”的关注转到对“滞”的关注。美国经济仍有隐忧——5月非农虽超预期但就业质量存在问题，改善更多源于裁员水平低而非企业扩张招聘；利息支出高企，居民超额储蓄已在2024年上半年消耗干净。若美联储真的在通胀上行背景下巨幅陡峭加息，其经济冲击将远超2022年，因为彼时有两万亿超额储蓄缓冲，现在已不复存在。此外，若美伊谈判落地，5月通胀可能见顶——核心CPI环比增速低于预期和前值，住房成本环比仅0.3（前值0.6），显示住房通胀压力缓和。市场已减少对美联储年内加息的预期概率。 \n 我们的核心观点是：在美联储政策充满不确定的当下，市场已先行按加息和缩表定价，存在流动性紧缩的过度预期。 6月以来，美伊冲突重启、超预期非农、持续上升的通胀数据已对贵金属做了强烈压力测试。若战争迅速解决，沃什及美联储的短期态度并不会极端鹰派，贵金属板块的阶段性底部可能已奠定成功。在市场关注核心从“胀”转向“滞”之时，有望看到流动性紧缩的超预期缓解，继续看好贵金属。关注业绩释放稳定、质地优秀、成长潜力高、估值合理的公司，如中金黄金、万国黄金、山金国际、紫金矿业、赤峰黄金等。 \n 关于稀土，市场上下游博弈仍然较强，但上游现货商挺价意愿强烈，普钕价格在70万元/吨附近窄幅波动。 拐点可能出现在6月底到7月，届时磁材厂可能因Q3旺季到来而补库。稀土板块在三季度将迎来不错的布局窗口——供给紧缩已从数据上得到验证，三季度旺季补库、供给持续紧缩，加上潜在的反制出口政策催化，均有望推动商品和权益向上。关注盛和资源、北方稀土、中色股份；磁材方面关注金力永磁、正海磁材、中科三环。 \n 关于铜， 此前板块承压主要受中东局势和通胀数据压制金融属性，但基本面非常坚挺。库存方面，上期所仅18.8万吨（历史低位），COMEX铜库存达65万吨创历史新高（与进口关税政策预期有关）。铜价回调至10.2万元/吨后，下游开工率快速回升至67%，现货转为升水，正反馈强烈。我们认为，若中东局势缓和，将从金融属性提振铜价。 \n 过去一段时间，铜的商品价格与权益出现显著背离，在历史上非常罕见，核心原因包括资金吸筹和宏观预期过度悲观。中东缓和至少能从预期层面提振交易情绪。同时，此前因硫酸成本承压的氧化铜矿和湿法炼铜企业，其基本面与业绩担忧也将缓解。低估值铜标的推荐金诚信、西部矿业、洛阳钼业。 \n 关于铝， 伦铝仍处于升水区间但幅度有所回落，库存持续去化。海外减产是已确定的事实，短期无法恢复，从基本面支撑价格。国内方面，上周沪铝从贴水转为升水20元/吨，周度库存（铝锭+铝棒）大幅下降9.1万吨，去库速度很快，下游拿货意愿强烈。我们认为基本面已开始转向对价格的向上提升。此前沪铝因高库存对海峡供给收缩定价并不充分，因此即便海峡放开，短期对基本面的冲击也有限，定价关键变量仍在流动性。权益方面，板块处于低估状态，建议在波动期持续关注布局机会。 \n 以上是本次会议的全部观点。感谢各位领导的参会，如需进一步沟通，欢迎随时联系方正金属团队。